2021年二季度投资策略报告：经济复苏超预期业绩端行情延续.pdf

2021年二季度投资策略报告 陈龙 S0740519040002 王仕进 S0740519020001 徐驰 S0740519080003 卫辛 S0740118070085 张文宇 S0740119110033 证券研究报告 2021-03-30 经济复苏超预期，业绩端行情延续 核心结论 2 1.市场在经济复苏与政策收紧之间预期平衡，而我们认为二季度全球经济复苏将超预期。 2.流动性表面边际从紧，实则边际稳定宽松。宏观流动性最宽松的阶段已经过去，银行间市场 在信用危机化解后也逐步回归中性。尽管如此，与往年不同的是在出口持续高增长背后外汇占 款有望携手央行主动投放成为支撑我国流动性稳定的重要力量。 3.信用债集中到期使得短期风险事件发生概率增强，然而无风险利率回归将加速， 10Y国债收益 率也有望短期进入高位盘整阶段。 4.风险偏好稳中略降。全球再通胀和政策边际从紧、信用债违约风险暴露等因素成为压制二季 度风险偏好回升的关键。 5.综上所述，二季度权益市场整体维持稳中向上的判断不变，紧紧围绕分子端业绩超预期的板 块进行配置。 6.行业配置：坚守制造强国思路（新能源产业链、军工、科技和高端装备制造），原油产业链 （煤化工、大炼化、油服），困境反转疫情修复的服务性消费（航空、免税、旅游）。 7.主题投资：重点关注十四五规划及 2035年远景纲要 (碳中和条件下的主题投资机会 ) 风险提示：海外市场波动率超预期加大，国内宏观经济超预期下行，贸易谈判结果超预期恶化， 改革及开放政策推进不及预期。 3 一、二季度大势研判：稳中向上的格局未变 二、货币政策及流动性：广义流动性收紧，狭义流动性宽松 三、企业盈利：关注盈利改善持续性和修复弹性 四、行业配置机会：经济复苏、高端制造 五、主题投资：十四五规划及 2035年远景纲要 目录 4 一、二季度大势研判：稳中向上的格局未变 二、货币政策及流动性：广义流动性收紧，狭义流动性宽松 三、企业盈利：关注盈利改善持续性和修复弹性 四、行业配置机会：经济复苏、高端制造 五、主题投资：十四五规划及 2035年远景纲要 目录 国内经济环比动能向上 5 数据来源： Wind， 2020年至今为两年平均增速，中泰证券研究所 数据来源： Wind， 2020年至今为两年平均增速，中泰证券研究所 工业生产延续恢复，制造业增势明显（ %） 出口持续高增长 工业生产继续加快，制造业持续高增长 。 2月环比季调后工业生产 0.69%（ 12月为 0.65%），从两年平均增速 看， 1-2月增速为 8.1%，较 12月进一步上升。分类来看，制造业增长 39.5%，两年平均增长 8.4%，明显好于近 几年正常水平。 工业快速增长的背后离不开出口的持续强劲。 2月出口累计同比 60.6%，两年平均增长 15.2%，同样延续了持 续快速上升态势。 -10 -5 0 5 10 15 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 采矿业 制造业 电气水供应业 -30 -20 -10 0 10 20 30 2015 2016 2017 2018 2019 2020 出口同比 初级产品：出口同比 工业制品：出口同比 6 目前制造业投资增速较快的行业 依然集 中在通信电子设备、医药制造等高端制 造领域。 尤其是通信电子设备延续了去 年下半年以来的双位数加速改善的态 势。 拖累项则主要集中在汽车制造、纺织制 造、通用设备等行业，尽管如此， 考虑 到这些行业目前库存历史分位较低且产 能利用率较高，这也为后续的反弹提供 了较大的动能。 数据来源： Wind，中泰证券研究所 各行业制造业投资增速（ %） 制造业投资增速较快集中在哪些领域？ 