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1 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 7 月 16日 “降准”不改“稳健”主基调，利率债收益率震荡下行 2021年第二季度利率债市场运行报告 作 者：陈浩川 简奖平 卢胜娇 李云霞 邮 箱： 货币市场方面，2021 年第二季度，央行公开市场操作共实现净投放 1839 亿元，货币市场流动性呈边际宽松趋势。货币市场资金价格走势分 化， 银行间市场 7 天回购利率于季度末小幅冲高。 1 年期 LPR保持 3.85% 不变。央行决定于 7 月 15 日下调金融机构存款准备金率 0.5 个百分点， 本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率为 8.9%。 展望未来，此次“降准”可能不会对银行体系流动性总量产生重大 影响，货币政策仍将维持“稳健”主基调，同时体现“灵活精准”“合理 适度”“防范风险”“不搞大水漫灌”等原则，政策收紧预期不高，预计 未来货币价格继续大幅上行可能性较小，其或将维持震荡运行。 利率债一级市场方面，2021 年第二季度，国债及政策性银行债发行 量有所减少，但净融资额较上季度增长，共实现净融资 8040.47亿元；随 着新增地方政府债务限额已部分提前下达， 地方政府债券发行平稳放量， 发行量和净融资较上季度均大幅增加，共实现净融资 13796.72 亿元。截 至第二季度末，各地已组织发行新增地方政府债券 14800 亿元，包括专 项债券 10143 亿元。新增专项债券发行进度仅完成限额的 28%，目前发 行进度显著滞后于前两年同期水平。 利率债二级市场方面，第二季度国内利率债成交活跃度下降，国债 与国开债收益率震荡下行，利率期限结构均下移。 5 月份以来，国常会连 续三次“点名”大宗商品价格上涨问题，五部门联合约谈大宗商品相关重 点企业，或使得国内生产性物价过快上行压力有所缓解，进而推动利率 债收益率的回落。 二季度，中外国债利差收窄趋势放缓，中美 10 年期国债利差为 159.53BP；境外机构投资者增持我国利率债 2054.1 亿元，增持力度较上 季度有所减弱。 展望未来，预计中国债券的资产收益大概率仍将保持相对优势，外 资增持中国债券的总体趋势还会持续。可密切关注未来中国及海外新冠 肺炎疫情防控效果、“降准”对中国利率债市场后续影响、美联储货币 政策收紧预期以及国际大宗商品价格等重要变量。 摘 要 相关研究报告： 1.2021 年 5 月利率债市场 运行报告，2021.6.15 2.2021 年 5 月信用债市场 运行报告，2021.6.15 3.2021 年 4 月信用债市场 运行报告，2021.5.14 4.2021 年 4 月利率债市场 运行报告，2021.5.13 5.2021 年 3 月信用债市场 运行报告，2021.4.15 6.2021 年 3 月利率债市场 运行报告，2021.4.14 7.2021 年 2 月信用债市场 运行报告，2021.3.13 8.2021 年 2 月利率债市场 运行报告，2021.3.122 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 7 月 16日 一、货币市场情况 （一）二季度央行净投放 1839亿元，货币市场流动性边际宽松 2021 年第二季度，央行货币政策工具操作显示货币市场流动性总体处于边际宽松态势。公开市场操作（不 包含 CBS）和中期借贷便利（MLF）净投放 1839 亿元。其中，逆回购共投放 6900 亿元，逆回购到期量为 5700 亿元；国库现金定存投放 2100 亿元，并有 1400 亿元国库现金定存到期；共投放 MLF（含 TMLF）4500 亿元， 有 4561 亿元 MLF（含 TMLF）到期（见表 1）。 季度内来看，2021 年 4 月，公开市场操作和 MLF 净投放 839 亿元，货币市场流动性较上季度末边际宽松， 逆回购操作大多为等量续作；5 月，公开市场操作和 MLF 均为等量续作，月内实现零净投放，货币市场流动性 边际收紧；6月，货币市场流动性再次呈现边际宽松态势，央行公开市场操作和 MLF实现净投放 1000 亿元。 