乐普医疗：布局心血管医疗全产业链不断创新推动持续发展.pdf

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020年03月06日 乐普医疗（300003.SZ） 布局心血管医疗全产业链，不断创新推动持续发展 创新提供动能，乐普医疗未来将长期保持快速发展。二十年的努力发展让乐 普医疗成为国内高端医疗器械领域中少数能与进口产品形成强有力竞争的企 业之一。乐普医疗依托多个关键技术平台，在器械板块布局大量创新产品形 成完整梯队，未来五年公司将迎来包括新型球囊、封堵器、心脏瓣膜、心脏起 搏器、AI 心电设备等数十个重磅创新器械的陆续获批，给器械板块不断带来 新增量，叠加公司药品板块的稳定增长，乐普医疗未来将长期保持快速发展。 Neovas可降解支架有望快速放量。NeoVas作为国内首个上市的可降解冠脉 支架，目前已在阜外医院、安贞医院、解放军总医院等各重点医院完成植入。 NeoVas拥有大量创新思路和Know-how经验，临床试验结果表明短期数据不 劣于金属支架金标准雅培Xience支架，而长期能实现“介入无植入”，在国 内PCI手术不断普及以及患者逐渐年轻化的趋势下，NeoVas巨大的临床优势 将带来其植入量的快速提升。 器械高值耗材集采利好国产头部企业：器械高值耗材集采实际上促进了产业 集中度提升，乐普医疗作为国内冠脉支架领军企业之一，通过现有产品管线 （拥有全品规支架产品，应对不同集采分组），临床应用（拥有二十年临床植 入经验和安全数据）、后续新产品（可降解支架）等维度构建了完善的护城 河。乐普的金属支架在江苏、山西两地高耗集采试点均已中标，在支架采购量 稳中有升的前提下利润率也有一定提升（节省销售费用，出厂价提高），未来 公司金属支架业务有望继续保持稳定增长。 原料制剂一体化带来持续性优势，新品种不断获批带来稳定增长。公司仿制 药板块已完成原料制剂一体化布局，重磅品种氯吡格雷和阿托伐他汀全国集 采中标，未来 2-3 年保证稳定销售，同时如甘精胰岛素等重磅品种的获批和 零售端药品销售的继续发力也将为公司药品带来新增量；中短期药品板块将 保持稳定增长，中长期公司创新药布局为药品板块注入新动力。 盈利预测：我们预计公司19-21年归母净利润为17.22、22.60、29.53亿元， 同比增长41.3%、31.2%、30.7%，对应PE为41x、31x、24x，公司作为医 药创新硬核资产和国内医疗器械龙头企业，未来业绩有望保持快速增长，当 前估值水平较低，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：国内医保控费压力加剧风险；产品销售不达预期风险；产品获批不 及预期风险；测算可能与实际存在误差 财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 4,538 6,356 7,754 8,511 10,361 增长率yoy（%） 30.9 40.1 22.0 9.8 21.7 归母净利润（百万元） 899 1,219 1,722 2,260 2,953 增长率yoy（%） 32.4 35.5 41.3 31.2 30.7 EPS最新摊薄（元/股） 0.50 0.68 0.97 1.27 1.66 净资产收益率（%） 14.1 19.0 22.0 22.9 23.5 P/E（倍） 77.8 57.4 40.6 30.9 23.7 P/B（倍） 10.87 10.99 8.97 7.13 5.58 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（首次） 股票信息 行业 医疗器械 最新收盘价 39.24 总市值(百万元) 69,912.06 总股本(百万股) 1,781.65 其中自由流通股(%) 84.85 30日日均成交量(百万股) 19.85 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱： 分析师 邓云龙 执业证书编号：S0680519100002 邮箱： -27% -14% 0% 14% 27% 41% 55% 2019-03 2019-07 2019-10 2020-03 乐普医疗 沪深300 2020年03月06日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 5159 5706 5780 6825 8175 营业收入 4538 6356 7754 8511 10361 