2 0 2 1 年1 2 月 两年平均值 2020-12 2020-11 2020-10 2020-09 2020-08 制造业: -3.4 -2.2 -3.5 -5.3 -6.5 -8.1 通信电子设备 14.0 12.5 14.5 12.0 11.7 11.7 医药制造 13.0 28.4 27.3 22.8 21.2 18.3 化学原料及制品 4.6 -1.2 -3.9 -7.3 -8.8 -10.4 有色冶炼及压延 3.2 -0.4 -2.9 -4.4 -7.0 -6.3 专用设备 1.1 -2.3 -5.5 -7.7 -8.5 -9.9 农副食品加工业 -2.9 -0.4 -1.8 -3.9 -6.3 -9.9 电气机械 -4.2 -7.6 -10.4 -11.6 -12.1 -13.1 食品制造 -5.5 -1.8 -1.0 -3.2 -5.1 -6.6 运输设备 -8.1 2.5 0.0 -2.5 -6.9 -9.4 金属制品 -8.7 -8.2 -9.6 -11.8 -12.8 -15.4 通用设备 -10.3 -6.6 -10.0 -10.9 -12.3 -14.4 纺织业 -16.4 -6.9 -8.0 -10.5 -11.3 -13.9 汽车制造 -17.2 -12.4 -15.1 -15.4 -16.7 -19.3 我国 深入实施智能制造和绿色制造工程 ， 发展服务型制造新模式 ， 推动制造业高端化智能化绿色化 。 加强 建 设智能制造示范工厂 ， 完善智能制造标准体系 。 高端 制造主要是指制造业的转型升级 ， 其 主要方向为： 培育先进制造业集群 ， 推动集成电路 、 航空航天 、 船 舶与海洋工程装备 、 机器人 、 先进轨道交通装备 、 先进电力装备 、 工程机械 、 高端数控机床 、 医药及医疗设 备等产业创新发展 等 。 数字经济大力发展背景下 ， 高端制造是制造转型升级的重点方向 数据来源 ： 国家统计局 ，中泰证券研究所 我国航空产业园数量逐年增加 数据来源 ： 国家统计局 ，中泰证券研究所 我国集成电路产业规模逐年增加 本次 中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035年远景目标纲要 中特别强调了数字经 济 ， 在 数字产业化 领域 ， 一方面要加快高端芯片 、 操作系统 、 人工智能算法 、 传感器等领域的技术突破与迭 代；另一方面要通过新型基础设施 ， 加快数字产业应用场景落地 ， 完善产业生态布局 。 我们认为 ， 数字产业的应用发展增加了对数字要素安全的要求 ， 大数据环境下的新基建或也伴随数字经济的 发展 迎来 黄金时期 。 同时 ， 高端化 、 智能 化 制造为 “ 制造业升级 +数字经济 ” 的共同作用领域 ， 其发展或贯穿 十四五期 。 制造业升级 高端制造 数字经济 数字经济大力发展背景下 ， 高端制造是制造转型升级的重点方向 全球经济修复下，中国出口韧性仍存 9 数据来源： WTO,中泰证券研究所 数据来源： Wind，中泰证券研究所 “疫苗接种 +政策隔离” 下全球经济逐步复苏 中国出口增速预测（万亿美元） 去年下半年以来全球经济逐步复苏，出口逻辑从“供给替代”转向“外需修复”。往前看，随着疫苗接种下 复工，产能的持续推进以及库存的低位修复，全球需求有望维持强劲，支撑我国出口数据表现。 参考 WTO对 2021年全球出口增速的预测，即使中国出口份额回落至去年增长的 1/2、 1/3水平，中国出口增速 也能展现出较好的韧性。 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 全球： PMI 美国： PMI 欧元区 :PMI 日本： PMI 时间 2019 2020 全球出口总额 18.9 17.2 全球出口同比 -0.1% -9.2% 悲观 中观 乐观 中国出口总额 2.5 2.6 2.6 2.6 2.7 中国出口份额 13.2% 15.1% 14.0% 14.2% 14.5% 中国出口同比 0.5% 3.6% -0.4% 1.1% 3.2% 2021E 18.4 7.2% 风险偏好稳中略降 10 数据来源： Wind，中泰证券研究所 数据来源： Wind，中泰证券研究所 经济复苏强化，通胀预期升温（ %） 2021年 3月以来重大违约事件 风险偏好的压制因素： 海外：全球再通胀和政策边际从紧： 美国货币供给可能仍将加速，大宗商品价格大幅上行，通胀预期升温，全球经 济恢复的节奏也会对金融市场形成扰动。 国内：信用债违约 ：随着今年财政政策和货币政策回归常态，企业尤其是中小微企业的现金流压力会重新暴露出来， 信用违约风险依然不容忽视。 