跨市场新能源汽车行业2018年下半年投资策略：市场驱动新时代，全球化竞争大幕拉开.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018 年 6 月 5 日 新能源汽车 市场驱动新时代，全球化竞争大幕拉开 跨市场新能源汽车 行业 2018 年 下半年 投资策略 行业中期报告 行业 回顾 。 新能源汽车： 2017 年国内新能源汽车销量 77.7 万辆，同比+53.3%；上年同期基数较低， 2018 年 1-4 月 累计 销量 22.5 万辆，同比+149.0%， A00 占 EV 乘用车销量的比重由 85%下降至 52%。 动力电池： 2017年国内动力电池装机量 36.24Gwh，同比 +29.4%； 2018 年 1-4 月 累计 装机量8.18Gwh，同比 +270%，三元电池 累计 装机量占比 61.3%。 2017 年宁德时代装机量 10.58Gwh，超越比亚迪成为市场份额最高的厂商。 跨市场新能源汽车产业链 2017 年年报总结： 2017 年全产业链样本公司整体收入增速 37.8%，上游量价齐升，中下游毛利率承压。 趋势之一：行业由政策驱动逐步转向市场驱动 。 2017 年下半年以来，重要政策包括：补贴退坡 +双积分政策出台 +取消新能源汽车外资股比限制 ，未来市场调节机制的作用 逐步显现 。（ 1）新能源汽车推荐目录（ 2017年第 8批 -2018年第 5 批） 显示， EV 乘用车电池系统能量密度中位数由 126Wh/kg 提升至135Wh/kg；（ 2）电池价格 逐年下降， 宁德时代 2017 年动力电池系统价格为1.41 元 /Wh， 2014-2017 年年均复合下降 21.3%；（ 3） 细分环节持续出清，我们认为，高集中度、低增速、低毛利率的细分环节有望率先迎来拐点。 趋势之二：技术路线切换，机遇显现 。 中短期最重要的两个技术路线是高镍三元和硅碳负极 。（ 1）特斯拉等海外车企已率先实现高镍三元材料的应用，中短期国内有 望提速。高镍三元产能较大的企业是容百金和（ 至 2018 年 Q3产能 1.2 万吨， 19 年 2000-3000 吨 /月）、贝特瑞（ 3000 吨 NCA 产能， 1.5万吨产能调试阶段）、芳源环保（ NCA 前驱体产能 5000 吨， 2018 年新产能 1万吨）。（ 2） 硅碳负极比容量可达 4200mAh/g，是石墨材料的 10 倍。 国内 硅碳负极布局领先的企业包括贝特瑞（ 2017 年出货 1000 吨）、杉杉股份（ 2017年底产能 4000 吨 /年）、璞泰来（与中科院合作量产）等。 趋势之三 ： 全球化竞争大幕拉开，中游龙头崛起。 2017 年全球新能源汽车销量前十 的企业中，日韩车企增长强劲，日产 /丰田 /现代销量分别增长96%/1533%/207%，排名第 1/8/10 名。海外新能源汽车发展提速，国内中上游优质企业有望从两个层面受益：一是以 CATL（ 2017 年海外收入 3.03 亿元，+265.1%， 2018Q1+303.7%）、贝特瑞（ 2017 年海外收入 6.16 亿元，占总收入比重 20.8%， 预计 2018 年海外收入增速约 50%） 等为代表的全球龙头出海拿下更多订单；二是海外企业在中国的产能落地有望加速，国内供应商订单量有望提升。 趋势之四：电动化 /智能化驱动下，汽车电子再起 航。 汽车 电动化趋势下，汽车电子单车价值量明显提升。智能化趋势下，车载信息系统 /TPMS 等细分领域空间巨大。 （ 1）我国车载信息系统市场规模巨大， 根据赛迪研究的数据，仅智能驾驶系统 2016 年市场规模已超千亿元， 我们 预计 2020 年 有望 超 2500亿元。（ 2） TPMS（胎压监测系统）是继 ABS、安全气囊之后的第三大汽车安全产品。 2016 年全球 TPMS 需求量 3.32 亿个，装配率 23.85%。从世界各国来看，立法强制推行 启动 即为 TPMS 出货量大增的阶段。