2018下半年基础化工行业投资分析报告.pptx

看多化工周期，聚焦景气行业龙头,2018下半年基础化工行业投资分析报告,2018年6月24日,报告目录,产业回顾与展望：复苏进程开启，重视周期子行业板块运行回顾：盈利改善，估值下行重点关注环保趋严与油价中枢上移的相关投资机会重点关注的周期子行业成长关注集成电路及新型显示材料等电子化学品重点推荐标的风险提示,产业周期位置：产能周期，盈利复苏,图1：化学原料及化学制品业固定资产投资增速再次转负图3：橡胶和塑料制品业固定资产投资增速略微上行, 行业固定资产投资累计同比增速处于低位，当前时点尚未看到行业大规模增加资本开支的迹象。图2：化学纤维制造业固定资产投资增速平稳,产业周期位置：产能周期，盈利复苏,图4：部分主要化工品2007年至今产能增速情况, 主要化工品产能增速显著放缓，近两年表现尤为明显；行业供给端增量有限。,产业周期位置：行业复苏进程中，盈利能力持续提升,图5：代表性个股集合2004年至今毛利率情况, 选取36只化工个股，筛选标准：上市时间长、历史主业基本无变更、所处行业具有,代表性。, 毛利率自2013年以来缓慢爬升。,附注：36只个股名单：华锦股份、湖北宜化、红太阳、沙隆达A、黔轮胎A、青岛双星、沈阳化工、双环科技、四川美丰、美达股份、盐湖股份、山东海化、鲁西化工、新乡化纤、新和成、久联发展、皖维高新、新疆天业、澄星股份、云天化、兴发集团、巨化股份、亿利洁能、万华化学、兰太实业、浙江龙盛、江山股份、三友化工、华鲁恒升、风神股份、扬农化工、中化国际、新安股份、氯碱化工、华谊集团、*ST爱富,上下游数据：成本端有所推动，需求端稳中有升,图6：原油价格温和爬升（美元/桶）图8：棉花价格保持平稳（元/吨）,图7：煤炭价格高位稍有回落（元/吨）图9：橡胶价格处于底部（元/吨）,上下游数据：成本端有所推动，需求稳中有升,图10：房地产新开工与销售增速放缓（%）图12：家电产量增速有所分化（%）,图11：汽车产量增速较为平稳（%）图13：纺织品产量增速较为稳定（%）,化工品价格位置：整体处于历史中枢附近，子行业分化,图14：子行业板块价格所处历史区间, 子行业板块整体价格有所分化：煤化工、氟化工、两碱、维生素、农药、聚氨酯产品价格稍高于,历史均值；塑料、化纤、石化、橡胶产品价格低于历史均值。,附注：本图及后续的价格、价差所处历史区间的图，大部分产品价格可获得的连续数据为2010年至今，部分产品价格数据起始时间晚于2010年；在我们的数据时间区间内，所覆盖的化工品可能未必都完整跨越了一轮行业周期。,化工品价格位置：整体处于历史中枢附近，子行业分化,图15：石化板块：整体偏低图17：化肥板块：整体偏低,图16：两碱板块：产品分化，纯碱、烧碱处于高位图18：农药板块：产品分化，甘氨酸处于明显高位,化工品价格位置：整体处于历史中枢附近，子行业分化,图19：聚氨酯板块：有所分化，MDI处于明显高位图21：塑料及橡胶板块：整体偏低,图20：化纤板块：整体偏低，PA66处于明显高位图22：煤化工板块：大部分产品处于历史均值上方,化工品价格位置：整体处于历史中枢附近，子行业分化,图24：维生素板块：有所分化，国产维生素D3处于高位,图23：氟化工板块：大部分产品处于历史均值上方图25：其他板块：大部分产品处于历史均值上方,化工品价差位置：整体上移，子行业分化,图26：子行业板块价差所处历史区间, 子行业板块整体价差有所分化：氟化工、煤化工、两碱产品价差高于历史均值；橡胶、聚氨酯、,化肥、农药、化纤等产品价差在历史均值附近；,化工品价差位置：整体上移，子行业分化,图27：化工品价差所处历史区间, 化工品整体价差有所分化：大部分化工品价差处于历史均值水平附近；间苯二酚、醋酸等化工品,价差显著高于历史均值；氨纶、DAP等价差显著低于历史均值。