2021年中国平安研究企业报告：改革初见曙光长期价值可期.pdf

1 2021 LeadLeo 报告提供的任何内容（包括但不限于数据、文字、图表、图像 等）均系头豹研究院独有的高度机密性文件（在报告中另行标 明出处者除外）。未经头豹研究院事先书面许可，任何人不得 以任何方式擅自复制、再造、传播、出版、引用、改编、汇编 本报告内容，若有违反上述约定的行为发生，头豹研究院保留 采取法律措施，追究相关人员责任的权利。头豹研究院开展的 所有商业活动均使用“头豹研究院”或“头豹 ”的商号、商标，头豹 研究院无任何前述名称之外的其他分支机构，也未授权或聘用 其他任何第三方代表头豹研究院开展商业活动。 报告主要作者：张寒 2021/04 报告标签：寿险、中国平安、新华保险、友邦保险 2021年中国平安研究企业报告：改革初见曙光，长期 价值可期 2021 Ping An Insurance Enterprise Report 2021年中国平安研究企業報告2021 LeadLeo 行业峰会策划、奖项评选、行业 白皮书等服务 头豹研究院简介 头豹是国内领先的原创行企研究内容平台和新型企业服务提供商。围绕“协助企业加速资本价值的挖掘、提升、传播”这一核心目标，头豹打 造了一系列产品及解决方案，包括：数据库服务、行企研报服务、微估值及微尽调自动化产品、财务顾问服务、PR及IR服务，以及其他企业 为基础，利用大数据、区块链和人工智能等技术，围绕产业焦点、热点问题，基于丰富案例和海量数据，通过开放合作的增长咨询服务 等 头豹致力于以优质商业资源共享研究平台，汇集各界智慧，推动产业健康、有序、可持续发展 300+ 50万+ 合作专家 2万+ 注册机构用户 公司目标客户群体 覆盖率高，PE/VC、 投行覆盖率达80% 资深分析师 和研究员 5,000+ 细分行业 深入研究 原创内容 100万+ 行研数据元素 企业服务 为企业提供定制化报告服务、管理 咨询、战略调整等服务 提供行业分析师外派驻场服务，平台数据库、 报告库及内部研究团队提供技术支持服务 地方产业规划，园区企业孵化服务 云研究院服务 行业排名、展会宣传 园区规划、产业规划 四大核心服务2021 LeadLeo 1、头豹科技创新网()：PC端阅读全行业、千本研报 2、头豹小程序：微信小程序搜索“头豹”、手机扫上方二维码阅读研报 图说 表说 专家说 数说 3、行业精英交流分享群：邀请制，请添加右下侧头豹研究院分析师微信 详情咨询 研报阅读渠道 扫一扫 实名认证行业专家身份4 1. 寿险改革后，个险代理人渠道占比持续下滑，引致平安 市占率下滑 2. 寿险改革后，13个月继续率加速下滑 概要 优质的代理人渠道所提供的差异化服务是抢占市场份额的主要抓手， 因此，当个险代理人渠道下滑，平安市占率随之下滑 代理人规模粗放式增长期，代理人入职后，一般自买一份保险，再促 使身边亲戚好友购买，自买即称为“自保件”，自平安于2019开始重点 实施改革，代理人数量在2018-2020三年间自140万跌至102万。因此， 代理人离巢或是保单继续率持续下跌的直接原因之一 3. 结构化转型已见曙光，但吸收高质量人才的困难仍不可小觑， 需保持谨慎乐观 中国平安结构化转型已初见曙光，自改革以来，中产及大众客户占比 持续萎缩，富裕客户占比逐渐扩大，富裕客户收入贡献遥遥领先，富 裕客户人均合同数是大众的两倍。通过结构化转型提升富裕客户占比 从而提升收入的方式已见成效，但考虑到金字塔式的利益分配模式未 因客户结构改变而发生变化，中国平安仍需通过转化代理人的社会资 源到集团的方式获利，吸收高质量人才的困难不可小觑，需保持谨慎 乐观 保险代理人不再扩张的战略背 景下，中国平安的保费增长看 什么？ 中国平安是一个庞大的综合金融集团，业务虽广泛，但寿险仍是 其最核心且最具成长性的业务。代理人渠道是寿险业务中价值率 最高的渠道，同时是最重要的流量入口，平安于2019年起升级优 才计划，推动寿险代理人精英式转型，提升优质代理人占比，从 而提升业务价值，伴随而来的是当年清退低效代理人达24万人。 过去，平安依靠人海战术快速渗透市场获得巨大成功，现在主动 清退低产能代理人，内含价值、新业务价值随即下滑，2020年， 受疫情干扰，改革尚未见成效，改革正经历阵痛期。