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敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018 年 4 月 1 日 石油化工 进口能源化工产品解决 1000 亿对美逆差的可能性分析 中美贸易摩擦系列报告之一 行业动态 事件： 3 月 23 日凌晨，美国总统特朗普签署总统备忘录，依据“ 301 调查”结果，将对从中国进口的商品大规模征收关税，并限制中国企业对美投资并购，涉及征税的中国商品规模可达 600 亿美元。 同日 ， 中国商务部发布中止减让产品清单，涉及美对华约 30 亿美元出口。 我们的观点： 能源化工产品是天然解决中美贸易逆差问题的首要手段 美国的产业战略优势明显表现在三方面：高科技、农产品与能源和化工产品。由于存在美国对华高新技术出口限制和农产品进口消化能力有限的问题，能源化工产品解决贸易逆差操作性最强。自美国页岩油气革命以来，全球新增产能集中于美国，而需求主要体现在中国和印度，能源化工产品是天然解决中美贸易逆差问题的首要手段。 建立一个进口美国原油配套成品油出口配额 的机制 ， 有望 解决 600 亿美元贸易逆差 2017 年中国原油加工量为 5.7 亿吨，而国内的原油加工能力为 7.5 亿吨，整个产能的利用率仅仅只有 76%。预计 2020 年前国内还要新增 1亿吨原油加工能力。 2017 年中国进口 4.2 亿吨原油，预计 2018 年要新增 0.34 亿吨原油进口（按照 6%的加工量增长假设）。若 2018 年新增进口量全部来自美国（ 0.34 亿吨）和存量的 4.2 亿吨进口原油当中的10%替代从美国进口， 2018 年能够从美国进口 0.76 亿吨原油， 2019 年能进口 1 亿吨原油。仅原油一项就能解决 600 亿美元的贸易逆差。 乙烯消耗能力稳健，进口 1000 吨乙烯有 望解决 约 160 亿美元逆差 美国页岩油气革命之后， 2017-2020 年美国预计新增 1300 万吨左右乙烯产能。新增产能主要用于出口，出口方向针对亚太地区，而中国是亚太地区的最大需求方。 2016 年我国的乙烯当量消费已达 4000 万吨，其中国内生产仅 1800 万吨左右。中国完全有能力在未来 1-2 年内消化美国的 1000 万吨乙烯产能， 有望解决 约 160 亿美金 的贸易逆差 。 2025 年从美国进口天然气规模有望达 500 亿立方米，可解决 160 亿美元逆差 2025 年，中国从美国进口天然气规模将达到每年 500 亿立方米，有望解决 160 亿美 金逆差。到 2025 年美国天然气的出口能力在 1750 亿立方米，中国进口 500 亿立方米，占比 30%不到。而且到 2025 年中国天然气的消费量至少 5000 亿立方米，来自美国的进口仅为 10%，进口规模有望进一步提升。 投资建议：基于上述分析，我们建议关注三类标的，第一是有望在 19年新投产能的民营大炼化企业，如恒力股份、荣盛石化、恒逸石化、桐昆股份；第二是计划大规模从美国进口乙烷制乙烯的卫星石化；第三是在国内有 LNG 接收设施的布局的公司，如新奥股份、中天能源、广汇能源等。 风险提示：中美贸易摩擦持续升温，导致中国出口化 工品出口受限。 增持（维持） 分析师 裘孝锋 021-22167262 qiuxfebscn 执业证书编号： S0930517050001 赵乃迪 010-56513000 zhaondebscn 执业证书编号： S0930517050005 行业与上证指数对比图 2018-04-01 石油化工 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 1、 能源化工产品是天然解决中美贸易逆差问题的首要手段 本周市场受中美贸易 摩擦升级 的影响出现了大幅的调整。中短期应对来看，中国通过斗而不破的方式， 大规模进口美国能源化工产品， 有望 大幅减少对美贸易逆差 。 如果推进顺利， 短期 甚至有望解决 1000 亿美元的 贸易逆差规模。 美国的产业战略优势明显表现在三方面：高科技、农产品与能源和化工产品。由于存在美国对华高新技术出口限制和农产品进口消化能力有限的问题，能源化工产品解决贸易逆差操作性最强。 自美国页岩油气革命以来，全球新增的原油产能、聚乙烯产能和 LNG产能主要集中在美国。以 2018 年为例，预计全球新增原油产能 1.8 百万桶 /天，其中仅美国一家就达 1.4 百万桶 /天（折合 7000 万吨每年）。而需求的增量集中在中国和印度，若能主动推动 能源化工产品的大规模进口 ，有望短期解决贸易逆差问题。 2、 建立一个进口美国原油配套成品油出口配额 的机制 ， 有望 解决 600 亿美元逆差 利用国内过剩的炼油产能建立一个进口美国原油配套成品油出口配额的 机制 ，有望解决 600 亿美金逆差。 2017 年中国原油加工量为 5.7 亿吨，而国内的原油加 工能力为 7.5 亿吨，整个产能的利用率仅仅只有 76%。且预计在 2020 年前国内还要新增 1 亿吨先进的原油加工能力。 2017 年中国进口 4.2亿吨原油，预计 2018 年要新增 0.34 亿吨原油进口（按照 6%的加工量增长假设）。