上市公司2018年中报整体业绩前瞻.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 策略研究 Page 1 证券研究报告 动态报告 /策略快评 投资策略 财务分析专题 2018 年 07 月 02 日 上市公司 2018 年中报 整体 业绩前瞻 证券分析师： 燕翔 010-88005325 yanxiangguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980516080002 联系人： 战迪 010-88005309 zhandiguosen 内容摘要： 盈利预测市场普遍 使用 较多的是自下而上的一致预期， 国信策略团队尝试构建一个自上而下的上市公司盈利 月度 高频跟踪模型。基本思路是充分利用丰富多样的宏观经济和行业数据， 例如用 工业企业利润数据来跟踪工业类上市公司利润情况 （工业利润占全部 A股 32%），用 金融机构信贷收支表 和利率数据跟踪银行资产规模和净息差变化（银行利润占比 42%），我们估计 A 股公司利润总量的 90%可以通过自上而下的宏观经济数据来跟踪。 根据上述模型，我们预计二季度 A 股上市公司整体 净利润增速约 17%，较一季度小幅上行 2.0%。 其中 非金融企业整体净利润增速 预测 为 29.8%，较一季度提升 4.6%， 受制于资产规模增速下降和净息差收窄， 预计二季度金融行业上市公司利润整体增速为 5.9%，较一季度下降1.0%。 构建自上而下的上市公司盈利 高频跟踪 模型 盈利分析对股票研究至关重要，企业净利润能直接或通过估值间接影响股票的价格 ，有效的盈利预测模型将有助于投资者获得相对市场更加领先的信息。 当前市场普遍使用较多的是自下而上的一致预期盈利预测， 而较少有 针对 上市公司整体盈利变化的动态跟踪模型。 国信 策略团队尝试构建一个自上而下的上市公司盈利 高频跟踪模型 。 我们的基本思路是 充分利用 丰富多样的宏观经济和行业数据， 构建一个 能够 月度 跟踪上市公司整体盈利变动 的高频模型 ，从而得到更加领先的盈利预测信息。 举例来说，我们可以使用国家统计局的工业企业利润数据来跟踪工业类上市公司利润情况（工业上市公司利润占全部 A 股公司约32%）， 用 M2 和金融机构信贷收支表数据跟踪商业银行资产规模变化 、用利率数据判断商业银行净息差变化（商业银行利润占全部 A股公司约 42%） 、用商品房销售面积和施工面积来跟踪房地产和建筑业上市公司利润变化（两者占比约 10%）等等。 如此， 我们估计全部 A 股上市 公司 利润 总量的 90%可以通过自上而下的宏观经济数据来跟踪。 通过利用宏观数据构建的月度上市公司盈利跟踪模型，我们可以更加动态领先地了解整体上市公司利润变化情况 。从当前 A 股市场上市公司财务报告披露的实践来看，上市公司中期财务报表预计将于 8 月底披露完毕，部分公司业绩预告和业绩快报一般在 7 月中旬可以陆续公布完毕。 而一般在 6 月底左右时间 5 月份的宏观经济数据已经公布完毕，根据 4 月和 5 月两个月的宏观数据我们可以大致对上市公司在二季度的整体盈利情况有个较好的了解 ，历史回溯来看误差没有很大 。 一季报和三季报的情况也类似，我们基本可以在 3 月底的时候对上市公司 1 月和 2 月的情况有了整体了解，而一季报的实际公布时间要到 4 月底。 而且另外有一点很重要，这样构建的盈利高频跟踪模型可以以月度为频率来分析上市公司整体盈利变化 情况。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图 1： 构建自上而下上市公司盈利高频跟踪模型 基本思路 资料来源 : Wind、国信证券经济研究所整理 A 股市场分析中一般多采用申万 或 中信的行业分类， 然而申万和中信的行业分类和国家统计局的国民经济统计行业分类有较大出入，因此很难和国家统计局的宏观数据进行匹配。 在构建上市公司盈利高频模型跟踪时，国信策略团队将采用国家统计局的国民经济行业标准对上市公司进行行业分类。 根据国民经济的行业分类标准， 从 A 股归母净利润全行业分布来看，金融业与非金融行业比重相近 ， 占比均为 50%。 从细分行业来看， 银行占比高达 42%， 非银金融净利润占比为 8%， 而工业企业净利润占比为 32%、房地产占比 5%、建筑业占比 4%以及交运仓储业占比 3%。上述各行业占全部 A 股归母净利润增速高达 94%。 非金融行业中工业、房地产和建筑业以及交运仓储行业为主要行业，上述行业净利润占全部 A 股非金融行业的比重高达90%。 从非金融行业的归母净利润分布情况可以看出，工业企业所占的比重过半，高达 64%；其次是房地产业和建筑业，占比比重分别为 11%及 8%，交运仓储行业的比重也达到 7%。 