,开工率位置：缓慢爬升，部分化工品仍长期低于80%,图28：纯碱：开工率维持在80%上方图30：电石：开工率低位徘徊,图29：烧碱：开工率震荡上行图31：聚氯乙烯：开工率有所回落,开工率位置：缓慢爬升，部分化工品仍长期低于80%,图32：尿素开工率低位波动，合成氨开工率震荡上行图34：磷肥开工率低位徘徊,图33：氯化铵开工率低位徘徊图35：复合肥开工率略有上行,开工率位置：缓慢爬升，部分化工品仍长期低于80%,图36：MDI开工率略有上行图38：环氧丙烷开工率较为平稳,图37：TDI开工率逐步上行图39：聚醚开工率有所下行,开工率位置：缓慢爬升，部分化工品仍长期低于80%,图41：甲醇与二甲醚开工率呈现背离,图40：草甘膦与百草枯开工率稳步上行图42：醋酸开工率稳中有升,同期比较：部分子行业开工率维持高位，库存处于低位,图43：纯碱：开工率维持在80%上方图45：PVC：开工率有所回落,图44：纯碱：库存指数处于低位图46：PVC：库存位于低位,同期比较：部分子行业开工率维持高位，库存处于低位,图47：钛白粉：开工率震荡上行图49：涤纶：开工率持续回升,图48：钛白粉：库存位于历史低位图50：涤纶长丝：18年库存较17年整体偏低,同期比较：部分子行业开工率维持高位，库存处于低位,图51：PTA：开工率震荡上行图53：粘胶：开工率持续回升,图52：PTA：库存位于低位图54：粘胶短纤：库存处于低位,产业运行展望：景气持续，重视周期, 长期看，未来12年，大部分产品处复苏通道，且景气持续性将较长； 中期看，环保高压属锦上添花因素，加速行业产能出清和投资机会的到来； 短期看，主要原材料煤、油价格上涨，从成本端推动相关产业链的化工品上涨。 重点关注纯碱、氯碱、聚酯、农化、有机硅、醋酸等周期子行业龙头，产业向,好有望持续。,报告目录,产业回顾与展望：复苏进程开启，重视周期子行业板块运行回顾：盈利改善，估值下行重点关注环保趋严与油价中枢上移的相关投资机会重点关注的周期子行业成长关注集成电路及新型显示材料等电子化学品重点推荐标的风险提示,板块运行回顾：盈利改善，资产负债表亦开始修复,图55：单季度营业收入同比增速有所回落图57：单季度销售毛利率上行,图56：单季度净利润同比增速上行图58：单季度ROE上行,板块运行回顾：盈利改善，资产负债表亦开始修复,图60：行业营运资本占比持续改善,图59：行业资产负债率平稳运行图61：行业存货占比维持较低水平,板块运行回顾：估值低于2012年以来的均值 截至2018年6月19日，基础化工PE（TTM）为20.44倍，其相比全部A股估值溢价5.17倍。 目前，基础化工PE水平低于2012年1月以来的均值（32.87倍）。,图62：基础化工行业PE走势（TTM）,图63：全部A股与基础化工行业PE走势（TTM）,板块运行回顾：估值低于2012年以来的均值, 截至2018年6月19日，基础化工板块PE低于2012年初以来均值水平，大部分子行业估值水平亦低,于历史均值。, 磷肥、炭黑、磷化工及磷酸盐等子行业估值水平较明显低于历史均值；维纶、石油开采、改性塑,料、粘胶等子行业估值水平较明显高于历史均值。,图64：子行业动态PE（TTM）相对历史均值溢价（2012年至今）,板块运行回顾：估值低于2012年以来的均值 截至2018年6月19日，基础化工PB为2.25倍，其相比全部A股估值溢价0.52倍。 目前，基础化工PB水平低于2012年1月以来的均值（2.91倍）。,图65：基础化工行业PB走势,图66：全部A股与基础化工行业PB走势,板块运行回顾：估值低于2012年以来的均值, 截至2018年6月19日，基础化工板块PB低于2012年初以来均值水平，子行业估值水平有所分化。 磷肥、粘胶、维纶、其他橡胶制品等子行业估值水平较明显低于历史均值；其他纤维、氮肥、聚,氨酯、涤纶等子行业估值水平较明显高于历史均值。