现金 2265 2220 2529 3582 4736 营业成本 1487 1732 2244 2748 3185 应收票据及应收账款 1725 2113 1764 1640 1814 营业税金及附加 69 95 116 127 155 其他应收款 104 209 173 246 264 营业费用 1062 1869 2327 1745 2072 预付账款 108 93 152 117 211 管理费用 613 529 624 681 829 存货 702 786 877 955 865 研发费用 0 376 504 596 756 其他流动资产 254 285 285 285 285 财务费用 107 226 45 -105 -193 非流动资产 7632 9407 9877 10787 12214 资产减值损失 58 219 308 0 0 长期投资 794 1062 1313 1562 1812 其他收益 18 39 0 0 0 固定资产 1133 1279 1822 2194 2979 公允价值变动收益 0 -38 0 0 0 无形资产 1536 1630 1829 2050 2243 投资净收益 -8 131 464 -19 -18 其他非流动资产 4169 5436 4913 4981 5180 资产处置收益 4 0 0 0 0 资产总计 12791 15113 15658 17612 20388 营业利润 1156 1442 2049 2700 3538 流动负债 3217 5069 4730 5085 5402 营业外收入 44 42 41 42 42 短期借款 1464 1883 1331 1257 1199 营业外支出 5 11 7 8 8 应付票据及应付账款 564 741 950 1120 1278 利润总额 1195 1474 2083 2734 3572 其他流动负债 1189 2445 2450 2708 2925 所得税 202 219 310 406 531 非流动负债 2547 3456 2860 2377 2031 净利润 994 1255 1773 2327 3041 长期借款 2384 3219 2623 2140 1794 少数股东损益 95 36 51 67 88 其他非流动负债 163 237 237 237 237 归属母公司净利润 899 1219 1722 2260 2953 负债合计 5763 8525 7590 7462 7433 EBITDA 1602 2001 2495 3174 4065 少数股东权益 598 226 278 345 432 EPS（元/股） 0.50 0.68 0.97 1.27 1.66 股本 1782 1782 1782 1782 1782 资本公积 1144 91 91 91 91 主要财务比率 留存收益 3251 4243 5565 7308 9590 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 归属母公司股东权益 6430 6362 7790 9805 12523 成长能力 负债和股东权益 12791 15113 15658 17612 20388 营业收入（%） 30.9 40.1 22.0 9.8 21.7 营业利润（%） 33.7 24.8 42.1 31.7 31.1 归属母公司净利润（%） 32.4 35.5 41.3 31.2 30.7 获利能力 毛利率（%） 67.2 72.7 71.1 67.7 69.3 现金流量表（百万元） 净利率（%） 19.8 19.2 22.2 26.6 28.5 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE（%） 14.1 19.0 22.0 22.9 23.5 经营活动现金流 913 1501 2353 3011 3437 ROIC（%） 10.9 11.8 15.0 17.0 18.6 净利润 994 1255 1773 2327 3041 偿债能力 折旧摊销 228 267 290 375 479 资产负债率（%） 45.1 56.4 48.5 42.4 36.5 财务费用 107 226 45 -105 -193 净负债比率（%） 25.6 59.9 27.6 6.5 -6.3 投资损失 8 -131 -464 19 18 流动比率 1.6 1.1 1.2 1.3 1.5 营运资金变动 -468 -378 709 394 92 速动比率 1.3 