电子行业18年下半年度投资策略：迈向未来，产业走向升级之路.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业 研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 IT 硬件与设备 Table_IndustryInfo 电子行业 18 年 下 半年度 投资策略 超配 （维持评级） 2018 年 07 月 11 日 一年该行业与 上证综指 走势比较 行业投资策略 迈向未来， 产业 走向 升级 之路 消费电子 追求 技术红利，把握创新趋势 国内的电子行业 即将走过 依靠 规模和投资驱动 推动成长的模组时代 ， 未来 技术壁垒、商业模式优劣、 以及 服务客户的能力将成为核心竞争要素 。从以往 的 低附加值 模组 制造环节， 往上游升级掌握 核心技术 的成长性 公司 ， 以及发展路径清晰的平台型公司 ，将是 未来 主要 的 投资方向 。 创新方面，重点关注 材料端 (导热材料、 5G 领域信号 屏蔽材料 )、核心零部件 (如激光器 )、以及光学（ 3D sensing） 等领域 的投资机会 。 重点 推荐 ： 中石科技、欧菲科技 、合力泰 、领益智造 、 火炬电子 等公司。 半导体 重视 细分领域的国产替代机会 建议投资者关注那些国产替代可能加快的领域，例如功率器件和利基型存储器。半导体产业上游的设备和材料国产替代逻辑进入实证阶段，国产半导体设备未来三年将迎来黄金突破期，国产半导体材料企业则会以更快的速度实现渗透 ，重点推荐：扬杰科技 。 PCB 落后产能出清，龙头厂商加速占领市场 环保限产政策将导致低端落后 PCB 产能的加速退出，同时上游原材料价格保持高位，中小 PCB 企业加速退出， PCB 企业产能集中度将显著提升，利好龙头企业 。 面板 关注行业回暖的超跌反弹机会 此轮周期回暖的定性是行业淡季供需失衡之下，面板厂积极去库存同时调结构，叠加旺季效应所带来的小周期回暖。考虑到目前依然处于国内面板厂商的产能释放周期，我们乐观看待反弹到 19 年 Q1，面板行业公司业绩有望得到支撑。 LED 下游需求持续景气，集中度继续提升 LED 行业扩产脚步趋缓，芯片价格稳中有降，下游行业需求稳中有升， LED 照明及器件价格保持稳定。海外 LED 行业利好频现，照明产品接连涨价，新的需求如 Mini LED 等开始逐步放量。 重点推荐， 木 林森 。 下半年 旺季来临 ， 看好电子板块反弹机会 ， 维持板块 “超配”评级 SW 电子板块当下历史 TTM 估值为 29 倍 ，远低于三年均值的 47 倍 ， 短期来看，旺季来临 消费电子 产业链有望走出悲观情绪，长期 看 电子 产业 走向技术红利驱动之路 ， 看好下半年电子板块的机会 ， 维持板块“超配”评级。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2018E 2019E 2018E 2019E 300684 中石科技 买入 81.25 70.58 2.36 3.18 34.43 25.55 002456 欧菲科技 买入 16.93 459.56 0.75 1.03 22.57 16.44 603678 火炬电子 买入 25.92 117.33 0.8 1.13 32.40 22.94 002600 领益智造 买入 5.04 341.91 0.37 0.48 13.62 10.50 002745 木林森 买入 16.98 212.58 0.93 1.31 18.26 12.96 300373 扬杰科技 买入 28.83 136.15 0.8 1.05 36.04 27.46 002217 合力泰 买入 7.87 244.63 0.55 0.79 14.31 9.96 资料来源： Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 电子行业专题报告：“芯”辰大海系列之一 硅片市场开启七年景气周期 2018-07-03 电子行业 6 月份投资策略：产业升级新周期，关注具备自主技术，附加值高的优秀公司 2018-06-04 电子行业 5 月份投资策略及年报总结：电子产业再升级，看好自主创新强，附加值高的优质公司 2018-05-08 行业重大事件快评：半导体系列分析之 