医药行业2021年度投资策略：以创新应对一切挑战.pdf

UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTIzMTMxNjU4免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 行业 研究 /年度策略 2020年 11月 23日 医药生物 增持（维持） 代雯 SAC No. S057051612002 研究员 SFC No. BFI915 021-28972078 daiwenhtsc 张云逸 SAC No. S057051906004 研究员 021-38476729 zhangyunyihtsc 高鹏 SAC No. S05705208002 研究员 021-28972068 gaopenghtsc 孔垂岩 SAC No. S05705201001 研究员 021-3847695 kongchuiyanhtsc 1医药生物 : 行业周报（第四十四周） 2020.1 2华熙生物 (688363 SH,买入 ): 线上高增长，线下医美快速恢复 2020.10 3司太立 (603520 SH,买入 ): 造影龙头，全速出击 2020.10 资料来源： Wind 以创新应对一切挑战 医药行业 2021年度 投资 策略 2021年度投资 策略 ： 以创新应 对一切挑战 医保内未来十年的主题仍是结构优化、鼓励创新，医保外未来十年的矛盾仍是 高品质供给与高品质需求的错配，创新药产业链与可选医疗消费属于中长期的优质赛道，个股上坚守一线龙头白马、择机配置超跌标的。 政策展望 ：鼓励创新，持续 药品 集采并扩至高值耗材，推进 DRGs改革 我们建议 2021年重点关注： 1）国家医保谈判 与常规目录 独家品种谈判 的价格降幅可能偏大 ，建议关注管线有深度 、 销售能力较强的的大型药企； 2）冠脉支架国家集采落地，高值耗材市场动荡。考虑适合全国性集采的标准器械品类有限，我们对器械的全国集采保持谨慎 乐观。区域性集采有望常态化，但 价格 降幅有限 。我们看好 创新型 耗材与 定制型 耗材 ； 3） CHS-DRGs于 2020年模拟运行并于 2021年启动实际付费，我们认为部分高值耗材与辅助用药可能受到负面影响。 制药 ：医保内看创新实力，医保外看赛道 空间 1） 医保内看好研发实力强、管线质量好，销售能力强的大型龙头药企，能较好的对冲医保谈判风险；医保外看好强需求消费属性的行业，如医美赛道等，建议关注 司太立（ 603520 CH）、 华东医药（ 000963 CH）、华熙生物（ 688363 CH）、长春高新（ 000661 CH） 、云南 白药（ 000538 CH）、片仔癀（ 600436 CH）、东阿阿胶（ 000432 CH） 。 2）中国疫苗产业处于供给释放与国产替代的大周期， PCV/HPV等全球重磅疫苗的国产化将驱动龙头企业持续高增长。此外新冠疫苗研发成功的企业有望 2021-22年增厚获得亿级甚至数十亿级的利润，建议关注智飞生物（ 300122 CH）。 医疗器械 ： 规避集采类耗材，创新高值耗材崛起逻辑 预计 影响 式微 高值耗材集采涉及的主要为市场规模大的标准型产品，未来能进行集采的品类较为有限。未来细分赛道的创新型产品及定制型产品将会是长期投资的 主要赛道，长期成长性与盈利能力均优异。建议关注疫后恢复良好、集采影响较小及长期受益医疗新基建的细分赛道龙头，如迈瑞医疗（ 300760 CH）、新产业（ 300832 CH）、迈克生物（ 300463 CH）、三诺生物（ 300298 CH）、健帆生物（ 300529 CH）、南微医学（ 688029 CH）等。 医疗 服务 ：长期看好 CXO板块，连锁服务优选管理效率高者 1）连锁服务：继续看好民营肿瘤医疗服务板块，市场大 、 成长性好 、 需求旺盛。 2） CXO：关注海外疫情下订单流入机会，看好产业链布局完善、订单获取能力强且在 手订单充沛的行业龙头，尤其看好 CDMO在 2021的板块性 增长 ，建议关注药明康德（ 603259 CH）等。 风险提示： 医疗政策变动的风险 ， 药品价格政策调整风险 。 (12)725446219/1120/0120/0320/0520/0720/09(%)医药生物 沪深 300一年内行业 走势图 相关研究 行业 评级： UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTIzMTMxNjU4行业 研究 /年度策略 | 2020年 11月 23日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正文目录 2021年投资策略 . 