0.9 0.9 1.1 1.3 其他经营现金流 43 262 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -1700 -2322 -296 -1304 -1924 总资产周转率 0.4 0.5 0.5 0.5 0.5 资本支出 716 1072 219 660 1177 应收账款周转率 3.0 3.3 4.0 5.0 6.0 长期投资 -855 -1070 -251 -249 -250 应付账款周转率 3.1 2.7 2.7 2.7 2.7 其他投资现金流 -1839 -2320 -328 -892 -997 每股指标（元） 筹资活动现金流 974 768 -1749 -654 -358 每股收益（最新摊薄） 0.50 0.68 0.97 1.27 1.66 短期借款 814 419 -552 -75 -58 每股经营现金流（最新摊薄） 0.51 0.84 1.32 1.69 1.93 长期借款 1060 835 -596 -483 -346 每股净资产（最新摊薄） 3.61 3.57 4.37 5.50 7.03 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 -1054 0 0 0 P/E 77.8 57.4 40.6 30.9 23.7 其他筹资现金流 -900 567 -601 -97 46 P/B 10.9 11.0 9.0 7.1 5.6 现金净增加额 180 -35 308 1053 1155 EV/EBITDA 45.1 37.0 29.0 22.3 17.1 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2020年03月06日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 前言：论乐普医疗的投资逻辑 . 8 一、乐普医疗：二十年奋斗，打造心血管医疗全产业生态体系 . 9 1.1乐普医疗：内生+外延完善心血管医疗全产业生态布局 . 9 1.2完成混合所有制经济改革，乐普医疗扬帆起航 . 11 1.3内部创新+外延并购，乐普迅速进军国内心血管市场 . 11 1.4产品管线不断丰富，公司业绩保持高速增长 . 13 1.5不断加码研发投入，推动产品创新 . 15 二、心血管患病人群基数大+国家政策利好带来广阔市场空间 . 16 2.1心血管疾病死亡率居国内主要疾病之首，诊疗需求不断扩大 . 16 2.2国家支持政策相继出台，助力医疗器械行业快速发展 . 19 三、乐普医疗打造心血管全产业链平台 . 21 3.1医疗器械板块：推陈出新，奠定领导地位 . 21 3.1.1冠脉支架：国内心血管支架龙头，可降解支架获批+集采中标带来快速增长 . 23 3.1.2心脏起搏器：进口产品垄断国内市场，国产起搏器处于初级阶段 . 60 3.1.3封堵器：乐普作为国内封堵器龙头企业，重磅产品左心耳封堵器即将获批 . 67 3.1.4其他自产器械：DSA、心脏瓣膜等产品不断创新，打造心血管器械平台 . 71 3.1.5外科器械：外科手术数量稳定增长，进口替代空间大 . 74 3.1.6 乐普医疗打通IVD产品-检测-治疗产业链 . 79 3.1.7乐普引领人工智能心电医疗发展，产品全面进入收获季节 . 81 3.2药品板块：稳健布局心血管用药，创新产品箭在弦上 . 85 3.2.1乐普医疗：打造心血管药品全产业链格局 . 85 3.2.2原料药+制剂一体化带来核心产品成本优势 . 90 3.2.3 4+7扩面集采中标，乐普核心产品市占率快速提升 . 91 3.2.4率先布局药店终端，带动零售端销售持续发力 . 93 3.2.5甘精胰岛素获批带来新增量 . 94 3.2.6布局创新，“创新药+精准医疗”赋能公司未来发展 . 96 四、盈利预测与估值 . 99 4.1关键假设 . 99 4.2盈利预测与估值 . 100 五、风险提示 . 101 图表目录 图表1：乐普医疗二十年发展大事记 . 9 图表2：乐普医疗股权结构 . 11 图表3：乐普医疗外延投资并购历史 . 12 图表4：乐普医疗现有产品体系 . 13 图表5：乐普医疗2009-2019年营业收入及增速 . 14 图表6：乐普医疗2009-2019年归母净利润及增速 . 14 图表7：乐普医疗2009-2018年收入构成 . 14 图表8：乐普医疗20102018年研发费用情况 . 15 图表9：乐普医疗20102018年研发人员变化 . 