,图67：子行业动态PB相对历史均值溢价（2012年至今）,报告目录,产业回顾与展望：复苏进程开启，重视周期子行业板块运行回顾：盈利改善，估值下行重点关注环保趋严与油价中枢上移的相关投资机会重点关注的周期子行业成长关注集成电路及新型显示材料等电子化学品重点推荐标的风险提示,全面的环保整治体系：从环保督查、环保税到排污许可证, 习总书记将生态文明建设上升为国家“根本大计”。蓝天保,卫战是重中之重，碧水和净土逐步展开。 目前我国已经形成了较为全面的环保整治体系。环保督查及回头看、环保税从成本端进行环保整治，而排污许可证制度从污染源头进行环保整治。 环境保护督查是党中央、国务院的重大工作安排。第一轮中,央环保督查已经完成，共分四批历时两年。中央环保工作方,2018.5.2中央督查组进驻,2018.6.中央督查组启动督查,2018.7.中央督查组结束现场督查,2018.11.中央督查组向各省反馈意见,2019.2 各省公布整改方案,2019.10 各省公布移交案问责情况,图68：办结举报问题数及责令整改关停数情况,图69：问责人数及立案处罚数量情况,式不断改进完善，督查力度不断加大，处罚数量不断上升。 第一批环保督察回头看已经启动。督查范围包括河北、河南，内蒙古、宁夏，黑龙江，江苏、江西，广东、广西，云南等省(自治区)。图70：第一批中央环保督查“回头看”预估时间轴,全面的环保整治体系：从环保督查、环保税到排污许可证,图71：污染防治管理体系, 排污许可证制度为污染源全过程管,理核心，实现监管统一。, 2020年，排污许可证将实现固定污,染源全覆盖。有证监管，无证停产。 监察技术升级。无人机日夜监察，,夜间施工，偷拍行为无处遁形。, 我国于2018年1月1日起开征环保税。环保税从成本端对生产技术落后的企业设置了进入或者持续生产,的壁垒。, 环保税的征收与排污许可证相互挂钩。环保税法及其实施条例主要将是否持有排污许可证、排污许可,证确定的排放限值与环保税的征收工作结合在一起。,全面性的源头污染整治：从大气到污水和固废, 环保治理目前已经全面性的覆盖了三大污染源：大气、污水和固废。, 大气治理：坚决打赢蓝天保卫战。2013年国务院发布的 “大气十条”，截至17年底，“大气十条”,第一阶段的目标全面实现，多项目标超额达成，政策落实和执行效果好，给后续政策执行树立了标杆。, “大气十条”第二阶段：“打赢蓝天保卫战三年作战计划”。重点区域：京津冀及周边地区、长三角,地区、汾渭平原；重点行业和领域：钢铁、火电、水泥、玻璃、焦化、石化等；重点时段：秋冬季。, “蓝天保卫战强化督察方案”：预计到2020年，重点区域内，二氧化物、氮氧化物、颗粒物、挥发性,有机物的重点排放企业将受到严厉地整治，行业生产格局将发生明显变化。,全面性的源头污染整治：从大气到污水和固废, 目前全面性的源头污染整治已经从大气扩展到了污水和固废治理。, 污水治理：绿水青山就是金山银山。 2015年国务院颁布 “水十条”，实行最严格环保制度。, 生态部印发“防治规划”作为“水十条”细则。 “防治规划”内容：,（1）重点区域：湖北、贵州、四川、云南、江苏等地，实施氮磷总量控制，严格控制新建涉磷项目；（2）长江上游重点行业：禁止煤炭、有色金属、磷矿等资源的无序开发；,（3）长江中游重点行业：引导湖北磷矿、湖南有色金属、江西稀土等资源合理开发；（4）沿海地区重点行业：严格控制新建医药、农药和染料中间体项目。,图72：我国一般工业固体废物贮存情况,全面性的源头污染整治：从大气到污水和固废 固废治理：任重而道远。,固废储量逐年增长。2016年固废储量达5.5亿吨，威胁湖泊、河流的水质和生态。危废处理缺口较大，前三大省份危废处理能力与危废产量缺口均达200万吨以上。, 固废治理：“清废行动”亮剑。,生态环境部于5月启动 “清废行动2018”，组建150个督察组，重点排查长江经济带沿岸。