5 坚守景气赛道 . 5 优选龙头白马 . 6 政策展望 . 7 创新药 . 8 仿制药 . 12 高值耗材 . 14 DRG支付改革 . 17 制药：以临床需求为基础，优选创新性、全球化、优势龙头 . 19 疫苗：供给周期叠加新冠增量 . 21 医疗器械：关注疫后恢复佳及新基建长期受益赛道 . 27 医药流通：疫情大浪淘沙，龙头率先恢复 . 29 医药零售：疫情与集采加速行业长期分化 . 31 重点公司推荐 . 33 智飞生物（ 300122 CH，买入，目标价 210.72元） . 33 长春高新（ 000661 CH，买入，目标价 488.28元） . 34 司太立（ 603520 CH，买入，目标价 102.5元） . 35 华东医药（ 000963 CH，买入，目标价 42.43元） . 36 华熙生物（ 688363 CH，买入，目标价 166.47元） . 37 云南白药（ 000538 CH，增持，目标价 134.05元） . 37 片仔癀（ 600436 CH，买入 ，目标价 243.61元） . 38 东阿阿胶（ 000423 CH，持有，目标价 44.62元） . 38 迈瑞医疗（ 300760 CH，买入，目标价 457.04元） . 39 新产业（ 300832 CH，买入，目标价 235.15元） . 39 迈克生物（ 300463 CH，买入，目标价 62.32元） . 40 三诺生物（ 300298 CH，买入，目标价 51.3元） . 40 南微医学（ 688029 CH，买入，目标价 277.16元） . 41 健帆生物（ 300529 CH，买入，目标价 95.66元） . 42 药明康德（ 603259.SH，买入，目标价 133.01143.53元） . 42 风险提示 . 43 图表目录 图表 1： CDE历年受理的 1类新药申报数量（ 2010-2019） . 5 图表 2： 中国居民恩格尔系数与消费水平（ 1978-2019） . 5 图表 3： 细分板块龙头季度股价表现（ 1Q17-3Q20） . 6 图表 4： 中国药政改革（ 2015-2020） . 7 图表 5： 中国医保改革（ 2016-2020） . 7 图表 6： 中国新药审批数量（ 2016-2018） . 8 图表 7： 中外药品审评时差（ 2017 vs 2018） . 8 图表 8： 全球新药上市到报销时间差（ 2012） . 8 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTIzMTMxNjU4行业 研究 /年度策略 | 2020年 11月 23日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 图表 9： 中国创新药谈判品种已上市年数（ 2016-2019） . 8 图表 10： 中国创新药招采 报销变化 . 8 图表 11： 日本医保目录对药品的调整频率 . 8 图表 12： 日本医保外的创新药谈判步骤 . 9 图表 13： 日本创新药定价举例： Obnituzumab (1000mg, 40mL) . 9 图表 14： 日本医保外的创新药降价规则 . 9 图表 15： 2020年医保目录调整时间表 . 10 图表 16： 2020年医保目录更新备选药品 . 10 图表 17： 中国企业：新药上市一览（截止 2019113） . 11 图表 18： 2018年中美日仿制药金额占比与处方量占比 . 12 图表 19： 上海第三批集中采购降价结果 . 12 图表 20： 国家药品集采进程 . 12 图表 21： 美国仿制药价格年度变化（ 2014-2018） . 13 图表 22： 美国药品购买方持续整合 . 13 图表 23： 日本仿制药市场格局（ 1997） . 13 图表 24： 日本仿制药市场格局（ 2017） . 13 图表 25： 日本仿制药药企市值变迁（ 1995-2018） . 13 图表 26： 集采对仿制药产业的影响 . 13 图表 27： 医药品：市场特征、产品特性、集采经营比较 . 14 图表 28： 中国高值耗材市场拆分（ 2018） . 14 图表 29： 国家冠脉支架集采时间轴 . 15 图表 30： 冠脉支架集采前后价格、成本等对比 . 15 图表 31： 国家冠脉支架集采中选结果 . 