表 1：公开市场操作与中期借贷便利投放与回笼（截至 2021 年 6月 30 日，单位：亿元） 时间 货币净投 放 国库现 金定存 国库现 金到期 正回购 投放 正回购 到期 逆回购投放 逆回购 到期 MLF投放 （含 TMLF) MLF到期 (含 TMLF) 2020年 4月 -3813 0 0 0 0 0 700 1561 4674 2020年 5月 5700 0 0 0 0 6700 0 1000 2000 2020年 6月 -6100 0 0 0 0 15950 21500 400 950 2020年 7月 -6177 500 0 0 0 7700 11400 4000 6977 2020年 8月 6500 500 500 0 0 20000 15000 7000 5500 2020年 9月 4200 800 500 0 0 24700 24800 6000 2000 2020年 10月 100 500 800 0 0 9300 11900 5000 2000 2020年 11月 4300 500 500 0 0 17500 17200 10000 6000 2020年 12月 3200 0 500 0 0 8600 8400 9500 6000 2021年 1月 -2165 0 0 0 0 10690 12450 5000 5405 2021年 2月 -3140 0 0 0 0 8300 11440 2000 2000 2021年 3月 -200 0 0 0 0 2300 2500 1000 1000 2021年 4月 839 700 0 0 0 2200 2000 1500 1561 2021年 5月 0 700 700 0 0 1600 1600 1000 1000 2021年 6月 1000 700 700 0 0 3100 2100 2000 2000 2021年第二季度 1839 2100 1400 0 0 6900 5700 4500 4561 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 （二）货币市场资金价格走势分化，关键货币资金价格于季末小幅冲高 2021年第二季度，货币市场资金价格走势分化。关键资金价格总体呈震荡运行态势，于季度末小幅冲高（见 图 1）。相比 2021 年第一季度末，银行间市场七天回购利率（R007）在二季度末总体上行 57.07BP 至 3.242%； 存款类机构 7 天回购利率（DR007）和存款类机构隔夜利率（DR001）分别较上季度末上行 26.25BP 和 15.16BP 至 2.5480%和 2.2461%。R007-DR007 利差于季度末大幅走阔至 69.4BP（上季度末为 38.58BP）。3 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 7 月 16日 图 1：R007、DR007、DR001 利率及利差（截至 2021 年 6月 30日，单位：%；BP） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 信贷市场方面，截至 6 月 21 日，全国银行间同业拆借中心公布贷款市场报价利率（LPR）与上季度相比保 持不变，1 年期 LPR 为 3.85%。 不同期限 Shibor 利率在二季度总体下行，下行态势于季度末趋缓（见图 2）。与 2021 年第一季度末相比， 2021 年第二季度末，3 月期、6 月期和 1 年期 Shibor利率下行幅度均在 18BP左右。 图 2：Shibor利率走势（截至 2021年 6月 30日，单位：%） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 同业存单收益率在第二季度走势与 Shibor变动趋势基本一致（图 3）。从同业存单的发行与到期来看，第二 季度发行量为 53442.60亿元，较上季度减少 2539 亿元；共实现净融资 3750.20 亿元，与上季度相比大幅减少（图 4）。 -20 30 80 130 180 230 280 330 0 1 2 3 4 5 6 7 2020-06-01 2020-06-16 2020-07-01 2020-07-16 2020-07-31 2020-08-15 2020-08-30 2020-09-14 2020-09-29 2020-10-14 2020-10-29 2020-11-13 2020-11-28 2020-12-13 2020-12-28 2021-01-12 2021-01-27 2021-02-11 2021-02-26 2021-03-13 2021-03-28 2021-04-12 2021-04-27 2021-05-12 2021-05-27 2021-06-11 