广东省已经出台“固废污染防治三年计划”，其他地方政府可能效仿广东出台相关政策。目前已有人大代表提议出台“固废污染防治计划”，固废污染整治将是环保整治行动的重要组成。,图73：2016年各大中城市危废产生总量（万吨） 图74：2016年各省危废单位实际经营规模（万吨）,环保整治重点关注农药、染料、磷化工行业 农药：海外景气复苏，国内环保趋严加速集中度提升,海外农药巨头自2017年进入补库存周期，下游需求出现好转。苏北、山东环保整治迫使中小产能改造或退出，农药行业供应格局显著改善。, 染料：中间体供应受限，供需格局持续偏紧,染料行业集中度较高，产能主要集中在江浙地区，今年4月苏北园区停产整顿等使得行业供给大幅收缩，亚邦股份、闰土股份、江苏吴中、吉华集团等染料行业上市公司相继公告子公司停产。中间体也受到较大影响，长江流域环保排查关停湖北楚源(中间体及染料)等公司，关键中间体H,酸、对位酯供不应求，推动染料价格持续上涨。 磷化工：磷矿价值逐步显现，国内供给受限为长期趋势,国家已将磷矿列入战略性矿产名录，磷矿资源价值将受到重视。我国磷化工主要分布在长江流域，长江流域治理是国家环保整治重要区域。湖北、贵州、云南、四川四大主产区出台相关治理政策，磷矿石产量有望明显下降。,原油市场：去库存效果显著，国际油价大幅上涨, 作为石化化工产业链的主要原材料，原油价格从成本端给下游化工产品价格带来支撑，2017以来在减产去库存的带动下，原油价格持续上涨。 17年1月以来的减产协议效果明显，沙特与俄罗斯等国维持较高减产执行率，国际石油库存持续去化。OECD商业原油库存已经降至5年均值以下，美国商业石油库存也降至5年以下。图76：美国商业石油库存持续去化（千桶）,图75：18年以来国际油价大幅上行（美元/桶）图77：OECD原油库存已降至5年均值以下（百万桶）,与出口瓶颈19年Q3前难以缓解。预计全球供给增量140万桶/日左右。 需求端受益于全球经济高速增长预期，预计全年需求增量将保持在140万桶/日左右。,原油市场：供给端短缺压力不减，石油市场供需紧平衡图78：委内瑞拉产量大幅下降，伊朗面临制裁威胁（百万桶/日） 全球石油市场供需仍处紧平衡状态。 供给端OPEC方面，委内瑞拉原油产量大幅下降，伊朗面临美国经济制裁威胁，虽沙特有增产产能，但减产联盟整体供给增量较小。 美国方面受管道与出口设施瓶颈限制，核心区块Permian地区产量难以冲击全球市场，管道,图79：Permian地区管道瓶颈限制美国供给冲击,原油市场：需求端淡季已过，全球经济增长仍支撑需求增速,图80：夏季为沙特原油发电需求增加（千桶/日）,表1：IMF预计18年全球GDP增速达到3.9%,图81：Q3与Q4为全年用油高峰（百万桶/日）,原油市场：低库存，低剩余产能，供需紧平衡，油价有支撑 低库存，低剩余产能情况下，供给中断带来的影响会被显著放大，地缘局势有可能大幅度推高短期油价。随着页岩油边际增速放缓，全球常规原油低资本开支的影响将逐渐显现。因此中长期我们认为油价易涨难跌。 OPEC剩余产能不高，供给中断冲击将被放大。根据EIA的数据，到2018年1季度OPEC剩余产能192万桶/日。OPEC剩余产能作为全球供给的缓冲垫，能够在供给端出现中断冲击时，迅速补充市场供给。2003-2008年间，OPEC剩余产能不足200万桶/日（不到全球3%的供给量），因此导致全球供给弹性大幅降低，为原油价格大幅上涨创造条件。,图83：全球石油供需仍处紧平衡（百万桶/日）,图82：OPEC剩余产能不高（百万桶/天，美元/桶）,煤价走势弱于油价走势，煤化工盈利能力随着油价中枢抬升逐渐增强。煤制乙二醇等煤化工路线成本优势在高油价下逐渐显现。, 农化：农产品价格复苏，刺激农化消费需求提升 油价上行推升生物乙醇与生物柴油需求，刺激玉米与大豆种植面积增长。同时油价上行带来的能源价格提升推升农产品种植成本，刺激农产品价格上涨，进而刺激农化消费需求提升。 