15 图表10：1990-2016年中国农村居民主要疾病死亡变化率 . 16 图表11：1990-2016年中国城市居民主要疾病死亡变化率 . 16 图表12：2016年中国农村居民主要疾病死因构成比 . 17 2020年03月06日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 图表13：2016年中国城市居民主要疾病死因构成比 . 17 图表14：2016年中国城乡不同性别人群冠心病死亡率 . 17 图表15：2002-2016年城乡地区冠心病死亡率变化趋势 . 18 图表16：2010-2018国内PCI手术例数和增长率 . 18 图表17：20092018 STEMI病例数及直接PCI例数 . 18 图表18：四次全国高血压调查15岁人群高血压患病率 . 19 图表19：2002-2012年中国成人血脂异常患病率 . 19 图表20：2015年以来创新医疗器械相关支持政策 . 20 图表21：乐普医疗全产业平台 . 21 图表22：2017-2024年全球医疗器械市场规模（亿美元） . 21 图表23：2018年我国医疗器械行业细分领域市场规模（亿元） . 22 图表24：中国医疗器械市场规模情况（亿元） . 22 图表25：乐普医疗器械板块布局 . 23 图表26：全球各地区PCI病例人口比率. 24 图表27：2018年PCI病例临床诊断类型 . 24 图表28：2009-2018国内PCI手术患者平均植入支架数 . 25 图表29：2018年全球主要国家及地区PCI手术数量（每百万人手术量） . 25 图表30：2014年至2028年中国冠状动脉介入器械市场规模 . 26 图表31：县级医院STEMI及急诊PCI情况 . 26 图表32：国内新开展PCI手术的城市类型 . 27 图表33：新开展PCI治疗的医院类型 . 27 图表34：冠脉介入手术的技术变革 . 27 图表35：PCI术各代系对比 . 28 图表36：PCI手术过程（球囊扩张、金属支架植入、可降解支架植入） . 29 图表37：不同状况患者的金属支架选择 . 29 图表38：国产支架与进口支架临床性能比较 . 30 图表39：2015-2017年中国心脏支架竞争格局 . 30 图表40：主要国产心血管支架研发及上市情况 . 31 图表41：乐普医疗心血管支架产品 . 32 图表42：乐普医疗支架系统营收情况 . 32 图表43：支架系统毛利及毛利率 . 33 图表44：江苏器材高耗集采试点谈判中标情况 . 33 图表45：乐普医疗支架产品出厂价格（元） . 34 图表46：国内部分心血管支架中标价格 . 34 图表47：山西省公立医疗机构冠脉支架组团联盟集中带量采购谈判议价拟中选结果 . 35 图表48：2018年各省/区/直辖市PCI手术病例数. 36 图表49：可降解支架实现支架手术“介入无植入” . 36 图表50：全球可降解支架大事记 . 37 图表51：雅培可降解支架临床实验数据汇总 . 38 图表52：生物可吸收支架治疗建议 . 39 图表53：PSP植入操作规范 . 40 图表54：严格执行PSP提高Absorb China BVS治疗效果 . 40 图表55：Absorb China三年随访结果 . 40 图表56：NeoVas生物可吸收支架及其特性 . 41 图表57：NeoVas全降解支架的降解过程 . 42 图表58：NeoVas与Xience支架对比 . 42 图表59：NeoVas与Xience临床数据对比非劣效 . 43 2020年03月06日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 图表60：NeoVas与Absorb RCT试验组临床结果对比 . 43 图表61：NeoVas与Absorb China临床结果对比 . 44 图表62：国内外可降解支架在研情况 . 45 图表63：乐普医疗NeoVas支架规格 . 46 图表64：NeoVas销售预测 . 46 图表65：金属支架有一定几率发生血栓和再狭窄 . 47 图表66：药物涂层球囊治疗ISR示意图 . 47 图表67：药物涂层球囊与药物洗脱支架对比 . 48 图表68：药物球囊冠脉介入治疗适应症 . 49 图表69：冠状动脉夹层分型 . 49 图表70：药物涂层球囊的使用流程 . 50 图表71：药物涂层球囊治疗冠脉疾病已获得多项指南及共识推荐 . 50 图表72：药物球囊相关临床研究 . 51 图表73：国内外部分已上市药物涂层球囊情况 . 