2021-06-26 R007-DR007( 右轴) R007 DR007 DR001 1.0 1.4 1.8 2.2 2.6 3.0 3.4 3.8 2020-06-01 2020-06-16 2020-07-01 2020-07-16 2020-07-31 2020-08-15 2020-08-30 2020-09-14 2020-09-29 2020-10-14 2020-10-29 2020-11-13 2020-11-28 2020-12-13 2020-12-28 2021-01-12 2021-01-27 2021-02-11 2021-02-26 2021-03-13 2021-03-28 2021-04-12 2021-04-27 2021-05-12 2021-05-27 2021-06-11 2021-06-26 Shibor 3M Shibor 6M Shibor 1Y4 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 7 月 16日 图 3：同业存单走势（截至 2021 年 6月 30 日，单位：%） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 图 4：同业存单的发行与到期（数据截至 2021 年 6月 30 日，单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 （三）“降准”不改货币政策“稳健”主基调 政策方面，4 月 30 日，中共中央政治局会议指出，稳健的货币政策要保持流动性合理充裕，强化对实体经 济、重点领域、薄弱环节的支持。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，保持货币供应量和社会融资规 模增速同名义经济增速基本匹配。此外，会议重提要保持宏观政策“不急转弯”，政策收紧的预期有所缓和。 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 2020-06-01 2020-06-16 2020-07-01 2020-07-16 2020-07-31 2020-08-15 2020-08-30 2020-09-14 2020-09-29 2020-10-14 2020-10-29 2020-11-13 2020-11-28 2020-12-13 2020-12-28 2021-01-12 2021-01-27 2021-02-11 2021-02-26 2021-03-13 2021-03-28 2021-04-12 2021-04-27 2021-05-12 2021-05-27 2021-06-11 2021-06-26 同业存单收盘到期收益率(AAA):3个月 同业存单收盘到期收益率(AAA):6个月 同业存单收盘到期收益率(AAA):1年 同业存单到期收益率(AA):3个月 同业存单到期收益率(AA):6个月 同业存单到期收益率(AA):1年 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 2020 年6 月 2020 年7 月 2020 年8 月 2020 年9 月 2020 年1 0月 2020 年1 1月 2020 年1 2月 2021 年1 月 2021 年2 月 2021 年3 月 2021 年4 月 2021 年5 月 2021 年6 月 2021 年7 月 2021 年8 月 2021 年9 月 总发行量 总偿还量5 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 7 月 16日 5 月 11 日，中国人民银行发布的2021 年第一季度中国货币政策执行报告指出，稳健的货币政策要灵活 精准、合理适度，把服务实体放到更加突出的位置，珍惜正常的货币政策空间，处理好恢复经济和防范风险的关 系。健全现代货币政策框架，完善货币供应调控机制，管好货币总闸门，保持流动性合理充裕。 5 月 21 日，国务院金融稳定发展委员会第五十一次会议要求，综合运用多种货币政策工具保持流动性合理 充裕，有效防范和化解金融风险，促进经济金融良性循环。继续实施直达实体经济的政策工具，增强微观主体活 力。 6 月 25 日，中国人民银行货币政策委员会 2021 年第二季度例会指出，稳健的货币政策要灵活精准、合理适 度，保持流动性合理充裕，保持宏观杠杆率基本稳定，维护经济大局总体平稳，增强经济发展韧性。