以质代量的 策略具备长期成长空间，但平安推动结构优化转型困难亦不可小 觑，需保持谨慎乐观5 2021 LeadLeo 目录 CONTENTS 名词解释 - 8 中国平安企业综述 - 9 中国平安发展历程 - 10 中国平安金融+科技生态链 - 11 中国平安业务简述 - 12 中国平安商业模式分析 - 13 企业价值分析 - 17 内含价值 - 18 新业务价值 - 19 行业增长空间 - 21 规模测算 - 22 分销渠道 - 24 寿险分销渠道 - 25 渠道改革 - 28 代理人改革 - 27 未来展望 - 33 方法论 - 35 法律声明 - 376 2021 LeadLeo 目录 CONTENTS Terms - 8 Ping An Insurance Company Overview - 9 Development Stage - 10 Business Pattern - 10 Business Layout - 10 Ping An Insurance Business Model Analysis - 12 Ping An Insurance Enterprise Value analysis - 13 Embedded Value - 18 New Business Value - 19 Industry Growth Potential - 20 Market Size - 21 Distribution Channel - 24 Distribution Channel Reform - 27 Insurance Agent Reform - 28 Future Perspective - 33 Methodology - 35 Legal Statement - 377 2021 LeadLeo 图表1：中国平安发展历程 - 10 图表2：中国平安金融+科技生态链 - 11 图表3：中国平安业务版图 - 12 图表4：中国平安各业务板块营收、净利润占比 - 12 图表5：中国平安寿险商业模式 - 14 图表6：寿险及健康险业务利润表 - 15 图表7：寿险及健康险业务运营利润表 - 16 图表8：寿险公司内含价值解析 - 18 图表9：同业寿险新单、代理人规模、代理人人均产能增速，2020年 - 19 图表10：中国平安新业务类别保费规模增速，2019-2020年 - 19 图表11：新业务价值率（按产品划分），2020年 - 20 图表12：新业务价值率（按渠道划分），2020年 - 20 图表13：人均可支配收入支付在保费上的比例 - 22 图表14：寿险密度，2019年 - 22 图表15：寿险深度，2019年 - 22 图表16：中国寿险及健康险市场规模，2016-2025年预测 - 23 图表17：保险公司渠道类别 - 23 图表18：新业务价值渠道保费贡献，2019年 - 25 图表19：新业务价值渠道保费贡献，2020年 - 26 图表20：中国平安市占率变化，2020年 - 26 图表21：金字塔利益分配结构 - 27 图表22：中国平安渠道改革战略 - 28 图表23：中国平安代理人渠道险种品类结构，2016-2020年 - 30 图表24：中国平安价值率变化，2016-2020年 - 31 图表25：中国平安13个月继续率，2018-2020年 - 32 图表26：中国平安寿险代理人数量，2018-2020年 - 32 图表27：中国平安客户客均合同数，2018-2020年 - 34 图表28：中国平安客户数占比变化，2018-2020年 - 34 图表29：中国平安客户数增速，2019-2020年 - 34 图表30：中国平安客户收入贡献变化，2018-2020年 - 34 图表目录 List of Figures and Tables8 2021 LeadLeo 保险深度：保险深度是指一国(地区)的全部保费收入与该国(地区)的GDP总额的比率,它是衡量一国(地区)保险市场发展程度和潜力的指标之一。 保险密度：保险密度指按限定的统计区域内常住人口平均保险费的数额。它标志着该地区保险业务的发展程度，也反映了该地区经济发展的状况与人们保险意识的强弱。 剩余边际：指保险合同初始确认的时候，不得确认的首日利得，但是却需要确认首日损失，首日损失不属于剩余边际范畴。不得确认的首日利得将以补提剩余边际的形 式形成准备金的一部分。 内含价值：内含价值(Embedded Value)是保险业独有的概念，其作用与许多大型企业采用的经济附加值(Economic Value Added)大同小异，指在充分考虑总体风险的情况 下，分配给适用业务的资产所产生的股东现金流的现值。 