2020年上市券商年报综述.pdf

行业 报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 证券 证券 研究报告 2021 年 05 月 06 日 投资 评级 行业 评级 强于大市 (维持 评级 ) 上次评级 强于大市 作者 夏昌盛 分析师 SAC 执业证书编号： S1110518110003 罗钻辉 分析师 SAC 执业证书编号： S1110518060005 资料 来源： 贝格数据 相关报告 1 证券 -行业点评 :证券：东方财富一 季报超预期，管理层年轻化推进 2021-04-27 2 证券 -行业点评 :场外衍生品新增规 模环比大增，或将提升券商盈利 2021-04-26 3 证券 -行业专题研究 :互联网证券 4.0 的探索：聚焦 “ 内容 ” 2021-04-06 行业走势图 2020 年上市券商年报综述 ：大资管 +大财富快速发展， 头部效应显著 行业业绩稳健增长，上市券商表现更佳。 2020 年，证券行业实现营业收入 4485 亿元，同比 +24.4%，实现净利润 1575 亿元，同比 +28.0%， ROE 提升至 6.82%。 上市券商实现归母净利润 1456 亿元，同比 +34%，增速高于行业业 绩增速。 2021 年一季度，上市券商归母净利润 422 亿元，同比增长 27.2%， 经纪、投行、资管和利息净收入增速较高，收入结构趋于均衡。 “ 金融产品代销 ”+“ 主动管理的资产规模 ” 是 TO C 理财，未来成长空间 广阔。 1、 券商的财富管理业务大发展，金融产品销售实现快速增长。 2020 年，证 券行业实现代理销售金融产品净收入 134 亿元，同比增长 149%。从代销金 融产品净收入占证券经纪业务净收入的角度看，中信证券、中金公司、中信 建投表现强劲， 分别为 18.2%、 17.1%和 12.1%。这个业务将持续快速增长。 另外，券商打造的“财富管理内容平台”已开启发展。恒生电子、东吴证券、 中金公司的新举措值得期待。 2、 大资管业务大发展，券商业务结构已明显优化。 东方证券、兴业证券、 广发证券等公司的公募基金的利润贡献已达到较高水平， 2020 年公募基金 业务的利润占比分别为 63.2%、 20.3%和 15.0%。华泰证券 、中信证券、海通 证券旗下的私募股权投资基金和另类投资子公司的净利润合计均超过 20 亿 元。其中，华泰紫金 2020 年的净利润为 23.50 亿元，净利润贡献达到 21.7%。 客需服务（场外衍生品等）推动金融投资规模增长，头部券商增速更快。 2020 年， 总资产排名靠前的 10 家证券公司金融投资规模 2.72 万亿元，较 2019 年增加 23.3%，同期中大型券商和中小型券商的金融投资规模增速分别 为 10%和 12.2%。而衍生品业务已经成为头部券商重要的转型方向之一，以 中信证券为例， 2020 年的场外期权日均存续名义本金较 2019 年增加 131%， 收益互换日均存续名义本金近 700 亿元，较 2019 年增加 194%。 IPO 融资规模创下新高，资本中介业务结构优化。 1、 2020 年，沪深 两市 IPO 发行规模 4699.6 亿元，同比增长 86%，创下 2010 以来新高。再融资新规出台后，再融资结构发生变化，定向增发发行规模 8341 亿元，同比增长 21.1%。 从科创板跟投 的 浮盈来看，中金、海通、中信 位列前三，整体对于公司业绩贡献较高。 2、 资本中介业务结构优化，两融 余额持续攀升至 1.6 万亿元水平，上市券商股票质押余额回落至 3021 亿元， 21 年一季度 信用减值准备规模大幅回落，信用风险得到较充分释放。 投资建议：经纪、两融、投行业务稳固业绩提升基本 盘，大财富、 大资管、 创新业务提升估值，当前券商板块估值水平调整回落至 1.62 倍，对照全年 盈利情况来看估值偏低，头部券商估值明显被低估。重点推荐：中金公司、 广发证券、招商证券、国泰君安，建议关注中金公司 H、东方财富。 