健全市场化 利率形成和传导机制，完善央行政策利率体系，优化存款利率监管，调整存款利率自律上限确定方式，继续释放 贷款市场报价利率改革潜力，推动实际贷款利率进一步降低。 7 月 7 日召开的国务院常务会议明确，“针对大宗商品价格上涨对企业生产经营的影响，要在坚持不搞大水 漫灌的基础上，保持货币政策稳定性、增强有效性，适时运用降准等货币政策工具，进一步加强金融对实体经济 特别是中小微企业的支持，促进综合融资成本稳中有降”。此后，央行决定于 2021年 7 月 15日下调金融机构存 款准备金率 0.5 个百分点（不含已执行 5%存款准备金率的金融机构），本次下调后，金融机构加权平均存款准 备金率为 8.9%。 综合来看，此次“降准”释放的一部分资金将被金融机构用于归还到期的 MLF，还有一部分资金被金融机 构用于弥补 7 月中下旬税期高峰带来的流动性缺口，银行体系流动性总量仍将保持基本稳定，本次“降准”可以 理解为货币政策回归常态化后的常规操作。因此，货币政策的“稳健”主基调没有发生改变，同时体现“灵活精 准”“合理适度”“防范风险”“不搞大水漫灌”等原则，货币政策收紧预期有限，预计未来货币价格继续大幅 上行可能性较小，其或将维持震荡运行。 二、利率债市场运行 （一）国债及政策性银行债净融资增加，专项债发行进度显著滞后于前两年同期水平 1. 国债及政策性银行债净融资增加，发行利率总体下行 （1）国债及政策性银行债净融资增加 2021 年第二季度，国债及政策性银行债发行量较一季度有所下降，发行金额为 28366.80 亿元，较上季度减 少 2076.90 亿元；共实现净融资 8040.47 亿元，较上季度增加 1077.17 亿元（见图 5）。其中，国债和政策性银行 债分别发行 13789.10 亿元和 14591.20亿元，并分别实现净融资 4395.85 亿元和 3658.12亿元。6 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 7 月 16日 图 5：国债及政策性银行债的发行与到期（数据截至 2021年 6月 30日，单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 （2）国债及政策性银行债发行利率总体下行 2021 年第二季度末，与一季度末相比，2 年期、5 年期国债加权平均发行利率小幅上行，分别上行了 1.25BP 和 8.59BP 至 2.6481%和 3.1021%；10 年期国债加权平均发行利率则下行 9.35BP 至 3.0887%。2 年期、5 年期和 10年期政策性银行债加权平均发行利率分别为 2.8371%、 3.2119%和 3.4960%， 与上季度相比， 分别下行 11.10BP、 7.81BP和 9.06BP。具体来看，国债及政策性银行债加权发行利率在 4、5月均下行，而在 6 月出现走势分化，国 债利率小幅回升，而政策性银行债延续下行趋势。 拉长时间来看， 2018 年初以来， 10年期国债和 10 年期政策性银行债发行利率虽有反弹，但总体回落态势未 发生根本变化。2021 年 4、5、6 月，10 年期政策性银行债发行利差分别为 40.54BP、45.88BP、37.35BP，与上季 度水平相当，继续维持近 5 年的较低水平（图 6）。 图 6：10 年期国债和 10年起政策性银行债发行利率及利差（数据截至 2021 年 6月 30日，单位：%；BP） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 0 2,500 5,000 7,500 10,000 12,500 15,000 2020 年6 月 2020 年7 月 2020 年8 月 2020 年9 月 2020 年1 0月 2020 年1 1月 2020 年1 2月 2021 年1 月 2021 年2 月 2021 年3 月 2021 年4 月 2021 年5 月 2021 年6 月 2021 年7 月 2021 年8 月 2021 年9 月 总发行量 总偿还量 0 50 100 150 200 250 0 1 2 3 4 5 6 2016 年1 月 2016 年3 月 2016 年5 月 2016 年7 月 2016 年9 月 2016 年1 1月 2017 年1 月 2017 年3 月 2017 年5 月 2017 年7 月 2017 年9 月 2017 年1 1月 2018 年1 月 2018 年3 月 2018 年5 月 2018 年7 月 2018 年9 月 2018 年1 1月 2019 年1 月 2019 年3 月 2019 年5 月 2019 年7 月 2019 年9 月 2019 年1 1月 2020 年1 月 2020 年3 月 2020 年5 月 2020 年7 月 2020 年9 月 2020 年1 1月 2021 年1 月 2021 年3 月 2021 年5 月 利差(右轴) 10年期国债发行利率 10年期政策性银行债发行利率7 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 7 月 16日 2. 