风电运营行业深度报告：弃风改善可持续，存量项目趋势向好.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2018 年 07 月 10 日 行业研究 评级 :推荐 （ 维持 ） 研究所 证券分析师： 谭倩 S0350512090002 0755-83473923 联系人 ： 赵越 S0350116090018 0755-23936132 zhaoy01ghzq 弃风改善可持续， 存量项目 趋势向好 风电运营 行业深度报告 最近一年 行业 走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 公用事业 -9.5 -14.4 -28.5 沪深 300 -8.5 -10.2 -5.4 相关报告 环保及公用事业行业周报：蓝天保卫战继续打响，环保价格理顺 2018-07-09 公用事业行业 2018 年中期投资策略报告：环保依旧是刚需，关注现金流 2018-07-08 环保及公用事业行业周报：环境监测第三方运维有望规范，新增污染防治攻坚行动建议关注固废零进口 2018-07-02 环保及公用事业行业周报：打赢蓝天保卫战三年行动计划即将印发，关注散煤、移动源、VOCs 治理 2018-06-24 环保及公用事业行业周报：可再生能源项目现金流有望缓解，电力市场延续稳中有进 2018-06-18 投资要点： 风电装机迎拐点。 2017 年风电新增装机延续 2016 年下滑态势，全年新增装机容量 1550 万千瓦，同比下降 11%。 进入 2018 年， 风电投资红色预警区域减少、风电基地建设有条件放开； 电价下调与平价上网倒逼项目加快前期与建设进度 ， 截至 2017 年底累计核准在建风电容量 1.14 亿千瓦， 有望 将在 2020 年得到释放 ，我们认为 风电项目建设意愿及建设进度 将得到提升 ，新增风电装机容量 也 将迎来拐点 。 弃风改善带来电量增加 。 国家能源局、发改委出台多项促进可再生能源消纳的政策，具体措施包括保障性全额收购、优先发电等， 2016年三季度起全国平均弃风率进入持续下降通道，至 2018 年一季度全国平均弃风率为 8.5%，同比下降 8 个百分点，在采暖季弃风率还有较大幅度下降，说明弃风改善已取得明显效果。限电较为严重的内蒙、辽宁、吉林、黑龙江、甘肃、新疆等地改善明显 。 2017 年风电利用小时 1848 小时，同 比增加 206 小时，创 2014 年以来的新高 ，2018 年一季度风电发电量 978 亿千瓦时，同比增长 39.1%，增速自2017 年下半年起开始回升 。 运营项目：多措并举，弃风限电改善可持续，利用小时有望稳步提升。 弃风问题涉及风力发电全产业链 ， 国家分别针对各环节提出了相对应的政策措施 。 火电灵活性改造释放清洁能源发电空间 ， 清洁能源优先安排发电计划 ， 全额保障性收购持续提升利用小时 ， 特高压助力清洁能源外送消纳 ， 可再生能源配额强制促进区域及市场主体消纳 ； 中东部及南方地区风资源利用率受益于大容量、长叶片、高塔筒风机的研发与应用也将显著提升， 多种措施 多管齐下， 我们认为 弃风限电改善能够持续，利用小时预计将稳步提升。 新建项目：造价下降，成本具备下调空间 。 随着风机设备厂商进入规模化生产、生产技术不断进步、风电平价上网推动全产业链成本下降等多因素影响，风机设备价格亦不断下降 。 国家发改委能源研究预测，到 2050 年 以不变价格计算的风电机组价格较 2010 年存在10-20%左右的成本下降区间，带动陆地风电开发投资可能会降至7000 元 /千瓦左右（按不变价算），而参照目前风电工程造价的下降趋势，我们认为这一造价水平可能很快到来 。 风机技术进步意味着能够高效利用更多的风资源，风能转化效率也得到提升；叠加数字-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%公用事业 沪深 300 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 化、互联网化的智慧运营维护体系，未来度电成本亦将持续下降。GE 的预测显示，风电行业技术进步和突破预计将带动 5-6.7 分 /千瓦时的度电成本下降 。 ROE 测算及弹性 ： 保障电量为前提对冲电价下降 。 风电项目 ROE与上网电价、风电利用小时及单位千瓦造价水平密切相关，考虑到未来风电装机将更加集中于我国中东部及南部地区，我们重点探讨四类风区风电场 ROE 与上 述三因素之间的联系，以装机容量 5 万千瓦的风电场（以下简称“典型风电场”）作为测算标准，当利用小时及单位千瓦造价分别在 1600-2050小时和 6500-7500元 /千瓦之间变动时，典型风电场的全生命周期 ROE 将在 8.44-17.11%之间波动，大部分条件下都能保持在两位数的水平。 考虑风电电价下调的预期，我们假设单位千瓦造价 7000 元 /千瓦，只要风电利用小时能够保持在 1850 小时以上，即使风电上网电价下调 0.1 元 /千瓦时至 0.47 元 /千瓦时的水平，典型风电场也能够实现 8%以上的 ROE。 竞争性配置建设规模，具备风电设备基础及已核准规模较大公司更为占优 。 