违约日期 债券简称 发行人 最新状态 2021-03-16 H6天房0 2 天津房地产集团有限公司 实质违约 2021-03-15 19如意科技M TN0 01 山东如意科技集团有限公司 实质违约 2021-03-15 17津航空P PN0 01 天津航空有限责任公司 实质违约 2021-03-15 18宜华0 1 宜华企业(集团)有限公司 实质违约 2021-03-13 16天津航空M TN0 04 天津航空有限责任公司 实质违约 2021-03-13 17津航空M TN0 01 天津航空有限责任公司 实质违约 2021-03-13 16天津航空M TN0 01 天津航空有限责任公司 实质违约 2021-03-09 H6雏鹰0 1 雏鹰农牧集团股份有限公司 展期 2021-03-09 16华夏0 1 华夏幸福基业股份有限公司 展期 2021-03-09 18协信0 1 重庆协信远创实业有限公司 实质违约 2021-03-08 18房信0 2 天津市房地产信托集团有限公司 实质违约 2021-03-08 16中信国安M TN0 01 中信国安集团有限公司 实质违约 2021-03-08 18房信0 1 天津市房地产信托集团有限公司 展期 2021-03-03 16华夏0 2 华夏幸福基业股份有限公司 展期 2021-03-02 19凤凰机场S CP0 01 三亚凤凰国际机场有限责任公司 实质违约 2021-03-02 18中融新大M TN0 01 中融新大集团有限公司 实质违约 2021-03-01 16中城建M TN0 01 中国城市建设控股集团有限公司 实质违约 2021-03-01 20永煤C P00 1 永城煤电控股集团有限公司 展期 -2.00 -1.00 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 美国 10年期国债收益率 美国 10年期 TIPS收益率 美国通胀预期 关注其他潜在风险 11 数据来源： Wind，中泰证券研究所 数据来源： Wind，中泰证券研究所 2021年信用债到期节奏 短期纯债型基金份额（亿份） 可能的潜在风险： 偿债压力方面： 34月是全年信用债偿债高峰，待偿还规模在 2万亿以上。 资管新规到期日临近压力下，关注存量资产无法完全承接的 抛售压力；老 产品规模压降下短债发行占比上 升，滚短债需求的融资压力。 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 总发行量 (亿元 ) 总偿还量 (亿元 ) 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 2017 2018 2019 2020 基金份额 12 本轮市场调整更多来自于市场交易结构 方面的变化，即市场的成交越来越集中 到少数股票。 如下图所示，前 5%股票和 前 1%股票的市场成交额占比迅速上升， 使得市场结构变差。 这个过程什么时候会停止？ 我们觉得两 个方面，最差的结果是市场交易结构到 达一个比较好的时候，即交易活跃的股 票市场成交额回归到合理为止，这个过 程略长，可能有个 3-6个月。另一种结果 是短期抱团股的企稳回升。 数据来源： Wind，中泰证券研究所 前 1%以及 5%的个股的成交额占全部 A股的比重 市场结构恶化导致抱团股崩塌是短期行为 0.00 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 前 1%成交额集中度 前 5%成交额集中度 13 一、二季度大势研判：稳中向上的格局未变 二、货币政策及流动性：广义流动性收紧，狭义流动性宽松 三、企业盈利：关注盈利改善持续性和修复弹性 四、行业配置机会：经济复苏、高端制造 五、主题投资：十四五规划及 2035年远景纲要 目录 14 一、二季度大势研判：稳中向上的格局未变 二、货币政策及流动性：广义流动性收紧，狭义流动性宽松 2.1 国内金融市场：广义流动性收紧，狭义流动性宽松 2.2 海外金融市场：美债收益率大幅上行，但对股票市场影响有限 2.3 股票市场：关注二季度的解禁压力以及新发基金规模 三、企业盈利：关注盈利改善持续性和修复弹性 四、行业配置机会：经济复苏、高端制造 五、主题投资：十四五规划及 2035年远景纲要 目录 流动性表面边际从紧，实则边际稳定宽松 15 数据来源： Wind，中泰证券研究所 数据来源： Wind，中泰证券研究所 中国大陆居民及企业的外汇存款持续回升（ %） 银行结售汇与外汇占款变化（亿元） 宏观流动性最宽松的阶段已经过去，银行间市场在信用危机化解后也逐步回归中性。尽管如此，与往年不同 的是在出口持续高增长背后外汇占款有望携手央行主动投放成为支撑我国流动性稳定的重要力量。 -1000 -600 -200 200 600 1000 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 2017-02 2017-11 2018-08 2019-05 2020-02 2020-11 外汇占款环比 (右） 企业及居民外汇存款：同比 居民外汇存款：同比 -10000 -8000 -6000 -4000 -2000 0 2000 4000 6000 8000 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 货币当局 :国外资产 :外汇 +货币当局 :其他资产 :环比 银行代客结售汇差额 通胀会起来吗？ 16 数据来源： Bloomberg，中泰证券研究所 数据来源： Bloomberg，中泰证券研究所 PPI与大宗商品价格走势关系密切（ %） 2021年 CPI与 PPI预测（ %） 从历史表现看， CPI的波动更多是源于食品价格，尤其是猪肉价格加速上升的影响较大，而经济增长对 CPI的 影响较小。 往前看， CPI在猪价下跌中难有通胀。 PPI的波动与经济增长相关性很高，经济复苏、大宗价格上行则推动 PPI上行，参考彭博一致预期对大宗商品 价格的判断，则 PPI全年的中枢在 3%左右，高点二季度，全年通胀压力有限 。 综上所述，通胀虽有回升迹象，但央行因此上调政策利率的可能性较低。 -10 -5 0 5 10 15 -100 -50 0 50 100 150 200 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 油价同比 铜价同比 PPI同比（右） -10.0 -6.0 -2.0 2.0 6.0 10.0 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 CPI:同比 PPI同比 无风险利率明升暗降 17 数据来源： Wind，中泰证券研究所 数据来源： Wind，中泰证券研究所 债券违约数量统计（亿元） 城投债收益率与国债收益率（ %） 短期内市场受企业信用违约波动，但中长期来看，刚性兑付打破有利于债市定价和结构优化，同时也造成无 风险利率下行。 0 40 80 120 160 200 0 300 600 900 1200 1500 1800 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 债务违约金额（亿） 债务违约数量（右） 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 城投 10Y(AAA） -10Y国债 城投 10Y(AA） -10Y国债 18 一、二季度大势研判：稳中向上的格局未变 二、货币政策及流动性：广义流动性收紧，狭义流动性宽松 2.1 国内金融市场：广义流动性收紧，狭义流动性宽松 2.2 海外金融市场：美债收益率大幅上行，但对股票市场影响有限 2.3 股票市场：关注二季度的解禁压力以及新发基金规模 三、企业盈利：关注盈利改善持续性和修复弹性 四、行业配置机会：经济复苏、高端制造 五、主题投资：十四五规划及 2035年远景纲要 目录 3月美债调整反映的是流动性问题 19 数据来源： Wind，中泰证券研究所 数据来源：美联储，中泰证券研究所 美国国债到期时间表 散户静头寸与美债收益率 SLR豁免到期 +TGA减少，季末监管与流动性问题给美债空头提供了时间窗口； 债券供需结构：全年 3-4万亿美元财政需求 +6万亿美元债务到期压力； 散户净空头状态已经是 18年下半年以来最高水平，散户净头寸越高意味着美债收益率离见顶越近 CELLRANGE CELLRANGE CELLRANGE CELLRANGE CELLRANGE CELLRANGE 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 2020 2021 2022 2023 2024 2025 十亿美元 20 应对长债利率上行的手段多样：例如 ， OT,YCC。 但是与 11-12年不同的是 ， 当时是衰退 +通缩预期 ， 实际利 率的内生动能不足 ， 扭曲操作比较容易实现 ， 这一次 ， 大概率会选择收益率曲线控制 。 