2020-2021逆变器发展前景研究报告.pptx

,2020-2021逆变器发展前景研究报告,价差缩小+MPPT赋能，组串式性价比凸显：逆变器是将光伏直流电转换为交流的工具，主要分为组串式、集中式、微型逆变 器三种，其中组串式逆变器毛利率远高于集中式。组串式和集中式最核心的差异在于MPPT数量，随着光伏产业链的不断降本， 大功率组串式和集中式逆变器4-5分/W左右的价差的影响可被多路MPPT发电量增益所抵消，组串式性价比逐渐凸显。行业拐点：出口加速，组串崛起：从逆变器近十年的发展格局来看，先后经历了欧洲垄断中欧竞赛全球一超多强的 阶段，行业的集中度在不断提升。未来行业有两大趋势：第一，国内龙头出海是必然趋势，核心驱动力在于海外市场相较国内 高毛利率、高增速、高价值量，且海外企业市场空间高达370亿+，占比60%+，可替代空间较大。近年国内逆变器龙头出口加速 背后逻辑在于：1）欧美龙头让出市场份额；2）华为出口受限被迫让出市场份额；3）国内企业售价比国外低50%以上，性价比 凸显，以价换量策略。今年国内海外出货同比持平，阳光、锦浪等龙头逆势高增50%+，明年海外整体40-50%增长，预计龙头增 速超100%。第二，组串式崛起：渗透电站+分布式比例提升，组串式占比迅速提升，19年全球组串式占比在60%，预计20年进一 步提升至70%。中国逆变器龙头加冕之时阳光、锦浪、固德威：阳光电源是老牌逆变器龙头企业，业内二十余年沉淀，产品类别包括组 串式和集中式，近年出口提速，2019年逆变器出货17GW+，位居全球第二，其中海外出货9GW，同增接近90%，20年1-5月阳光（含印度工厂）出货已经超过华为位居第一。锦浪科技是国内组串式龙头企业，海外布局多点开花，公司产品遍及全球100多 个地区，出口市占率来看近两年提升迅速，20年1-5月累计出口金额位居行业前三，具有很强的成长性。固德威是光伏+储能逆 变器双龙头，20年1-5月累计出口金额位居行业前五，2019年储能逆变器出货行业第一，逆变器功率小，毛利率高，海外占比 持续提升。上能电气是光伏逆变器领先者，市场份额亚洲前三，储能业务爆发带来新增长动力，海外欧洲、中东市场逐步打开 放量可期。投资建议：逆变器行业性机会来临，组串式占比迅速提高，国内逆变器企业加速出海抢占海外市场，未来几年海外增长确定性 强，重点推荐：阳光电源（逆变器绝对龙头）、锦浪科技（小而美的组串式龙头），关注固德威（光伏+储能逆变器各表一 枝）、上能电气（光伏逆变器龙头，储能放量）。平价时代到来，能源革命开始，需求持续高增长值得期待；大尺寸/9BB等新技术加快应用龙头份额快速提升，强者恒强明显，继续强推光伏龙头！光伏持续强烈推荐：隆基股份、通威股份、 福斯特、 晶澳科技、爱旭股份、福莱特；关注：亚玛顿、东方日升、捷佳伟创等。风险提示：竞争加剧、电网消纳问题限制、海外拓展不及预期,摘要,目录,逆变器：价差缩小+MPPT赋能，组串式性价比凸显,行业拐点：出口加速，组串崛起中国逆变器龙头加冕之时锦浪、阳光、固德威 盈利预测及风险提示,逆变器：价差缩小+MPPT赋能，组串式性价比凸显,逆变器是指将直流电变成频率、幅值可调的交流电的电力电子设备。通过电力电子开关器件（IGBT、MOSFET等）高频率开合（常常是5KHz以上）来“调整”电压波形，变直流电为交流 电。需要逆变的原因是：电网交流电并网需要满足一定的“质量要求”：频率（工频）为50Hz，电 压有一定等级要求（如常见的220V市电）、谐波含量小于一定百分比等。故要求并网的电源发出 的电，满足上网的质量要求。,1,逆变器：将光伏直流电转换为交流的工具,逆变器简介,逆变器一般分为集中式、组串式、微型逆变器三种集中式逆变器：体积大、功率高，一般常见500kW以上，成本较低，适用于光照均匀的集中性 地面大型光伏电站等。代表企业有国内的阳光电源、上能电气、特变电工、科士达等企业。组串式逆变器：体积小、功率适中，常见0-255kW，成本适中，具有MPPT模块，可调节多块组 件系统达到最优，适用于户用、分布式系统等。代表企业有锦浪科技、固德威、古瑞瓦特等。