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1全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM下沉市场效率革命开启，低价竞争后重视供应链价值证券研究报告 生鲜零售系列二之社区团购专题证券分析师：张峻豪电话： 021-60933168 邮箱： zhangjhguosen证券投资 咨询执业资格证书 编码 S0980517070001联系人 ：柳 旭电话： 13246725957 邮箱： liuxu1guosen 2020-12-212全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM投资要点 ： 下沉市场效率革命开启，低价竞争后重视供应链价值 社区团 购缘何风起云涌：本质是 生 鲜零售的效率革命与盈利 突围万亿生鲜市场中，生鲜电商渗透率仅 6%左右，引得各路资本争相布局。社区团购模式不仅 改变了多层级的传统经销模式，提升了供给效率，降低了总 加价率 和产品损耗 ； 同时该模式基于熟人社交拉新获客， 采取 线上预订 +门店自提的销售模式 ，有利于降低 库存 损耗、终端交付成本和获客引流成本，并最终帮助企业实现 盈利 突围。行业 现状及竞争格局：玩家共促渗透率提升，意在高频流量之争预计社区 团购市场规模 2020年 890亿元，同比 +78%， 2021年有望达到 1210亿元，未来随着供给端配套设施完善 +消费者教育提速，行业规模有望实现爆发式扩容。玩家竞争方面，由于生鲜消费具备 高频流量属性及能够覆盖下沉市场消费者，当前互联网巨头纷纷跑步入局，通过全国 快速覆盖 +低价 折扣，各企业正处于快速抢占市场阶段。 核心竞争分析： 围绕 消费者运营，紧抓供应链胜负 手零售涉及消费者运营、商品组织和商品交付三个主要环节，其中消费者运营贯穿整个过程。具体到社区团购，消费者运营在初期主要由团长负责 ， 利用 熟人关系和以 较低流量成本 快速实现区域覆盖， 头部团长可贡献 80%左右的销售额，但随着团长拓客达到瓶颈，平台自主运营比例将会提升，消费者运营流程将更加标准化；商品组织和交付则涉及从 选品采购 到物流仓配的供应链体系，需要企业长期深耕积累，也是树立社区团购企业长期壁垒的核心要素。 投资建议 ： 下沉市场效率革命开启，低价竞争后重视供应链价值目前监管不断加大对于 资本垄断和无序扩张 的关注，线 上零售的低价竞争有望 逐步缓和，我们预计未来供应 链体系的建设会被提到更重要的 位置。一方面，我们仍看好互联网巨头的资本 /流量优势，有望借助社区团购机遇进一步打开成长空间，重点推荐关注近年来 在同城零售领域频繁发力 ，地推能力优异且形成一定供应 链 能力的 美团 ；下沉市场优势显著且农产品供应链建设完善的 拼多多 ；以及投资入股兴盛优选，双方在技术和供应链有望形成强强联合的京东。 另一方面，竞争回归供应链趋势下，我们看好超市价值回归的机遇，龙头公司全渠道转型逐步见效，能够为消费者提供稳定的商品供应 +线下购物体验、给供应商提供稳定的销售渠道、品牌背书和挺价作用等。重点推荐主攻社区综超业态，坚持区域密集开店战略及着重供应链建设的 家家 悦 ； 同时建议关注 红旗连锁 、 永辉超市 等。3全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM目录 社区团购风起云涌 ：生鲜零售的效率革命与盈利 突围 行业现状：增长迅猛渗透率提升空间大，平台意在高频流量之争 核心竞争及趋势分析：围绕 消费者 运营，紧抓供应链胜负手 市场主要玩家简介：多类玩家共存，互有优劣 投资建议：下沉市场效率革命开启，低价竞争后重视供应链价值 风险提示社区团购缘何风起云涌：生鲜零售的效率革命与盈利突围5全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM社区团 购：围绕社区生活，实行预售 +自提的零售模式社区团购 是一种基于微信群、小程序或平台 APP等流量渠道，围绕社区生活场景开展生鲜 /日用品零售的商业模式。如下图所示，平台利用 团长的社区熟人资源进行获客和服务，并 采取线上预订 +门店自提的销售模式，实现生鲜等品类的线上预售和集中配送。社区团购相较前置仓等生鲜到家模式而言，订单式采购利于降低库存损耗，集中配送 +门店自提利好降低交付成本，从而助力实现盈利突围。图 1：社区团购模式的业务流程资料来源 ：艾瑞咨询、 第三种零售：连锁店社区团购业务入门 、 国信证券经济 研究所分析整理6全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM社区团 购缘何而起：寻求生鲜零售效率革命和盈利突围实际上，生鲜社区团购模式早在 2015年便已出现，随着移动支付、微商渠道的发展，彼时拼多多（拼团）和 农特微商（ “互联网 +农业” 创业孵化平台 ）已具备社区团购零售特征。此后随着社区团购玩家的增加，资金的加码和“百团大战”的疯狂促销，社区团购越战越火，但大量的烧钱、供应链体系的脆弱也使得行业在 2019年逐步步入“洗牌期”。 2020年疫情催化下， 社区团购 再获市场关注，其盈利的可能性逐步被市场挖掘，并引得互联网巨头纷纷布局分羹。