竞争性配置加快风电平价上网，但已核准规模不受影响，建设亦有望加快。 在竞争性配置中，申报电价要素的权重不低于40%，我们认为开发商需要重视项目全过程度电成本，对于风电设备的选择需更侧重于机组效率、质量及可靠性，以减少运维成本；风机设备企业则需要由单纯提供设备向提供解决方案转变，进一步通过技术进步降低设备单价、提高设备质量。我们预期，行业内将开启风电开发商与风机设备制造商的融合，具备更低风电设备造价及运维成本的公司更为占优 。 给予风电运营行业“推 荐”评级 ： 随着风电开发红色预警区域的减少，风电新增装机容量有望稳步复苏，风电运营商存在规模扩大利好，同时平价上网加速将倒逼风机制造技术进步，从而带来设备价格下降；存量装机亦将受益于国家多措并举降低弃风限电率、提高利用小时带来的盈利能力提升。运营与新建两方面均对风电运营行业带来积极影响，因此我们给予风电运营行业“推荐”评级 。 重点推荐个股 ： 我们梳理了 A 股及纳入港股通的 港股中有运营业务的风电上市公司，从风电装机容量、利用小时、在建容量、储备容量等多方面进行对比后，我们建议关注在建及储备容量较多的龙源电力、华能新能源、金风科技、节能风电等 。 风险提示： 政策推进不达预期风险；相关上市公司业绩不达预期风险 ；绿证强制性交易替代存量项目补贴造成项目收益不确定或下降风险；风机价格上涨风险；大盘系统性风险。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2018-07-09 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2017 2018E 2019E 2017 2018E 2019E 评级 002202.SZ 金风科技 12.93 0.86 1.10 1.31 15.05 11.75 9.87 未评级 601016.SH 节能风电 2.81 0.1 0.14 0.16 29.27 20.07 17.56 未评级 0916.HK 龙源电力 5.59 0.46 0.58 0.66 12.15 9.64 8.47 未评级 0958.HK 华能新能源 2.29 0.29 0.34 0.38 7.90 6.73 6.03 未评级 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券 研究所 （注：盈利预测 均 取自万得一致预 期） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 内容目录 1、 风电装机迎拐点，弃风改善带来电量增加 . 6 1.1、 风电新增装机容量处于低位，拐点已现 . 6 1.2、 弃 风限电情况得到持续改善，利用小时提升明显 . 9 2、 运营项目：多措并举，弃风限电改善可持续，利用小时有望稳步提升 . 12 2.1、 政策推动弃风限电持续改善 . 12 2.2、 大容量、长叶片、高塔筒风机提高中东部及南方地区风资源利用率 . 16 3、 新建项目：造价下降，成本具备下调空间 . 17 4、 风电运营项目 ROE 测算及弹性：保障电量为前提对冲电价下降 . 19 5、 竞争性配置建设规模，具备风电设备基础及已核准规模较大公司更为占优 . 20 6、 给予风电运营行业“推荐”评级 . 21 7、 风险提示 . 23 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图表目录 图 1： 2008-2017 年风电累计装机容量（万千瓦） . 6 图 2：风电新增装机容量（万千瓦） . 6 图 3： 2014-2016 年分区域风电核准计划容量（万千瓦） . 7 图 4： 2016 年各区域风电新增生产能力占比 . 7 图 5： 2017 年各区域风电新增生产能力占比 . 7 图 6： 2017 年以来各季度风电新增并网容量（万千瓦） . 8 图 7： 2013-2017 年弃风率情况 . 11 图 8： 2015Q1-2018Q1 弃风率情况 . 11 图 9：风电利用小时数（小时） . 12 图 10：风电月度发电量同比（ %） . 12 图 11：清洁能源发用电各 环节弃风限电改善主要措施 . 13 图 12：关于有序放开发用电计划的通知对燃煤机组与清洁能源的政策描述 . 14 图 13：国内各省平均风速及平均风功率密度 . 17 图 14：叶片扫风 面积与发电量 . 17 图 15：全球风机叶片直径与铭牌功率 . 17 图 16：风电工程造价趋势 . 18 图 17： 2013-2015 年投产典型陆上风电项目单位千瓦造价结构 . 18 图 18：中国风电机组价格变化情况及预期（元 /千瓦） . 19 图 19：技术进步带来的度电成本下降（以复 杂地形为例） . 19 图 20：四类风区全生命周期 ROE 测算 . 20 图 21：电价及利用小 时对 ROE 敏感性分析 . 20 表 1： 2016-2017 年风电投资监测红色（橙色）预警省份 . 7 表 2： 2018 年新建陆上风电标杆上网电价（元 /千瓦时） . 8 表 3：截至 2017 年底累计核准在建风电项目容量测算 . 9 表 4：国家促进风电等可再生能源消纳的政策梳理 . 10 表 5：弃风限电严重地区弃风率情况 . 