53 图表74：乐普医疗药物球囊临床试验设计 . 54 图表75：乐普医疗药物球囊销售预测 . 55 图表76：波士顿科学Flextome切割球囊工作原理 . 55 图表77：乐普医疗球囊系列产品 . 56 图表78：乐普医疗封堵器研发管线 . 56 图表79：冠脉支架的植入过程 . 57 图表80：2014年至2028年（估计）全球PCI辅助器械市场的历史及预测市场规模 . 57 图表81：2014年至2028年按国际及国产品牌划分的中国PCI辅助器械市场明细（亿元） . 58 图表82：2018年按类别划分的中国PCI辅助器械市场明细 . 58 图表83：乐普医疗介入辅助耗材产品线 . 58 图表84：乐普医疗现有支架耗材 . 59 图表85：乐普医疗PCI辅助耗材收入预测 . 60 图表86：心脏起搏器的结构与组成 . 60 图表87：心脏起搏器体内植入示意图 . 60 图表88：心脏起搏器的发展史 . 61 图表89：修订后的起搏器编码（2000年） . 61 图表90：心脏起搏器的分类 . 62 图表91：不同类型心脏起搏器 . 63 图表92：中国心脏起搏器年植入量（1995-2018年） . 64 图表93：国内心脏起搏器适应症 . 64 图表94：2013年至2018年全国心脏起搏器植入数量（台） . 64 图表95：国内目前主要心脏起搏器企业、产品，产品参数和中标价 . 64 图表96：中国每百万人心脏起搏器植入数量 . 66 图表97：乐普医疗心脏起搏器产品布局 . 67 图表98：2012-2017年中国大陆先心病介入治疗量 . 67 图表99：2018年中国大陆先心病介入治疗类型 . 67 图表100：心脏封堵器适应症 . 68 图表101：国内封堵器市场份额 . 68 图表102：部分国产先心病封堵器厂家 . 69 图表103：经皮左心耳封堵术的装置与操作 . 69 图表104：国内左心耳封堵器注册情况 . 70 图表105：乐普封堵器产品布局 . 70 图表106：乐普医疗封堵器研发管线 . 71 2020年03月06日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明 图表107：MRA、CTA、DSA检测方法比较 . 71 图表108：机械瓣膜与生物瓣膜 . 73 图表109：人工心脏瓣膜分类 . 73 图表110：SAVR与TAVR手术对比 . 74 图表111：2017-2025年全球TAVR例数 . 74 图表112：2018-2025年中国TAVR终端市场规模 . 74 图表113：全球外科手术器械市场规模 . 75 图表114：全国医疗卫生机构住院人数 . 75 图表115：吻合器市场规模（亿元） . 75 图表116：常见吻合器分类 . 76 图表117：腔镜下吻合器市场情况（亿元） . 76 图表118：开放式吻合器市场情况（亿元） . 76 图表119：开放式吻合器国内格局 . 77 图表120：腔镜吻合器国内格局 . 77 图表121：乐普医疗外科器械布局 . 77 图表122：乐普吻合器营收 . 78 图表123：乐普医疗主要外科器械注册证 . 78 图表124：乐普IVD管线的并购历史 . 79 图表125：乐普POCT产品系列 . 79 图表126：乐普凝血诊断领域产品 . 79 图表127：乐普电化学系列产品 . 79 图表128：乐普分子诊断领域产品 . 79 图表129：乐普体外诊断业务营收情况（万元） . 80 图表130：乐普医疗体外诊断已上市产品 . 80 图表131：乐普医疗AI-ECG Platform解决方案 . 82 图表132：乐普医疗智能心电发展历程 . 82 图表133：乐普医疗AI-ECG Platform诊疗范围 . 83 图表134：乐普医疗AI-ECG人工智能算法诊断心律失常正确率超过99% . 83 图表135：全球主要公司人工智能心电诊断产品对比 . 84 图表136：乐普医疗AI-ECG心电诊断技术平台（To B端） . 85 图表137：乐普医疗AI-ECG心电诊断技术平台（To C端） . 85 图表138：乐普医疗药品板块布局 . 86 图表139：乐普医疗药品营收情况 . 87 图表140：乐普医疗制剂业务营收情况 . 87 图表141：乐普医疗药品细分营收情况（亿元） . 87 图表142：乐普医疗化学仿制药研发情况 . 88 图表143：乐普医疗未来五年内新仿制药及一致性评价药品获批情况预测 . 90 图表144：乐普药业原料药布局 . 