图 2：社区团购的历史沿革资料来源 ：艾媒咨询、 QuestMobile、国信 证券经济 研究所整理7全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM社区团购缘何而起：寻求生鲜零售效率革命和盈利突围社区团 购缘何而起：对于零售业态和模式的变迁，我们认为本质上是 基于需求端消费习惯变迁 和企业供给 端 效能提升的诉求。首先，生鲜市场规模广阔 ， 且格局相对分散，线上渠道占比仍较低，未来 整合空间 巨大，对市场经营者而言具备足够的吸引力。 据 Euromonitor 统计 数 据， 2019年中国生鲜食品零售规模达到 4.98万亿，同比增长 5.14%， 2014-2019年复合增速 4.89%，预计 2020年规模达到 5.1万亿元，整体市场空间广阔，且具备高频刚需，和成长性确定的消费特征。同时从 渠道占比看， 2019年传统农贸渠道年占比 48%，商超大卖场占比 36%，电商渠道占比从 2013年的 1%提升至 2019年的 6%，未来渗透率提升空间大。图 3：中国生鲜食品零售规模（万亿、 %）资料来源 ： Euromonitor、 国信证券经济研究所整理-1%1%3%5%7%9%11%13%15%01234562014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E生鲜食品零售规模（万亿元） 增速（ %）图 4：中国生鲜食品零售渠道分布（ %）资料来源 ： Euromonitor、 国信证券经济研究所整理0%20%40%60%80%100%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019传统农贸 卖场商超 电商 个体商户 其他8全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM社区团购缘何而起：寻求生鲜零售效率革命和盈利突围其次，从供给端看， 传统渠道下生鲜流通环节多且复杂，总加价率甚至超过 100%，同时流通环节中果蔬损耗率多超过 10%，水产 /肉类损耗率亦接近 10%，致使终端零售利润偏低，而 生鲜电商多采用直采 /订单农业等方式，一定程度实现去批发环节化 。图 5：传统生鲜渠道 /生鲜电商渠道的流通环节模式对比分析资料来源 ：艾瑞咨询、中国连锁经营协会、国信 证券经济 研究所分析整理9全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM社区团购缘何而起：寻求生鲜零售效率革命和盈利突围从需求端看， 生 鲜电商的发展顺应了家庭 小型化下生 鲜 消费小批量多批次的 趋势，同时满足便利化的消费需求 。根据国家统计局的抽样调查，我国 1-2人户家庭占比从 2005年的 35.22%增加至了 2018年的 45% ，而年轻家庭消费群体单次采购量普遍较低 。 此外 ， 2020年的新冠疫情加速培养了用户的线上买菜习惯，消费者对于生鲜产品预包装的接受度进一步提升，有望进一步提升生鲜电商渗透率 。据 第三只眼看零售 的调查数据，疫情期间有超过 1/3的消费者对生鲜预包装的态度比以前更加积极了，其中 41岁以上消费者的态度转变最为明显。图 6： 我国家庭规模结构变化情况 ： 1-2人户占比提升（ %）资料来源 ：国家统计局、 国信证券经济研究所整理0%20%40%60%80%100%2005 2006 2007 2008 2009 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018一人户占比（ %） 二人户占比（ %） 三人户占比（ %）四人户占比（ %） 五人户占比（ %） 六人户占比（ %）六人户以上占比（ %）图 7：消费者对于生鲜产品预包装的接受度提升（ %）资料 来源：第三只眼看零售、 国信证券经济研究所整理0%20%40%60%80%100%20岁以下 21-30岁 31-40岁 41-50岁 50岁以上比以前更接受 跟以前接受态度差不多 以前不接受，现在也不10全球视野 本土智慧GLOBALVIEW LOCALWISDOM传统生鲜电商盈利模型脆弱，社区团购突围可能性高生 鲜电商虽简化了流通环节，但在生鲜电商发展历程中，暂未产生成熟稳定 的盈利模式。 一方面，生鲜作为非标品本身供应链压力较大，毛利水平较低，普遍在 20%左右，同时受制于人工 /租金、终端配送、商品损耗以及引流获客等多项成本，在单价及订单量不稳定情况下，整体盈利模型较为脆弱。以目前常见的前置仓模式为例，企业在毛利率水平达到较为优异的 25%水平时，在高履约成本 +引流 +人工租金等成本下，整体经营仍处亏损状态。图 8：生鲜电商提升盈利水平的部分措施资料 来源：联商网、 国信证券经济 研究所分析整理表 1：生鲜电商到家模式盈利模型预测指标 数值 备注客单价 （ 元 ） 60 70 75 非疫情期间的行业水平毛利率 （ %） 20% 22% 25% 毛利率受企业采购 、 产品结构影响 ,25%为行业优异水平毛利额 （ 元 ） 12 15.4 18.75损耗率 （ %） 4% 4% 4% 假定损耗率不变仓储物流 +配送费率 （ %） 15% 15% 15% 终端配送费用率高 ， 降低难度较大租金 /人工 /水电 等（ %） 5.0% 4.0% 3.5% 规模化 后 有所 摊 薄营销引流费用率（ %） 3% 3% 3%每单利润 （ 元 ） -4.2 -2.8 -0.4资料来源 :亿邦动力网 、 联 商网 、 国信证券经济研究所测算
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