交运行业2018年中期策略：总量周期回落，消费升级结构优化并举.pdf

请务必阅读正文后的声明及说明 Table_MainInfo Table_Title 证券研究报告 / 行业深度 报告 总量周期回落，消费升级结构优化并举 交运 行业 2018 年中期策略 报告摘要 ： Table_Summary 供给侧改革进入后半程，总量经济增速回落。 在经过 3 年供给侧改革后，国家经济管控进入“三大攻坚”，尤其是金融去杠杆推进，经济中以投资端为首的增速回落，并同贸易战突起，总量经济增速将回落，这体现在铁路、海运和公路货运。新时期的核心矛盾是发展不充分和不平衡，消费升级和结构优化是经济运行体的主 要特征。 航空消费升级长期趋势叠加“航空供给侧改革”带来中期高景气周期。 去年冬春季航班增速管制是此轮供给侧改革的开始，将持续 3年以上。航空需求长期 10%以上增长遇到每年 35%时刻增速必将带来航空客运供需剪刀差逐年扩大 ， 也将导致航空的客座率和票价水平连续攀升 ， 航空 ASK 的收益率水平将不断上升 。对此，我们坚持长期推介东方航空、南方航空和中国国航，给予 “买入”投资评级。 高铁的飞速发展不断提高铁路的运输品质，铁路货运占比继续提升，客运票价市场化改革即将完成。 伴随高铁网络的飞速完善，铁路的能力不断提升，运输品质 不断提高。 今年，铁路货运尤其是煤炭运输占比不断提升，公转铁力度空前， 新货运清算办法提质增效， 大秦和铁龙货运预计都会 有 5%10%增长 ；高铁票价市场化程度加深，初步形成票价动态调整机制 。推介大秦铁路、广深铁路、铁龙物流。 “互联网 +”继续是我国经济运行体变革的灵魂，供应链物流继续战略性看多。 “互联网 +”继续变革着我国的经济运行体，主题体现在电商和新零售、跨境电商、供应链管理。对此，我们判断电商快递将继续维持大约 30%年化增长，跨境电商维持 40%以上快速增长，供应链将继续在 B-B 和 B-C 多个领域深化发展。 长期重 点推介传化智联、怡亚通、跨境通、顺丰控股、韵达快递、圆通快递。 航运中集运格局改善显著 ， 价格弹性增强 。 今年欧美经济复苏共振特征增强 ， 集运旺季弹性加大 ，推介关注中远海控。 风险提示： 宏观经济增长风险， 油价上涨， 铁路改革不及预期 。 Table_CompanyFinance 重点公司主要财务数据 重点公司 现价(6.1) EPS PE 评级 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 东方航空 7.53 0.44 0.58 0.83 17.11 12.98 9.07 买入 南方航空 10.04 0.59 0.85 1.25 17.02 11.81 8.03 买入 中国国航 10.94 0.51 0.78 1.09 21.45 14.03 10.04 买入 大秦铁路 8.44 0.90 1.00 1.06 9.38 8.44 7.96 买入 广深铁路 4.44 0.14 0.26 0.20 31.71 17.08 22.20 买入 铁龙物流 9.00 0.25 0.34 0.39 36.00 26.47 23.08 买入 顺丰控股 48 1.12 1.18 1.39 42.9 40.7 34.5 买入 韵达股份 53.51 1.31 1.60 2.09 40.8 33.4 25.6 买入 跨境通 17.67 0.52 0.80 1.07 33.98 22.09 16.51 买入 怡亚通 7.57 0.28 0.34 0.40 27.04 22.26 18.93 买入 Table_Invest 同步大势 上次评级： 同步大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 -4%2%8%14%20%26%2017/6/2/星期五2017/9/18/星期一2018/1/5/星期五2018/4/27/星期五交通运输 沪深300Table_Trend 涨跌 幅（ %） 1M 3M 12M 绝对 收益 0.47% -5.16% -1.27% 相对 收益 0.10% 1.71% -9.07% Table_IndustryMarket 行业数据 成分股数量（只） 120 总市值（亿） 