美联储可能的应对方式 历史上不同货币政策下美债的表现 数据来源： Wind，中泰证券研究所 历史来看美债收益率上行对市场影响有限 就市场整体而言 ， 过去 50年 ， 大宗涨价及美债收益率上行时期 ， 多数情况以道琼斯指数为代表的美股整体 是震荡上行的 （ 如： 03-07年 ， 09-10年 ， 16-18年等 ） 。 其原因在于： 美债收益率和大宗商品涨价本质上是 对美国经济复苏前景的反应 ， 而盈利 （ 经济 ） 前景而非流动性亦是决定股价中长期的最核心因素 。 实际上 ， 美股中大级别的调整 （ 20%以上幅度 ） 反而往往发生在美债收益率快速下行阶段 ， 如： 00年互联网泡沫之后 ， 07-08年金融危机 ， 18年下半年贸易争端 ， 去年上半年新冠疫情等 。 美元与美债收益率多数时间负相关 21 数据来源： Wind，中泰证券研究所 22 以道琼斯 /纳斯达克 ， 衡量美股成长价值风格变化 ， 70年代美债收益率上行时期 ， 成长股显著跑赢价值； 2000年前后 ， 价值股显著跑赢成长；过去十年 ， 成长股持续跑赢价值股 ， 尽管经历 09-11年 ， 16-18年两轮 大宗商品涨价周期 ， 但影响有限 。 历史来看美债收益率上行对风格切换影响有限 70年代美债收益率上行时期，成长股显著跑赢价值 数据来源： Wind，中泰证券研究所 23 一、二季度大势研判：稳中向上的格局未变 二、货币政策及流动性：广义流动性收紧，狭义流动性宽松 2.1 国内金融市场：广义流动性收紧，狭义流动性宽松 2.2 海外金融市场：美债收益率大幅上行，但对股票市场影响有限 2.3 股票市场：关注二季度的解禁压力以及新发基金规模 三、企业盈利：关注盈利改善持续性和修复弹性 四、行业配置机会：经济复苏、高端制造 五、主题投资：十四五规划及 2035年远景纲要 目录 资金需求：关注六月的解禁高峰 24 数据来源： Wind，中泰证券研究所 数据来源： Wind，中泰证券研究所 股权融资（亿元） 限售解禁规模（亿元） 二季度是全年限售解禁的高峰，合计解禁规模达到 1.3万亿。其中， 6月解禁规模就达到 7519亿，创业板、主板的解 禁规模都在 3000亿以上。 虽然一季度以来 IPO的节奏与规模出现放缓，但是在增发与可转债规模的回升下，整体股权融资规模仍然好于去年同 期水平。 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 2017 2018 2019 2020 2021 IPO 增发 配股 优先股 可转债 可交换债 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 主板 创业板 科创板 资金供给：一季度内外资流入放缓 25 数据来源： Wind，中泰证券研究所 数据来源： Wind，中泰证券研究所 私募基金管理规模（亿元） 保险管理规模（亿元） 2月私募基金管理规模环比上升放缓。 截止 2021年 2月，证券投资类私募基金管理家数 8934家，管理规模 4.40万亿， 占整个私募基金比例 36.3%与 25.6%，管理规模较 1月上升 0.9%（前值 15.9%）。 2月保险投资股票余额环比小幅下滑。 截止 2021年 2月，保险投资股票与证券的余额 2.92万亿，较上月减少 1.4%。占 整体资金运用余额的 13.2%。 0 10 20 30 0 10000 20000 30000 40000 50000 18-01 18-07 19-01 19-07 20-01 20-07 21-01 私募基金管理 :证券 :管理规模 私募基金管理 :证券管理规模 :占比 (% ) 6 8 10 12 14 16 18 20 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 17-01 17-07 18-01 18-07 19-01 19-07 20-01 20-07 21-01 保险公司 :保险资金运用余额 :股票和证券投资 保险公司 :股票和证券投资占比（ % ） 26 一季度北上资金流入放缓，融资从净流 入转为净流出，新发基金总体规模上 升，但从月度环比变化看，同样出现走 弱的迹象。 整体来看，随着年后市场回调，微观流 动性有所下滑。 