继续率：保险行业指标，意同“续保率”，一般用于统计分析寿险或者产险（多为寿险）保单继续有效的比率，包括件数继续率、保费继续率和保额继续率，被视为对保 险公司持续经营能力的表达。 名词解释9 01 企业综述 中国平安涵盖了所有金融服务场景，相互协同， 促成金融体系内资本良性运转，客户良性迁徙， 科技赋能生态，生态赋能金融的生态圈优势 近年来，平安不断强调其“金融+科技”定位，但 以业务占比来看，主业仍然以保险为主，最核 心的仍然是寿险业务章节1.1 企业综述 （1/3） 中国平安以保险起家，逐步布局全金融生态圈，打造综合金融集团，后涉足科技领域，利用科 技反哺主业，为主业赋能，打造金融、医疗、汽车、智慧城市生态圈 来源：公司官网，公司公告， 头豹研究院编辑整理 时间 19882002 20032011 2012至今 发展特征 专注保险、引进外资、壮大资本实力及规模 证券、信托、保险、银行业务全面开展， 进一步完善综合金融服务体系 布局人工智能、区块链、云、大数据等核心技 术，赋能生态圈 重大事件 1988年在深圳成立 1992年起迈向全中国 1994年引进外资摩根斯坦利和高盛两家外资 股东，成为中国首家引进外资的金融机构 1995年成立平安证券 1996年布局信托业务 1996年通过收购中国工商银行珠三角洲金融 信托联合公司，更名为“平安信托” 2002年汇丰入股平安，成为中国平安单一最 大股东 2003年中国平安保险集团正式成立，成 为中国金融业综合化经营的试点企业； 2004年中国平安集团在香港整体上市， 成为当年度香港最大宗的首次公开招股， 壮大了公司的资本实力 2007年中国平安在上海证券交易所挂牌 上市，创下当时全球最大的保险公司 IPO 2011年，中国平安成为深圳发展银行的 控股股东，之后深发展吸收合并原平安 银行，并更名为平安银行，建立起了全 国性的银行业务布局 2012年平安开始布局科技业务 2016年平安寿险规模保费超过3,000亿元，新 契约保费突破千亿元 2017年平安市值突破万亿人民币，创历史新 高，位居全球保险集团第一，全球金融集团 前十，品牌价值在多个国际评级中位居全球 保险业首位 2019年金融壹账通上市，成为中国平安孵化 的第一家在美上市公司 起步阶段 扩张阶段 科技赋能 中国平安发展历程，1988-2020年来源：公司公告，头豹研究院编辑整理 中国平安涵盖了所有金融服务场景，相互协同，促成金融体系内资本良性运转，客户良性迁徙， 科技赋能生态，生态赋能金融的生态圈优势 中国平安金融+科技生态链 头豹洞察 章节1.1 企业综述 （2/3） 中国平安已实现全金融服 务场景覆盖，具备建设生 态圈优势：中国平安大而 全的金融生态链，涵盖了 所有金融服务场景，相互 协同，促成金融体系内资 本良性运转，并通过体系 内各公司间的业务协同促 进客户的迁徙，充分挖掘 客户价值，同时利用保险 业丰富的用户数据、用户 画像、场景孵化其科技业 务，再利用科技赋能反哺 金融主业，提升客户体验 赋能 客户迁徙，每年新增金融客户中约15%至20%是来自医疗健康生态圈的客户 金融 生态 科技 保险 资管 银行 利用个人与机构客户流量、 数据、场景对其孵化 医疗 汽车 智慧城市 赋能 利用个人与机构客户流量、 数据、场景对其孵化 云计算 大数据 人工智能 区块链 赋能章节1.1 企业综述 （3/3） 来源：公司公告，头豹研究院编辑整理 59.5% 20.3% 12.1% 0.4% 1.3% 4.0% 2.3% 55.6% 11.0% 18.9% 2.3% 2.1% 5.4% 4.6% 寿险 产险 银行 信托 证券 资管 科技 营业收入 净利润 中国平安业务版图，2020年 近年来，平安不断强调其“金融+科技”定位，但以业务占比来看，主业仍然以保险为主，最核 心的仍然是寿险业务 中国平安各业务板块营收、净利润占比，2020年 中国平安 银 行 平 安 银 行 保 险 平 安 寿 险 平 安 产 险 投资 平 安 信 托 平 安 证 券 平 安 资 产 管 理 平 安 不 动 产 平 安 基 金 管 理 平 安 融 资 租 赁 科技 陆 金 所 平 安 普 惠 平 安 健 康 医 疗 金 融 壹 账 通 平 安 科 技 平 安 医 疗 健 康 管 理 平 安 金 服 平 安 智 慧 城 