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1 / 17 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告 固定收益 固收深度报告 固收深度报告 20201212 Table_Main 银行结构性存款专题报告 结构性存款 压降 ： 实则打击高息揽储，降低社会融资成本 事件 2020 年 1-4月，银行结构性存款规模快速增长 ， 在 4月达到 12.14万亿的峰值水平。 6月 12日，北京银保监局下发关于结构性存款业务风险提示的通知，对结构性存款业务进行规范约束。另有媒体报道称，今年 6月起各大中型银行陆续收到银保监会的窗口指导，要求继续压降结构性存款规模，在 2020 年 9 月 30 日前压降至年初规模，并在 2020年 12月 31日前逐步压降到年初规模的三分之二。随后的 5 个月，结构性存款规模连续下降 。 9月末 已经达到“ 9月 30日前压降至年初规模”的要求；截至 10月末，结构性存款规模降至 7.94万亿，环比下降 11.48%，同比下降 23.21%，距离年底前降至年初三分之二规模的目标，尚有 1.55万亿的差距。 观点 距离年底目标仍有一定差距，压降压力未减 。 预计 11-12月结构性存款总共需要压降 1.55万亿元 ，平均每月需要压降 7730亿元 。尽管目前已达成第一阶段的目标，压降效果显著，但从数据中可看出每月的压降规模、压降速度参差不齐，是否能在年底前完成目标，仍存在不确定性。 银行负债端压力加大，中小银行首当其冲 。 对于结构性存款压降的监管要求，中小型银行面临的负债端压力将明显大于大型银行，原因有二：（ 1）前 4 个月中小型银行结构性存款增长较多、较快，中小型银行压降更加不易、压降压力更大。（ 2） 中小型银行对结构性存款依赖性更强，这是 由于中小型银行自身品牌优势不足，难以只靠活期存款、定期存款等传统存款工具来获取资金，要依 靠更多高息揽储工具来吸引储户。 同业存单量升趋稳，价格 维持高位运行 。 同业存单发行规模在 7、 8 月份出现大幅增加后，逐渐趋于稳定 ； 同业存单的需求大增带动了同业存单发行利率的持续上行， 11 月同业存单发行加权平均利率在 3.16%左右。随着目标考核之日逐渐逼近，预计同业存单利率仍 维持在较高水平，存在 下行空间 。 银行负债成本有望改善 。 10 月末，结构性存款到期收益率降至 3.2%左右，预计年内将会下调至 3.1%左右，而后进一步下调的空间相对有限。今年前 4个月，结构性存款规模大幅增加，部分结构性存款有望在年内陆续到期，因此若到期后续作或者重新发行结构性存款，皆能以大大低于现有成本的价格重新定价。此外，银行将通过其它核心存款以及同业存单来承接 资金。目前，定期存款利率、同业存单发行利率皆低于结构性存款利率 。 银行负债端结构优化 。 6月以来，银行核心存款和结构性存款价差收窄，部分资金将从结构性存款中流进核心存款，我们估计今年 5-10 月核心存款承接了约 2 万亿元的压降资金。资金在各类存款中将分布的更均匀，银行资金来源结构将进一步改善。 同时， 银行对同业存单等 中长期稳定负债 需求加大，将配置更多同业存单、金融债等中长期负债，根据测算， 同业存单发行仍有 较大 空间。 风险提示： 国内疫情蔓延，带动宏观经济下行；货币政策超预期；中美摩擦升温；海外疫情复杂度提升，全球经济重启面临挑战。 证券分析师 李勇 执业证号： S0600519040001 010-66573671 liyongdwzq Table_Report 相关研究 1、固收点评 20201210：靖远转债：市场需求旺盛，核心技术助力腾飞 转债投资价值分析 2020-12-11 2、固收点评 202012010：高澜转债：冷却水设备领跑企业，联动效应助力公司发展 2020-12-10 3、固收点评 20201209： 11 月金融数据点评：信贷增量超过预期，社融增速拐点已现2020-12-10 4、固收点评 20201209： 11 月物价数据点评： CPI同比由涨转降， PPI同比降幅收窄2020-12-09 5、固收点评 20201209： 11 月外汇储备数据点评：美指下降估值为正，外储规模环比上升 2020-12-09 Table_Author 2020 年 12 月 12 日 2 / 17 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 固收深度报告 内容目录 1. 结构性存款 . 4 2. 结构性存款的基本特征 . 4 2.1. 结构性存款利率高于传统存款工具 . 