图 2： 全部 A 股 上市公司 归母净利润 各 行业分布 情况 资料来源 : Wind、国信证券经济研究所整理 全部上市公司净利润金融（占比 4 9 % ）银行（占比 8 5 % ）货币规模、利率指标等保险、券商（占比 1 5 % ）证券成交金额、保费收入等非金融（占比 5 1 % ）工业（占比 6 4 % ）统计局工业企业利润数据地产、建筑（占比 1 9 % ）商品房销售面积、 施工面积等交运（占比 7% ）客运货运量、运输价格指数等其他（占比 1 0 % ）自下而上分析师一致预期宏观跟踪指标主要行业银行42%证券3%保险4%多元金融1%房地产5%工业32%建筑业4%交运仓储3%其他6%A 股归母净利润行业分布（基于 2 0 1 7 年年报数据）请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 3： 非金融 A 股 上市公司 归母净利润 各 行业分布 情况 资料来源 : Wind、国信证券经济研究所整理 通过大量的历史数据回溯，我们认为上述盈利高频跟踪模型方法是可行的。以工业企业为例， 工业企业利润增速与 A 股工业行业利润增速高度相关， A 股工业行业利润增速与全部 A 股归母增速走势也基本一致。 不论从工业行业细分行业来看（制造业及水电煤），还是从整体来看，工业企业利润增速与 A 股上市工业行业归母增速高度相关。对于 A 股工业行业利润增速与全部 A 股归母增速历史情况，可以发现两者走势基本一致。 基于央行或统计局公布的高频微观数据 ， 我们可以对各细分行业利润增速进行月度跟踪 并 汇总 ， 从而对 A 股上市公司归母净利润增速进行判断。 银行盈利情况与资产增速与净息差密切相关 ，每月公布的金融机构资产规模数据能够即使反映银行资产的增速，而 资产及负债端产品的利率走势有助于判断银行净息差的变化 。通过对房地产、建筑业与交运仓储业基本面指标的跟踪，我们也能大致把握对应行业上市公司的利润增速。 图 4： 制造业工业利润与 A 股工业行业归母增速对比 资料来源 : Wind、国信证券经济研究所整理 房地产业11%工业64%建筑业8%交运仓储7%水利环境1%租赁1%信息技术2%批发零售4% 农业1%文娱业1%综合0%其他10%A 股非金融业归母净利润行业分布（基于 2 0 1 7 年年报数据）-100102030405014-0614-0814-1014-1215-0215-0415-0615-0815-1015-1216-0216-0416-0616-0816-1016-1217-0217-0417-0617-0817-1017-1218-02工业企业利润增速（制造） A 股利润增速（制造）请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图 5： 水电煤 A 股工业行业与全部 A 股归母增速对比 资料来源 : Wind、国信证券经济研究所整理 （关于 构建自上而下的上市公司盈利高频跟踪模型 的具体技术细节讨论，可以关注我们后续的深度专题报告。） 预计上市公司整体中报盈利增速 17.0%较一季度有所回升 根据上述上市公司盈利高频跟踪模型，我们预计二季度 A 股上市公司整体业绩增速相比一季度预计将小幅上升。 综合判断 截至到 2018 年 5 月的各项宏观和行业数据，我们预计全部 A 股上市公司整体净利润增速 17.0%，其中非金融上市公司利润预计增速预计 29.8%。非金融企业中，工业企业利润增速预计可达 38.8%，较一季度有显著提高。 金融行业整体增速预计为 5.9%，略低于一季报水平。 图 6： 预计二季度 全部 A 股归母净利润 增速 较一季度略有提升 资料来源 : Wind、国信证券经济研究所 预测 -40-30-20-1001020304014-0614-0814-1014-1215-0215-0415-0615-0815-1015-1216-0216-0416-0616-0816-1016-1217-0217-0417-0617-0817-1017-1218-02工业企业利润增速（水电热）A 股利润增速（水电热）- 1 0-505101520252015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q2全部 A 股归母净利润增速 ( % )根据截至 2 0 1 8 年 5 月的各项宏观和行业数据，我们预计全部上市公司 2 0 1 8 年中报业绩增速 1 7 . 0 % ，较一季度有所提高。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 表 1：基于工业企业利润等高频变量对 A 股利润增速的预测 行业利润占比 2018 年 5 月预计增速 实际增速 2018Q1 2017 年 全部 A 股净利润 100% 17.0% 15.0% 19.1% 金融行业 53.6% 5.9% 6.9% 7.4% 其中：银行 46.5% 5.0% 5.6% 4.8% 非金融行业 46.4% 29.8% 25.2% 33.9% 其中 ： 工业企业 30.4% 38.8% 27.5% 44.5% 房地产和建筑业 7.4% 12.7% 26.4% 22.0% 交运仓储业 2.9% 29.6% 12.7% 50.2% 资料来源： Wind、国信证券经济研究所 预测 我们判断 二季度 非金融企业 整体净利润增速 为 29.8%，较一季度提升 4.6 个百分点 。 其中工业企业净利润增速预计可达38.8%，较一季度的 27.5%有 大幅改善，房地产建筑业预计由一季度的 26.4%回落至 12.7%，交运仓储业整体增速受水上、道路运输业基本面好转的影响预计小幅回升。 