市 平 安 城 科 单位：百分比 寿险仍是中国平 安的核心业务， 以营收和净利润 的占比的角度来 看，营收和利润 占比都接近总业 务的60%，且是最 具成长性的业务， 除科技外，产险、 银行、信托、证 券、资管等金融 属性业务都受制 于利率周期波动， 更具周期性 中国平安成立于1988年， 公司通过多渠道分销网络， 以统一的品牌，借助旗下 平安寿险、平安产险、平 安养老险、平安健康险、 平安银行、平安信托、平 安证券、平安资产管理及 平安融资租赁等公司经营 保险、银行、资产管理三 大核心金融业务，借助陆 金所控股、平安好医生、 金融壹账通、平安医保科 技、汽车之家等公司经营 金融科技与医疗科技业务， 构建了“金融服务、医疗 健康、汽车服务、智慧城 市”几大生态圈13 02 商业模式分析 保险公司的利润来源主要包括保费收入和投资 收益，费用主要包括理赔支出和费用支出，形 成的利润三差：利差、死差和费差 寿险公司利润结构与传统企业不同，剩余边际 是保单未来年度利润的现值，逐年摊销至当年 的利润表，是会计利润的核心来源保险公司以自身信用和资本充足率做背 书，以签署保险合同的方式收取保费， 当保险合同约定的事件发生时，保险公 司给予保户赔偿，保险公司通过对合同 中约定事件发生的概率进行严密的精算 统计，以保费收入覆盖赔偿支出的方式 获取盈利 保险公司收到保费后，会利用保费收入 进行资产配置，投资各类资产获取投资 收益。其中实际投资收益率超出精算定 价中的预订利率（承诺给消费者的回报 率）则为利差，实际赔付额低于定价模 型中的预期赔付额则为死差，实际费用 低于预期费用则为费差 章节2.1 寿险商业模式 （1/3） 保险公司的利润来源主要包括保费收入和投资收益，费用主要包括理赔支出和费用支出，形成 的利润三差：利差、死差和费差 头豹洞察 来源：公司公告，头豹研究院编辑整理 中国平安寿险商业模式 实际赔付额预期投资收益 利差 费差 实际费用预期费用 支付保费 提供保障 精算定价 保单利息成本 预期死亡/疾 病赔付额 预期费用 投资收益率 理赔支出 费用支出 总利润 实际成本 通过精算定价确定保费价格 渠道占82.1% 渠道占3.7% 渠道占9.9% 支 付 理 赔 支 付 佣 金来源：保险公司经营分析郭振华著，公司公告，头豹研究院编辑整理 中国平安的利润来源为：保费收入-理赔支出-费用支出+ 投资收益=净利润，通过中国平安寿险及健康险业务利润 表拆分可以看出，中国平安2020年相较2019年净利润下滑 的主因是保费收入下滑和理赔支出上升，皆因疫情所致， 当盈利来源中的费差和死差占比下降，寿险公司的盈利则 需依赖利差，2020年中国平安赔款及保户利益、保险业务 佣金、业务及管理费支出和其他支出占规模保费收入的 96.1%。因此，在没有投资收益的情况下，保险公司利润空 间小，利差空间则具备周期性特征，为避免波动性及亏损， 险企需提升费差和死差收益。然而提升死差、费差的方式 和难点如下： 1. 多做保障性业务，因保障型业务费差+死差占比更大，减少 投资性业务，可降低保险公司的风险成本率，降低承保亏 损（难点：由于销售保障性业务的难度投资性业务而使得 该策略仅能依靠强大的个险代理人队伍实现） 2. 减少支付客户的利息（难点：低收益会降低产品吸引力， 迫使客户转而选择其他产品） 3. 降低佣金支出（难点：会降低销售人员的工作动力从而影 响保费收入） 章节2.1 寿险商业模式 （2/3） 2020相较2019净利润下滑的主因是保费收入下滑和理赔支出上升，皆因疫情所致，在没有投资 收益的情况下，保险公司利润空间小，需提升死差和费差占比 头豹洞察 寿险及健康险业务利润表 2019 2020 规模保费 611,637 599,432 减 ：未通过重大保险风险测试的规模保费 -3,543 -3,144 减 ：万能、投连产品分拆至保费存款的部分 -84,422 -84,801 原保险保费收入 523,672 511,487 分保费收入 3,139 3,026 保险业务收入 526,811 514,513 已赚保费 517,140 504,326 赔款及保户利益 -445,775 -461,753 保险业务佣金支出 -80,034 -65,156 业务及管理费支出 -54,787 -49,419 总投资收益 174,682 182,530 其他收支净额 -2,428 -3,394 税前利润 108,798 