二季度地方债新增发行逐步放量，但专项债发行进度明显滞后于前两年同期水平 2021年第二季度，全国各地共发行各类地方债 24460.34亿元，较上季度大幅增加 15509.23亿元；净融资额 为 13796.72亿元，较上季度大幅增加 8359.06 亿元（见图 7）。新发行地方债中，再融资债券的发行规模占比下 降至 40.98%（前值为 95.93%）。从发行期限看，地方债以 10 年期、7 年期为主，发行规模占比分别为 34.43%、 23.25%；从发行人地域分布看，全国共有 26 个省份发行地方债，其中发行规模 1000 亿元的省份包括安徽、河 北、黑龙江、福建、江苏、四川、浙江、河南、广东、山东，其中，山东、广东两个省份发行规模超过 2000 亿 元。 这十个省份发行规模占比达 56.46%。 此外， 今年二季度专项债共发行 13567.61 亿元， 发行规模占比 55.47%。 二季度地方债新增发行逐步放量，但专项债发行进度明显滞后于前两年同期水平。截至第二季度末，今年各 地已组织发行新增地方政府债券 14800 亿元，包括一般债券 4657 亿元，专项债券 10143 亿元。新增专项债券发 行进度仅完成限额的 28%，而前两年同期新增专项债券发行进度已完成约 60%，目前发行进度显著滞后。 6 月 8 日，财政部部长刘昆作关于 2020 年中央决算的报告指出，2021 年用好地方政府专项债券，指导 地方加强项目储备，适当放宽专项债券发行时间限制，合理把握发行节奏，提高债券资金使用绩效。 财政部于 7月 1 日发布的地方政府专项债券项目资金绩效管理办法（下称办法）明确，将以专项债 券支持项目为对象，通过事前绩效评估、绩效目标管理、绩效运行监控、绩效评价管理、评价结果应用等环节， 推动提升债券资金配置效率和使用效益。办法进一步加强针对专项债券的项目监管，并再次提高了地方政府 申请专项债券的门槛，或将对下半年待发行的专项债券产生较大影响。 综合来看，考虑到今年专项债券发行进度显著滞后，目前尚有约 2.6 万亿元的新增专项债待发行，预计下半 年地方债发行仍将继续发力，但其发行节奏或趋于相对分散化，出现单月集中发行模式的可能性较小。 图 7：地方债的发行与到期（数据截至 2021年 6月 30日，单位：亿元） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 2020 年6 月 2020 年7 月 2020 年8 月 2020 年9 月 2020 年1 0月 2020 年1 1月 2020 年1 2月 2021 年1 月 2021 年2 月 2021 年3 月 2021 年4 月 2021 年5 月 2021 年6 月 2021 年7 月 2021 年8 月 2021 年9 月 总发行量 总偿还量8 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 7 月 16日 （二）利率债收益率震荡下行，外资继续增持我国债券 1. 利率债到期收益率震荡下行 （1）国债和国开债成交活跃度下降，到期收益率下行 2021 年第二季度，国债共成交 92402.36 亿元，成交额较上季度减少 10057.01 亿元，其中：活跃券“20 付息 国债 16”6月 30日到期收益率为 3.1%，较上季度末下降 8.5BP；政策性银行债成交 196026.10 亿元，成交额较 上季度增加 27374.08 亿元，其中活跃券“20 国开 15”6 月 30 日到期收益率为 3.4975%，较上季度下行 12BP。 10年期国债与国开债到期收益率总体震荡下行（图 8）。截至第二季度末，中债 10 年期国债和 10 年期国开 债到期收益率分别下行 11.09BP 和 7.96BP至 3.0778%和 3.4876%。 图 8：10 年期国债与国开债利率走势及两者利差（单位：%；BP） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 从国债到期收益率变化来看，图 9显示，与 2021 年第一季度末相比，2021年第二季度末各期限国债到期收 益率均呈现下移态势，短端陡峭化，而长端平缓化。