风险 提示 ： 资本市场改革进度不及预期、行业竞争加剧风险、信用风险 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元 ) P/E 代码 名称 2021-04-30 评级 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 601995.SH 中金公司 49.93 买入 1.49 2.02 2.51 3.01 33.51 24.72 19.89 16.59 000776.SZ 广发证券 14.85 增持 1.32 1.59 1.91 2.22 11.25 9.34 7.77 6.69 600999.SH 招商证券 18.72 增持 1.09 1.28 1.45 1.61 17.17 14.63 12.91 11.63 601211.SH 国泰君安 16.56 买入 1.25 1.50 1.73 1.91 13.25 11.04 9.57 8.67 资料来源： 天风证券研究所，注： PE=收盘价 /EPS -5% 2% 9% 16% 23% 30% 37% 44% 2020-05 2020-09 2021-01 证券 沪深 300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 2020 年业绩综述 . 5 1.1. 证券行业：业绩稳健增长，资产规模逐年提升 . 5 1.2. 上市券 商业绩：传统业务高增长，收入结构趋于均衡 . 6 1.3. 上市券商资产配置：头部券商扩表速度明显快于其他上市券商 . 7 1.3.1. 资产规模：中信证券成为首家总资产突破万亿元的中资券商 . 7 1.3.2. 资产结构：客户资金占比提升 . 9 1.3.3. 负债结构：以应付债券和卖出回购金融款为主，应付短期融资款比例上升 . 10 2. 财富管理：未来将持续快速增长，或将提升券商业绩稳定性 . 11 2.1. 整体概述：传统经纪业务收入大增，但佣金率下滑压力依旧 . 11 2.2. 代销金融产品：收入大增，成为各家券商业绩增长点 . 13 2.3. 金融科技：持续投入，提升客户服务水平 . 14 2.4. 基金投顾： 成为券商财富管理转型的重要抓手 . 14 3. 大资管：未来或将提升证券公司的估值水平 . 15 3.1. 券商资管：向主动管理转型已成为共识，纷纷设立子公司 . 15 3.2. 公募基金、私募股权投资子公司： 2020 年实现业绩高增长 . 17 4. 业务分析：投行 +投资高增长，资本中介业务结构优化 . 18 4.1. 投资银行：股权融资规模显著提升，跟投浮动盈亏差异显现 . 18 4.2. 投资业务：金融投资规模持续扩大，衍生品成为发展亮点 . 21 4.3. 资本中介业务：两融结构优化，股票质押业务风险释放 . 23 4.4. 国际业务：头部券商的境外收入占比逐步扩大 . 26 5. 投资建议 . 26 图表目录 图 1：证券行业 2020 年实现营业收入 4485 亿元，净利润 1575 亿元（单位：亿元） . 5 图 2： 2020 年，总资产 8.9 万亿元，净资产 2.31 万亿元（单位：亿元） . 5 图 3：证券行业 ROE 与 ROA 情况 . 6 图 4：证券行业杠杆率情况（单位：倍） . 6 图 5： 2020 年，上市券商的营收、净利润均实现同比上升（亿元） . 6 图 6： 2021Q1，上市券商的营收、净利润均实现同比上升（亿元） . 6 图 7：上市券商各项业务同比变动情况 -2020 年（单位：亿元） . 6 图 8：上市券商各 项业务同比变动情况 -2021Q1（单位：亿元） . 6 图 9：上市券商收入结构（ 2020 年） . 7 图 10：上市券商收入结构（ 2019 年） . 7 图 11：上市券商收入结构（ 2021 年一季度） . 7 图 12：统计范围内 40 家上市券商的总资产情况（单位：亿元） . 8 图 13：统计范围内 40 家上市券商的归母股东权益情况（单位：亿元） . 8 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 14：统计范围内 40 家上市券商的杠杆率情况（单位：倍） . 9 图 15：不同类型的上市券商资产扩张速度不一（单位：） . 9 图 16：上市券商资产配置结构（ 2020 年） . 10 图 17：上市券商资产配置结构（ 2019 年） . 10 图 18：上市券商资产配置 情况（单位：亿元） . 10 图 19：统计范围内上市券商债务融资结构（单位：亿元） . 10 图 20： 2020 年上市券商债务融资结构分布（ %） . 11 图 21：沪深两市日均成交额 . 11 图 22：证券行业佣金率情况 . 12 图 23：新增开户数量创下 2015 年 7 月以来新高 . 12 图 24：部分上市券商代销金融产品规模（单位：亿元） . 14 图 25：部分上市券商信息技术投入情况（亿元） . 14 图 26：证券服务应用 月活情况（ 2021 年 3 月） . 