15 图表 32： 2013-2017年中国冠脉支架终端市场规模 . 16 图表 33： 2017年中国冠脉支架市场格局（按植入量） . 16 图表 34： 各类型高值耗材省级 /联盟地区集采汇总 . 16 图表 35： 国内代表性 DRGs试点 . 17 图表 36： 总额预付导致 DRGs付费激励机制失灵 . 17 图表 37： 医保基金进行切块管理 . 17 图表 38： 部分国家 DRG付费标准定期调整周期 . 18 图表 39： 我国公立医院出院病人人均医药费 拆分（ 2010-2018） . 18 图表 40： 中国医院药品市场：按治疗路径分（ 2017） . 18 图表 41： 中国医院药品市场：按生产特性分（ 2017） . 18 图表 42： 科创板和港股 18A创新药企数量（截至 2020年 11月 11日） . 19 图表 43： 国内获批新药数量（ 2016-9M20） . 19 图表 44： 部分创新药企的对外授权案例 . 20 图表 45： 中国：已获批 PD-1/PD-L1抗体销售竞争格局 . 20 图表 46： 中国疫苗产业规模（ 2013-2030E） . 21 图表 47： 中国疫苗上市预期（ 2020-2022E） . 22 图表 48： 中国疫苗企业研发管线质量 . 22 图表 49： 新冠疫苗：四大技术路径与临床候选产品（截至 20201103） . 23 图表 50： 新冠疫苗：进度预期 . 24 图表 51： 新冠疫苗：采购价 . 24 图表 52： 中国新冠疫苗生产企业的潜在市场与利润测算 . 25 图表 53： 疫苗企业分析框架 . 25 图表 54： 中国疫苗企业一览 . 26 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTIzMTMxNjU4行业 研究 /年度策略 | 2020年 11月 23日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 图表 55： 新冠疫情对不同医疗器械品类销售影响 . 27 图表 56： 重大疫情救治基地应急救治物资参考储备清 单（按单个基地计算） . 27 图表 57： 各国每十万人口 ICU床位数对比（ 2012年） . 28 图表 58： 2019年 1月至今逐月中国医疗机构诊疗人次及出院人数 . 29 图表 59： 1Q20-3Q20国药控股各季度收入、净利润及增速 . 29 图表 60： 1Q20-3Q20上海医药各季度商业业务收入、净利润及增速 . 29 图表 61： 国药控股 1Q20-3Q20各季度经营性现金流量净额 . 30 图表 62： 2018年至今国药控股 SCP发行利率 . 30 图表 63： 2010-2019年我国药品零售销售额及其增速、名义 GDP增速 . 31 图表 64： 2008-2019年我国药店总数及其增速 . 31 图表 65： 2008-2019年我国连锁药店门店数量及连锁率变化 . 31 图表 66： 2010-2019年我国医药零售行业集中度变化 . 31 图表 67： 2013-3Q20年四大上市连锁药店龙头的营业收入 . 32 图表 68： 2013-3Q20年四大上市连锁药店龙头的归母净利润 . 32 图表 69： 2013-3Q20年四大上市连锁药店龙头的门店数量 . 32 图表 70： 重点公司盈利预测 . 33 图表 71： 国内生长激素市场样本医院销售额及格局 . 34 图表 72： 长春高新：生长激素及疫苗板块为核心利润驱动 . 34 图表 73： 公司产能逐步释放 . 35 图表 74： 造影剂制剂竞争格局 . 35 图表 75： 医美领域全产品线覆盖 . 36 图表 76： 医美产品线销售有望快速增长 . 36 图表 77： 透明质酸原料产品全球竞争格局（ 2018，按销量） . 37 图表 78： 中国透明质酸医美终端产品格局（ 2018销量口 径） . 37 图表 79： 迈瑞医疗收入及归母净利润 . 39 图表 80： 2017-2022E年公司国内和海外市场收入 . 40 图表 81： 2017-2022E年公司营业收入、归母净利润及其增速 . 40 图表 82： 迈克生物收入及归母净利润 . 40 图表 83： 三诺生物收入及归母净利润 . 41 图表 84： 2017-2022E年公司各产品线收入 . 41 图表 85： 2017-2022E年公司营业收入、归母净利润及其增速 . 