我国于 2017 年10 月正式发布 TPMS 强制性国家标准： 2019 年 1 月 1 日起，中国市场新认证乘用车必须安装 TPMS； 2020 年 1 月 1 日起，所有在产乘用车实施强制安装要求 ；（ 3） 电驱系统三合一集成化设计已成为未来重要趋势，高集成度既可简化主机厂的装配，又可以达到轻量化、节约成本、性能提升的目标。 投资建议： 三 条主线展开， （ 1）竞争实力强的一线龙头 ： 宁德时代（ 300750.SZ）、璞泰来（ 603659.SH）、杉杉股份（ 600884.SH，子公司杉杉能源）、创新股份（ 002812.SZ）、贝特瑞（ 835185.OC）等； （ 2）受益海外车企放量的标的 ： 宏发股份（ 600885.SH）、三花智控（ 002050.SZ）、旭升股份（ 603305.SH）、中鼎股份（ 000887.SZ）、芳源环保（ 839247.OC）等。 （ 3）汽车电子领域的优质企业 ： 拓普集团（ 601689.SH）、德赛西威（ 002920.SZ）、均胜电子（ 600699.SH）、保隆科技（ 603197.SH） 、英搏尔（ 300681.SZ） 等。新三板其他建议关注的标的包括瑞立科密（ 833321.OC）、德尔能（ 832689.OC）、天力锂能（ 833757.OC）、通宝光电（ 833137.OC）、嘉元科技（ 833790.OC）等。 风险分析： 新能源汽车政策变化带来负面影响；技术更新风险；市场竞争加剧风险等。 买入 （ 维持 ） 分析师 刘凯 (执业证书编号： S0930517100002) 021-22169324 kailiuebscn 刘锐 (执业证书编号： S0930517030002) 021-22169116 liurebscn 金星 (执业证书编号： S0930518030003) 021-22169123 jinxingebscn 王锐 (执业证书编号： S0930517050004) 010-56513153 wangrui3ebscn 黎泉宏 (执业证书编号： S0930518040001) liqhebscn 联系人 马瑞山 021-22169328 marsebscn 新能源汽车指数走势 图 资料来源： Wind 相关研报 热管理篇：价值增长 +需求放量，本土企业机遇显现 新能源汽车行业跨市场系列报 告之三 .2018-5-15 踔厉奋发，电照风行 汽车电子行业跨市场深度报告系列一 .2018-5-15 上游量价齐升，中下游毛利率承压 跨市场新能源汽车产业链 2017 年年报总结 .2018-5-10 电动浪潮风起，产业重构云涌 新能源汽车行业跨市场系列报告（ 总论篇） .2018-2-8 2018-06-05 新 能源汽车行业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资 聚焦 研究背景 2017 年 /2018 年 1-4 月 国内新能源汽车 销量 为 77.7/22.5 万辆，同比+53%/+149%，动力电池 装机量 为 36.24/8.18Gwh，同比 +29%/270%。总体来看， 由于上年同期基数较低 且 2018 年前四个月有抢装现象 ， 2018 年1-4 月份 整车产销和动力电池装机量数据表现较好，但企业层面来看，中游行业毛利率承压。 我们看好新能源汽车产业链的发展前景，中短 期来看， 应当重视 四个 重要发展趋势 ：（ 1）行业正在由政策驱动逐步转向市场驱动；（ 2）技术路线切换，机遇显现；（ 3）全球化竞争大幕拉开，中游龙头崛起 ；（ 4）电动化/智能化驱动下，汽车电子行业再起航。 创新之处 （ 1） 在报告中， 我们从行业增速、毛利率、集中度三个维度 分析了 动力电池及四大材料的竞争情况，我们认为，高集中度、低增速、低毛利率的细分环节有望率先迎来拐点。 （ 2） 我们通过梳理相关资料和数据得出海外新能源汽车发展提速的结论，并且认为国内新能源汽车产业链中上游优质企业有望从两个层面受益：一是 以 CATL、贝特瑞 等为代表的全球龙头有望出海拿下更多订单，海外市场份额有望提升 ；二是 随着补贴政策退出及新能源汽车股比放开，海外企业在中国的产能落地 有望加速 ，国内供应商订单量有望提升。 