91 图表145：乐普原料药板块收入（百万元） . 91 图表146：联盟地区药品集中采购量约定 . 92 图表147：乐普医疗带量采购全国扩面中标省份及金额梳理 . 92 图表148：中国药品市场终端销售额 . 93 图表149：2016-2018年国内药品市场三大终端销售额占比 . 93 图表150：2014-2018全国药店数量变化情况 . 94 图表151：国内药品零售市场销售金额（亿元） . 94 图表152：处方药医药工业企业立足零售市场打造核心竞争力 . 94 图表153：赛诺菲甘精胰岛素销售情况 . 95 2020年03月06日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明 图表154：礼来首仿甘精胰岛素Basaglar销售情况 . 95 图表155：国内样本医院三代胰岛素分类 . 95 图表156：中国公立医疗机构甘精胰岛素销售情况 . 96 图表157：样本医院甘精胰岛素厂家占比（2012-2019Q3） . 96 图表158：2018年中国公立医疗机构终端甘精胰岛素品牌格局 . 96 图表159：乐普生物肿瘤免疫治疗产业布局 . 97 图表160：乐普医疗小股权投资情况 . 97 图表161：乐普医疗收入拆分 . 100 图表162：可比公司估值（可比公司参照wind一致预期，截至2020.3.5） . 101 2020年03月06日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明 前言：论乐普医疗的投资逻辑 乐普医疗是国内创新医疗器械领军企业之一，也是国内唯一的心血管医疗全产业链布局 者，近年来创新器械管线不断扩张，产品接连报产/获批，是医药行业长期以来的优质个 股之一；自2019年以来，公司经历了可降解支架获批、联盟药品集采中标，支架集采中 标等一系列事件，未来公司业绩有望继续保持快速增长。 本报告对于当下时点市场对公司的主要疑虑进行充分解答： 1） 乐普可降解支架NeoVas技术水平到底如何，未来临床植入可否放量？ 2） 高值耗材集采对于乐普支架业务造成何种影响？ 3） 药品全国集采的大背景下，乐普药品板块未来的增长动能？ 4） 乐普未来长期的成长性如何？ 我们的核心观点如下： 1） 乐普Neovas可降解支架有望快速放量：NeoVas作为国内第一个上市的可降解 冠脉支架，目前已在阜外医院、安贞医院、解放军总医院等各重点医院完成植入。 NeoVas在产品设计和植入方式等方面有大量创新思路和Know-how经验，临床 试验结果表明短期数据不劣于金属支架金标准雅培 Xience 支架，而长期能实现 “介入无植入”，避免支架长期植入带来的再堵塞风险，支架被吸收后可恢复血 管原有弹性。在国内 PCI 手术不断普及以及患者逐渐年轻化的趋势下，NeoVas 巨大的临床优势将带来其植入量的快速提升（具体内容详见本文P36页：“可降 解支架NeoVas国内首家获批上市，为乐普支架板块带来增长新动能”） 2） 器械高值耗材集采利好国产头部企业：器械高值耗材集采实际上促进了产业集中 度提升，乐普医疗作为国内冠脉支架领军企业之一，通过现有产品管线（拥有全 品规支架产品，应对不同集采分组），临床应用（拥有二十年临床植入经验和安 全数据）、后续新产品（可降解支架）等维度构建了完善的护城河。乐普的金属 支架在江苏、山西两地高耗集采试点均已中标，在支架采购量稳中有升的前提下 利润率也有一定提升（节省销售费用，出厂价提高），未来公司金属支架业务有 望继续现阶段增长态势（具体内容详见本文P33页：“支架集采：依托于多种类 全品规，乐普多地集采中标”）。 3） 药品原料制剂一体化带来持续性优势，新品种不断获批推动药品板块稳定增长： 公司仿制药板块已完成原料制剂一体化布局，重磅品种氯吡格雷和阿托伐他汀全 国集采中标，未来2-3年保证稳定销售，同时如甘精胰岛素等重磅品种的获批和 零售端药品销售的继续发力也将为公司药品带来新增量；中短期药品板块将保持 稳定增长，中长期公司创新药布局为药品板块注入新动力（具体内容详见本文 P85页：“药品板块：稳健布局心血管用药，创新产品箭在弦上”）。 4） 创新提供动能，乐普医疗未来将长期保持快速发展。二十年的努力发展让乐普医 疗成为国内高端医疗器械领域中少数能与进口产品形成强有力竞争的企业之一。 乐普医疗依托多个关键技术平台，在器械板块布局大量创新产品形成完整梯队， 未来五年公司将迎来包括新型球囊、封堵器、心脏瓣膜、心脏起搏器、AI心电设 备等数十个重磅创新器械的陆续获批，给器械板块不断带来新增量，叠加公司药 品板块的稳定增长，乐普医疗未来将长期保持快速发展。 