41 图表 86： CDMO：“ Follow the molecule” 策略 . 43 图表 87： 一体化药物发现、分析测试和生产服务平台 . 43 图表 88： 报告提及公司列表 . 43 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTIzMTMxNjU4行业 研究 /年度策略 | 2020年 11月 23日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 2021年投资策略 医保内未来十年的主题仍是结构优化 、鼓励创新 ，医保外未来十年的矛盾仍是高品质供给与 高品质需求 的错配 ，创新药产业链与可选医疗消费 属于 中长 期 的 优质赛道 ，个股上 坚守一线龙头白马 、择机配置超跌标的 。 坚守景气赛道 创新药产业链 ： 药 审改革 与医保谈判大幅 提升 创新药 投资回报率 ， big pharma与 biotech加大创新药的研发投入，并自下而上带动 CXO产业链繁荣。 未来数年，医保仍将挤出高价仿制、辅助用药、虚高耗材，创新药是医保结构优化的受益者。 图表 1： CDE历年受理的 1类新药申报数量 （ 2010-2019） 资料来源： Insight， NMPA，华泰证券研究所 可选医疗消费 ： 随着中国恩格尔系数的下降，居民对高品质消费需求持续提升，可选医疗消费 作 为 政策免疫品种 、长期受益于消费升级 ， 建议关注 连锁服务 （眼科、齿科、体检、肿瘤） 、疫苗、医药消费品等 。 图表 2： 中国居民恩格尔系数 与消费水平 （ 1978-2019） 资料来源： 国家统计局， 华泰证券研究所 ；注：左下为指数纵轴、右下为普通纵轴，标点为小康、富足、富裕 28 28 30 53 64 75 90 150 158 222 15 14 22 28 23 26 29 68 87 98 2010 201 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019化药 生物药(个 )0%10%20%30%40%50%60%70%80%1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019城镇居民家庭恩格尔系数 农村居民家庭恩格尔系数 贫穷温饱小康富足富裕极其富裕101001,0010,0010,001978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018城镇居民消费水平 农村居民消费水平(元 )05,0010,0015,0020,0025,0030,0035,0040,001978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018城镇居民消费水平 农村居民消费水平(元 )UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTIzMTMxNjU4行业 研究 /年度策略 | 2020年 11月 23日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 6 优选龙头白马 我们认为白马行情有望延续： 1）药政改革深入推动行业持续尾部出清，龙头优势与集中度提升； 2）长线外资的潜在流入将首选业绩稳健、现金流好、 ROE高的细分龙头。 图表 3： 细分板块龙头季度股价表现（ 1Q17-3Q20） 资料来源： Wind， 华泰证券研究所 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTIzMTMxNjU4行业 研究 /年度策略 | 2020年 11月 23日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 7 政策展望 我们建议 2021年重点关注： 1）国家医保谈判与常规目录独家品种谈判 的价格降幅 可能 偏大 ，建议关注管线有深度、销售能力较强的的大型药企； 2）冠脉支架国家集采落地，高值耗材市场动荡。考虑适合全国性集采的标准器械品类有限，我们对器械的全国集采保持谨慎乐观。区域性集采有望常态化，但 价格 降幅有限。我们看好创新型耗材与定制型耗材；3） CHS-DRGs于 2020年模拟运行并于 2021年启动实际付费，我们认为部分高值耗材与辅助用药可能受到负面影响。 图表 4： 中国药政改革（ 2015-2020） 创新药 仿制药 2015 1月：化药注