投资观点 我们看好新能源汽车产业链的发展前景，中短期来看： （ 1） 趋势之一： 新能源汽车产业链中游 表现出能量密度提升 +成本下降+细分环节出清的特征， 行业正在由政策驱动逐步转向市场驱动 。 （ 2）趋势之二： 动力电池领域多种技术路线更替发展，中短期最重要的两个技术路线是高镍三元和硅碳负极。 （ 3）趋势之三： 海外新能源汽车发展提速，随着补贴退出及股比放开，以 中上游为代表的国内新能源汽车产业链有望迎来新的机遇。 （ 4）趋势之四： 汽车 电动化 /智能化趋势下，汽车电子单车价值量明显提升，车载信息系统、 TPMS 等细分领域空间巨大 ， 电驱系统三合一集成化设计已成为未来重要趋势。 我们的投资策略从三条主线展开， （ 1）竞争实力强的一线龙头：宁德时代（ 300750.SZ）、璞泰来（ 603659.SH）、杉杉股份（ 600884.SH，子公司杉杉能源）、创新股份（ 002812.SZ）、贝特瑞（ 835185.OC）等；（ 2）受益海外车企放量的标的：宏发股份（ 600885.SH）、三花智控 （ 002050.SZ）、旭升股份（ 603305.SH）、中鼎股份（ 000887.SZ）、芳源环保（ 839247.OC）等。（ 3）汽车电子领域的优质企业：拓普集团（ 601689.SH）、德赛西威（ 002920.SZ）、均胜电子（ 600699.SH）、保隆科技（ 603197.SH） 、英搏尔（ 300681.SZ） 等。新三板其他建议关注的标的包括瑞立科密（ 833321.OC）、德尔能（ 832689.OC）、天力锂能（ 833757.OC）、通宝光电（ 833137.OC）、嘉元科技（ 833790.OC）等。 2018-06-05 新能源汽车行业 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 行业回顾 . 7 1.1、 数据回顾： 2018 年 1-4 月整车销量 +149%，动力电池装机量 +270% . 7 1.2、 跨市场新能源汽车产业链 2017 年年报总结：上游量价齐升，中下游毛利率承压 . 12 2、 趋势之一：政策驱动逐步转向市场驱动 . 14 2.1、 政策回顾及展望： 2018 年补贴退坡 /外资股比放开， 2019 年起考核双积分 . 14 2.2、 能量密度提升 +成本下降仍是重要发展趋势 . 22 2.3、 细分环节持续出清 . 23 3、 趋势之二：技术路线切换，机遇显现 . 25 3.1、 高镍三元新时代渐行渐近 . 26 3.2、 硅碳负极潜力巨大，产业化稳步推进 . 28 4、 趋势之三：全球化竞争大幕拉开，中游龙头崛起 . 30 4.1、 海外新能源汽车发展加速 . 30 4.2、 中游龙头有望逐步进入全球供应链 . 33 4.3、 松 下 /LG/三星对比研究 . 35 5、 趋势之四：电动化 /智能化驱动下，汽车电子再起航 . 38 5.1、 汽车电子：汽车工业 +电子工业 . 38 5.2、 汽车智能化趋势下， 5G 利好车载信息系统 . 39 5.3、 强标出台， TPMS 放量蓄势启航 . 41 5.4、 电驱系统三合一集成化设计已成为未来重要趋势 . 43 6、 行业投资策略 . 45 7、 风险分析 . 46 8、 重点公司介绍 . 48 8.1、 中鼎股份（ 000887.SZ）：进击的密封件龙头，积极布局新能源汽车零部件领域 . 48 8.2、 银轮股份（ 002126.SZ） :国内热交换器龙头企业 . 49 8.3、 拓普集团（ 601689.SH）：国内技术领先的汽车减震 +内饰零部件企业 . 50 8.4、 德赛西威（ 002920.SZ）：车载娱乐系统行业龙头，驾驶信息显示系统快速增长 . 51 8.5、 均胜电子（ 600699.SH）：全球顶尖 HMI 汽车零部件供应商 . 52 8.6、 旭升股份（ 603305.SH）：铝压铸零部件领先厂商 . 53 8.7、 保隆科技（ 603197.SH）：国内 TPMS 龙头供应商 . 54 8.8、 贝特瑞（ 835185.OC） :负极龙头，正极新贵 . 55 8.9、 芳源环 保（ 839247.OC）： NCA 前驱体新贵，松下订单逐步放量 . 