值得一提的是，6月 30 日当日，7 年期和 10 年期国债收益 率出现倒挂情况，7 年期国债收益率微弱高于 10 年期国债收益率 1.7BP。再从期限利差变化来看，图 9 显示， 2021 年第二季度末 5Y-2Y 国债期限利差为 29.08BP，较上季度有所拓宽（前值为 21.99BP）；10Y-5Y 国债期限 利差为 12.62BP，较上季度末有所收窄（前值为 20.51BP）（ 图 9）。国开债方面，不同期限国开债到期收益率同 样呈现整体下移之势，尤其短端相对陡峭。5Y-2Y和 10Y-5Y 国开债期限利差均走阔，分别从 31.98BP、20.36BP 拓宽至 40.16BP、23.72BP（图 10）。 0 20 40 60 80 100 120 2.4 2.6 2.8 3.0 3.2 3.4 3.6 3.8 4.0 2020-06-01 2020-06-16 2020-07-01 2020-07-16 2020-07-31 2020-08-15 2020-08-30 2020-09-14 2020-09-29 2020-10-14 2020-10-29 2020-11-13 2020-11-28 2020-12-13 2020-12-28 2021-01-12 2021-01-27 2021-02-11 2021-02-26 2021-03-13 2021-03-28 2021-04-12 2021-04-27 2021-05-12 2021-05-27 2021-06-11 2021-06-26 利差(右轴) 中债国债到期收益率:10年 中债国开债到期收益率:10年9 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 7 月 16日 图 9：2021年第二季度末各期限中债国债到期收益率及其与第一季度末比较（单位：%） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 图 10：2021年第二季度末各期限中债国开债到期收益率及其与一季度末比较（单位：%） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 （2）部分期限地方债到期收益率小幅下行 2021 年第二季度地方债收益率总体运行较为平稳，部分期限地方债收益率有所下行（图 11）。具体来看， 与 2021 年第一季度末相比，除 30 年期地方债到期收益率上升 1BP 外，其余期限收益率皆有不同程度的小幅下 行，其中，10 年期地方债到期收益率下行幅度最大（下行 10.16BP），7 年期、15 年期地方债到期收益率下行幅 度分别为 8.44BP、1.55BP。 2.0 2.2 2.4 2.6 2.8 3.0 3.2 3.4 1年 2年 3年 5年 7年 10年 2021-03-31 2021-06-30 2.0 2.2 2.4 2.6 2.8 3.0 3.2 3.4 3.6 3.8 1年 2年 3年 5年 7年 10年 2021-06-30 2021-03-3110 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 7 月 16日 图 11：7 年期、10 年期、15年期和 30年期地方政府债利率走势（单位：%） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 综合来看， 第二季度利率债收益率整体呈回落趋势， 其主要可能是由国内生产性物价上行压力有所缓解所致。 5 月 12 日的国务院常务会议要求，“要跟踪分析国内外形势和市场变化，做好市场调节，应对大宗商品价 格过快上涨及其连带影响”； 5 月 19 日的国务院常务会议再次明确， “要做好大宗商品保供稳价工作，保持经济 平稳运行”；5 月 26 日的国务院常务会议指出，“多措并举帮助小微企业、个体工商户应对上游原材料涨价影 响”。5 月份以来，国常会连续三次“点名”大宗商品价格上涨问题。 为了贯彻落实国常会精神，5 月 23 日上午，国家发展改革委、工业和信息化部、国资委、市场监管总局、证 监会等五个部门联合召开会议，约谈了铁矿石、钢材、铜、铝等行业具有较强市场影响力的重点企业，要求有关 重点企业要树立大局意识，维护大宗商品市场价格秩序。同时，会议明确了未来有关监管部门将密切跟踪监测大 宗商品价格走势，加强大宗商品期货和现货市场联动监管。 