若 2018 年新增进口量全部来自美国（ 0.34 亿吨）和存量的 4.2 亿吨进口原油当中的 10%替代从美国进口， 2018 年能够从美国进口 0.76 亿吨原油，2019 年能进口 1 亿吨原油。仅原油一项就能解决 600 亿美元的贸易逆差。 2017 年整个亚太地区的炼厂开工率达到了 87%。并且在 2021 年前，除了越南和马 来西亚两个国家各有一个炼厂投产，亚洲其他国家没有新增的炼厂产能。在这样一个有 利 的时间窗口， 我们应该建立一个进口美国原油，然后给予成品油出口配额的 机制 。 图 1： 亚太地区炼油产能紧张 资料来源 : 亚太地区炼油工业与油品贸易现状及未来 2018-04-01 石油化工 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 从美国原油供给端来看，美国原油产量自页岩油革命以来，持续上升。到 2023 年美国产量将增加 370 万桶 /天，超过了全球产能增长预期 640 万桶 /天的一半。美国的总产量几乎达到 1700 万桶 /天，将成为全球最大生产者。其出口量也年年攀升，美国存在大量的出口需求。 图 2： 美国原油产量及出口数量 资料来源： Wind、 光大证券研究所整理 从国内需求端来看，我国经济发展形势驱使下，对原油需求不断加大。且自 2015 年来，受进口原油进地方炼厂政策放开影响，我国原油进口需求持续增长。供需有望实现匹配，扭转贸易逆差。 图 3：中国原油年进口数量（百万吨） 资料来源： Wind、 光大证券研究所整理 3、 乙烯消耗能力稳健，进口 1000 吨乙烯有望解决 160 亿美元逆差 页岩油气革命之后，伴生了大量的乙烷。美国石化企业大规模上马了乙烷裂解制乙烯项目。据统计， 2017-2020 年美国新增 1300 万吨左右的乙烯产能。 2016 年美国整个乙烯产能已经达到了 2800 万吨，新增的产能主要是出口，针对方向为亚太地区，而亚太地区主要需求方是中国。 2016 年我国的乙烯当量消费就已经达到了 4000 万吨，其中国内生产仅 1800 万吨左右。中国0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,0002014-022015-022016-022017-022018-022019-022020-022021-02美国原油出口数量 千桶 /月 美国原油产量 千桶 /月 0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00450.00中国原油年进口数量 （百万吨） 2018-04-01 石油化工 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 完全有能力在未来 1-2 年内消化美国的 1000 万吨乙烯产能， 有望解决 约 160亿美金 的贸易逆差 。 图 4：美国 2017-2020 年新增乙烯产能 资料来源：百川资讯、 光大证券研究所整理 4、 2025 年从美国进口天然气规模有望达 500 亿立方米，可解决 160 亿美元逆差 随着页岩气技术的革命性突破，美国天然气产量大幅增加，其天然气价格从 2008 年的十几美元高点一度跌到 2 美元 /百万英热单位以内，成为 2002年以来的最低点，目前仍在 3-4 美元 /百万英热单位左右徘徊。 页岩气的大发展改变了北美天然气和 LNG 业务格局，多个墨西哥湾原有 LNG 接收站开始利用已有的基础设施增建液化设施并以 LNG 形式出口美国丰富的天然气资源，东、西海岸也拟新建 LNG 出口项目，总计申请 LNG出口项目已达到 23 个，规划总产能超过 2 亿吨。根据 Wood Mackenzie 咨询机构的预测数据，美国 LNG 出口能力 2020 年将达到 6000 万吨 /年， 2025 年将达到 1.2 亿吨 /年。 到 2025 年美国天然气的出口能力在 1750 亿立方米，中国进口 500 亿立方米，占比 30%不到。而且到 2025 年中国天然气的消费量至少达 到 5000 亿立方米，来自美国的进口仅为 10%。 2018-04-01 石油化工 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 图 5： 2014 年 -2018 年一月份中国液化天然气进口数量（年 /万吨） 注： 2018 年为 1 月份数据 资料来源：百川资讯、光大证券研究所整理 综上所述，全球新增的原油、聚乙烯和天然气产能很大一部分来自美国，而需求的增加大部分来自中国。本身自发的有一个需求和供给匹配的机制。如果 未来 我们 能 主动出台 相关 政策，加快 上述 进程， 将有望在 短期 大幅减少对 美国的 贸易 顺差，为后面的战略调整赢得时间。 5、 受益标的 基于上述分析，我们建议关注三类标的，第一是有望在 19 年新投产能的民营大炼化企业，如恒力股份、荣盛石化、恒逸石化、桐昆股份；第二是计划大规模从美国进口乙烷制乙烯的卫星石化；第三是在国内有 LNG 接收设施的布局的公司，如新奥股份、中天能源、广汇能源等。 6、 风险提示 中美贸易摩擦持续升温，导致中国出口美国的化工品出口受限。 