2018年税收优惠影响 2018-04-04 电子行业 4 月份投资策略：一元复始万象更新，关注优质龙头决胜新产业周期 2018-04-02 证券分析师：欧阳仕华 电话： 0755-81981821 E-MAIL： ouyangsh1guosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980517080002 证券分析师：唐泓翼 电话： 021-60875135 E-MAIL： tanghyguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980516080001 联系人：高峰 电话： 010-88005310 E-MAIL： gaofeng1guosen 联系人：许亮 电话： 0755-81981025 E-MAIL： xuliang1guosen 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规 渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.81.01.21.4J/17 S/17 N/17 J/18 M/18 M/18IT硬件与设备 上证综指请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 电子行业整体增速换挡，技术红利将是未来主线 . 4 电子行业整体运营稳健，电子制造企业业绩增速换挡 . 4 电子行业估值探底，悲观预期释放接近尾声 . 6 消费电子行业策略 走向技术红利，把握创新趋势 . 9 消费电子逐步迈出悲观情绪 . 9 从 “行业红利 ”到 “人口红利 ”，最终迈向 “技术红利 ” . 10 围绕创新驱动，重视光学以及材料端的投资机会 . 14 面板行业投资策略 关注行业回暖的超跌反弹机会 . 18 大尺寸面板周期回暖，全面屏加速渗透 . 18 半导体行业投资策略 关注细分领域的国产替代机会 . 20 芯片贸易战，关注细分领域的国产替代加速 . 20 产业链自主可控，关注半导体上游原材料 . 21 LED 行业投资策略 下游需求持续景气，集中度继续提升 . 22 LED 上游芯片行业上半年价格有所下降，下半年预计产能扩张有序平稳 . 22 LED 下游行业需求稳中有升， LED 照明及器件价格保持稳定 . 22 海外 LED 行业利好频现，照明产品接连涨价， Mini LED 静待爆发 . 23 PCB 行业投资策略 落后 PCB 产能加速退出，龙头企业加速获取市场 . 24 环保力度高压，中小 PCB 厂面临大范围停产整顿 . 24 PCB 上游原材料价格保持高位，中小 PCB 厂面临较大压力 . 24 国信证券投资评级 . 27 分析师承诺 . 27 风险提示 . 27 证券投资咨询业务的说明 . 27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 表 目录 图 1： 17 年以来电子信息制造业增加值分月增速（ %） . 4 图 2： 17 年以来电子信息制造业出口交货值分月增速（ %） . 4 图 3： 17 年以来电子信息制造业营收、利润增速变动情况（ %） . 5 图 4： 17 年以来电子信息制造业 PPI 分月增速（ %） . 5 图 5： 17 年以来电子信息制造业固定资产投资增速变动情况（ %） . 6 图 6：近三年 SW 电子及各版块估值对比情况（ TTM ） . 6 图 7：近三年 SW 电子估值均值及相对全体 A 股估值溢价率情况 . 7 图 8：近几年 SW 电子整体资产负债率情况（ %） . 7 图 9：近几年 SW 电子整体投入资本回报率（ ROIC）情况（ %） . 8 图 10： 17 年至 18 年 5 月国内手机出货量况（ %） . 9 图 11： 18 年 1-5 月国内手机上市新机型数量 . 9 图 12：中国手机市场已经进入 “T”型竞争格局 . 10 图 13： 18Q1 五大智能手机厂商出货及市场份额情况 . 10 图 14： 1800 年以来美国股市的组成变化 . 11 图 15： 08 年以来费城半导体指数和台湾电子行业指数走势图 . 12 图 16：中国劳动年龄人口变化情况 . 