4 2.2. 结构性存款的构建、发行期限、发行时间等较为灵活 . 4 2.3. 结构性存款纳入表内核算，受存款保险制度保障 . 4 3. 结构性存款的压降进展 . 4 3.1. 1-4月：套利空间加大，结存规模激增 . 4 3.2. 5-10月：结存压降初显成效，已达第一阶段目标 . 6 3.3. 11-12月：距离年底目标仍有一定差距，压降压力未减 . 8 4. 结构性存款压降的影响 . 9 4.1. 银行负债端压力加大，中小银行首当其冲 . 9 4.2. 同业存单量升趋稳，价格维持高位运行 . 10 4.3. 银行负债成 本有望改善 . 12 4.4. 银行负债端结构优化 . 13 5. 结论 . 16 6. 风险提示 . 16 3 / 17 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 固收深度报告 图表目录 图 1： 2020年 10年期国债收益率（ %） . 5 图 2：结构性存款收益率（ %）及票据融资利率（ %） . 5 图 3： 2019-2020年 LPR（ %）走势 . 5 图 4：中资全国性银行结构 性存款规模（亿元）及增速（ %） . 6 图 5：大型银行结构性存款规模（亿元）及增速（ %） . 7 图 6：中小型银行结构性存款规模（亿元）及增速（ %） . 7 图 7：结构性存款构成占比（ %） . 7 图 8：结构性存款构成占比（ %） . 7 图 9：大型、中小型银行结构性存款环比增量（亿元） . 7 图 10：结构性存款环比增量（亿元） . 8 图 11：结构性存款占资金来源比重（ %） . 9 图 12：大型、中小型银行总资产（亿元） . 10 图 13：同业存单发行量（亿元 ）及增速（ %） . 10 图 14：同业存单净融资规模（亿元）及增速（ %） . 11 图 15：同业存单发行加权平均利率（ %） . 11 图 16：同业存单发行加权利率价差（ bp） . 12 图 17：人民币结构性存款 平均期限（天）及收益率（ %） . 13 图 18：银行各项负债规模（亿元） . 14 图 19：银行各项负债规模同比增速（ %） . 14 图 20：同业负债各项目规模（亿元） . 15 图 21：同业负债、总负债规模（亿元）及二者之比 (%). 15 图 22：监管 要求内，同业负债可增长规模（亿元） . 15 图 23：大型银行同业负债、总负债规模（亿元）及比值（ %） . 16 图 24：中小银行同业负债、总负债规模（亿元）及比值（ %） . 16 表 1：各类银行结构性存款情况及 11-12月预计压降规模（亿元） . 8 4 / 17 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 固收深度报告 1. 结构性存款 2018年 9月，银保监会颁布的商业银行理财业务监督管理办法对结构性存款作出定义， 结构性存款是指商业银行（央行的口径为金融机构）吸收的嵌入金融衍生产品的存款，通过与利率、汇率、指数等的波动性挂钩或与某实体的信用情况挂钩，使存款人在承担一定风险的基础上获得相应的收益。 2. 结构性存款的基本特征 2.1. 结构性存款利率高于传统存款工具 目前 , 国内商业银行的存款利率上限虽然名义上已经放开 , 但实践中 , 各家商业银行的存款利率定价要接受央行利率定价自律机制的窗口指导 , 存在定价上限。而结构性存款虽然纳入商业银行表内核算 , 按存款管理 , 但由于其挂钩金融衍生产品 , 可以突破规定的利率上限 , 实现较高的收益水平。目前， 1年期定期存款利率为 2%左右，今年结构性存款平均最高预期收益率最高达 5%。 2.2. 结构性存款的构建、发行期限、 发行 时间等较为灵活 结构性存款挂钩的对象种类很多 , 可以与汇率、市场利率挂钩，与黄金、石油等大宗商品价格挂钩 , 与股票市场指数挂钩等。具体的挂钩方式、挂钩对象、期限结构、存款起点金额等 , 均可以由商业银行自主决定。特别是针对单位结构性存款 , 商业银行可以与机构 协商后为其量身定制结构性存款产品。 2.3. 结构性存款纳入表内核算，受存款保险制度保障 在银行账户处理上 , 结构性存款和其它存款产品一样，纳入银行资产负债表内统一核算，且结构性存款的存款部分纳入存款保险制度保障范围 , 最高偿付限额为 50 万元 , 相比非保本理财安全性更好、更有保障。 3. 结构性存款的压降进展 3.1. 1-4 月： 套利空间加大，结存规模激增 2018 年以来货币政策的宽松大幅降低了票据贴现利率，使得票据贴现与结构性存款之间的套利空间较为明显，为利用结构性存款套利创造了条件，导致央行和银行投放的货币并没有真正到生产或投资 中，而是进入实体后又流转于金融体系内，造成了资金空转困境。 