数据来源： Wind，中泰证券研究所 不同类型投资者持仓变化（亿元） 资金供给：关注二季度基金新发规模 2000 2200 2400 2600 2800 3000 3200 3400 3600 -2000 -1000 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 2016 2017 2018 2019 2020 2021 产业资本净增持 偏股型基金 北上资金 融资融券 上证综指（右） 数据来源： Wind，截至 2021年 3月 18日，中泰证券研究所 不同投资者持仓变化（亿元） 27 一季度内外资加仓顺周期减仓科技 合计 1月 2月 3月 1月 2月 3月 1月 2月 3月 电新 119 -24 -21 67 147 80 -20 -20 11 340 银行 27 40 -2 115 32 94 -8 -17 7 289 基础化工 25 32 -7 77 24 23 -30 -25 -3 116 有色金属 52 43 4 3 50 -12 -13 -5 -21 101 电力公用 -10 22 6 0 19 -8 5 8 3 45 石油石化 3 12 15 22 16 -3 -5 -4 -15 41 建材 6 4 -8 30 2 16 -2 -2 -7 39 钢铁 2 4 11 -3 14 14 -1 -2 0 39 消费者服务 19 10 10 -1 4 4 -1 0 -7 38 机械 23 -5 -10 7 39 34 -15 -29 -9 35 交通运输 22 -2 -4 2 -23 28 -4 0 -1 18 商贸零售 5 0 3 6 -5 -7 -1 15 1 17 房地产 3 -13 -4 31 6 -8 0 -1 -2 11 传媒 10 -7 -9 22 22 4 -5 -15 -14 9 农林牧渔 1 -4 -9 8 44 -20 1 -12 -1 7 煤炭 0 3 0 5 3 -1 -2 0 -3 5 轻工制造 11 -1 -3 18 17 -16 -27 2 1 2 纺织服装 -1 -1 0 1 2 5 -5 -1 0 0 建筑 9 -9 -1 -26 8 7 -2 6 -3 -11 家电 16 11 -20 -6 -2 -11 -4 -1 2 -15 汽车 15 -7 -17 19 1 -7 -18 -5 -1 -21 非银行金融 58 -82 -49 51 17 3 -23 -2 -1 -28 计算机 6 -34 -35 76 23 -20 -37 -40 -5 -66 通信 4 -22 -8 -13 -2 5 -27 -17 -5 -86 国防军工 -6 -17 -26 10 -21 -1 -24 -9 -1 -95 医药 -2 25 -38 -6 39 22 -60 -88 -36 -143 食品饮料 49 43 -30 -142 -67 -7 -13 -3 1 -170 电子 96 -76 -55 15 -33 3 -59 -100 -56 -264 融资净买入 北上资金 产业资本 一季度内外资普遍 加仓 的行业集中在 电 新、银行、基础化工、有色金属等顺周 期领域 ；相反，去年涨幅较好备受追捧 的电子、食品饮料、医药、国防军工则 出现净流出的现象。 细分来看： 北上资金净流入的前三名分别是有色、 电新、银行；净流出前三名非银、计算 机、军工； 两融净流入的前三名分别是电新、银 行、基础化工，净流出前三名食品饮 料、家电、电子； 产业资本净增持前三名分别是电力公 用、商贸零售、建筑；净减持前三名分 别是电子、医药、计算机。 28 一、二季度大势研判：稳中向上的格局未变 二、货币政策及流动性：广义流动性收紧，狭义流动性宽松 三、企业盈利：关注盈利改善持续性和修复弹性 四、行业配置机会：经济复苏、高端制造 五、主题投资：十四五规划及 2035年远景纲要 目录 29 2021年不同行业盈利预测 数据来源： Wind，截至 2021年 3月 16日，来自 wind一致预期，中泰证券研究所 多数行业利润延续修复态势。从利润改善的持续性来看，中游制造板块，尤其是 高端制造领域业绩依 旧表现出较强韧性 。从利润改善的幅度来看，与大宗商品上涨关系密切的 上游资源 （石油开采、石油 化工），去年疫情受损的 可选消费 （休闲服务）， 中游工业服务 （交通运输）业绩有望出现加速回 暖。 经济修复途中，哪些行业盈利加速改善？ 