微型逆变器：体积最小，功率最小，常见功率1kw以下，成本最高，具有MPPT模块，可调节单 块组件达到最优，适用于户用及小型分布式，代表企业为禾迈、昱能科技、Enphase等。,2,逆变器分类：集中、组串、微型逆变器,逆变器简介,p逆变器赛道好，轻资产高ROE高周转：横向对比逆变器行业（锦浪科技、固德威）、硅片行业（隆基股份）、硅料行业（通威股份），逆变器行业商业模式轻资产高周转，ROE、资产周转率 都很高，是优质赛道。,3,逆变器赛道好，轻资产高ROE高周转,逆变器趋势研判：出口加速，组串崛起,图表：逆变器轻资产，ROE高,图表：逆变器高周转，资产周转率高,45.6%,31.6%,64.2%,40.6%,20.8%,25.9%,40.3%,27.8%,13.7%,16.1%,16.3%,11.8%,19.7%14.5%,29.7%29.4%,19.4%146.47%,24.0%,0%,10%,20%,30%,40%,50%,60%,70%,2015,2016,2017,2018,锦浪科技,固德威,通威股份,2019隆基股份,1.51,2.22,1.45,1.73,1.93,1.07,1.181.03,1.52,1.11,0.86,0.88,0.78,0.63,0.61,0.66,0,0.5,1,1.5,2,2.5,2016,2017,2019,锦浪科技,固德威,2018通威股份,隆基股份,p组串式毛利率高于集中式：从单价看，户用逆变器单价远高于商业和工业，原因在于集中式逆 变器更多应用于集中电站和大型分布式，客户更多为电站商，2B模式低单价、低毛利率；组串式 逆变器更多应用于中小型分布式和户用，客户为经销商、集成商和安装商，而他们的下游更多为 个人消费者，类C端属性毛利率较高。,图表：户用逆变器价格远高于电站（美分/W）,图表：组串式逆变器毛利率高于集中式,4,盈利能力：组串式>集中式,15%10%5%0%,20%,25%,30%,35%,50%45%40%,2014,2015,2016,2017,2018,2019,阳光电源,上能电气,锦浪科技,科士达,特变电工,0.00,0.05,0.10,0.15,0.20,0.25,Jl-11Jan-12  Jl-12  Jan-13  Jl-13  Jan-14  Jl-14  Jan-15  Jl-15  Jan-16  Jl-16  Jan-17  Jl-17  Jan-18  Jl-18  Jan-19  Jl-19  Jan-20,>30kW 工业用逆变器,10-30kW 商业用逆变器,1-10kW 户用逆变器,逆变器简介,5,逆变器工作原理,p集中式逆变器：核心为先汇流，再逆变。多块组件串联一起提高总电压，产生的直流电进入汇 流箱，再通过汇流箱并联提高总输出电流，高电压X高电流大直流功率（通常在500KW 以上），  再输入至集中式逆变器转换为交流电。集中式逆变器需要先汇流的原因在于一般只有2路MPPT，  无法实现组件串之间的大量并联，所以需要依靠汇流箱。p组串式逆变器：核心为先逆变，再汇流。多块组件串联连入组串式单路MPPT，多路MPPT之间 并联接入组串式逆变器，直流电转换为交流电后，再接入交流汇流箱传入电网。组串式逆变器后 汇流的原因在于有多路MPPT，自身可以实现组件串之间的大量并联。图表：逆变器工作原理,集中式逆变器,组串式逆变器,逆变器工作原理,p为什么需要MPPT？组件输出随太阳能辐射强度、电池自身温度等变化；为了获得最大输出功率、 提升发电量，需要时刻跟踪最佳功率输出点，MPPT全称为最大功率点追踪控制算法，目的是找到最佳功率点，传达给控制器最佳功率需求。pMPPT原理：组件在不同光照辐射、温度、遮挡等条件下，下图曲线在不断变化位置，故具备 不同的最佳功率输出点；最大功率点如图中虚线蓝点，当环境条件变化时（比如光照强度、环境 温度等），I-曲线位移，最大功率点发生变化，MPPT作用就是在环境变化时找到最佳功率点。 