2020年03月06日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明 一、乐普医疗：二十年奋斗，打造心血管医疗全产业生态体系 1.1乐普医疗：内生+外延完善心血管医疗全产业生态布局 专注心血管医疗，全力打造心血管健康全生态医疗平台 乐普医疗成立于1999年，于2009年登陆创业板，是国内高端医疗器械领域中少数能够 与进口产品形成强有力竞争的企业之一。乐普医疗现阶段主营业务包括医疗器械、药品、 医疗服务及新型医疗业态等多个方面，专注于服务心血管病患者。 混合所有制经济改革成功，为公司加速发展增添动力 公司成立初期为国有控股企业，中船重工七二五所出资控股70%，美国WP公司（现任 董事长蒲忠杰之妻控股）以“经皮腔及冠状动脉成型术的导管”和“扩张血管的支架” 两项专有技术和生产技术入股并占30%。基于这两项核心专利，公司迅速研制出国内第 一代冠脉裸支架输送系统。2014年公司完成混改，蒲忠杰成为实际控制人，带动公司业 务加速发展。 医疗器械+药品+服务+新型医疗业态，完善心血管医疗全产业生态布局 全球心血管疾病形势不容乐观，伴随着老龄化问题，心血管治疗领域未来有巨大的市场 空间。自2013年起，乐普着手围绕心血管产品全生命周期进行布局，将单一心血管支架 业务逐步扩大为医疗器械、药品、医疗服务及新型医疗“四位一体”全产业生态布局： 医疗器械方面：加大研发投入，通过技术与市场两个维度建立“护城河”，完全可降 解支架NeoVas自2019年2月上市以来，快速拉动冠脉支架板块利润增长；未来随 着重磅产品药物球囊、切割球囊、左心耳封堵器等产品陆续上市，公司将继续在国 内心血管器械市场保持领导地位。 药品方面：公司 2013 年通过并购新帅克，获得重磅心血管药物氯吡格雷，正式进 军心血管药品领域；随后，公司通过并购新东港、恒久远、永正、美华、博鳌生物 等药企迅速扩大心血管类药品管线，相继获得阿托伐他汀、缬沙坦、苯磺酸氨氯地 平、氯沙坦钾氢氯噻嗪、甘精胰岛素等重磅药品，此外，乐普着力打造“医院临床 +连锁药店”的双营销平台以及“原料药+制剂”一体化药品生产体系，建立乐普在 未来心血管领域药品的领先地位。 医疗服务方面：截止2019年8月，公司已建立覆盖中国28个省的心血管大健康线 上专家咨询，线下心内心外等主要科室为主的综合医疗服务机构相结合的全生命周 期、全方位医疗服务平台。 新型医疗方面业态：公司着眼未来医疗健康行业发展热点，通过战略投资布局人工 智能医疗器械、肿瘤免疫、家用智慧医疗等新兴领域，为公司未来发展储能。 图表1：乐普医疗二十年发展大事记 时间 事件 1999 北京乐普医疗有限公司创立，国有企业中船重工七二五研究所现金出资占股 70%，蒲忠杰太太控股美国 WP公司技术出资占股30%；乐普生产出国内第一支心血管支架（冠状动脉金属裸支架） 2000 取得“一次性血管内球囊扩张导管”、“冠状动脉支架”和“冠状动脉支架及输送系统”三项产品注册证，研制出国内第一代金属裸支架输送系统，填补了国内冠状动脉支架产品的空白 2002 启动冠状动脉药物支架系统的研发工作 2004 完成第一次增资，扩股至5000万，蒲忠杰任乐普总经理；收购天地和协，利用其已经建立的销售网络与技术 团队推动支架产品开发、销售；调整乐普与天地和协股权架构一致（其中七二五所 39.00%、中船投资32.00%、 蒲忠杰+美国WP 27.72%） 2005 血管内含药（雷帕霉素）洗脱支架系统Partner上市，公司成为国内第二家可以生产雷帕霉素药物支架企业 2006 美国华平旗下 Brook 公司以 8,688 万元增资乐普，获得 10%股权，乐普完成第二次增资（2007 年 Brook 公司再次以8689万元购得共计10.25%股权，持股增至20%） 2008 全资收购天地和协（导管、导丝、鞘管等配套器械或介入配件）、上海形状（先心介入封堵器）和上海形记； 2020年03月06日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明 增资北京卫金帆（血管造影机）获得其36.85%的股权 2009 深交所创业板上市 2010 全资收购北京思达医用（心脏瓣膜）；参股秦明医学（心脏起搏器）获得30.46%的股权；收购卫金帆剩余股权，卫金帆成为公司的全资子公司（后更名为乐普装备） 2011 血管内无载体含药（雷帕霉素）洗脱支架系统Nano获得产品注册证 2012 