107,134 所得税 -5,061 -11,062 净利润 103,737 96,072 单位：百万元 保费收入 理赔支出 费用支出 投资收益 中国平安寿险及健康险业务利润表，2019-2020年来源：公司公告，头豹研究院编辑整理 章节2.1 寿险商业模式 （3/3） 寿险公司利润结构与传统企业不同，剩余边际是保单未来年度利润的现值，逐年摊销至当年的 利润表，是会计利润的核心来源 头豹洞察 单位： 百万元 中国平安寿险及健康险业务营运利润表，2019-2020年 寿险及健康险业务营运利润表（利源分析） 2019 2020 剩余边际摊销 74,454 81,583 净资产投资收益 11,738 13,170 息差收入 3,947 4,565 营运偏差及其他 10,406 4,607 税前营运利润合计 100,545 103,925 所得税 -11,595 -10,260 税前营运利润合计 88,950 93,666 短期投资波动 19,354 10,308 折现率变动影响 -13,164 -7,902 管理层认为不属于日常营运收支而 剔除的一次性重大项目及其他 8,597 净利润 103,737 96,072 营运利润来源=剩余边际的摊销+净资产投资收益 +息差收入+营运偏差-所得税，剩余边际是公司所 有年度利润的贴现值=公司所有年度保费的贴现值 -保单所有年度费用及理赔支出的贴现值，剩余边 际基于审慎性原则，不能在首日一次性体现在报表 中，必须逐年以摊销的方式释放至利润表，是会计 利润的核心来源，摊销稳定且不受资本市场波动影 响 内含价值才能真实反应寿险公司的价值，寿险公司 的利润因存在滞后性，寿险公司卖出保单后需精算 计提寿险责任准备金，并支付渠道佣金，故成本前 置，收入则采用多期缴纳，在保单期内逐年释放利 润，且由于盈利主要依赖利差，每一年的利差都与 当年的宏观投资环境息息相关，故存在极大的波动 性，当年净利润无法体现其价值。正因寿险业务的 收入与支出不同期，使得盈利滞后，无法以P/E估 值法评估其价值；保险虽属金融业，但其资产并不 以公允价值和清算成本计价，而是来自于保单有效 价值的折现，净资产亦无法体现其价值，无法以 P/B估值法评估其价值 寿险及健康险业务剩余边际变动分析 2019 2020 寿险及健康险业务期初剩余 边际 786,633 918,416 新业务贡献 155,684 88,571 预期利息增长 33,811 36,319 剩余边际摊销 -74,454 -81,583 脱退差异及其他 16,742 -1,539 寿险及健康险业务期末剩余 边际 918,416 960,184 保费现值 剩余边际 费用及理赔支出 现值 中国平安剩余边际拆解分析，2019-2020年17 03 内含价值的增长主要通过净资产的增长和有 效业务价值的增长实现，新业务价值代表着 险企新增的利润，决定了内含价值的成长性 新业务价值降低是因为代理人规模和人均产 能增速同时下滑，对比同业发现新华和人寿 均实现新单正增长，主要源于新华代理人规 模保持增长，而人寿则通过提高人均产能实 现新单增长 企业价值分析来源：公司公告，头豹研究院编辑整理 章节3.1 内含价值 头豹洞察 寿险公司评估价值 内含价值 调整后净资产 投资收益率增长 有效业务价值 剩余边际摊销 新业务价值 新单保费规模增长 代理人数增长 人均产能提升 新业务价值率增长 产品结构改善 保单继续率增长 内含价值的增长通过净资产的增长和有效业务 价值的增长实现，其中净资产的增长变动主要 依靠每年投资收益率的增长；有效业务价值是 指现有保单未来利润的现值，其增长主要分为 两部分：（1）外部增长：一年的新业务价值 加入进来变成了有效业务增长，新业务会逐步 转换为内含价值；（2） 内部增长：当年剩余 边际摊销释放利润 新业务价值决定了内含价值的成长性，近几年， 平安的寿险业务中的新业务价值增速与内含价 值增速持续下滑，呈现令人担忧的走势，成长 性放缓与中国平安2019年主导的寿险改革息息 相关，内含价值=调整后净资产+有效业务价值， 有效业务价值增长=新业务价值的增长，新业 务价值增长=新单规模增长*新业务价值率增长， 寿险改革导致新单规模和新业务价值率同时下 滑，从而进一步导致内含价值增速下滑 中国平安内含价值解析 32. 6% 7. 3% 5. 1% -34. 7% 37. 8% 23. 5% 23. 5% 8. 