图表：不同光强下的I-曲线和P-曲线图表：MPPT算法工作原理,1,组串式和集中式核心差异MPPT,价差缩小+MPPT赋能，组串式性价比凸显,实线：I- 电流-电压曲线（横坐标电压，纵坐标电流）  虚线：P- 功率-电压曲线（横坐标电压，纵坐标功率）,2,组串式和集中式核心差异MPPT,p有遮挡或者局部故障情况下，组串式影响远小于集中式。正因为组串式多路MPPT，且单路MPPT连接2个组串（并联），单个组串链接组件块数（串联）少，如果其中某块组件被遮挡或者 故障，只影响该个组串的发电量，对同一MPPT下另一组串影响很小，对其余MPPT下的组串不影 响。而集中式逆变器由于仅两路MPPT，单路MPPT下组件均串联，其中某块组件被遮挡或者故障，  影响整个MPPT的发电效率，对系统影响很大。图表：户用逆变器价格远高于电站（美分/W）图表：MPPT算法工作原理影响约500kW组件影响约8kW组件,价差缩小+MPPT赋能，组串式性价比凸显,pMPPT带来系统发电量提升增益大于成本差异，组串式性价比逐渐凸显：随着光伏产业链的不 断降本，目前整个电站系统成本仅约3.5-4元/W，其中逆变器成本占比不到3%，大功率组串式和 集中式逆变器4-5分/W左右的价差的影响可被多路MPPT发电量增益所抵消，在组件价格1.5元/W，bos成本2.2元/W，70%贷款比例测算下，发电量增益仅需1%时组串式逆变器性价比已经超过集中 式了，组串式性价比逐渐凸显。图表：大唐5.5GW逆变器开标报价信息图表：发电量增益带来明显IRR提升,3,组串式和集中式核心差异MPPT,价差缩小+MPPT赋能，组串式性价比凸显,4,组串式和集中式核心差异运维方便性,p 组串式逆变器运维简单便利。集中式逆变器单路串联组件数量多，找寻故障组件需要花费大量 时间，故障处理时间至少57天，长的十几天。组串式逆变器的处理时间只需要30min，集中式逆 变器对故障的处理需要厂家专业人员到场定位、维修。组串式逆变器对故障的处理只需现场运维 人员进行更换。p集中式逆变器功率大，数量少，便于管理；元器件少，稳定性好，便于维护。但同时占地面积 大，需要专用的机房，安装不灵活，自身耗电以及机房通风散热耗电量大。组串式逆变器不受组 串间模块差异和阴影遮挡的影响，占地面积小，无需专用机房，安装灵活。图表：组串式逆变器运维便利性强于集中式,价差缩小+MPPT赋能，组串式性价比凸显,5,组串式和集中式核心差异组串式品类多，技术迭代快,p组串式相较集中式品类多，技术迭代快。核心原因还是商业模式差异，组串式逆变器2C属性强，  下游客户分散，需推出多品类产品应对不同客户需求，SK显著多于集中式逆变器。从技术迭代 来看，组串式逆变器集成附加功能较多，迭代速度较快。 p在智能电站概念提出后，光伏逆变器的重要性越来越突出，光伏逆变器的设计和制造需要从整 个系统角度考虑，除了转换效率，还要兼顾综合防护、稳定运行、安全可靠和电网友好性；随着 光伏电站管理越来越精细化，光伏逆变器承载着数据采集、电站监控、能源管理等任务，通过GPRS、以太网、Wi-Fi等方式上传到网络服务器或本地电脑，使用户可以在互联网、手机或本地 电脑上查看相关数据，方便电站管理人员和用户对光伏电站的运行数据查看和管理，可以大量节 约人力、物力成本。图表：各类逆变器企业组串式逆变器型号大于集中式,价差缩小+MPPT赋能，组串式性价比凸显,1,渗透电站+分布式比例提升，组串式占比迅速提升,p组串式逆变器是最适合分布式光伏应用的逆变器：组串式逆变器的单体容量一般在100kW以下，  其优点是单一组件故障不影响系统整体、逆变器最大功率跟踪电压范围宽、组件配置灵活，发电 时间长；可直接安装在室外。相较于集中式、微型逆变器，组串式逆变器价格略高，是最适合应 用于分布式发电系统的逆变器，而且随着成本降低，在集中式光伏发电系统应用也越来越广阔。 代表企业锦浪科技、古瑞瓦特、固德威、三晶电气。图表：三大类逆变器对比,渗透电站+分布式比例提升，组串崛起,图表：近期电站16.9GW逆变器招标，组串式占比71%,图表：2025年分布式光伏占比提升至45%,p渗透电站+分布式光伏比例提升双因素驱动组串式占比进一步提升：目前，光伏逆变器市场主要以集中式逆变器和组串式逆变器为主，微型和其他类型逆变器占比极小。