家电行业深度报告：站在成熟期起点，拥抱更新潮到来.pdf

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 D ON GX IN G S E C U R IT IES行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 站在成熟期起点 拥抱更新潮到来 家电 行业 深度报告 2018年 05月 16 日 看好 /维持 家电 深度 报告 投资摘要： 我们认为， 冰洗空更新需求已成为市场主要推动力， 其中洗衣机、空调更新潮已现，而 下一个更新潮将出现在冰箱市场，预测于 2018年下半年初现，并于2019年达到高峰。 通过对中国 15 年市场复盘及与日本对照，我们推断萧条达6 年之久的冰箱市场销量必将于今年起远超当前市场预期。 大家电上 轮销量放量于 2009-2011 年家电下乡时期， 不同于 普及期 复合增长 10%左右 ， 当期 冰洗空销量峰值增速 分别高达 32.6%、 29%和 50.7%。 对比日本 发展 规律， 日本冰洗空更换周期分别为 10.9、 8.9 和 10.9 年， 鉴于 日本 因 多 周期 迭代导致 需求消退 ，而中国 主动更新占比高且市场 活跃度不同 ， 推测 我国冰洗空周期 分别为 9 年、 7-8 年及 8 年左右。 洗衣机、空调更新潮已于 2017 年销量中体现，冰箱更新潮的出现确定性高。 此外，相比 2016 年洗衣机、冰箱的更新需求已占比高达 59.1%和 55.4%，空调市场普及空间仍较大。 以日本家电发展为鉴，成熟期市场具有多样化增长机会。 我国 城镇空白市场仍存在较大潜在普及空间，其中空调市场 日本保有量 高 达283.7，相较中国 仅 123.7。农村市场需求更为庞大，进入加速释放阶段。 新兴家电在日本大家电成熟后迅速普及，推测智能坐便器、洗碗机、干衣机、空气净化器或成中国家电的下一阶段主角。 行业 价量增长稳健， 营收持续高涨。 存货额加速释放，去库存压力不大。 相较于 2017 年 冰洗空 销量 增速 的 1.2%、 7.7%和 27.8%，由供需关系分析推测 2018 年 增速可达 5%、 9%及 15%。 产品均价涨幅显著。 冰箱 均价 2017 年涨幅 13.8%，推测 2018 年涨幅可达18.1%； 洗衣机 涨幅 由 11.2%调整为 12.9%，空调 则由 5.7%升至 8.9%。 上游 原 材料 进一步上涨空间有限，大家电平均毛利率在 27%-30%上下波动。 投资策略： 由于冰洗空高端产品已成盈利高地，高端市场占比逐年扩大， 看好布局产品升级、占据 价格高地、销量更稳定 的行业龙头。 看好 2018上半年空调产业与下半年冰箱 产业。 推荐 美的集团、青岛海尔 和 格力电器 。 风险提示： 产品升级力度低于预期，消费者更新需求低于预期。 行业重点公司盈利预测与评级 简称 EPS(元 ) PE PB 评级 17A 18E 19E 17A 18E 19E 美的集团 2.63 3.24 3.87 21 16.42 13.76 4.97 推荐 青岛海尔 1.09 1.35 1.59 16.59 12.99 11.02 3.77 推荐 格力电器 3.72 4.54 5.11 11.74 10.21 8.87 4.67 推荐 郑闵钢 010-66554031 zhengmgdxshotmail 执业证书编号 : S1480510120012 细分行业 评级 动态 白电板块 看好 上调 黑电板块 中性 维持 厨电板块 看好 维持 小电板块 看好 维持 行业基本资料 占比 % 股票家数 73 2.08% 重点公司家数 - - 行业市值 14166.21 亿元 2.36% 流通市值 11625.04 亿元 2.71% 行业平均市盈率 17.09 / 市场平均市盈率 17.33 / 行业指数走势图 资料来源： 东兴证券研究所 相关研究报告 1、家电行业事件点评： “智慧生活，全球平台 ” 观家电博览会有感 2018-03-13 2、家电行业事件点评报告 -反倾销不足为惧，龙头业绩稳健依旧 2018-01-31 3、家电行业报告：盈利稳增，看好白、厨及小家电龙头企业 2017-11-28 4、家电事件点评：双十一在即，小家电板块迎来增量效应 2017-1 -10 -2.4%7.7%17.7%27.7%37.7%47.7%5/4 7/4 9/4 11/4 1/4 3/4家电 沪深 300 P2 东兴证券深度报告 家电行业： 站在成熟期起点 拥抱更新潮到来 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES目 录 1. 普及之后，家电需求已变迁 . 7 1.1 市场螺旋式上升：步入家电成熟期 . 