12 图 17：国内电子制造业向上游核心技术不断延伸 . 13 图 18：中国在科技方面支出不断增加 . 13 图 19：华为 P20 开启了三摄时代 . 15 图 20： vivo TOF 技术相比 3D 结构光的优势 . 15 图 21：全球智能手机镜头销售情况 . 16 图 22：全球智能手机双摄像头市场规模 . 16 图 23：双摄像头渗透率图 . 16 图 24：智能手机发热问题日益突出 . 17 图 25：手机内部电磁干扰现象愈发明显 . 17 图 26：韩国 SKC 用 于导热石墨 PI 膜的销售占比提升 . 17 图 27： PI 是用于 OLED 散热石墨片的重要原料 . 17 图 28： 7 月大尺寸面板价格开始企稳回暖 . 18 图 29：过去一年俩大尺寸面板价格走势 . 18 图 30：过去五年以来 32 寸面板价格走势图 . 18 图 31： 17 年到 20 年面板行业新增产能测算 . 19 图 32：全球 DRAM 市场格局 . 20 图 33：全球 NAND FLASH 市场格局 . 20 图 34：硅片是市场规模最大的半导体原材料 . 21 图 35： 2017 年半导体材料市场占比 . 21 图 36： 2016-2018E 中国主要芯片企业产能 (万片 /月 ) . 22 图 37：中国主要 LED 产能集中度 . 22 图 38： LED 大功率器件价格保持稳定 . 23 图 39： LED 照明价格保持稳定 . 23 图 40：国内电解铜市场价 . 24 图 41：铜箔出口单价变化 . 24 图 42： 2 环氧树脂 (华东地区 )市场价格 . 25 表 1：近几年主要 SW 细分子行业资产负债率情况（ %） . 7 表 2： SW 电子钟整体质押比例超过 40%的个股 . 8 表 3：由 “千人计划 ”及行业专家创立并上市的电子行业公司 . 14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 电子 行业 整体增速换挡，技术红利将是未来主线 电子 行业 整体运营稳健 ， 电子制造企业 业绩增速换挡 从工信部发布的电子行业运营数据来看， 18 年 1 4 月份，规模以上电子信息制造业增加值同比增长 12.6%，同比回落 1.8 个百分点，比一季度加快 0.1 个百分点，快于全部规模以上工业增速 5.7 个百分点；其中， 4 月份增长 12.4%。整体来看电子制造行业依然在平稳增长的趋势之中。 图 1： 17 年 以来电子信息制造业增加值分月增速（ %） 资料来源： 工信部 ，国信证券经济研究所 整理 出口数据增速方面则有所放缓， 4 月份整体电子制造出货交货值同比增长仅为4.2%，并呈现连续四个月下滑的趋势 。 细分产品来看， 集成电路出口额 243.2亿美元，同比增长 30.9%，增速同比加快 27.1 个百分点；进口额 947.2 亿美元，同比增长 36.3%，增速同比加快 26.7 个百分点。液晶显示板出口额 77.1 亿美元，同比下降 0.7%（去年同期为增长 5.2%）；进口额 88.6 亿美元，同比下降6.6%（去年同期为增长 2.1%） 。 图 2： 17 年以来电子信息制造业 出口交货值 分月增速（ %） 资料来源 : 工信部，国信证券经济研究所整理 值得注意的是 18 年以来国内电子制造企业营收 、 利润增速首次出现同比负增长的情况 ， 我们认为国内电子行业受制于核心技术 、 材料 、 装备等几个环节导致附加价值较低 ， 过去几年行业红利的释放带来了过多的行业资本开支 ， 从而形成一定程度的过剩产能 ， 行业增速的放缓叠加行业自身产能的过剩 ， 引发国内电子行业企业业绩增速的 “换挡” 。 1 4 月份，全行业主营业务收入同比增长 7.9%，增速同比回落 6.2 个百分点。利润总额同比下降 5.3%（去年同期为增长 12.9%） ；主营业务收入利润率为3.65%，同比下降 0.51 个百分点；主营业务成本同比增长 9.0%，高 于同期主营业务收入增速 1.1 个百分点。 我们认为一季度手机行业受去库存以及新机发请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 布延迟，同时整体手机行业增速饱和，带来了整体销量较差所导致的。 