2019年初，部分企业以票据贴现资金购买高收益率结构性存款，使结构性存款成为套利工具，进一步助推了结构性存款的快速增长，相关问题和风险引发关注。 2019年 10月 18 日，银保监会下发关于进一步规范商业银行结构性存款业务的通5 / 17 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 固收深度报告 知（银保监办发（ 2019） 204 号），主要针对部分商业银行结构性存款业务快速发展中出现的产品运作管理不规范、误导销售、违规展业等问题。 2020年前两季度，受新冠疫情影响，为刺激经济恢复，央行灵活运用降准、 MLF、公开市场操作、 再贷款、再贴现等工具，保持流动性合理充裕，引导 MLF 和公开市场操作中标利率下行，带动 LPR 下降，降低社会综合融资成本 。 前两季度， 无风险利率（ 10 年期国债收益率）下跌，从年初的 3.2%左右的水平降至 2.6%左右，票据贴现利率和贷款利率也随之下降，企业融资成本显著下降。由于结构性存款平均预期最高收益率仍在 4%-5%、平均到期收益率也保持在 3.6%以上，从而产生了套利空间。 图 1： 2020 年 10 年期国债收益率（ % ） 数据来源： Wind ， 东吴证券研究所 图 2：结构性存款收益率（ % ）及票据融资利率（ % ） 图 3： 2019-2020 年 LPR（ % ）走势 数据来源：上海票据交易所，融 360 大数据研究院 ， 东吴证券研究所 数据来源： Wind， 东吴证券研究所 2.402.502.602.702.802.903.003.103.203.303.401.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%5.00%5.50%贴现加权平均利率 转贴现加权平均利率质押式回购利率 结构性存款最高收益率结构性存款到期收益率3.603.804.004.204.404.604.805.002019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-11贷款市场报价利率 (LPR):1年贷款市场报价利率 (LPR):5年6 / 17 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 固收深度报告 在此背景下， 结构性存款规模在 2019 年持续萎缩后，在 2020 年年初出现了反弹 。今年 1-4 月，银行结构性存款规模快速增长。 1月，结构性存款规模达到 10.79万亿，并在 4月达到 12.14万亿 的峰值水平，其中中小型银行结构性存款、单位结构性存款占比最大、增幅最明显。 3.2. 5-10 月：结存压降初显成效，已达第一阶段目标 结构性存款间接上提高了银行的负债成本，并进一步提高了实体经济融资成本，不利于实体经济的发展。为避免风险积聚、资金空转套利、降成本， 6月 12日，北京银保监局下发关于结构性存款业务风险提示的通知，对结构性存款业务从严控业务总量、确保产品设计审慎合规、加强资金来源甄别、切实规范宣传销售行为等几个方面进行规范约束。 另有媒体报道称，今年 6月起各大中型银行陆续收到银保监会的窗口指导，要求规范 结构性存款管理，继续压降结构性存款规模，在 2020 年 9 月 30 日前压降至年初规模，并在 2020年 12月 31日前逐步压降到年初规模的三分之二。 在严格监管和市场利率上行的环境下，随后的 5 个月，结构性存款规模连续下降，其中中小型银行贡献最大，并带动了平均最高预期收益率持续下行。 9 月末，结构性存款规模为 8.98 万亿元，已经达到“ 9 月 30 日前压降至年初规模”的要求 ；截至 10 月末，结构性存款规模降至 7.94万亿，环比下降 11.48%，同比下降 23.21%， 距离年底前降至年初三分之二规模的目标，尚有 1.5万亿左右的差距。 