随着技术的不断进步，  组串式逆变器成本迅速下降，目前已接近于集中式逆变器成本。组串式逆变器在中东部地区应用 逐步展开，分布式应用领域不断增加、电站使用也迅速推广。渗透电站+分布式光伏比例提升双因素驱动组串式占比进一步提升。,2,渗透电站+分布式比例提升，组串式占比迅速提升,分布式36%,电站64%,分布式45%,电站55%,渗透电站+分布式比例提升，组串崛起,图表：国内各类逆变器占比,p预计未来组串式占比提升至80%+：随着组串式逆变器在集中电站和分布式领域的快速渗透，  大势所趋，基本所有国内厂商都布局组串式。2019年中国组串式逆变器占比60.2%，考虑今年组串 式电站高渗透率，我们预计到2020年占比提升至70%+，未来提升至80%以上。p户用新秀崭露头角：2019年市场格局，阳光华为双龙头地位稳固，国外巨头位居其次，主打户 用市场的小型组串式逆变器厂商古瑞瓦特、固德威、科士达、锦浪等组串式逆变器厂商崭露头角。,3,渗透电站+分布式比例提升，组串式占比迅速提升,图表：国内主要逆变器企业技术线路情况企业户用逆变器 组串式逆变器 集中式逆变器 集散式逆变器 微型逆变器,阳光电源 华为上能电气 特变电工 古瑞瓦特 正泰固德威 锦浪科技 科士达 科华恒盛 三晶电气 盛能杰 杭州桑尼 易事特 禾迈昱能,32%,38%,60%,60%,70%,63%,55%,35%,32%,22%,5%,6%,5%,7%,8%,100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%,2016,2017,2018,2019,2020E,组串式逆变器,集中式逆变器,集散式逆变器,渗透电站+分布式比例提升，组串崛起,行业拐点：国内厂商加速海外渗透,TMEIC,日本,1%,3%,5%,6%,5%,3%,3%,3%,p逆变器龙头按区域划分可以大致分为：欧州、美国、日本、中国p欧州垄断打破，全球一超多强。逆变器行业发展可以划分为三个阶段：（1）2012年前：欧洲垄 断。（2）2013年-2015年，中欧竞赛。（3）2016年至今，一超多强。图表：全球逆变器市场份额排名,1,光伏逆变器市场回顾欧州垄断打破，全球一超多强,逆变器格局演变：欧州垄断打破，全球一超多强,p欧洲光伏起步早，龙头顺势而为。欧洲是全球最早光伏装机的地区，2012年之前，欧洲光伏市 场繁荣，新增装机量占全球60%+，因此光伏逆变器市场主要被欧洲企业垄断，其中SMA具有绝 对统治力，2012年占据全球22%的份额，超出第二名ABB约15pct，处于绝对龙头地位。在2012年 全球装机动能转移后，逐步发展成为全球的逆变器龙头。,光伏逆变器市场回顾欧洲垄断时期（2012年之前）,2,图表：2012年逆变器市场格局,图表：2012年光伏市场格局,52.47%,21.88%,7.30%,3.58%2.48%,2.41%,1.462%.07%,1.214.2%5%,All Others  SMA  ABB阳光电源KACOIngeteam施耐德3.84% Fronis,OmronPower Electronics台达,中国11.5%,美国12.6%,欧洲61.5%,印度,1.6%,日本5.5%,其他7.3%,逆变器格局演变：欧州垄断打破，全球一超多强,光伏逆变器市场回顾中欧竞赛时期（2013-2015年）,3,p中国光伏市场启动，华为、阳光电源趁势而起。2013年起，政府出台标杆电价政策，集中电站 项目开始陆续启动，中国光伏市场进入发展快车道，并逐步取代欧洲成为全球光伏装机最大的市 场。在此背景下，主打集中电站市场的中国企业阳光电源、华为依靠国内的人口红利，全球份额 跃升至世界前二； 上能电气、特变电工也开始进入榜单。图表：2015年逆变器市场格局图表：2015年光伏市场格局,29.15%,15.07%,14.78%,12.05%,7.47%,6.33%,4.20%,3.32%,2.16%2.41%3.05%,All Others华为阳光电源  SMA  ABB  TMEIC上能特变电工 施耐德,Power Electronic,s,SolarEdge,中国31.3%,美国14.3%,欧洲18.0%,印度4.5%,日本22.4%,其他9.5%,逆变器格局演变：欧州垄断打破，全球一超多强,p一超多强格局形成：2016年起，华为、阳光龙头地位稳固，市占率遥遥领先，市场上形成一超（中国）多强（欧美日）的格局。