56 8.10、 天力锂能（ 833757.OC）：锂电正极材料专家 . 57 8.11、 通宝光电（ 833137.OC）：国内汽车 LED 专家 . 58 2018-06-05 新能源汽车行业 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 8.12、 瑞立科密（ 833321.OC）：国内领先的商用车 ABS 企业 . 59 8.13、 嘉元科技（ 833790.OC）：国内锂电铜箔专家 . 60 8.14、 德尔能（ 832689.OC） :转型电动车电池业务的新秀 . 61 图 目 录 图 1： 2017 年 1 月 -2018 年 4 月纯电动乘用车销量结构 . 8 图 2： 2017 年国内新能源汽车销量排行榜 . 9 图 3： 2017-2018 年 4 月国内动力电池装机量（单位： Gwh） . 10 图 4： 2016-2018 年 Q1 月国内动力电池装机量（按类型，单位 ： Gwh） . 11 图 5：新能源汽车产业链 . 13 图 6：跨市场新能源汽车产业链 2017 年收入增速及平均毛利率 . 14 图 7：新能源汽 车行业重要政策 . 15 图 8： 2017-2018 年 1-4 月国内新能源汽车累计销量 . 19 图 9： 2017 年第 8 批 -2018 年第 5 批纯电动乘用车续航里程平均数及中位数 . 22 图 10： 2017 年第 8 批 -2018 年第 5 批纯电动乘用车系统能量密度平均数及中位数 . 22 图 11： 2015-2017 年 CATL 原料采购价格变动 . 23 图 12： 2014-2017 年 CATL 动力电池系统价格 . 23 图 13： 2015-2018 年 Q1 月国内动力电池行业集中度 . 23 图 14： 2017 年动力电池及材料行业增速 /毛利率 /集中度气泡图 . 25 图 15：动力电池发展路径 . 26 图 16：硅碳复合材料分类 . 29 图 17：国外部分企业硅碳负极应用现状 . 29 图 18： 2013-2017 年大众汽车集团新能源汽车全球销量结构 . 32 图 19：大众汽车集团新能源产品规划 . 32 图 20： 2015 年全球负极市场份额占比 . 33 图 21： 2015-2018Q1 全球新能源乘用车销量 . 34 图 22： 2015-2017 年国内新能源乘用车销量全球占比 . 34 图 23：宁德时代 2014-2018Q1 海外收入 . 34 图 24：贝特瑞 2013-2017 年海外收入 . 34 图 25： 2014-2017 年松下动力电池出货量 . 36 图 26： 2014-2017 年松下电池业务收入 . 36 图 27： 2014-2017 年 LG 动力电池出货量 . 36 图 28：三星 SDI 技术路线图 . 37 图 29： 2014-2017 年三星动力电池出货量 . 37 图 30： 2014-2017 年三星锂电池业务收入 . 37 图 31：汽车电子构成 . 38 图 32：车联网技术 . 39 图 33：中国车联网市场规模预测（单位：亿美元） . 39 2018-06-05 新能源汽车行业 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 图 34： ADAS 系统 . 39 图 35：中国 ADAS 市场规模（单位：亿元） . 39 图 36：车载信息系统功能 . 40 图 37：我国智能驾驶领域车载信息系统市场规模（单位：亿元） . 40 图 38：车载信息系统示意图一 . 41 图 39：车载信息系统示意图二 . 41 图 40：胎压监测系统在汽车系统中的应用 . 41 图 41： 2011-2016 年全球 TPMS 需求量及装配率 . 42 图 42：世界主要地区 TPMS 行业出货量（单位：百万套） . 43 图 43：新能源汽车电控 . 43 图 44：新能源汽车电控工作原理 . 43 图 45：新能源汽车电机电控市场总容量（亿元） .