14 图 27：拥有基金投顾资质的证券公司的投顾队伍人数（截至 2021 年 4 月底） . 15 图 28：截至 2020 年底，券商资管计划规模为 8.55 万亿元（单位：亿元） . 16 图 29：证券公司私募主动管理资产月均规模前二十家（ 2020 年四季度） . 16 图 30：证券公司私募资产管理月均规模前二十家（ 2020 年四季度） . 17 图 31： A 股首发募集资金情况 . 19 图 32： A 股再融资募集资金情况 . 19 图 33： A 股股权融资结构（亿元） . 19 图 34： A 股 IPO 集中度提升 . 19 图 35：部分上市券商科创板跟投规模 . 20 图 36：部分上市券商科创板跟投浮动盈亏 . 20 图 37：上市券商金融投资规模提升（单位：亿元） . 21 图 38：上市券商的金融投资规模扩张速度不一（单位：亿元） . 21 图 39：证券公司场外衍生品月度新增交易情况（左轴：亿元，右轴 ：千亿元） . 22 图 40：证券公司场外衍生品新增交易集中度（） . 23 图 41：沪深两市两融余额结构 . 24 图 42：上市券商融出资金规模（ 2019 年至 2021 年一季度，单位：亿元） . 24 图 43：上市券商股票质押式回购业务规模（表内）（单位：亿元） . 25 图 44：上市券商计提信用减值损失（ 2018-2020，单位：亿元） . 25 图 45：上市券商计提信用减值损失（ 20Q1-21Q1，单位：亿元） . 25 图 46：中信证券、海通证券、东方证券过去三年累计计提信用减值准备规模较大（亿元） . 25 图 47：券商板块目前估值仍处于历史中枢以下（券商 (申万 )） . 27 表 1：上市券商代理买卖证券业务净收入情况（单位：亿元） . 13 表 2：部分上市券商代销金融产品收入情况（单位：亿元） . 13 表 3：上市券 商受托客户资产管理业务净收入情况（单位：亿元） . 15 表 4：头部公募基金利润贡献情况（亿元） . 17 表 5：头部券商旗下 PE 投资业 绩情况（亿元） . 18 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 表 6：上市券商的证券承销业务净收入情况（单位：亿元） . 20 表 7：上市券商自营投资业务收入情况（单位：亿元） . 22 表 8：上市券商信用业务收入情况（单位：亿元） . 23 表 9：头部券商境外业务收入情况 . 26 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 1. 2020 年业绩综述 1.1. 证券行业 ：业绩稳健增长，资产规模逐年提升 证券行业业绩保持增长，资产规模稳步提升。 证券行业 2020 年度实现营业收入 4,484.79 亿元，同比增长 24.41%；实现净利润 1,575.34 亿元，同比增长 27.98%， 127 家证券公司实 现盈利。截至 2020 年 12 月 31 日，证券行业总资产为 8.90 万亿元，净资产为 2.31 万亿元， 分别同比增加 22.59%、 14.36%。客户交易结算资金余额（含信用交易资金） 1.66 万亿元， 受托管理资金本金总额 10.51 万亿元。 图 1： 证券行业 2020 年实现营业收入 4485 亿元，净利润 1575 亿元（单位：亿元） 资料来源： 中国 证券业协会， 天风证券研究所 图 2： 2020 年 ，总资产 8.9 万 亿元，净资产 2.31 万 亿元（单位：亿元） 资料来源： 中国 证券业协会， 天风证券研究所 截至 2020 年底，证券行业的 ROE 水平继续上升至 6.82%。 对于下一阶段行业 ROE 的表现， 我们认为在资本市场保持平稳的情况下，证券行业的 ROE 预计将维持约 6-8%之间的水平， 但是大券商与行业 ROE 之间的差距将逐渐拉大， 龙头券商 ROE 预计将 保持继续提升的趋 势 。 杠杆率方面，证券行业延续扩表 的趋势，截至 2020 年底，行业的杠杆率（剔除客户保证 金部分）为 3.13 倍，较 2019 年增加 0.18 倍 。 2020 年，证券公司交易性金融资产、融出 资金等规模均有不同幅度的上涨，同时证券公司的负债端工具增加（金融债）。 参考美国 经验，杠杆倍数是决定 ROE 的核心指标，中国券商的杠杆倍数正在处于提升期（类似于 美国证 券行业的 1975-1990 年），资本中介业务、机构交易业务（基于 FICC、衍生品）的 政策变化与业务发展值得期待。 - 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 营业收入 净利润 - 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 总资产 净资产 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 图 3： 证券行业 ROE 与 ROA 情况 图 4： 证券行业杠杆率情况（单位：倍） 资料来源： 中国 证券业协会， 天风证券研究所 资料来源： 中国 证券业协会， 天风证券研究所 1.2. 上市券商业绩 ：传统业务高增长，收入结构趋于均衡 2020 年，我们统计范围内的 40 家上市券商实现归母净利润 1456 亿元，同比增长 34%， 增速高于行业业绩增速。 2021 年一季度， 40 家上市券商的归母净利润为 422 亿元，同比 增长 27.2%。分业务来看，上市券商的各项业务均实现不同程度的同比增长。其中，经纪 业务、投行业务、资管业务和利息净收入的增速相对较高， 2020 年 上述业务的同比增长分 别为 53.7%、 39.4%、 23.8%和 26.7%。 图 5： 2020 年，上市券商的 营收 、净利润均实现同比上升（亿元） 图 6： 2021Q1，上市券商的营收、净利润均实现同比上升（亿元） 资料来源： 公 司公告， 天风证券研究所 资料来源： 公 司公告， 天风证券研究所 图 7： 上市券商各项业务同比变动情况 -2020 年 （单位：亿元） 图 8： 上市券商各项业务同比变动情况 -2021Q1（单位：亿元） 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% ROE ROA 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 201220132014201520162017201820192020 - 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 营业收入 归母净利润 2019年 2020年 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 营业收入 归母净利润 2020Q1 2021Q1 - 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 2019A 2020A - 100 200 300 400 2020Q1 2021Q1 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 收入结构：自营、经纪和其他业务收入占比高。 2020 年，上市券商的投资收益、经纪业务、 其他业务收入占比分别为 28.06%、 21.98%和 20.97%，是主要的收入来源。投行、利息净收 入和资管业务收入占比分别为 11.19%、 10.29%和 7.50%。传统业务在高增长的背景下，仍然 面临着较大的竞争压力， 创行业务正逐渐贡献收入，因此上市券商的收入结构相对于以往 变得更加的均衡。 图 9： 上市券商收入结构（ 2020 年 ） 图 10： 上市券商收入结构（ 2019 年 ） 资料来源： 公 司公告， 天风证券研究所 资料来源： 公 司公告， 天风证券研究所 图 11： 上市券商收入结构（ 2021 年一季度 ） 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 1.3. 上市券商资产配置 ：头部券商扩表速度明显快于其他上市券商 1.3.1. 资产规模 ：中信证券成为首家总资产突破万亿元的中资券商 资产规模： 2020 年 ，上市券商抓住资本市场发展机遇，无论是总资产还是净资产均有不 同幅度的提升。我们统计范围内的 40 家上市券商的总资产规模为 8.89 万亿元，较 2019 年增加 23.7。 其中， 中信证券成为首家总资产规模突破万亿元的中资券商，中金公司得 益于自身 A 股 IPO 融资，总资产规模较 2019 年提升 51.2%至 5216 亿元。 ） 2020 年底，中信证券、 华泰证券、国泰君安、海通证券、中金公司、招商证券、申 万宏源、广发证券、中国银河、中信建投的总资产规模位列上市券商前十，分别为 10530 亿元、 7168 亿元、 7029 亿元、 6941 亿元、 5216 亿元、 4997 亿元、 4911 亿元、 4575 亿元、 4457 亿元和 3712 亿元。 ） 中信证券、海通证券、国泰君安、华泰证券、招商证券是行业内归母股东权益突破千 亿 元的五家证券公司，分别为 1817 亿元、 1534 亿元、 1374 亿元、 1291 亿元、 1057 亿 元，较 2019 年底分别增加 12.4%、 21.7%、 -0.1%、 5.3%、 24.3%。其中，中信证券、海通 21.98% 11.19% 7.50% 10.29% 28.06% 20.97% 经纪 投行 资管 利息净收入 投资收益 其他收入 18.17% 10.20% 7.70% 10.32% 31.32% 22.29% 经纪 投行 资管 利息净收入 投资收益 其他收入 22.93% 8.81% 8.37% 10.51% 23.85% 25.52% 经纪业务 投资银行业务 资产管理业务 利息净收入 投资收益 其他收入 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 证券、招商证券均有股本融资计划。 ） 杠杆率方面，统计范围内 40 家上市券商的杠杆率均值为 3.27 倍，高于行业平均水平。 其中，中金公司、中信证券、华泰证券、申万宏源、中信建投的杠杆率相对较高，分别为 6.41 倍、 4.59 倍、 4.48 倍、 4.47 倍和 4.42 倍。 ） 头部券商的总资产增速相对高，中小券商的净资产增速高。 总资产增速方面 ，头部券 商的平均增速为 29.1%，中大型券商和中小券商的平均增速分别为 18.9%、 16.8%。净资产同 比增速方面，中小券商的平均增速为 24.0%， 中大型券商 和头部券商 的平均增速分别为 18.2% 和 16.0%。这在一定程度上可以反映出头部券商杠杆率的提升速度要显著高于中大型券商 和中小券商，而杠杆率是影响证券公司 ROE 水平的关键因素，因此我们预计未来头部券商 的 ROE 水平有望进一步提升。 图 12： 统计范围内 40 家上市券商的总资产情况（单位：亿元） 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 图 13： 统计范围内 40 家上市券商的归母股东权益情况（单位：亿元） 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 -40.0% -30.0% -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 70.0% - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 中信证券 华泰证券 国泰君安 海通证券 中金公司 招商证券 申万宏源 广发证券 中国银河 中信建投 国信证券 东方证券 光大证券 兴业证券 中泰证券 长江证券 方正证券 东吴证券 财通证券 浙商证券 国元证券 东兴证券 天风证券 西南证券 华西证券 国海证券 长城证券 东北证券 国金证券 西部证券 山西证券 华安证券 中银证券 中原证券 国联证券 南京证券 第一创业 红塔证券 华林证券 太平洋 2020年 2019年 同比（右轴） -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% - 500 1,000 1,500 2,000 中信证券 海通证券 国泰君安 华泰证券 招商证券 广发证券 申万宏源 中国银河 国信证券 中金公司 中信建投 东方证券 光大证券 方正证券 兴业证券 中泰证券 国元证券 长江证券 东吴证券 西部证券 西南证券 财通证券 国金证券 华西证券 东兴证券 浙商证券 国海证券 长城证券 天风证券 山西证券 东北证券 南京证券 中银证券 华安证券 红塔证券 第一创业 中原证券 国联证券 太平洋 华林证券 2020年 2019年 同比（右轴） 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 图 14： 统计范围内 40 家上市券商的杠杆率情况（单位：倍） 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 图 15： 不同类型的上市券商资产扩张速度不一（单位：） 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 ，头部券商即总资产排名前十的公司，中大型券商即总资产排名 11 至 30 名券 商， 中小型券商即排名 31 名至 40 名券商，总资产数据截至 2020 年 12 月 31 日 1.3.2. 