p新兴市场渐成装机主力，逆变器企业全球布局成为破局关键。,光伏逆变器市场回顾一超多强（2016年以后）,4,图表：2019年逆变器市场格局,图表：2019年光伏市场格局,All Others; 27%,华为; 22%,阳光电源13%,SMA; 8%,Power  Electronics; 6%,SolarEdge; 4%上能; 5% Fimer; 5%,古瑞瓦特; 4%,TMEIC; 3%,锦浪; 3%,中国26.2%,美国11.6%,欧盟13.9%,印度8.6%,日本6.1%,其他33.6%,逆变器格局演变：欧州垄断打破，全球一超多强,集中度不断提升，头部稳定，腰部竞争激烈,5,图表：全球逆变器市场集中度趋势,图表：龙头稳定，腰部竞争激烈,p集中度不断提升，头部稳定，腰部竞争激烈。纵观光伏逆变器市场竞争格局的发展变化，近10  年以来，行业集中度逐步提升，2019年全球前十家企业的市场份额已达到73%。细分结构来看，  1-3名地位稳固，市占率维持在45%左右，4-10名名次不断轮换，市占率在30%左右，头部稳定，  腰部竞争激烈。,逆变器趋势研判：国内厂商加速海外渗透,33.02%,31.50%,41.90%,45.19%,48.61%,45.67%,43.00%,14.51%,20.59%,342.5012%,28.94%,30.88%,25.69%,30.24%,30.00%,47.53%,52.09%,66.53%,70.85%,76.07%,74.30%,75.91%,73.00%,80%70%60%50%40%30%20%10%0%,2012,2013,2014,2015,2018,2019,1-3名,20164-10名,2017CR10,1,全球看：国内龙头出海是必然趋势,p拆解近两年全球逆变器市场发现，国内龙头加速出海是必然趋势，主要原因如下：1）19年政策延宕国内装机疲软，海外市场高增速：19年国内光伏发展降速，政策延宕，市场 重心再度切换回海外，海外逆变器出货量同增59%，从量上看占比达到74%。2）海外毛利率远高于国内：海外光伏行业发展较早，较为成熟，对产品可靠性、品质有要求，  会看产品在全生命周期的价值，行业进入门槛也较高，重视企业品牌，所以毛利率高。国内对价格较为敏感，国内厂商竞争激烈，拉低了毛利率。图表：逆变器企业国内外业务毛利率对比毛利率201120122013201420152016201720182019国内44.37%35.04%23.51%24.26%22.50%26.31%25.50%21.25%18.14%阳光电源,逆变器趋势研判：国内厂商加速海外渗透,2,全球看：国内龙头出海是必然趋势,全球平均0.470.48数据来源：伍德麦肯锡,p拆解近两年全球逆变器市场发现，国内龙头加速出海是必然趋势，主要原因如下：3）海外市场价值量高，替代空间较大：据全球逆变器市场空间测算，2019年海外市场价值量500亿+，国内市场仅60亿+，海外市场价值量占比超85%；对国内外企业的市场份额进行拆解，2019年国内企业海外市场仅162.9亿，而国外企业高达370+亿，可替代空间占比高达60%+。国内逆变器龙头（阳光、锦浪、固德威、古瑞瓦特等）未来成长空间较大。图表：全球逆变器市场空间测算图表：海外可替代市场空间测算,逆变器趋势研判：国内厂商加速海外渗透,2,全球看：国内龙头出海是必然趋势,p国内企业逆变器售价远低于国外企业：从2019年国内外企业逆变器单价对比来看，国内企业阳 光、固德威、古瑞瓦特单瓦售价约0.3-0.4元/W，而海外SMA售价0.57元/W，扎根美国市场的Solaredge、enphase售价分别为0.78元/W、2.20元/W，远远高于国内企业售价。国内企业产品价廉 质优，比海外低50%以上，后续可通过价格策略迅速抢占市场份额。