以上国务院常务会议以及五部门约谈重点企业等举措， 或使得国内生产性物价过快上行压力有所缓解， 进而 推动了利率债收益率的回落。 2. 中外国债利差收窄趋缓，境外投资者继续增持中国债券 从国际角度来看， 2021年第二季度，中外国债利差收窄趋势逐渐放缓，并于季度末一度发生走势反转，出现 了小幅回升（图 12）。具体来看，中德、中日和中英 10 年期国债利差仍有不同幅度下行，收窄幅度最大的是中 德利差，与上季度末相比收窄了 21.35BP；中美利差则在第二季度几经起伏后基本保持稳定，小幅走阔 2.65BP至 159.53BP。 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 2020-06-01 2020-06-15 2020-06-29 2020-07-13 2020-07-27 2020-08-10 2020-08-24 2020-09-07 2020-09-21 2020-10-05 2020-10-19 2020-11-02 2020-11-16 2020-11-30 2020-12-14 2020-12-28 2021-01-11 2021-01-25 2021-02-08 2021-02-22 2021-03-08 2021-03-22 2021-04-05 2021-04-19 2021-05-03 2021-05-17 2021-05-31 2021-06-14 2021-06-28 中债地方政府债到期收益率(AAA):7年 中债地方政府债到期收益率(AAA):10年 中债地方政府债到期收益率(AAA):15年 中债地方政府债到期收益率(AAA):30年11 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 7 月 16日 图 12：10 年期中国国债和其他主要经济体国债利差走势（单位：BP） 数据来源：Wind资讯，远东资信整理 在中外国债利差不断收窄的大环境下，境外机构投资者继在第一季度末对中国债券环比减少增持后，第二 季度增持中国债券 2054.1亿元，增持力度较上季度有所减弱（图 13）。具体来看，随着中外国债利差收窄态势 放缓，境外机构投资者在 2021 年 4 月恢复增持我国利率债，新增债券持有量 558.70 亿元；5 月境外投资者增持 我国债券力度较 4 月有所上升，共计增持 836.49 亿元；6 月份，或受人民币汇率连续上升影响，境外机构投资者 增持力度有所回落，增持共计 658.97 亿元中国债券。 关于未来境外资本增持人民币债券力度，有以下几个方面值得关注。一是随着“德尔塔”毒株出现并蔓延全 球，多国疫情出现反弹，未来疫苗接种效果的不确定性给各主要经济体增加了不少疫情防控方面的挑战。中国较 快的疫苗接种进度和疫情防控措施为国内基本面提供了有效支撑，人民币资产的避险资产属性在全球新冠疫情 大环境下越发凸显，为外资增持境内债券提供有力保障。二是当前中美国债利差收窄趋势放缓，但随着美联储提 前收紧货币政策的预期不断升温，未来可能推升美债收益率，继续缩小中美国债利差优势。三是人民币在 6 月持 续贬值。 综合来看，未来中美利差、汇率波动等因素可能会对境外机构增持人民币债券力度产生负面影响，但外资增 持中国债券的总体趋势大概率还会持续。 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2020-06-01 2020-06-15 2020-06-29 2020-07-13 2020-07-27 2020-08-10 2020-08-24 2020-09-07 2020-09-21 2020-10-05 2020-10-19 2020-11-02 2020-11-16 2020-11-30 2020-12-14 2020-12-28 2021-01-11 2021-01-25 2021-02-08 2021-02-22 2021-03-08 2021-03-22 2021-04-05 2021-04-19 2021-05-03 2021-05-17 2021-05-31 2021-06-14 2021-06-28 中德利差 中日利差 中美利差 中英利差12 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 7 月 16日 图 13：境外机构持有我国债券总量及新增量（单位：亿元） 数据来源：上清所、中债登，远东资信整理 三、债券运行总结及后市运行展望 货币市场方面，2021 年第二季度货币市场流动性呈边际宽松趋势，关键货币资金价格于季度末小幅冲高。 