资产结构 ：客户资金 占比提升 在沪深两市股票基金成交额放大、两融余额持续攀升的大背景下 ，客户资金存款有较大幅 度提升，资本中介类资产结构进一步优化。 ） 2020 年 ， 客户资金（客户资金存款 +客户备付金 ）在证券公司的总资产中占比提升 1 个 pct 至 18.8%。其中，中信证券、国泰君安、华泰证券、海通证券、广发证券的客户资金 存款规模靠前，分别为 1995 亿元、 1393 亿元、 1246 亿元、 1001 亿元和 972 亿元，同比 增长 68.5%、 35.9%、 50.2%、 20.7%、 28.8%。 2） 2020 年，资本中介类资产（融出资金 +买入返售金融资产 ）在证券公司的总资产中占 比 变化不大，由 19.8%下降 0.1 个 pct 至 19.7%。 其中，融出资金规模增长明显， 中信证券、 华泰证券的融出资金规模均超过千亿元，分别为 1167 亿元和 1026 亿元。此外，买入返售 金融资产的规模持续回落（股票质押式回购业务），截至 2020 年底下降 12.1%至 4771 亿元。 3）金融投资资产依旧 是券商 扩表的重要方向之一。 2020 年，金融投资资产在证券公司的 总资产占比达到 44.5%，较 2019 年略有回落，主要是客户资金和资本中介类资产的占比提 升所致。 - 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 中金公司 中信证券 华泰证券 申万宏源 长江证券 中信建投 中国银河 中泰证券 招商证券 国泰君安 东方证券 浙商证券 海通证券 广发证券 国联证券 兴业证券 东兴证券 财通证券 光大证券 天风证券 国海证券 东北证券 中原证券 长城证券 国信证券 华林证券 华安证券 东吴证券 山西证券 华西证券 西南证券 红塔证券 国金证券 国元证券 第一创业 方正证券 中银证券 南京证券 西部证券 太平洋 2020年 2019年 29.1% 18.9% 16.8%16.0% 18.2% 24.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 头部券商 中大型券商 中小型券商 总资产同比增速 净资产同比增速 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 图 16： 上市券商资产配置结构（ 2020 年） 图 17： 上市券商资产配置结构（ 2019 年） 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 图 18： 上市券商资产配置情况（单位：亿元） 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 1.3.3. 负债结构 ：以应付债券和卖出回购金融款为主，应付短期融资款比例上升 统计范围内的 40 家上市券商的负债结构以应付债券和卖出回购金融资产款为主， 2020 年， 占整体负债规模的比例为 34.1%和 33.0%。此外，随着监管层放宽证券公司短期融资工具的 限制，以及需求端资本中介业务的扩张， 2020 年，应付短期融资款占比提升至 14.3%。 图 19： 统计范围内 上市券商债务融资结构（单位：亿元） 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 18.8% 19.7% 44.5% 16.9% 客户资金 资本中介类资产 金融投资资产 其他 17.8% 19.8% 46.3% 16.1% 客户资金 资本中介类资产 金融投资资产 其他 - 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 2020年 2019年 - 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 2016 2017 2018 2019 2020 短期借款 拆入资金 应付债券 长期借款 应付短期融资款 卖出回购金融资产款 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 图 20： 2020 年 上市券商债务融资结构分布（ %） 资料来源： 公司公告 ， 天风证券研究所 2. 财富管理 ： 未来将持续快速增长，或将提升券商业绩稳定性 2.1. 整体概述： 传统 经纪业务收入大增，但佣金率下滑压力依旧 市场交投活跃度大幅提升，行业佣金率持续下滑。 根据沪深交易所统计， 2020 年沪深两市 股票累计成交金额 206 万亿元，较 2019 年增加 62.3%；日均成交金额 8480 亿元，同比增 长 63.0%。 