聚酯产业链与民营大炼化：民营炼化规模化与一体化优势显著，聚酯产业链受益油价上行,在建的民营大炼化装置从规模与一体化程度以及上下游产业链配套情况看，具有显著的竞争优势，投产后将带动民营炼化公司盈利大幅度增长。PTA与聚酯供需格局好，聚酯产业链价格传导顺畅，油价上行进一步带动产业链补库周期的持续，继续拉动需求增长。,油价中枢上行，重点关注煤化工，农化，聚酯产业链 油价中枢上行，自原材料端为下游化工产品价格提供支撑,原油价格上行将直接推动烯烃，芳烃与油品价格上涨。乙烯，丙烯，PX，成品油价格与原油,价格存在较强的相关性。 煤化工：煤-油价差拉大，带动产业链盈利空间扩大,报告目录,产业回顾与展望：复苏进程开启，重视周期子行业板块运行回顾：盈利改善，估值下行重点关注环保趋严与油价中枢上移的相关投资机会重点关注的周期子行业成长关注集成电路及新型显示材料等电子化学品重点推荐标的风险提示,聚酯产业链之PTA ：两年无新增产能，景气度持续上行,18年-19年无新产能投产。自2017年底桐昆220万吨产能投产，以及翔鹭，远东等停产产能复产之后，直至2019年下半年，国内再无新的PTA产能投产。聚酯新产能持续投放。2018年国内聚酯产能投放约590万吨，保底投放340-400万吨。经过行业整合，PTA行业已形成以逸盛系和恒力系等为寡头的产能格局。PTA回归正常盈利。经过多年亏损后，行业产能出清完成，未来将逐渐回归正常盈利水平。图85：PTA将回归正常盈利水平,图84：18-19年无新产能投产，景气度持续上行表2：下游聚酯产能持续投放,聚酯产业链之PTA ：三大需求去向消化增量产能,原有需求的增长,PTA的下游需求主要包括涤纶长丝、涤纶短纤、聚酯瓶片、聚酯薄膜等，上述品种2013-2016年国内产量复合增长率分别为5.3%、6.1%、5.6%、10.1%，2017年产量同比增长分别为16.0%、3.5%、7.9%和4.5%，行业平稳增长中存在复苏迹象。我们按照2017-2018年各项预计产量测算，2018年新增的PTA需求约为210万吨。,原生化纤替代再生化纤,根据我国禁止洋垃圾入境推进固体废物进口管理制度改革实施方案，自2017年底开始，国内将禁止生活来源固体废塑料进口，其中包括PET的废碎料及下脚料、废PET饮料瓶。进口禁止后将产生原生聚酯的反替代，按照2017年废PET核定许可进口量257万吨估算，2018年国内将新增257万吨原生聚酯需求，根据PTA单耗0.86吨计算，新增PTA需求约221万吨。,流通环节库存提升,我们预计PTA装置复产后，在原料温和上涨的大背景下，流通库存亦有望缓慢提升，当前PTA流通库存约为135万吨，2016年一季度流通库存超过200万吨，为近年来的高点（数据来源：中纤网）。在装置复产后，PTA的可流通量、产业经营氛围及对后市的预期均好于以往，参考历史库存数据，我们预计库存增量可以达到100万吨左右。,上述三项2018年的PTA需求增量合计约531万吨，按照最新统计，2017年4季度预计复产和新增的PTA产能合计约为660万吨（数据来源：中纤网），考虑实际开工率和检修等因素，装置复产对行业供需关系冲击有限。,聚酯产业链：炼化风起，民营巨头奋勇争先 为打通整条产业链、保证原料供应、降低采购成本、建立一体化优势，恒逸石化、荣盛石化、桐昆股份、恒力股份等企业纷纷布局上游炼化，投建炼化一体化项目。 风险提示：1、下游需求下滑；2、原油价格大幅波动；3、安全环保事故。表3 部分炼化一体化项目情况,项目名称恒力集团大连长兴岛炼化一体化项目浙江石化炼化一体化项目盛虹炼化一体化项目恒逸文莱一体化石化项目,炼油产能（万吨）2000400016002200,PX产能（万吨）450800280350,预计投产时间2018年10月2018年第四季度2019年2019年,图87：纯碱产能持续收缩，需求平稳,图88：纯碱年度开工率上行,纯碱：开工率高位运行，行业景气持续 供需持续改善，开工率高位运行。