设立北京华科创智（内窥镜及相关器械等系列产品）；血管内含药（雷帕霉素）洗脱支架系统Partner通过CE认证；电生理导管获批；心脏瓣膜通过CE认证；雷帕霉素药物洗脱分支支架系统 Biguard取得产品注册证 2013 钴基合金雷帕霉素洗脱支架系统 Gureater取得产品注册证；控股秦明医学（持股比例达到98.54%）；收购新帅克60%股份（硫酸氢氯吡格雷，后更名为乐普药业）布局心血管药物；PTCA球囊扩张导管获FDA认证 2014 蒲忠杰通过“共赢2号资管计划”增持乐普股份至29.30%，成为公司实际控制人；投资设立医康世纪、金卫 捷（心血管和糖尿病可穿戴医疗设备）；投资海合天（左西孟旦）、新东港（阿托伐他汀钙）；与成都圣诺 开展技术合作（艾塞那肽、奈西利肽）；投资乐健医疗（第三方医学检验，拥有全科的门诊资质）；公司参 与设立乐普-金石健康产业投资基金（投资并购的项目池），作为有限合伙人参与设立山蓝医疗健康基金 2015 参股江苏优加利（远程心电监测服务）；收购北京护生堂大药房（医疗电商平台，后更名为北京乐普护生堂 网络科技）；智能心标检测仪（胶体金）、智能手机血糖仪获得产品注册证；收购深圳源动创新（家用健康 检测移动医疗设备）20%股权；收购烟台艾德康（IVD）75%股权；设立北京乐普成长投资管理有限公司（投 资管理）；收购陕西兴泰生物（完全可降解支架及介入器材）25%股权；收购海南明盛达药业（增加公司线 下药品销售渠道，同年新三板上市）68.65%股权；收购宁波秉琨投资控股（外科医疗器械）63.05%股权；控 股中科乐普（先进医疗技术开发）；投资设立乐普（深圳）金融控股有限公司（股权投资、金融服务）并进 一步投资设立乐普（深圳）保险经纪有限公司（心血管疾病管理的保险相关服务）、乐普（深圳）产业投资 基金管理有限公司（健康产业投资）、乐普（深圳）融资租赁有限公司（融资租赁服务）；北京乐普基因投 资设立美国普林基因股份有限公司（基因测序技术开发） 2016 收购洛阳市第六人民医院 100%股权（公司心血管专科医院群的首家落地医院）；投资美国 Quanterix 公司 （超高精密蛋白检测液体活检技术）并获得5.35%股权；投资睿健医疗（血液透析）；投资设立全球精准医 疗创新投资基金并占95%股权；投资2.7亿元完善乐普心血管网络医院布局；乐普基因新三板挂牌；收购乐 普药业剩余40%股权；投资设立全资子公司乐普（深圳）国际中心有限公司（国际业务运营平台）；收购河 南美华制药（氯沙坦钾氢氯噻嗪）100%股权；收购安徽高新心脑血管医院（三级心血管专科医院）70%股权； DSA 取得产品注册证；认购君实生物（PCSK9 大分子单抗体生物降脂新药）4%股权；收购永正制药 75%股 权（降压药苯磺酸氨氯地平片）；进一步收购优加利 17.59%股权，合计持有37.59%；收购快舒尔医疗（胰 岛素无针注射器）20%股权；收购恒久远药业（缬沙坦、卡托普利）60%股权；超声肝硬化检测仪取得产品 注册证；植入式双腔起搏器取得产品注册证；参投杏泽投资基金（快速切入小分子靶向、重组蛋白和自身免 疫）；参投深圳合创智能医疗健康创业投资基金 2017 投资设立乐普银杏医疗健康并购基金；收购恩济和生物（IVD）；增资乐普欧洲（境外创新项目开发平台）；控股锵镜医疗（医院配送渠道）；收购博鳌生物（甘精胰岛素）；参与设立深圳证鸿医疗健康创业投资基金 2018 新设乐普生物（抗体类和蛋白类药物）；进一步收购乐普药业股权；投资 Waterstone Pharmaceuticals，间接 持有华世通（降血糖药物 DPP-4 抑制剂阿格列汀、SGLT-2 抑制剂卡格列净以及降血脂药物依折麦布）20% 股权；阿托伐他汀钙片通过药品一致性评价；参股美国 Rgenix（肿瘤免疫）C轮融资并持有6.77%股权；进 一步收购宁波秉琨 35%股权，合计持有 98.05%股权；硫酸氢氯吡格雷片通过药品一致性评价；取得深圳科 瑞康（监护仪）51%股权 2019 国内首个生物可吸收冠状动脉雷帕霉素洗脱支架 NeoVas 取得注册证；硫酸氯吡格雷片和阿托伐他汀钙片中 选联盟地区药品集中采购；进一步收购博鳌生物股权，合计持有 75%股权；苯磺酸氨氯地平片、缬沙坦胶囊 通过药品一致性评价 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 2020年03月06日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明 1.2完成混合所有制经济改革，乐普医疗扬帆起航 乐普医疗创立初期，中船重工七二五