证券行业的佣金率维持下降的趋势，截至 2020 年底，经纪业务的净佣金率较 2019 年下降 9.20%至万分之 2.81。经纪业务的佣金率持续下降，意味着传统的商业模式将难以 为继，财富管理转型已经成为行业共识。 图 21： 沪深两市日均成交额 资料来源： wind， 天风证券研究所 5.9% 7.7% 34.1% 5.0% 14.3% 33.0% 短期借款 拆入资金 应付债券 长期借款 应付短期融资款 卖出回购金融资产款 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 18,000 季度日均成交金额（亿元） 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 图 22： 证券行业佣金率情况 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 市场持续活跃的背景下，投资者持续入场。 2020 年，沪深两市月均新增开户数量达到 150 万人，全年两市新增开户数量达到 1802 万人，较 2019 年增加 36%。 2021 年第一季度，新 增投资者数量持续创新高，累计开户数量达到 618 万人，其中， 2021 年 3 月新增投资者 数量达到 247.74 万人，创下 2015 年 7 月以来的新高。 对于 券商 而言，推动财富管理客户 及其资产规模稳定增长仍是 重要的目标，在投资者持续入场的背景下，如何获客是关键。 头部券商经纪业务收入增速较高，招商证券市场份额提升较为明显。 2020 年，证券行业 实现代理买卖证券业务净收入（含交易单元席位租赁） 1,161.10 亿元，同比增长 47.42%。 我们统计范围内的 40 家上市券商实现 代理买卖证券业务净收入（含交易单元席位租赁） 1014 亿元，同比增长 54.8%，增速高于行业水平。其中，中信证券、国泰君安、中国银河、 招商证券和广发证券的收入靠前，分别为 113 亿元、 84 亿元、 69 亿元、 67 亿元和 66 亿 元，同比增长 52%、 50%、 52%、 68%和 57%。 图 23： 新增开户数量创下 2015 年 7 月以来新高 资料来源： 中证登， 天风证券研究所 0.00% 0.01% 0.02% 0.03% 0.04% 0.05% 0.06% 0.07% 0.08% 0.09% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 行业佣金率 0 100 200 300 400 500 600 2015 年 4月 2015 年 7月 2015 年 10 月 2016 年 1月 2016 年 4月 2016 年 7月 2016 年 10 月 2017 年 1月 2017 年 4月 2017 年 7月 2017 年 10 月 2018 年 1月 2018 年 4月 2018 年 7月 2018 年 10 月 2019 年 1月 2019 年 4月 2019 年 7月 2019 年 10 月 2020 年 1月 2020 年 4月 2020 年 7月 2020 年 10 月 2021 年 1月 新增投资者数（万） 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 表 1：上市券商 代理买卖证券业务净收入 情况（单位：亿元） 2021Q1 同比 环比 2020A 同比 2021Q1 同比 环比 2020A 同比 中信证券 35.22 31.4% 29.4% 112.57 51.6% 浙商证券 4.30 31.2% 18.7% 14.69 63.5% 国泰君安 20.98 2.3% 8.3% 84.33 49.8% 西部证券 2.64 6.0% 6.2% 10.37 57.4% 中国银河 18.77 11.6% 43.9% 69.21 52.1% 长城证券 2.72 6.6% 13.7% 10.34 55.5% 招商证券 18.65 14.2% 15.8% 67.20 68.3% 东北证券 2.92 13.1% 25.6% 10.21 35.9% 广发证券 18.33 14.2% 17.7% 65.72 56.6% 国元证券 2.52 2.0% 2.6% 10.11 48.1% 华泰证券 17.86 17.9% 10.8% 64.60 57.3% 华安证券 2.26 -6.5% -7.8% 10.06 41.9% 国信证券 16.89 