2018-12-31 2019-12-31 2020-03-31 2020-06-30 2020-09-30 2020E 2021E 全A -0.8% 7.1% -23.5% -17.4% -6.1% 3.7% 16.5% 金融 1.9% 14.9% -1.1% -12.0% -7.2% -3.1% 9.3% 非金融 -3.5% -1.1% -52.1% -23.8% -4.8% 12.5% 23.9% TMT -61.3% 10.4% -48.7% 13.9% 16.6% 97.8% 37.4% 可选消费 -17.6% -7.8% -74.6% -35.9% -14.6% -1.1% 29.8% 中游原材料 31.1% -28.4% -83.1% -47.7% -11.1% 23.1% 22.2% 中游工业服务 -2.2% 8.3% -65.5% -35.1% -19.6% -20.2% 22.2% 中游制造 -35.8% 21.7% -21.0% 11.8% 25.5% 81.8% 20.4% 必需消费 3.4% 10.2% -8.2% 11.6% 16.4% 22.8% 20.1% 上游资源 19.6% -7.9% -79.8% -70.3% -26.2% -1.6% 17.5% 大金融 3.2% 14.2% -3.7% -12.9% -7.9% -3.4% 10.9% 历史利润同比 盈利预测 30 近期行业景气变化汇总 数据来源： Wind，中泰证券研究所 近期行业景气度变化总览 类别 细分行业 行业核心指标变动 近期趋势 总体趋势 原油 原油进口量上升，全球需求量上涨，布伦特原油期货价格有所回落但国内汽油批发价格指数上升。 煤炭 动力煤、无烟煤、炼焦煤行业指数与上月基本持平，焦炭小幅回落、其他煤化工指数有所上涨，煤化工用电量持续上升，各港焦炭 库存量基本稳定 - 钢铁 全国港口铁矿石库存上涨，螺纹钢、线材、热轧卷板等可用库存量基本稳定，钢材成交量上行，高炉开工率有所下降，螺纹钢、铁 矿石价格持续上行，粗钢产量上行。 有色金属 十种有色金属产量持续上涨，有色金属矿采选业工业增加值有所下降，出口交货值基本稳定。锡、镍等期货价格下行、铝、铅、锌 、黄金等价格基本稳定 化工 醋酸价格持续上涨，钛白粉价格回落，矿物燃料、矿物油及其蒸馏产品、沥青物质、矿物蜡等化工产品价格上行 建材 建材行业指数有所回落，建材库存呈上行趋势，小幅回落，水泥全国均价、产量下行，水泥及水泥熟料出口金额有所下降。 交通运输 3月CCFI、CCBFI有所回落，BDI、BDTI指数上行，全国客运量不断上涨 新能源车 新能源汽车产量不断上升，销量有所下降，充电桩数量不断上涨，六氟磷酸锂的价格持续上涨，三月DMC出厂价有所回落，锂价格 上行，钴价格有所回落， 电气设备 电气设备行业指数下行，光伏行业综合价格指数、硅片以及多晶硅价格指数均有所上涨，组件和电池片的价格保持稳定 机械设备 2月通用机械设备进口金额回落，2月叉车、重卡、装载机的销量有所回落，推土机、平地机、压路机等销量基本稳定 休闲服务 3月休闲服务行业指数及市盈率均回落 食品饮料 2月食品CPI有所回落，3月生鲜乳均价基本稳定 农林牧渔 3月鲜菜、畜肉类、奶类CPI指数均有所下降，鲜果和蛋类略有上升，仔猪价格平稳，生猪养殖预期盈利小幅回升 - 银行 银行业指数震荡下行，3月货币市场利率波动性增强，SHIBOR3个月利率有所回落，美元兑人民币中间价小幅上涨 证券 上证所A股换手率、成交金额均下行 房地产 3月房地产指数下行，30大中城市商品房成交面积上行，100大中城市成交土地溢价率回落后小幅上涨 - 通信 3月增值电信业务许可企业数、项目数环比均有所下降 电子 2月智能手机出货量回落，2月北美、日本半导体设备出货额有所上升。NAND存储其价格有所上升，DRAM价格有所下降。全球半导体 销售额小幅上升 - 计算机 2月电脑均价有所上升,计算机电子制造出口上升 基建 铁路建设投资上行，2月铁路货运量下降。 - 燃气 液化天然气现货价持续下降，英国天然气期货结算价小幅回升。 原材料 机械制造 消费服务 金融地产 信息技术 公共事业 - 31 一、二季度大势研判：稳中向上的格局未变 二、货币政策及流动性：广义流动性收紧，狭义流动性宽松 三、企业盈利：关注盈利改善持续性和修复弹性 四、行业配置机会：经济复苏、高端制造 五、主题投资：十四五规划及 2035年远景纲要 目录 行业配置 32 二季度行业配置：高端制造 +服务业 +原油产业链 1.基于经济复苏环境下的分子端机会：高端制造 新能源产业链、军工制造、科技制造、高端装备制造等领域 2.基于困境反转的配置逻辑：服务消费 从疫情逐步恢复的航空、免税、医美、旅游等领域。 