图表：2019年国内外企业逆变器单价对比,2.20,0.78,0.57,0.45,0.45,0.37,0.35,0.30,0.24,0.00,0.50,1.00,2.502.001.50,enphase,SolarEdge,SMA,Fimer,古 瑞 瓦 特,固 德 威,锦 浪 科 技,Power Electronics,阳 光 电 源,逆变器出货单价（元/W）,逆变器趋势研判：国内厂商加速海外渗透,p成本+技术双优势助力国产替代。从售价来看，国内逆变器企业产品售价明显低于国外，但从 毛利率来看，国内企业却显著高于国外，背后原因在于国内人口红利带来的低成本优势、国内企 业更快的技术迭达带来的产品降本优势。,图表：国内企业逆变器价格显著低于国外（元/W）,全球看：成本+技术双优势助力国产替代,3,图表：国内企业毛利率较高,0,0.2,0.4,0.6,0.8,1,1.2,1905-07,1905-07,1905-07,1905-07,1905-07,1905-07,SMA,阳光电源,锦浪科技,solaredge,50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%,2014,2015,2016,2017,2018,2019,SMA,阳光电源,锦浪科技,Solaredge、,enphase,逆变器趋势研判：国内厂商加速海外渗透,p中国企业多方面优势造就全球统治力。从地区分布来看，除日本市场特别倾向于本土逆变器厂 商、美国市场对中国光伏产品有诸多限制之外，亚太（除中国外）、印度等新兴市场，以及欧洲 传统市场中中国企业正不断渗透。 1）成本优势：人口红利带来低成本优势；2）技术优势：强 大的制造能力与技术研发能力高铸行业壁垒。综合来看，逆变器市场上中国厂商的统治地位将长 期保持，甚至会继续强化。,图表：全球各地区逆变器市场份额排名（红色为中国企业）,全球看：渗透全球，中国企业优势强化,4,逆变器趋势研判：国内厂商加速海外渗透,p出口市占率迅速提升，国内龙头加速脱颖而出。从国内企业出口来看，19年1月至今，除华为 外国内其他逆变器龙头出口市占率迅速提升，总结原因有三：1）产业链价格18年经历了较大跌 幅，国外企业成本较高陆续退出；2）华为出口受限，被迫让出市场份额；3）国内企业产品成本 低，售价比国外低50%以上，性价比优势逐渐显现，正逐步获得海外认可，以价换量策略实行，19年起加速国产替代。,图表：中国企业海关出口市占率,海外市场：国内龙头加速脱颖而出,5,0%,5%,10%,15%,20%,25%,30%,35%,40%,2019-4月,2019-10月,2019-1月华为 固德威,2019-7月阳光电源 古瑞瓦特,2020-1月2020-4月锦浪科技艾罗网络能源,龙头市占率（除华为）,图表：逆变器17、18年降幅显著,-14%,-26%,-24%,-11%,-18%,-38%-41%,-6%-9%,-76%,-15%-20%,-6%,-13%,-9%,-12%,0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%-40%-45%,31-Dec-12,31-Dec-14,31-Dec-15,31-Dec-16,31-Dec-17,31-Dec-18,31-Dec-19,10-Jl-20,逆变器价格相较年初降幅,10-30kW 商业用逆变器,>30kW 工业用逆变器  1-10kW 户用逆变器,逆变器趋势研判：国内厂商加速海外渗透,p中国接力欧美，国产替代进行中：总体来看，逆变器行业经历了欧洲垄断中欧竞赛一 超多强的历程，市场从新兴到成熟，CR10集中度持续提升。但从结构来看，欧洲老牌龙头是第一 阶段的受益者，但随着中国人口红利+工程师红利逐步释放，国内企业逐渐崭露头角，欧洲龙头 成本较高且技术更迭慢于国内，陆续退出，中国接力欧美。