图 4：中资全国性银行结构性存款规模（亿元）及 增速（ % ） 数据来源： Wind， 东吴证券研究所 -25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%0.0010,000.0020,000.0030,000.0040,000.0050,000.0060,000.0070,000.0080,000.0090,000.00100,000.00110,000.00120,000.00130,000.002019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-10结构性存款 环比（右轴） 同比（右轴）7 / 17 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 固收深度报告 图 5： 大型银行结构性存款规模（亿元）及 增速（ % ） 图 6： 中小型银行结构性存款规模（亿元）及 增速（ % ） 数据来源： Wind， 东吴证券研究所 数据来源： Wind， 东吴证券研究所 图 7：结构性存款构成占比（ % ） 图 8：结构性存款构成占比（ % ） 数据来源： Wind， 东吴证券研究所 数据来源： Wind， 东吴证券研究所 图 9：大型、中小型银行结构性存款环比增量（亿元） 数据来源： Wind， 东吴证券研究所 -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%0.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.0030,000.0035,000.0040,000.0045,000.002019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-09单位存款 个人存款个人存款环比（右轴） 单位存款环比（右轴）-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%0.0010,000.0020,000.0030,000.0040,000.0050,000.0060,000.0070,000.0080,000.002019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-09个人存款 单位存款个人存款环比（右轴） 单位存款环比（右轴）0% 20% 40% 60% 80% 100%2019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-10大型银行结构性存款 中小型银行结构性存款0% 20% 40% 60% 80% 100%2019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-10个人存款 单位存款-9000 -7000 -5000 -3000 -1000 1000 3000 5000 70002020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-10大型银行 中小型银行8 / 17 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 固收深度报告 3.3. 11-12 月：距离年底目标仍有一定差距，压降压力未减 根据 5-10月的压降规模与 年底 压降目标进行测算， 预计 11-12月结构性存款 总共 需要压降 1.55 万亿 元，平均每月需要压降 7730 亿元， 其中大型银行平均每月需要压降3863亿元，中小型银行平均每月需要压降 3867亿元。尽管目前已达成第一阶段的目标，压降效果显著，但从数据中可看出每月的压降规模、压降速度参差不齐， 10月结构性存款规模环比 9月下降 1.03万亿元， 5-10 月平均每月压降规模为 6991 亿元，与预计未来两个月压降规模相比，仍有一定差距。 因此是否能在年底前完成目标，仍存在不确定性。 图 10： 结构性存款环比增量（亿元） 数据来源： Wind， 东吴证券研究所 表 1： 各类银行结构性存款情况及 11-12月预计压降规模（亿元） 大型银行 中小型银行 银行业整体 个人 单位 合计 个人 单位 合计 个人 单位 合计 结构性存款余额 2019 年末 21266 12862 34129 20536 41316 61852 41802 54179 95981 2020 年 9月末 19761 16015 35776 16375 37600 53976 36136 53616 89752 2020 年 10 月末 15900 14578 30479 15231 33738 48969 31131 48316 79447 5-10 月累计压降规模 8448 3388 11836 7538 22574 30111 15986 25986 41947 5-10 月月均压降规模 1408 565 1973 1256 3762 5019 2664 4327 6991 11-12月预计累计压降规模 压降至年初的 2/3 1723 6003 7726 1540 6194 7734 3263 12197 15460 11-12月预计月均压降规模 861 3002 3863 770 3097 3867 1632 6099 7730 数据来源： Wind， 东吴证券研究所 -20000-15000-10000-50000500010000150009 / 17 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 固收深度报告 4. 