图 3： 17 年以来电子信息制造业 营收、利润增速变动情况 （ %） 资料来源 : 工信部，国信证券经济研究所整理 特别需要注意的是 电子行业的 PPI 已经连续 8 个月呈现同比下滑的趋势， 一定程度表明行业需求端处于下降通道 。同时从投资来看， 1 4 月份，电子信息制造业固定资产投资同比增长 14.2%，增速同比回落 13.5 个百分点，较一季度减缓 1.2 个百分点，高于制造业投资增速 9.4 个百分点。其中， 集成电路制造业景气度较高，投资增势突出，同比增长 44.2%。 这与国内开始重视半导体行业的战略发展地位，增加半导体行业的资本开支，并大规模建厂的情况基本吻合。 图 4： 17 年以来电子信息制造业 PPI 分月增速 （ %） 资料来源 : 工信部，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 图 5： 17 年以来电子信息制造业 固定资产投资增速变动情况 （ %） 资料来源 : 工信部，国信证券经济研究所整理 电子行业估值探底，悲观预期 释放接近尾声 今年以来，电子行业整体跑输大盘，申万电子元器件指数年初至今跌幅高达 21%。在全部申万 28 个子行业中排名倒数第九 。 一方面是整个宏观环境以及贸易战因素的扰动 ， 另一方面的最主要原因是国内电子行业发展进入 “瓶颈期”，行业红利 趋缓 ， 行业竞争激烈，产品价格加速下行 ，行业整体增速和利润 呈现显著 下滑所致 。 截止 6 月 26 日 ， SW 电子三年以来平均估值 （历史 TTM） 为 47 倍 ，全体 A 股估值 15 倍 ， SW 电子板块当下历史 TTM 估值为 29 倍 。 SW 电子相对于全体 A 股的估值溢价率创下新低。 图 6： 近三年 SW 电子及各版块估值对比情况（ TTM ） 资料来源 : wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 图 7： 近三年 SW 电子 估值均值及相对全体 A 股估值溢价率情况 资料来源 : wind，国信证券经济研究所整理 从资产负债的角度来看 ， 从 2015 年整个 SW 电子板块的资产负债率处于上升通道 ， 17 年年报板块的资产负债率已经超过 50%， 达到了 53.4%。 从子行业上看 ， 零部件 、 组装机模组 、 显示器件 、 光学元件 、 半导体材料几个细分子行业资产负债水平显著攀升 。 图 8： 近几年 SW 电子整体资产负债率情况（ %） 资料来源 : wind，国信证券经济研究所整理 表 1： 近几年主要 SW 细分子行业资产负债率情况（ %） 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 被动元件 37.88 42.09 37.98 37.45 36.12 35.42 PCB 37.22 39.73 40.08 38.73 36.83 39.60 电子零部件制造 45.86 45.67 49.92 46.17 49.31 50.69 电子系统组装 42.59 49.69 55.02 50.50 52.08 55.26 LED 39.70 43.52 41.97 41.39 41.13 43.28 显示器件 49.07 54.89 47.83 47.60 50.14 53.25 光学元件 52.65 54.55 52.85 52.79 57.95 63.46 分立器件 30.54 29.27 28.74 30.65 28.38 31.27 集成电路 36.97 38.10 38.44 45.37 64.29 54.75 半导体材料 57.95 60.00 51.10 50.37 51.51 57.21 资料来源 : wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 从投入资本回报率的角度来看，整个 SW 电子板块的投入资本回报率 2017 年达到了新低，为 5.73%。 图 9： 近几年 SW 电子 整体投入资本回报率（ ROIC）情况（ %） 资料来源 : wind，国信证券经济研究所整理 从股权质押的情况来看，目前 SW 电子钟 质押比例超过 40%的个股有 20 只 ，整体质押风险并不突出 。 2040%质押比例的 个股 为 60 家 。 