5 月份工业企业上市公司利润增速的提升主要是由于上游资源品利润增速的大幅上升导致的，另外，中游工业类企业也出现了温和的利润增速提升。 从细分行业来看，上游行业石油及煤炭开采、中游造纸与化学原料制品业利润增速预计将止跌回升，下游食品制造利润增速下降而农副食品加工增速持续上行。上游资源品行业利润的回升受益于原油、煤炭的价格上升；中游行业中，由于环保限产导致产能收缩影响，造纸业下行趋势得 以遏制，利润增速出现回升，化学原料及制品业利润增速在原油价格反弹的影响下预计止跌回升；下游食品制造业增速预计将高位回落，而农副食品加工业增速在出产价格同比增速由负转正的推动下预计将持续上升。 图 7： 预计二季度 非金融企业 净利润增速较一季度 有明显 提升 资料来源 : Wind、国信证券经济研究所 预测 - 2 0- 1 001020304050602015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-06非金融业利润实际增速（ % ） 非金融业利润增速（预测， % ）请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 我们预计 二季度 金融行业 上市公司利润 整体增速为 5.9%， 较一季度下降 1.0%。 其中， 商业 银行 二季度净利润 增速 预计为 5.0%，较一季度有 下降 0.6%，是二季度金融业净利润增速下滑的主要原因 。 金融板块净利润主要为银行业上市公司的盈利，银行业占整个金融板块上市公司净利润的比重较为稳定，一直维持在 85%左右的水平。 从二季度的情况来看， 商业银行净利润增速受到资产规模增速下降和净息差收窄两方面因素压制。 一方面， 由于去杠杆的持续推进， M2 和社融增速下降 会 导致资产规模增速持续下行， M2 增速 5 月为 8.3%，社融规模累计增速降至 10.3%，均处历史低水平。 2018 年 5 月，银行业金融机构总资产同比增速为 7.2%，较一季度的 7.6%有所下降，商业银行总资产同比增速也由一季度的 6.9%降至 6.5%。 另一方面， 从净息差的角度看， 二季度 AA 级的信用债收益率平均为 5.54%，较一季度大幅下滑 32BP，从历史回溯来看，这将导致银行资产端利率有所回落。 而同时，虽然二季度商业银行负债端利率成本也将有所回落，体现在银行理财收益率二季度平均低于一季度，但负债端利率回落幅度相对较小，二季度 6 个月理财平均利率较一季度小幅下降 5BP。 因此综合来看，预计二季度商业银行净息差较一季度或将小幅回落。 图 8： 去杠杆环境下商业银行资产规模增速明显下降 资料来源 : Wind、国信证券经济研究所整理 51015202 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8银行金融机构平均总资产 : 同比增速请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 图 9： 商业银行资产端利率二季度或将有所下行 资料来源 : Wind、国信证券经济研究所整理 3 . 03 . 54 . 04 . 55 . 05 . 56 . 06 . 57 . 07 . 52014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-06金融机构人民币贷款加权平均利率 AA 企业债到期收益率 5 年请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 相关研究报告： 市场思考随笔之 八 ： 钢铁股投资逻辑和价值再思考 2018-06-11 市场思考随笔之七：从盈利和估值看为何指数能重回 3500 2018-06-06 市场思考随笔之六：金融消费有望带领指数上攻 3500 2018-05-16 市场思考随笔之 五 ： 关注金融板块超额收益机会 2018-04-26 市场思考随笔之 四 ： 增值税减税利润影响估算方法探讨与结果 2018-04-04 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计 6 个月内，股价表现优于市场指数 20%以上 增持 预计 6 个月内，股价表现优于市场指数 10%-20%之间 中性 预计 6 个月内，股价表现介于市场指数 10%之间 卖出 预计 6 个月内，股价表现弱于市场指数 10%以上 行业 投资评级 超配 预计 6 个月内，行业指数表现优于市场指数 10%以上 中性 预计 6 个月内，行业指数表现介于市场指数 10%之间 低配 预计 6 个月内，行业指数表现弱于市场指数 10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称 “我公司 ”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争 取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券 投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。