,海外市场：欧美龙头逐步退出，让出市场份额,6,图表：国内企业市占率逐步提升,图表：老牌逆变器企业退出,艾默生,2014年,光伏业务被收购,<0.4%,施耐德2019年2月退出太阳能业务<0.2%,ABB2019年7月逆变器业务出售FIMER<1.2%,通用电气2019年电力转换业务可能出售<0.1%,4%,12%,23%,34%,44%,53%,50%,48%,44%,40%,44%,37%,32%,21%,26%,28%,100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%,2012,2015,2016,2018,2019,逆变器CR10构成,20132014国内企业,2017国外企业,逆变器趋势研判：国内厂商加速海外渗透,7,海外市场：华为被迫让出市场份额,p中美关系紧张华为出口受限，华为让出市场份额：从海外市场来看，2019年海外市场里面，华 为占据17%的市场份额，位列第一。随着中美关系的紧张，华为退出美国市场，从海关出口数据 来看，19年华为出口市占率（按金额）为21.5%，20年1-5月下降至14.8%，华为出口市场份额下 降迅速，国内其他龙头企业顺势而起瓜分龙头份额。图表：2019年海外市场逆变器格局（按出货量）华为17.0%,阳光电源;  9.6%,SMA  11.3%Power  Electronics;  8.5%,Fimer; 7.2%,SolarEdge;  6.0%,古瑞瓦特;  2.5%台达; 2.9%TMEIC*;  4.6%,其他; 30.3%,逆变器趋势研判：国内厂商加速海外渗透,8,p以价换量，国内企业加速出海：进一步拆分海外市场来看，国内逆变器产品好价格低（1819  年均低60%+），通过价格策略迅速抢占市场，2019年国内企业海外出货同增60%+，海外市场份额（按GW）在55%，20年预计提升至60%左右，未来提升至80%以上。p龙头出货高增，后劲十足：今年海外出货同比持平，阳光、锦浪等龙头逆势高增50%+，明年 海外整体40-50%增长，预计龙头增速超100%。图表：2019年海外市场格局（GW）图表：2019年海外市场构成（亿元）,海外市场：以价换量策略，中国企业加速抢占海外市场,合计0.570.70-18%,中国企业,  51.9, 55.5%,外国企业;  41.7; 44.5%,逆变器趋势研判：国内厂商加速海外渗透,p龙头海外出货高增，预计国内逆变器龙头海外收入持续高增长：从国内逆变器龙头收入区域分 布来看，近两年国内逆变器龙头海外收入持续高增，逆变器今年海外出货同比持平，阳光、锦浪 等龙头逆势高增50%+，明年海外整体40-50%增长，预计龙头增速超100%。预计海外替代红利期 持续至少三年。,9,预计国内逆变器龙头海外收入持续高增长,逆变器趋势研判：国内厂商加速海外渗透,需求持续增长，新增+替换潜力十足,光伏行业，星辰大海,1,p展望未来，能源电力化趋势逐步加速（清洁化要求、电动化趋势等），以及随着光伏发电成本逐步降低、储 能快速导入，光伏发电在新增装机中具备成本优势，光伏发电增量占全球总发电量增量中的比例逐步提高，其 中19年占比2.68%，同比提升0.48pct，则根据利用小时数1300小时测算，可以算得2020、2025、2030年光伏每年 新增装机将分别达到127、318、785GW。图表：全球光伏新增装机未来展望,需求持续增长，新增+替换潜力十足,p2020年逆变器替换市场规模超7亿美元。据IHS预测，2020年全球逆变器替换需求达8.7GW，且主要分布在发 展较早的欧洲市场。据Wood Mackenzie预测，2020年全球逆变器更新的市场规模达7亿美元以上。由于替换需求 主要是针对前期已安装光伏电站的，未来随着前期光伏装机量的提升，替换需求也将快速提升。p储能逆变器是新的增长点。随着储能成本的降低，以及新能源装机量的增加，储能装机量越来越大。据IHS 预测，到2020年底，储能逆变器市场规模能到12.7GW，同比增速达到30%。光储结合是未来大趋势，若按照20%装机比例搭配储能计算，年均150GW光伏装机对应储能逆变器市场规模在30GW，空间很大。