9% 2017 2018 2019 2020 新业务价值(VNB) 增速 内含价值(EV) 增速 单位：百分比 中国平安内含价值及新业务价值增速，2017-2020年 内含价值的增长主要通过净资产的增长和有效业务价值的增长实现，新业务价值代表着险企新 增的利润，决定了内含价值的成长性 新业务价值增长决 定内含价值增长 新业务价值增长来自新单保费规模提升和新业务价值率的提升 新单保费规模增长来自代理 人数增长和人均产能提升 新业务价值率增长来自产品 结构改善和保单继续率增长 内含价值的增长通过净资产增 长+有效业务价值增长来实现 每年投资收 益率增长 当年剩余边际摊销来源：公司公告，国盛证券，头豹研究院编辑整理 章节3.2 新业务价值 （1/2） 新业务价值降低是因为代理人规模增速和人均产能增速同时下滑，对比同业发现新华和人寿均 实现新单正增长，主要源于新华代理人保持增长，而人寿则通过提高人均产能实现新单增长 头豹洞察 中国平安新单规模于2020年下滑 10.5%。分类别来看，个人新业务 保费规模下滑14.3%，团体新单规 模增速为15.3%，团体业务表现优 异，平安“1+N”服务模式的战略效 果显著。分渠道来看，代理人渠 道下滑20.2%，银保渠道增长41.5%， 银保渠道的再次崛起证明了当宏 观环境转差时，平安的金融生态 所发挥的协同效用；电销、互联 网渠道增长2.5%。代理人渠道保费 规模增速下滑是由于代理人规模 增速及代理人人均产能增速下滑 所致，平安2020年代理人规模下 滑12.3%，代理人月人均产能规模 下滑25.8%。同业比较来看，新单 增速最高的新华保险和人寿，新 华是由于代理人规模增长，但人 均产能增速下滑。人寿则通过提 高人均产能实现高新单增速 中国平安新业务各渠道保费规模增速，2019-2020年 -20.2% 41.5% 2.5% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 代理人渠道 银保渠道 电销、互联网及其他 2019 2020 增速 -14.3% 15.3% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 180,000 个人新业务 团体新业务 2019 2020 增速 中国平安新业务类别保费规模增速，2019-2020年 单位：百万元 单位：百分比 同业寿险新单、代理人规模、代理人人均产能增速，2020年 中国平安 人保 新华保险 太保 人寿 新单增速 -10.5% -24.1% 44.1% -18.4% 7.0% 代理人规模增速 -12.3% 5.9% 19.5% -5.2% -14.6% 代理人人均产能（月） -25.8% 19.8% -26.9% -23.5% 12.8% 单位：百万元来源：公司公告，头豹研究院编辑整理 要提升新业务价值，需保持保费规模的增长和 新业务价值率的增长，规模增长靠保险代理人 人数的增长或人均产能的提升。价值率方面， （1）按产品划分：长期保障型业务价值率最 高，长交保障混合型短交混合型短期险； （2）按渠道划分，代理人渠道价值率最高。 因为代理人渠道更适合销售复杂的长期保障型 的保单，此类保单结构复杂，需要优质代理人 与客户做更充分的双向沟通，推销出更匹配了 客户保障需求的保单。银保渠道一般销售理财 型保单，虽然获客面广，获取保费相对容易， 保费收入的规模很大，但竞争大、价值率低、 盈利能力差，电销、互联网渠道因渠道特性无 法深入传递信息，所以销售的产品更为标准化， 价值率亦较低。要提升保单价值率从而提升新 业务价值，需依赖代理人渠道增长。平安坚持 “有质量的人力发展策略”升级代理人，试图以 质代量推动高价值率产品的销量增长 章节3.2 新业务价值 （2/2） 中国平安新业务价值率（按产品划分），2020年 中国平安新业务价值率（按渠道划分），2020年 96.0% 55.6% 18.8% 67.2% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 长期保障型 长交保障储蓄混合型 短交保障储蓄混合型 短期险 头豹洞察 单位：百分比 单位：百分比 价值率方面，长期保障型业务价值率最高，长交保障混合型短交混合型短期险。