23659 流通市值（亿） 15587 市盈率（倍） 12.67 市净率（倍） 1.43 成分股总营收（亿） 20922 成分股总净利润（亿） 1230 成分股资产负债率（ %） 56.86 Table_Report 相关报告 高铁票价市场化再加深，铁路票价改革即将完成 2018-05-28 油价高位回落，航空反弹可期 2018-05-27 航空快递维持高景气，铁路货运迎来中期升势 2018-05-26 “公转铁”力度空前，铁路货运迎来中期升势 2018-05-18 Table_Author 证券分析师：瞿永忠 执业证书编号 : S0550515110002 研究助理：陈照林 执业证书编号 : S0550116070020 (021)20361226 chen_zlnesc 交通运输 发布时间： 2018-06-03 请务必阅读正文 后的 声明及说明 2 / 68 Table_PageTop 行业深度报告 目 录 1. 供给侧改革进入后半程，总量经济增速回落 . 81.1. 供给侧改革进入后半程， “三大攻坚 ”成为首要 .81.2. 以 PPP 整顿为代表，地产周期也遇长期调整，投资端增速回落明显 . 111.3. 国内货运增速明显回落 .121.4. 国际贸易战突起，贸易发展不确定性增强 .131.5. 总体上，消费升级和结构优化是经济运行体主要特征 .152. 航空消费升级长期趋势遭遇 “航空供给侧改革 ”带来中期高景气周期 172.1. 在跨越中等收入陷进的过程中，航空消费升级是长期过程 .172.2. 空域限制是航空供给侧改革必要条件，安全和服务品质是改革充分条件 .192.3. 航空的供需剪刀差将不断扩大 .232.4. 航空客座率和票价水平弹性分析 .252.5. 油价及汇率预判：油价上涨压制航司 18 年业绩表现 .272.6. 三大航空公司简析 .292.6.1. 东方航空：提价弹性最大，业绩基数低爆发力最强 . 292.6.2. 南方航空：国内线占比高，业绩弹性最大 . 302.6.3. 中国国航：高品质航线资源优势 ，油价、汇兑敏感性最低 . 303. 铁路货运占比继续提升，客运票价将市场化改革 . 313.1. 高铁快速发展和投放，铁路运力增长显著，铁路服务品质不断提升 .313.2. 铁路货运占比不断提升，公路治超促使运量回流，新清算办法提质增效 .333.3. 中铁财务状况堪忧，经营改善势在必行 .353.4. 铁路客运价格改革预计将取得突破，普通客运是主要看点 .353.5. 三大铁路公司简析 .363.5.1. 大秦铁路：供需持续向好，高股息凸显价值 . 363.5.2. 广深铁路：土地增值空间显著，票价改革弹性巨 大 . 383.5.3. 铁龙物流：积极拓展特箱业务，新清算办法提质增效 . 394. “互联网 +”继续是我国经济运行体变革的灵魂，供应链物流继续战略性看多 . 404.1. “互联网 +”依然是时代经济运行体变革的灵魂。 .404.2. 依托电商新发展，快递将继续维持 25%以上高速增长 .424.2.1. 电商与快递发展息息相关 . 424.2.2. 现在及中期未来电商仍有足够的增长动力 . 434.2.3. 快递将伴随电商发展维持高景气度，关注行业竞争格局边际变化 . 444.3. 跨境出口电商继续维持 20%以上高速 增长 .474.3.1. 跨境出口零售电商市场维持 20%高增长 . 474.3.2. 合规化和品牌化将是跨境出口电商中长期发展主旋律 . 494.4. 基础物流 “OTO”变革在途中，空间广大 .52请务必阅读正文 后的 声明及说明 3 / 68 Table_PageTop 行业深度报告 4.4.1. 020 的消费兴起带动 O2O 的即时配送 . 524.4.2. 同城货运 O2O 变革在途中 . 534.4.3. 干线运输 O2O 变革在途中 . 544.5. 供应链管理继续在 B-B 和 B-C 多个领域深化发展 .554.5.1. 我国物流进入供应链管理时代 . 554.5.2. 我国供应链管理向 B2B 领域深化发展 . 564.5.3. 我国供应链管理由 to B 向 B2C 衍生 . 574.6. 供应链物流核心公司简析 .594.6.1. 