我国纯碱产 图86：纯碱下游消费结构能增速自2014年显著放缓，经历20152016两年负增长，供需显著改善。2017年纯碱行业开工率上升至88.2%高位，2018年新增产能极为有限，供需有望进一步改善。 纯碱下游需求平稳增长。平板玻璃是纯碱主要下游，受益下游高景气，2017纯碱表观增速为5.64%， 20092017年纯碱表观消费量复合增速为4.60%。,纯碱：开工率高位运行，行业景气持续 纯碱行业景气自2016年下半年显著上行。供给端产能增速放缓叠加需求端玻璃、氧化铝景气上行带动开工率提升，纯碱供需格局反转，景气大幅上行。 2016年开始纯碱价格呈现季节性波动、价格中枢和底部逐步抬升的特征。季节性波动一般表现为第二季度开启上升通道，第三季度涨幅最为明显。同时上升开始时间前移，2016、2017年纯碱价格从阶段底部爬升的启动月份分别为6月和4月。 中枢及底部抬升明显，以轻质纯碱为例，2016、2017年的平均价格分别为1379元/吨和1871元/吨，2017年均价上升35.7%；底部价格分别为1175元/吨和1475元/吨，2017年底部价格上升25.5%。2018年初至今底部价格为1650元/吨，自4月初开始上涨，5月价格达到2050元/吨。,图89：纯碱价格季节性波动、中枢及底部上行,图90：纯碱价格与库存指数反向波动,PVC：开工率震荡上行，一体化企业具备成本优势, PVC行业产能2014年开始连续3年均呈现负增长的趋势。2009-2017年，我国PVC行业产能复合增速为3.8%，需求量复合增速为6.5%。 2011年-2016年上半年，PVC行业开工率长期低于70%，2016年下半年至今，开工率呈现震荡上行的趋势，2018年5月行业开工率为79.4%左右。 PVC主要仓库库存下降明显。图92：PVC产能收缩，消费小幅增长（万吨）,图91：PVC华东主要仓库库存下降明显图93：2016年以来PVC开工率震荡上行,PVC：开工率震荡上行，一体化企业具备成本优势, PVC的工艺路线主要分为乙烯法和电石法两种。我国“富煤贫油少气”的能源供应现状决定了我国PVC生产工艺多采用电石法（占比超过80%）。我国煤炭资源主要分布于西北各省，相应地，我国PVC产能主要集中于新疆、内蒙古等西北省份，合计产能占比超过50%。 西北地区PVC一体化企业更具成本优势。国内电石法PVC企业可大致分为一体化和外购电石两类。一体化企业与外购电石企业最大的区别在于是否能够自主生产电石。 相关上市公司2007-2017年PVC业务的毛利率横向对比，几家西北地区上市公司PVC毛利率明显较高。 风险提示：1、原材料价格大幅波动；2、新增产能投放超预期；3、下游需求萎靡。,图94：PVC产能区域分布,图95：主要上市公司PVC业务毛利率情况对比（%）,PVC：开工率震荡上行，一体化企业具备成本优势,图96：PVC价格底部和中枢抬升（元/吨）图98：电石价格走势（元/吨）,图97：乙烯法PVC价格价差平稳运行（元/吨）图99：电石法PVC价差走势（元/吨）,磷化工：磷矿价值逐步显现，国内供给受限为长期趋势 磷矿的战略价值逐步受到重视。磷矿是不可再生资源，在农业中有不可替代的作用。全国磷矿石储量32.4亿吨，现有储量开采年限远低于世界平均水平，我国可开采磷资源或在几十年内耗尽。若国内磷矿资源枯竭，我国的农业生产的稳定性将无法得到保障。目前，国家已将磷矿列入战略性矿产名录，磷矿价值将受到重视。 我国磷矿资源分布比较集中。我国的磷矿石资源主要集中在鄂、黔、滇、川四省，四省合计拥有全国磷矿石80%以上的储量和95%以上的产量。2016年，全国磷矿石产量为1.45亿吨，四省合计生产1.41亿吨，占比97%。 我国磷矿资源丰而不富，资源利用难度大。