5.4% 13.7% 64.24 57.0% 东兴证券 2.23 -10.6% 1.6% 9.93 43.7% 申万宏源 13.03 1.0% -9.4% 56.70 49.3% 中银证券 2.68 12.0% 19.0% 9.59 59.5% 海通证券 13.43 5.8% -3.1% 52.08 45.8% 国海证券 2.15 12.1% 5.6% 8.22 51.4% 中信建投 13.78 27.9% 5.5% 48.36 69.9% 中原证券 1.88 -3.0% -0.8% 7.91 52.7% 中金公司 15.08 38.8% 30.7% 46.10 54.8% 国联证券 1.28 -1.8% 10.8% 5.26 46.3% 光大证券 10.70 20.5% 26.4% 36.56 45.5% 山西证券 1.55 -17.6% 不适用 5.20 49.7% 中泰证券 9.27 5.4% 9.6% 36.00 48.0% 华林证券 1.21 12.9% 16.1% 4.52 76.2% 兴业证券 8.29 32.4% 9.2% 27.78 77.7% 第一创业 1.02 -4.0% 7.4% 4.18 45.5% 东方证券 7.96 49.1% 5.8% 26.21 69.6% 红塔证券 0.56 -6.9% -15.2% 2.46 45.8% 华西证券 4.80 14.9% 13.8% 17.05 70.0% 合计 279.46 15.2% 14.9% 1014.27 54.8% 国金证券 4.52 16.4% 11.4% 16.51 44.8% 资料来源：公司公告 ， 天风证券研究所 2.2. 代销金融产品 ：收入 大增， 成为各家券商 业绩 增长点 2020 年，证券行业 实现代理销售金融产品净收入 134.38 亿元，同比增长 148.76%。 其中， 中信证券、中金公司、招商证券的代销金融产品净收入分别为 19.6 亿元、 7.8 亿元、 5.9 亿元，同比分别增长 145%、 126%、 233%。 从代销金融产品净收入贡献角度看，中信证券、 中金公司、中信建投表现强劲，分别为 18.2%、 17.1%和 12.1%。 从代销金融产品的规模来看， 中信证券处于绝对领先的位置，但是与银行和第三方代销机构相比传统证券公司仍有较大 的提升空间。 表 2： 部分上市 券商 代销 金融产品 收入 情况（ 单位： 亿元） 代销金融产品净收入 证券经纪业务净收入 代销金融产品净收入 /证券经纪业 务净收入 2020 2019 YOY 2020 2019 YOY 2020 2019 同比 中信证券 19.6 8.0 145% 108.0 70.9 52% 18.2% 11.3% +6.86pct 海通证券 1.2 0.5 143% 48.0 32.7 47% 2.6% 1.6% +1.01pct 国泰君安 4.4 1.3 235% 79.5 52.2 52% 5.5% 2.5% +3.00pct 华泰证券 5.0 1.7 188% 60.5 38.6 57% 8.2% 4.5% +3.76pct 中信建投 5.4 1.4 276% 44.6 26.3 70% 12.1% 5.5% +6.66pct 中金公司 7.8 3.4 126% 45.3 29.2 55% 17.1% 11.8% +5.37pct 招商证券 5.9 1.8 233% 67.2 39.9 68% 8.7% 4.4% +4.32pct 资料来源：公司公告，天风证券研究所 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 图 24： 部分上市券商代销金融产品规模（单位：亿元） 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 2.3. 金融科技 ： 持续投入，提升客户 服务 水平 数字化已成为证券行业财富管理转型众多 “ 不确定性 ” 中少有的确定性。 2020 年，华泰 证券、国泰君安、招商证券、海通证券、中信建投和中金公司的信息技术投入总额 （母公 司口径） 分别为 17.65 亿元、 12.27 亿元、 9.94 亿元、 8.75 亿元、 7.78 亿元和 6.41 亿元， 占上一年度的营业收入分别为 12.45%、 6.12%、 7.33%、 5.83%、 6.11%和 7.90%。 证券公司积极建立围绕客户财富管理新趋势下的科技平台，提升客户服务水平。 传统券商 中，华泰证券的 “ 涨乐财富通 ” 月活较高，达到 872 万人。 2020 年，