按渠道 划分则代理人渠道价值率最高，因为代理人渠道更适合销售复杂的长期保障型的保单 54.9% 27.4% 17.7% 1.8% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 代理人渠道 电销、互联网及其他渠道 银保渠道 团险21 04 行业增长空间 当人均可支配收入提高时，在保费上的花费也会 相应提高，对比与中国人口结构更相似的日本， 中国的寿险密度及深度还有很大的成长空间 因中国人均GDP增速较快，且出现了重疾年轻化， 社会老龄化等特征都将促进寿险深度的提升，中 国要达到日本的寿险深度预计仅需要15年来源：中国政府网，CEIC，瑞再保险研究院、头豹研究院编辑整理 章节4.1 寿险行业空间 （1/2） 当人均可支配收入提高时，在保费上的花费也会相应提高，对比与中国人口结构更相似的日本， 中国的寿险密度及深度还有很大的成长空间 单位：元 230 1,822 1,915 2,691 3,844 363 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 2.3% 2.9% 5.8% 6.0% 6.7% 3.2% 0% 2% 4% 6% 8% 头豹洞察 当人均可支配收入提高时候，支付在保费 上的额度会相应增加，寿险密度和寿险深 度两个指标一般用来对比与发达国家之间 的差距来判断本国的寿险行业空间，寿险 密度是指人均寿险保费，寿险深度是指寿 险保费占GDP的比例，中国的寿险密度仅为 230美元，几乎是其他国家的1/10。通过对 比寿险深度，发现美国的寿险深度并不高， 反而低于人均GDP更低的韩国，经调查发现， 美国的Medicare医保系统仅针对老年人和 部分慢性疾病提供医疗保障服务，因此美 国需要额外的商业保险做补充，寿险深度 不足，中国寿险与美国寿险的模式存在差 异，故不具备可比性 日本和中国的社保体系更为相似，且日本 人口结构更为类似，因此选取日本寿险深 度做对标，测算中国寿险规模的未来增长 空间（详见下一页） 8.1% 8.4% 9.2% 10.7% 11.7% 11.2% 11.5% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 34,000 36,000 38,000 40,000 42,000 44,000 46,000 48,000 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 人均可支配收入 人均可支配收入支 付在 保险 费的 比例 单位：百分比 中国人均可支配收入支付在保费上的比例，2013-2019年 全球寿险密度，2019年 全球寿险深度，2019年 单位：美元 单位：百分比来源：WIND，兴业证券，头豹研究院编辑整理 寿险及健康险规模提升空间主要看寿险深度的 空间，中国2019年的寿险深度为2.3%，对标日 本2019年的寿险深度为6.7%，因人均可支出收 入与人均GDP相关性较高，因此推出，当人均 GDP提升时，寿险深度会相应提升。中国2019 年的人均GDP为10,260美元，日本1983年的人 均GDP为10,425，相当于中国2019年的水平。 因中国经济增速较快，以及出现了重疾年轻化， 社会老龄化等特征都将促进寿险深度的提升， 中国要达到日本的寿险深度预计仅需要15年 寿险深度=寿险保费/GDP，则寿险深度*GDP= 寿险保费规模，由此推算出2025年寿险保费规 模为51,682.3亿元 章节4.1 寿险行业空间 （2/2） 因中国人均GDP增速较快，且出现了重疾年轻化，社会老龄化等特征都将促进寿险深度的提升， 中国要达到日本的寿险深度预计仅需要15年 中国寿险及健康险市场规模（按保费收入计），2016-2025年预测 头豹洞察 单位： 亿元 CAGR ：8.2% CAGR ：8.4% 21,484.7 25,845.0 26,171.0 29,820.0 32,154.6 36,060.1 39,965.7 43,871.2 47,776.7 51,682.3 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E e82bb95b57524 05 分销渠道 价值率最高的长期保障型产品主要通过代理人 渠道售出，银保和电销、互联网渠道售卖的产 品大多为标准化较高的低附加值产品 个险代理人渠道作为平安市场份额的主要抓手， 寿险改革后，个险代理人渠道占比持续下滑， 引发平安市占率下滑来源：公司公告，头豹研究院编辑整理 