表 2： SW 电子钟整体质押比例超过 40%的个股 整体质押比例 （ %） 无限售股份质押比例（ %） 有限售股份质押比例（ %） 珈伟股份 65 21 45 深华发 A 64 64 0 *ST 保千 55 0 55 联建光电 55 40 15 大富科技 51 51 0 正业科技 48 46 1 金龙机电 47 46 2 纳思达 47 39 8 新亚制程 44 23 21 博敏电子 43 0 43 英唐智控 43 23 20 长方集团 43 31 11 激智科技 42 23 20 麦捷科技 42 26 17 华映科技 42 28 14 韦尔股份 42 4 38 雷曼股份 42 35 7 锦富技术 42 42 0 万润科技 41 41 0 雪莱特 40 30 10 资料来源 :wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 9 消费电子行业 策略 走向技术红利，把握创新趋势 消费电子行业 核心观点 ： 自 18 年初整个智能手机出货量大幅下滑 ， 市场对消费电子整体成长性陷入悲观。 Q2 以来随着去库存渐入尾声 ， 以及品牌新机的陆续发布拉动出货量重回正增长 ， 一定程度缓和了悲观气氛 。 我们认为消费电子行业长期的驱动力将从行业红利及人口红利 ， 逐步转化为技术红利驱动 。 今年消费电子市场依然要围绕技术创新，寻找依然处于成长赛道的机会，比如摄像头、 3D sensing、 导热材料 、 屏蔽材料等领域 。同时 抛弃过去低附加值的制造环节 ，寻找业务发展路径清晰的平台型公司 以及拥有核心技术的上游配套零部件公司 。 关注：欧菲科技、 合力泰、 领益智造、中石科技、火炬电子等公司。 消费电子逐步迈出悲观情绪 根据 中国信通院 发布的数据， 5 月国内手机市场出货量 3783.6 万部，同比增长1.2%，结束连续 14 个月的单月出货量同比下降态势。 2018 年 1-5 月，国内手机市场出货量 1.59 亿部，同比下降 19.0%。 我们认为 5 月份的回暖信号也打消了市场对消费电子是否转为负增长的疑虑 。 随着旺季逐步来临 ， 以及国产智能手机在新一轮创新应用如全面屏 、 3D sensing、 OLED 屏幕 、 无线充电 、 三摄等领域的跟进以及创新 ， 有利于持续挖掘细分市场的需求 ， 比如中高端创新跟进苹果所带动的部分换机需求 。 图 10： 17 年至 18 年 5 月国内手机 出货量 况（ %） 资料来源 : 信通院 ，国信证券经济研究所整理 从国内手机上市新机型数量来看 ， 2018 年 1-5 月，上市新机型 323 款，同比下降 31.3%。我们认为主要是由于品牌集中度提升导致的头部效应愈发明显 ，另一方面是品牌新机型发布的延后所导致的 。 图 11： 18 年 1-5 月国内手机上市新机型数量 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 10 资料来源 : 信通院，国信证券经济研究所整理 图 12：中国手机市场已经进入“ T”型竞争格局 资料来源 : GFK，国信证券经济研究所整理 图 13： 18Q1 五大智能手机厂商出货及市场份额情况 资料来源 : IDC，国信证券经济研究所整理 短期来看 ， 我们认为整个消费电子行业正逐步走出 行业淡季 ，对行业的 悲观的情绪进一步修复 。 长期来看 ， 今年将进入 4G 手机时代的尾声 ， 明年即将开始5G 手机时代的新起点和新周期 。 在 整个消费电子行业越来越趋于饱和的现状之下， 行业公司成长的新动能将发生变化， 成长路径清晰，业务拓张稳健，同时产业链布局完善的公司将继续保持高于行业的平均增速。并进一步分享行业集中度提升后的头部红利 ，同时完成技术升级进一步形成技术壁垒，从而走上技术红利驱动之路。 从“ 行业红利 ”到 “人口红利” ，最终 迈向“技术红利” 过去整个消费 电子行业实现快速发展得益于： 智能手机的快速渗透， 3G4G 的快速普及 ，国内经济的快速腾飞，以及人口红利的快速释放 。从电子产业加工贸易的兴起， 到如今 国内一批优秀的消费电子零部件公司，整个行业走过了飞速发展的阶段。如今行业增速放缓，行业红利释放接近尾声，行业 成本的不断攀升，行业饱和现象明显，缺乏核心 零部件技术 ，人口红利的衰减等等因素，都带来了消费电子是否走过了 “黄金十年”的疑问。