我国拥有大量的磷矿石储量，但普遍埋藏较深，开采难度大、成本高；我国磷矿石平均品位仅17%，且以胶磷矿居多，采选难度较大。,图100：国内磷矿石储量分布,图101：国内主要磷矿多采用地下开采,磷化工：磷矿价值逐步显现，国内供给受限为长期趋势 四大主产区磷矿产量明显下滑，全年供给或受影响。今年一,季度，四省磷矿石开工状况明显不佳，产量同比下降20%。,后期各地环保巡查还会维持高压态势，今年磷矿石的供给很有可能会大幅减少。 湖北：磷矿已大幅减产，长江保护政策持续压缩产能。受生产事故影响，从去年四季度开始，全省范围内的磷矿都采取了限产停产措施，致使磷矿石产量同比下降55%，今年仍难以恢复正常开工。长江大保护政策下磷矿矿权“只退不进”，地区产能持续压缩。 贵州：磷矿外销有限，“以用定产”影响本地磷矿需求。贵州地区出现运力问题，磷矿石外发困难，新铁路通车前难以供应国内市场。黔南州发布“以用定产”政策，要求实现磷石膏产消平衡，企业很可能会采取磷矿限产措施，以实现全年磷石膏堆存零增量的目标。 云南：滇池保护政策限制磷矿开发。云南的磷矿主产区滇池-抚仙湖地区矿山受到滇池保护政策影响，难有新增产能，现有磷矿也存在关停风险，小型矿山将被整合或关闭。 四川：环保高压限制开工率。受去年下半年的环保督察，四川磷矿石产量明显下滑，复产困难。今年一季度，四川地区的磷矿石减产近7成。2016年国家审议通过了大熊猫国家公园试点方案，相关地区将会持续关停矿井，当地每年约400万吨的磷矿石产量将不可逆地下降。,图102：磷矿石主产区的产量出现明显下滑,磷化工：磷矿价值逐步显现，国内供给受限为长期趋势 需求端：磷肥需求整体平稳运行。磷肥是磷矿石下游最主要的产品。由于粮食供应不可能出现大幅下滑，磷肥需求有明显的支撑，未来几年磷肥的消费量或将维持现有水平。 磷酸一铵：开工率有望回升，长期需求量稳定。随着下游复合肥厂商逐渐复产和秋季备肥期的到来，磷酸一铵的需求将逐步回升带动开工率回升。农作物对于磷肥的需求基本稳定保证磷酸一铵长期需求了稳定。 磷酸二铵：出口或将回暖。磷酸二铵出口印度占比在30%以上，今年印度化肥部提高磷酸二铵补贴至150美元/吨，我国也已取消磷酸二铵100元/吨的出口关税，目前，印度市场的二铵库存已经明显降低，企业采购磷酸二铵的意向增强，磷酸二铵出口或将回暖。,图103：国内磷肥施用量趋于稳定,图104：向印度出口的磷酸二铵的总量相对稳定,草甘膦：供给格局重塑 供给端，草甘膦行业自14年景气高峰后历经3年调整，受市场低迷和环保趋严等因素影响，开工企业家数自30多家减少至目前12家左右，行业格局重塑基本完成。受海外厂商大量采购影响，四月以来制剂厂商和渠道库存处于低位。原料供应方面，甘氨酸主产区河北、山东等地环保趋严，预计甘氨酸供应将持续受限。 需求端，短期看，进入下半年，贸易采购和下游制剂补库存陆续展开将阶段性提升草甘膦需求；长期看，美国、巴西等国转基因作物种植面积持续增长，海外麦草畏等新型除草剂的复配推广也将延续草甘膦产品的生命力。 风险提示：1、国内环保压力低于预期；2、闲置产能恢复生产；3、安全环保事故。,图105：2014年以来我国草甘膦产能持续收缩,图106：全球转基因作物种植面积稳步增长,草甘膦：供给格局重塑,图107：IDA法草甘膦价差走势,图108：甘氨酸法草甘膦价差走势,草铵膦：需求增长空间广阔, 供给端，草铵膦行业自14年景气高峰后历经2年调整，自2016年底开始景气复苏。受市场低迷和环保趋严等因素影响，开工企业家数减少至目前6家左右，行业供给格局重塑基本完成，行业集中度较高。, 目前行业开工率较低。目前草铵膦行业有效产能占比约74%，受环保和技术等因素影响，开工率,仅为51%左右，目前能维持满负荷开工的企业仅有利尔化学、浙江永农、河北瑞凯等。, 草铵膦技术壁垒较高。