,新增+替换，潜力十足,2,图表：全球逆变器更新市场规模预测（亿美元）,图表：储能逆变器市场规模预测（GW）,0.9,1.8,3.8,8.0,9.8,12.7,14.8,17.4,0.0%,20.0%,40.0%,60.0%,80.0%,100.0%,120.0%,18.016.014.012.010.08.06.04.02.00.0,20.0,2020E,2021E,20152016201720182019E全球储能逆变器市场规模（GW）,2022E  YOY,7,8,10,11,12,0,2,4,6,8,10,12,14,2020E,2024E,2021E2022E2023E替换市场规模（亿美元）,需求持续增长，新增+替换潜力十足,p海外高价值量高增速，带动行业高增长。海外高价值量（2019年海外市场空间534.1亿元，中国企业63.7亿元）,  高增速（2019年海外增速30%亿元，中国-37%），高占比（ 2019年海外占比89%，国内占比11%），海外明后年 高增长带动行业高增长。,海外高价值量高增速，带动行业高增长,3,图表：海外逆变器市场高增速高价值量,中国逆变器龙头加冕之时锦浪、阳光、固德威,阳光电源：逆变器+EPC龙头，积极布局储能业务,逆变器+EPC龙头，积极布局储能业务,1,p成立于 2007 年，2011 年于深圳创业板上市。公司是一家专注于太阳能、风能、储能、电动汽 车等新能源电源设备及系统解决方案的研发、生产、销售和服务的高新技术企业，是中国目前较 大的光伏逆变器制造商、国内领先的风能变流器企业，拥有完全自主知识产权。主要产品有光伏 逆变器、风能变流器、储能系统、新能源汽车驱动系统、水面光伏浮体、智慧能源运维服务等，  并致力于提供全球一流的光伏电站解决方案。公司先后承担多项国家重大科技计划项目，主持起 草了多项国家标准，并取得了多项重要成果和专利。图表：阳光电源发展历程,阳光电源：逆变器+EPC龙头，积极布局储能业务,收入、利润迅速增长,2,p公司在 531 光伏政策影响下，2018 年归母净利润出现负增长。2019 年公司净利润恢复高速增长，  营收继续稳步上升，公司 2019 年实现营收130.03 亿元，同比增长 25.41%，归母净利润为 8.93 亿元，同比增长 10.24%，得益于公司在继续发展国内市场的同时，还加大了海外市场的开拓力度。p2020H收入69.42亿元，同比增长55.57%； 2020H业绩4.46亿元，同比增长34.13%，主要原因在于 外销比例提升。  图表：2020H收入69.42亿元，同比增长55.57%图表：2020H业绩4.46亿元，同比增长34.13%,21.20,30.62,45.69,88.86,130.03,69.42,44.4%,49.2%,60.0431.4%,48.10%3.69,16.7%,25.4%,55.6%,0%,10%,20%,30%,40%,50%,60%,0.0,20.0,40.0,60.0,80.0,100.0,120.0,140.0,2013,2014,2017,201820192020H,20152016营收（亿元),YOY,1.81,2.83,4.25,10.24,8.10,8.93,4.46,56.48%,50.17%,5.54 30.14%,85.00%,-20.95%,10.24%,34.13%,-40%,-20%,0%,20%,40%,60%,80%,100%,0.0,2.0,4.0,6.0,8.0,10.0,12.0,2013,2014,2015,2019,2020H,20162017归母净利润,2018YOY,p受益于海外收入占比提升等原因，公司2019年经营活动产生的现金流量净额大幅改善，达到24.80亿元，同比增长1271%，表现亮眼。p公司现金流的含金量高，经营性现金/净利润优于同业，且保持稳定。,现金流大幅改善,3,阳光电源：逆变器+EPC龙头，积极布局储能业务,图表：经营活动产生的现金流量净额（亿元）,2.22,-1.45,-2.23,2.94,0.10,8.66,8.55,1.81,24.80,1500%1000%500%0%-500%-1000%-1500%-2000%-2500%,