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000201420152016201720182018-04-01 石油化工 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上； 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%； 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差 -5%至 5%； 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%； 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A 股主板 基准为沪深 300 指数 ；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数 。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与， 也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称 “ 本公司 ” ）创建于 1996 年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。 根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，光大证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务 。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批 准的其他业务。此外，公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称 “ 光大证券研究所 ” ）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整 且不予通知 。报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资 、法律、会计或税务方面的最终操作建议，本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议 做出 任何形式的保证和承诺。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 不同时期，本公司可能会撰写并发布 与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。 本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理部 、自营部门以及其他 投资业务部 门 可能会 独立做出 与本报告的 意见或建议 不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在 做出 投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突， 勿将 本报告 作为 投资决策的唯一 信赖依据 。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅供本公司的客户使用。 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅向特定客户传送，未经本公司书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再 次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络本公司并获得许可，并需注明出处为光大证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 万得资讯2018-04-01 石油化工 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 光大证券股份有限公司 上海市新闸路 1508 号静安国际广场 3 楼 邮编 200040 总机： 021-22169999 传真： 021-22169114、 22169134 机构业务总部 姓名 办公电话 手机 电子邮件 上海 徐硕 13817283600 shuoxuebscn 胡超 021-22167056 13761102952 huchao6ebscn 李强 021-22169131 18621590998 liqiang88ebscn 罗德锦 021-22169146 13661875949/13609618940 luodjebscn 张弓 021-22169083 13918550549 zhanggongebscn 丁点 021-22169458 18221129383 dingdianebscn 黄素青 021-22169130 13162521110 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