结构性存款压降的影响 4.1. 银行负债端压力加大 ，中小银行首当其冲 商业银行大力发行结构性存款的目的之一 ，便是留住原有理财客户以及抢夺更多储户，从而扩大收入来源。而监管层要求商业银行 压降结构性存款， 那么银行将要以其它方式来维护存量客户，同时 承接部分压降的资金。 对于结构性存款压降的监管要求，中小 型 银行面临的 负债端压力 将 明显大于大型银行，原因有二： （ 1） 1-4月，结构性存款共增加 2.54 万亿元，其中中小银行结构性存款增加了 1.72万亿元，占总增量的 67.79%，可见 前 4个月中小型银行结构性存款增长较多、较快， 可以推断 年初结构性存款的激增主要由中小 型银行主导 ， 因而相比于大型银行，中小型银行压降更加不易、压降压力更大。 （ 2） 由于 中小型银行 自身品牌优势不足，难以只靠活期存款、定期 存款等传统存款工具来获取资金，要依靠更多高息揽储工具来吸引储户，因此中小型银行对结构性存款依赖性更强。结构性存款在中小型银行资金来源中占比较高： 2019年 结构性存款占 其资金来源约 5%-6%（大型银行仅在 3%左右） ， 在 今年 1-4月占比显著 上升， 5月起 又 开始出现明显下降， 该占比走势与结构性存款规模走势一致。 5-10月，银行总资产 保持增长趋势， 共增长 7万亿元，其中大型银行总资产增长 2.81万亿元，中小型银行增长 4.20万亿元 ，说明银行并非通过缩表来满足压降监管要求，而是以其他负债承接了结构性存款的压降资金。 图 11： 结构性存款占资金来源比重（ % ） 数据来源： Wind， 东吴证券研究所 2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%5.00%5.50%6.00%6.50%2019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-10大型银行 中小型银行10 / 17 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 固收深度报告 图 12： 大型、中小型银行总资产（亿元） 数据来源： Wind， 东吴证券研究所 4.2. 同业存单 量升趋稳 ， 价格 维持高位运行 结构性存款压降不一定会影响银行负债总量，而是会 使资金来源 在不同负债项目之间转移。面对结构性存款形成的万亿级缺口，发行同业存单是银行用来补充资金的主要途径之一。自 5月末、 6月初结构性存款被严格监管以来，同业存单发行规模 在 7、 8月份出现 大幅增加 后，逐渐趋于稳定 ，维持在相对高位 。 同业存单净融资规模 在 6-10月皆为正值，累计净融资额为 0.95 万亿元，其中 7 月净融资额为 0.59 万 亿元，达两年内最高值 ； 7 月以来， 由于 同业存单到期偿还量持续升高， 同业存单 净融资规模 不断降低，11 月，净融资规模 为 -198.90亿元，环比 下降 5.6倍 ，同比 下降 1.1倍 。 图 13：同业存单发行量（亿元）及增速（ % ） 数据来源： Wind， 东吴证券研究所 0.00200,000.00400,000.00600,000.00800,000.001,000,000.001,200,000.001,400,000.001,600,000.002019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-10大型银行总资产 中小型银行总资产-80.00%-40.00%0.00%40.00%80.00%120.00%160.00%200.00%0.002,000.004,000.006,000.008,000.0010,000.0012,000.0014,000.0016,000.0018,000.0020,000.002019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-11同业存单发行量 环比（右轴） 同比（右轴）
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