7 1.1.1 普及期： 家电行业因城乡庞大空白市场而推动市场规模持续扩张 . 7 1.1.2 转型期：因政府惠民政策加速我国家电普及并透支市场需求 . 8 1.1.3 成熟期：家电借消费升级大势再次增速发展 . 11 1.2 十年之变：需求结构沧海桑田 . 11 1.2.1 空白市场与新建房产推动力已改变 .12 1.2.2 冰洗空需求结构今非昔比 .14 2. 以往鉴来：成熟期带来的新契机 .17 2.1 日本大家电市场发展历程 .18 2.2 中国城乡处于日本 家电中前期发展阶段 .21 2.3 借日本更换规律推断中国更新潮的到来 .24 2.4 大电之后，新兴家电各领风骚 .26 2.4.1 卫浴新宠：智能坐便器 .27 2.4.2 洗碗机：本土 化后即将行业破晓 .28 3. 冰洗空产品水涨船高，利在龙头 .29 3.1 洗衣机：产品升级新高潮抢占高端市场 .29 3.1.1 洗衣机新规新品推动行业进步 .30 3.1.2 产品升级利好双龙头 .32 3.2 冰箱：涨潮将起，高端低端两重天 .33 3.2.1 高端门型产品轻松占领份额 .34 3.2.2 龙头布局 高端市场 .36 3.3 空调：普及 +升级共同推进 .37 3.3.1 普及需求：温度、时间、区域共同影响 .38 3.3.2 更新需求：产品升级平稳 .40 3.3.3 龙头抢占空调需求先机 .40 4. 守得云开见日出：营收与盈利能力持续提升 .42 4.1 价量稳健 高营收可期 .42 4.1.1 主营收入稳健，库存现状良好 .42 4.1.2 行业 均价稳步增长下龙头领跑 .45 4.1.3 龙头企业销量更稳健 .47 4.2 成本压力下的盈利集中化 .48 4.2.1 行业毛利改善形成稳态 .48 4.2.2 原材料成本大幅影响家电利润 .48 4.2.3 龙头 拉动家电整体盈利能力改善 .51 5. 投资策略 .53 5.1 美的集团 .53 5.2 青岛海尔 .54 东兴证券深度报告 家电行业： 站在成熟期起点 拥抱更新潮到来 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES5.3 格力电器 .54 6. 附录 冰洗空产品趋势介绍 .55 6.1 冰箱：向更大更强的产业升级 .55 6.1.1 高端门型产品轻松抢占份额 .55 6.1.2 龙头集中度提高势不可挡 .57 6.2 洗衣机：产品结构稳定后的新品突围 .58 6.2.1 滚筒烘干与大容量成热点 .59 6.2.2 洗衣机双 龙头逼退西门子 .61 6.3 空调：普及 +升级共同推动 .62 6.3.1 空调普及需求的影响因素 .62 6.3.2 高端产品平稳迭代 .63 6.3.3 线下线上格局不同 .65 表格目录 表 1: 政府在金融危机后采取三大救市政策刺激家电市场发展 . 9 表 2: 三大龙头 2011年以来改革创新事件 . 9 表 3: 新建商品住宅对冰洗空产品的推动作用 .13 表 4: 中国城镇家电市场仍具有较大潜在空间 .22 表 5: 1992-2004年间冰洗空保有量变化与更换原因的相关性 .24 表 6: 家电板块待分析上市公司 .42 表 7: 大家电上市公司三年来营收持续高速增长 .43 表 8: 大家电上市公司预收账款同比变动 .44 表 9: 大家电毛利率对主要原材料价格变动的敏感性分析 .50 表 10: 大家电上市公司归属净利润情况 .52 表 11: 大家电上市公司归属净利率情况 .52 表 12: 不同门型冰箱市场占比及主要品牌 .55 表 13: 小天鹅自 2011年底开始全面改革 .59 表 14: 北京市历年出现超过 36 气温的日期及当日最高温 .63 表 15: 新旧能效等级标准 .64 插图目录 图 1: 中国家电发展历程 . 7 图 2: 由冰洗空销量变化区分不同市场阶段 . 8 图 3: 大家电近 40 年产能变化（万台） . 8 图 4: 大家电市场需求结构 . 11 图 5: 城镇每百户家庭平均家电保有量 .12 图 6: 乡村每百户家庭平均家电保有量 .12 P4 东兴证券深度报告 家电行业： 站在成熟期起点 拥抱更新潮到来 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES图 7: 新建地产拉动家电需求所占内销量的比例 .14 图 8: 2006, 2009及 2016年洗衣机市场需求成分对比 .15 图 9: 2005, 2009及 2016年冰箱市场需求成分对比 .16 图 10: 2006, 2009及 2016年空调市场需求成分对比 .17 图 11: 家电新品推广规律 .18 图 12: 日本主要耐久产品每百户保有量的变化 .