章节5.1 寿险分销渠道 (1/2) 头豹洞察 中国平安渠道类别，2019-2020年 以2020年渠道占比来看，代理人渠道占比 最高，主要销售价值率最高的长保类产品， 是寿险渠道中价值最高的，对比2019年， 2020年代理人渠道占比微幅下滑，银保、 互联网、中介平台占比相应上升 价值率最高的长期保障型产品主要通过代 理人渠道售出，原因是代理人渠道能通过 与客户的充分沟通，挖掘客户需求，推荐 客户价值率较高的产品 银保和电销、互联网渠道售卖的产品大多 为标准化较高的低附加值产品，因服务缺 乏，无法加强与客户之间的关系，深度挖 掘客户价值 中介平台作为客户代表，站在客户角度挑 选性价比最高的产品，会倒逼险企在产品 性价比上做竞争，导致差异化缩小 价值率最高的长期保障型产品主要通过代理人渠道售出，银保和电销、互联网渠道售卖的产品 大多为标准化较高的低附加值产品 渠道类别 定义 产品 渠道占比 （2019） 渠道占比 （2020） 代理人 代表公司直接与客户沟通，自主决 定如何宣传产品，适合挖掘客户的 深度保障需求 长期寿险、长期健康险、 长期年金 84.1% 82.1% 银保 销售人员无足够时间和知识储备为 客户讲解复杂的产品； 客户多以理财需求为主 理财险、重疾、保障险 3.0% 3.7% 电销、互联网 互联网渠道可触达更多依赖互联网 的客户，由于无法直面客户沟通产 品的复杂性，互联网保险产品标准 化程度较高，多为基础保障类产品 基础款各类险种、短期 险占主流 9.2% 9.9% 中介平台 代表客户选择高性价比产品 全产品类 3.7% 4.3% 渠道占比下滑 渠道占比上升来源：公司公告，头豹研究院编辑整理 章节5.1 寿险分销渠道 (2/2) 个险代理人渠道作为平安市场份额的主要抓手，寿险改革后，个险代理人渠道占比持续下滑， 引致平安市占率下滑 86.6% 8.5% 3.2% 代理人渠道 电销、互联网渠道 银保渠道 中国平安新业务价值渠道保费贡献，2019年 单位：百分比 24,282 30,904 36,577 38,013 42,600 45,300 3,860 4,695 6,050 7,191 7,946 7,973 15.9% 15.2% 16.5% 18.9% 18.7% 17.6% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,000 50,000 2015 2016 2017 2018 2019 2020 全国保费收入 中国平安保费 中国平安市占率 中国平安市占率变化，2015-2020年 头豹洞察 优质的代理人渠道所提供的 差异化服务是抢占市场份额 的主要抓手，因寿险产品设 计易模仿，差异化不大，尤 其在互联网及银保渠道端竞 争较大的情况下，如无法深 度挖掘客户的需求，并匹配 客户相应的产品，则只能通 过拼性价比获胜，这将进一 步迫使产品趋于同质化，所 以个险代理人渠道才是市场 份额的主要抓手。对比美国 保险市场可发现，中介经纪 人渠道占比更高的市场中， 经纪人为了客户利益会选择 最高性价比产品，而无差异 化产品引发竞争将导致市场 越来越分散。因此，当个险 渠道下滑，平安市占率随之 下滑 89.81% 5.58% 1.57% 代理人渠道 电销、互联网渠道 银保渠道 单位：亿元 单位：百分比 中国平安新业务价值渠道保费贡献，2020年 单位：百分比27 06 渠道改革 代理人规模粗放增长期，受益于低渗透率和人口红 利，保险公司可依靠不断发展新代理人的方式快速 渗透市场 友邦保险领先行业，率先着手进行代理人改革，执 行“最优秀代理”策略，留存优质代理人，以质代量提 升新业务价值率 平安代理人渠道改革主要以质量为导向，建立稳定、 健康、优质的铁军队伍，利用科技赋能提升效率， 利用数字化培训提升代理人素质 由2019年开启寿险改革至今，价值率最高的长期保 障型产品占比呈现萎缩的趋势，受疫情干扰，无法 直观判断其改革成效来源：公司公告，平安证券，头豹研究院编辑整理 章节6.1 代理人改革 （1/5） 代理人规模粗放增长期，受益于低渗透率和人口红利，保险公司可依靠不断发展新代理人的方 式快速渗透市场 培训员工 制定考核指标 拼关系 优胜劣汰 发展新的销售 人员 拼关系 优胜劣汰 团队主管 中层代理人 基层代理人 寿险代理人金字塔式利益分配结构 采用金字塔式的利益分配模式，主管负责团队管理