国外企业例如拜耳的工艺路线先进，成本低、收率高、几乎无三废排放；国内企业多处于模仿和试验阶段，大部分企业采用格式-Strecker路线合成草铵膦，原料成本较高、收率较低、三废排放较多。目前国内仅有利尔化学攻克了技术难题探索出了一条接近国外生产工艺的路线，显著降低了成本。, 未来新增产能投放进度低于预期。由于草铵膦技术壁垒高，很多技术难题短期内难以攻克，从而,影响在建产能的按时投产，而且草铵膦生产三废排放量大，在国内环保趋严的大背景下，预计未来新增产能将难以按时投产，未来供给格局将稳中偏紧。,草铵膦：需求增长空间广阔 需求端，百草枯禁用和转基因作物推广是草铵膦需求增长的驱动力，草铵膦将进入需求快速增长期。 一方面，我国和越南已经禁用百草枯，同时泰国和巴西也将于明年和后年禁用百草枯，百草枯退出市场将由草铵膦填补部分市场空白，拉动草铵膦需求短期内快速增长。 另一方面，美国、加拿大、巴西等国转基因作物种植面积持续增长，耐草铵膦作物渗透率不断提升，草铵膦及草铵膦草甘膦复配制剂需求将带来广阔增长空间。 风险提示：1、国内环保压力低于预期；2、闲置产能恢复生产；3、转基因作物推广不及预期；4、百草枯禁用进度不及预期。,图109：2003-2016年草铵膦全球销售额（亿美元）,图110：全球转基因作物种植面积稳步增长,菊酯：高景气行情有望持续 拟除虫菊酯行业开工企业数和开工率处于低位。受环保督查趋严影响，目前国内功夫菊酯开工正常企业仅2家，联苯菊酯开工企业仅3家，2018年5月份名义开工率分别仅为23%和15%。受上游开工率低影响，2018年以来制剂厂商和渠道库存处于低位，供给格局持续偏紧。 重要中间体产能受限。近期苏北园区停产排查导致辉丰股份、江苏皇马等产线关停，影响关键中间体贲亭酸甲酯受产能约3000吨/年，功夫酸产能约3000吨/年，间接影响到了功夫菊酯和联苯菊酯产能共计4000吨/年，占全国总产能比重超过20%。 看好菊酯高景气，产业链一体化龙头受益。环保趋严导致菊酯产业链供应紧张，17年Q4至今联苯菊酯和功夫菊酯分别大涨62%、25%至38万元/吨、25万元/吨，近期辉丰股份公告子公司华通化学关闭（拥有3000吨功夫酸产能），看好菊酯高景气持续。,表4：国内功夫菊酯产能,表5：国内联苯菊酯产能,表6：国内功夫酸产能,表7：国内贲亭酸甲酯产能,菊酯：高景气行情有望持续 需求端，短期看，下半年将进入拟除虫菊酯的备货期，传统的需求旺季将阶段性拉动拟除虫菊酯需求；长期看，许多国家和地区开始限制高毒有机磷类杀虫剂的使用，而新烟碱类杀虫剂因其对蜜蜂的毒性也将在欧盟和巴西被限制使用，而低毒高效的拟除虫菊酯将填补上述两个品种的市场空白。 拟除虫菊酯价格持续高位运行。从2017年四季度以来，功夫菊酯和联苯菊酯价格分别大涨25%和62%至25万元/吨和38万元/吨，在供应偏紧需求持续增长的格局下，拟除虫菊酯价格将持续高位运行。 风险提示：1、环保不达标企业复产；2、下游备货量不及预期；3、安全环保事故。,图111：主要拟除虫菊酯价格高位运行（万元）,图112：拟除虫菊酯类为全球第二大杀虫剂,有机硅：供给趋紧驱动行业持续景气 供给端，有机硅行业自2017年初开始景气回升，受近年来环保趋严影响，有机硅中小产能持续清出，叠加海外老产能退出，有机硅供给格局持续改善。开工率方面，目前国内有机硅企业开工率已达80%以上。原料供应方面，金属硅价格上涨驱动有机硅单体价格上行，同时DMC价差持续扩大，行业盈利状况持续改善。 未来有机硅新增产能有限。从今年到明年年底，我国有机硅都几乎没有新增产能，即使是未来五年内有机硅单体新增产能仍然有限，供给格局在未来几年内将持续紧张。 有机硅行业开工率接近极限。目前国内有机硅行业开工率已达80%以上，接近装置极限开工率90%，在今明两年几乎都没有新增产能的情况下，预计明年行业开工率有望达到极限开工率90%。,图113：2008-2017年我国有机硅单体产能及产量（万吨/年）,