3.基于原材料涨价周期配置逻辑：原油产业链 原油、煤化工、油气服务 行业配置 33 二季度行业配置：高端制造 +服务业 +原油产业链 1.基于经济复苏环境下的分子端机会：高端制造 新能源产业链、军工制造、科技制造、高端装备制造等领域 2.基于困境反转的配置逻辑：服务消费 从疫情逐步恢复的航空、免税、医美、旅游等领域。 3.基于原材料涨价周期配置逻辑：原油产业链 原油、煤化工、油气服务 二季度行业配置该如何做？经济复苏环境下的配置方法 34 数据来源： Wind，中泰证券研究所 数据来源： Wind，中泰证券研究所 上市公司的利润增速（ %） 上市公司的 ROE(TTM)（ %） 经济复苏环境下的分子端机会 :高端制造 建议重点关注：新能源产业链、军工制造、科技制造、高端装备制造等领域 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 国防军工 新能源汽车 科技制造 普通制造业 二季度行业配置该如何做？经济复苏环境下的配置方法 35 数据来源： Wind，中泰证券研究所 数据来源： Wind，中泰证券研究所 电气机械行业库存周期（ %） 专用设备行业库存周期（ %） 从库存周期视角看： 目前制造业中的电气机械、专用设备、通用设备、汽车制造等板块普遍进入主动补库存阶段。 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 2017-02 2017-08 2018-02 2018-08 2019-02 2019-08 2020-02 2020-08 电气机械 :存货同比 电气机械 :收入同比 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 2017-02 2017-08 2018-02 2018-08 2019-02 2019-08 2020-02 2020-08 专用设备 :存货同比 专用设备 :收入同比 二季度行业配置该如何做？经济复苏环境下的配置方法 36 数据来源： Wind， 2020年之后为两年平均值，中泰证券研究所 数据来源： Wind，中泰证券研究所 上市公司：科技制造行业 Capex同比（ %） 固定资产投资：制造业投资同比（ %） 从产能周期视角看： 目前制造业中的云计算、消费电子、人工智能、面板、电气机械等行业普遍显示出产能扩张的迹象。 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 专用设备：同比 电气机械：同比 计算机电子制造：同比 仪器仪表制造：同比 二季度行业配置该如何做？经济复苏环境下的配置方法 37 数据来源： Wind，中泰证券研究所 数据来源： Wind，中泰证券研究所 高端制造细分行业出口交货值同比（ %） 高端制造细分行业的出口金额同比（ %） 从出口周期来看： 无论是全球疫情错位下生产替代，还是海外经济的逐步复苏，在贸易回升拉动下高端制造行业的需求持续保 持旺盛。 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 机械器具：同比 电机电气：同比 车辆及零部件：同比 光学照相设备：同比 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 2015 2016 2017 2018 2019 2020 电气机械：同比 计算机电子：同比 仪器仪表：同比 行业配置 38 二季度行业配置：高端制造 +服务业 +原油产业链 1.基于经济复苏环境下的分子端机会：高端制造 新能源产业链、军工制造、科技制造、高端装备制造等领域 2.基于困境反转的配置逻辑：服务消费 从疫情逐步恢复的航空、免税、医美、旅游等领域。 3.基于原材料涨价周期配置逻辑：原油产业链 原油、煤化工、油气服务 二季度行业配置该如何做？困境反转下配置方法 39 数据来源： Wind，中泰证券研究所 数据来源： Wind，中泰证券研究所 新增疫情确诊人数（万人） 民航客运量：累计同比（ %） 航空： 随着疫苗的全球接种以及中外经贸往来的逐步正常化，国际航线的需求有望得到改善，航空板块业绩提升空间 较大 。 -110 -90 -70 -50 -30 -10 10 30 50 2010 2011 2012 2013 2014 2015 20