央行决定于 7 月 15 日下调金融机构存款准备金率 0.5 个百分点。此次“降准”可能不会对银行体系流动性总量 产生重大影响，可以理解为货币政策回归常态化后的常规操作。展望未来，货币政策的“稳健”主基调预计不会改 变，或将体现“灵活精准”“合理适度”“防范风险”“不搞大水漫灌”等原则，货币政策收紧预期有限，预计 未来短期资金价格继续大幅上行可能性较小，其或将维持震荡运行。 利率债市场方面，从一级市场来看， 2021 年第二季度，国债及政策性银行债发行量有所减少，但净融资额较 上季度增长，共实现净融资 8040.47亿元；随着新增地方政府债务限额下达，地方政府债券发行平稳放量，发行 量和净融资较上季度均大幅增加， 共实现净融资 13796.72 亿元， 但专项债发行进度明显滞后于前两年同期水平。 从二级市场来看，第二季度国内利率债成交活跃度下降，国债与国开债收益率震荡下行。5 月份以来，国常会连 续三次“点名”大宗商品价格上涨问题，五部门联合约谈大宗商品相关重点企业，或使得国内生产性物价过快上 行压力有所缓解，进而推动了利率债收益率的回落。中外国债利差收窄趋势放缓，中美 10 年期国债利差为 159.53BP；境外机构投资者增持我国利率债 2054.1 亿元，增持力度较上季度有所减弱。 展望未来，国内利率债市场运行有以下几点因素值得关注：一是“德尔塔”毒株在世界范围内蔓延，多国疫 情反弹，中国疫情防控仍面临境外输入的威胁。二是国内货币政策收紧的预期有限，“降准”对利率债市场的影 响有限。三是关注生产性物价上行压力是否已经见顶。四是新增地方债发行进度明显滞后，未来地方债发行节奏 或将区别于往年。五是关注美联储未来是否会大幅缩减宽松货币政策，进而推升美债收益率。预计未来中国债券 收益率大概率仍将保持相对优势，外资增持中国债券的总体趋势还会持续。 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 5,000 18,000 23,000 28,000 33,000 38,000 43,000 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 境外机构新增债券持有量（右轴13 / 13 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究债市运行 2021年 7 月 16日 【作者简介】 陈浩川，北京化工大学材料科学与工程硕士，研究部研究员； 简奖平，CIIA，对外经济贸易大学金融学院硕士、清华大学软件学院硕士，研究部总经理、研究员； 卢胜娇，对外经济贸易大学政治经济学硕士，研究部助理研究员（实习生）； 李云霞，中央财经大学金融硕士，研究部助理研究员（实习生）。 【关于远东】 远东资信评估有限公司（简称“远东资信”）成立于 1988 年 2 月 15 日，是中国第一家社会化专业资信评估公司。作 为中国评级行业的开创者和拓荒人，曾多次参与中国人民银 行、证监会和发改委等部门的监管文件起草工作，开辟了信 用评级领域多个第一和多项创新业务。 站在新的历史起点上，远东资信充分发挥深耕行业 30 余年的丰富经验，以准确揭示信用风险、发挥评级对金融市 场的预警功能为己任，秉承“独立、客观、公正”的评级原则 和“创新、专业、责任”的核心价值观，着力打造国内一流、 国际知名的信用服务平台。 远东资信评估有限公司 网址： 北京总部 地址：北京市东城区东直门南大街 11 号中汇广场 B 座 11 层 电话：010-57277666 上海总部 地址：上海市杨浦区大连路 990 号海上海新城 9 层 电话：021-61428000 【免责声明】 本报告由远东资信提供。报告引用的相关资料均为已公开信息，远东资信进行了合理审慎的核查，但 不应视为远东资信对引用资料的真实性及完整性提供了保证。 远东资信对报告内容保持客观中立态度。报告中的任何表述，均应严格从经济学意义上去理解，并不 含有任何道德偏见、政治偏见或其他偏见，远东资信对任何基于这些偏见角度理解所可能引起的后果不承 担任何责任。报告内容仅供读者参考，但并不构成投资建议。 本报告版权归远东资信所有，未经许可，任何机构或个人不得以任何形式进行修改、复制、销售和发 表。如需转载或引用，需注明出处，且不得篡改或歪曲。 我司对于本声明条款具有修改和最终解释权
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