顺丰控股：高端龙头地位稳固，打造综合物流服务商 . 594.6.2. 韵达股份：行业龙头分化，公司市占率与服务质量双升 . 594.6.3. 跨境通 ：粗放增长向精细化转型，期待公司打开长期成长空间 . 604.6.4. 怡亚通：业务发展阶段性趋稳，期待与深投控携手共进 . 615. 集运：看好行业格局与运价弹性的改善 . 625.1. 行业格局改善，定价自律性提升 .625.2. 2018 年集运行业缓慢复苏，对下半年运价谨慎乐观 .645.3. 闲臵运力处于低位，旺季弹性强于 17 年 .655.4. 推荐公司简析 .655.4.1. 中远海控：行业弱复苏，旺季运价值得期待 . 65请务必阅读正文 后的 声明及说明 4 / 68 Table_PageTop 行业深度报告 图表目录 图 1：全国 GDP 及增速 . 8图 2：全国规模以上工业企业营收及利润增速 . 8图 3：工业企业资产负债率 . 8图 4： M2 增速 . 8图 5：中央经济工作会议对工作重点的表述 . 9图 6： 2018 年 PPP 项目入库数目下降 .11图 7： 2018 年 PPP 项目投资总需求下降 .11图 8：房地产开发投资 .11图 9： 扣除土地购臵费后的房地产开发投资 .11图 10：商品房销售面积增速下滑 . 12图 11：房产开发资金趋紧 . 12图 12：一季度货运量增速下降明显 . 12图 13：铁路货运增速下降 . 12图 14：原煤生产增速下降 . 13图 15：发电量增速下降 . 13图 16：一季度公路货运增速下降 . 13图 17： 一季度水运货运增速下降 . 13图 18：美国商品贸易逆差接近前高 . 15图 19：对中贸易逆差占比不断提升 . 15图 20：中美双方贸易战涉及领域 . 15图 21：三大需求对 GDP 增长贡献率 . 16图 22：人均 GDP 突破 8000 美元 . 16图 23：人均可支配收入不断增加 . 16图 24：我国居民家庭恩格尔系数不断下降 . 17图 25：交运通信、文化娱乐、医疗保健占比增加 . 17图 26：中国人均乘机次数及增速 . 18图 27：主要经济体人均乘机次数 . 18图 28：城镇居民人均可支配收入 . 18图 29：人均可支配收入及消费支出 . 18图 30：国内旅游人数及国内客运量增速 . 18图 31：国际旅游人数及国内客运量增速 . 18图 32：航空需求的供给驱动 . 19图 33：民用飞机场数量及增速 . 19图 34：中国民航机队规模 . 20图 35： 04-17 年我国航路航线总里程 . 20图 36：枢纽机场航站楼产能利用率 . 20图 37：枢纽机场跑道产能利用率 . 20图 38：北京 VS 伦敦机场空域限制对比图 . 21图 39：民航正常率 . 21图 40：时刻口径 ASK测算 . 23图 41：机队口径 ASK测算 . 23图 42：六大航平均飞机日利用率（小时） . 24图 43：三大航平均航距 . 24请务必阅读正文 后的 声明及说明 5 / 68 Table_PageTop 行业深度报告 图 44：民航 RPK 增速测算 . 24图 45：民航 RPK/GDP 弹性 . 24图 46： 18-19 年民航供需差将扩大 . 25图 47：行业供需差与客座率变动 . 25图 48：未来两年民航客座率水平将继续提升 . 25图 49：国内航线票价市场化改革历程 . 26图 50：一线对飞航线航司运力分布（新增 306 条口径） . 27图 51：一二对飞航线航司运力分布（新增 306 条口径） . 27图 52：近年布伦特原油走势 . 27图 53：近年美元兑人民币汇率走势 . 27图 54：三大航汇率弹性（人民币升值 1%对应利润增厚，单位：百万人民币） . 28图 55：三大航燃油附加费对冲率 . 29图 56：三大航燃油附加费对冲率（ 5000 元以上部分） . 29图 57：普铁高铁客运量 . 32图 58：高铁营业里程 . 32图 59：近年投产新线情况 . 32图 60：客运持续稳定增长 . 33图 61： 2017 年铁路货运量大幅反弹 . 33图 62：动车网络科技有限公司股权结构 . 33图 63：年度铁路货运量 . 34图 64：月度铁路货运量 .