11 表 6：风电投资监测预警机 制指标及权重 . 13 表 7：风电保障性收购利用小时数及 2017 年实际完成情况 . 14 表 8：清洁能源基地外送特高压线路梳理 . 15 表 9：风电竞争配置要 素 . 21 表 10：风电行业上市公司对比（不含非港股通公司） . 22 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 1、 风电装机迎拐点，弃风改善带来电量增加 1.1、 风电新增装机容量处于低位，拐点已现 2017 年风电新增装机延续 2016 年下滑态势，全年新增装机容量 1550 万千瓦，同比下降 11%。截至 2017 年底，全国风电装机容量达到 1.64 亿千瓦， 同 比增长 10.5%。 图 1： 2008-2017 年风电累计装机容量（万千瓦） 图 2： 风电新增装机容量（万千瓦） 资料来源： 中电联， 国海证券研究所 资料来源： 中电联， 国海证券研究所 新增装机容量出现下滑主要有三个原因： 1） 2015 年出现抢装 。 2016 年 1 月 1日以后投运的陆上风电项目下调上网电价带来 2015 年的抢装潮； 2） 计划 核准容量向中东部与南方地区转移 。 2015 年全国风电核准计划容量 3400 万千瓦，处较高水平，主要是湖北、河南、山东、浙江、江西、广西等地计划核准容量同比增加，占比亦较 2014年有所提升。 2016年风电核准总量较 2015年减少 317.39万千瓦，安徽、福建、江西、山东、河南、湖南等地核准容量同比增加， 2016年核准容量占比亦较 2015 年有所提升。按照一般风电施工周期及投产计划，2015 年及 2016 年部分核准容量将对应 2017 年投产容量。而这些增量区域人口密集、生态环境保护较好，山地条件复杂、气候情况多变，核准后的林地报批、土地占用与开工后的土地平整与物料运输都较河北、内蒙等地更为复杂；同时当地政府偏向更为理性审慎的发展思路，河南等地甚至出现“圈而不建”的现象，项目推进较慢，开工暂未放量； 3）政策导向风电建设区域结构发生变化 ， 2016年国家能 源局首次发布全国风电投资监测预警， 2016-2017 年两年内，吉林、黑龙江、甘肃、宁夏、新疆、内蒙古等省份先后被列入风电开发建设红色预警区域，同时能源局还提出暂缓建设新疆准东、吐鲁番百里风区、酒泉二期第二批风电项目，影响新增投产容量， 2017 年红色预警区域新增风电生产能力同比有大幅下降，新疆、宁夏等地新增风电生产能力占比分别同比大幅下降 8 个和 9 个百分点。 839 1760 2958 4623 6142 7652 9657 13075 14817 16367 020004000600080001000012000140001600018000921 1198 1665 1519 1509 2005 3419 1742 1550 05001000150020002500300035004000证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 图 3： 2014-2016 年分区域风电核准计划容量（万千瓦） 资料来源： 国家能源局， 国海证券研究所 整理 表 1： 2016-2017 年风电投资监测红色（橙色）预警省份 年份 2016 年 2017 年 风电投资监测红色（含橙色）预警省份 吉林 黑龙江 甘肃 宁夏 新疆 冀北、蒙东、蒙西（橙色） 蒙东 蒙西 吉林 黑龙江 甘肃 宁夏 新疆 资料来源： 国家能源局， 国海证券研究所 整理（ 预警结果为红色表示风电开发投资风险较大，国家能源局在发布预警结果的当年不下达年度开发建设规模，地方暂缓核准新的风电项目， 电网企业不再办理新的接网手续。预警结果为橙色 表示风电开发投资具有一定风险，国家能源局原则上在发布预警结果的当年不下达年度开发建设规模 ） 图 4： 2016 年各区域风电新增生产能力占比 图 5： 2017 年各区域风电新增生产能力占比 资料来源： wind， 国海证券研究所 资料来源： wind， 国海证券研究所 0501001502002503003504002014年 2015年 2016年 北京 0% 天津 0% 河北 12% 山西 7% 内蒙 4% 辽宁 1% 吉林 1% 黑龙江 4% 上海 1% 江苏 5% 浙江 1% 安徽 2% 福建 3% 江西 1% 山东 6% 河南 2% 湖北 4% 湖南 5% 广东 1% 广西 2% 海南 0% 重庆 1% 四川 4% 贵州 2% 云南 5% 陕西 5% 甘肃 1% 青海 1% 宁夏 9% 新疆 10% 北京 0% 天津 1% 河北 6% 山西 6% 内蒙 5% 辽宁 1% 吉林 0% 黑龙江 1% 上海 0% 江苏 7% 浙江 1% 安徽 3% 福建 4% 江西 4% 山东 11% 河南 7% 湖北 4% 湖南 3% 广东 2% 广西 3% 海南 0% 重庆 1% 四川 6% 贵州 2% 云南 3% 陕西 7% 甘肃 0% 青海 8% 宁夏 2% 新疆 2% 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 红色预警区域减少，新增容量稳步复苏 。 2018 年 3 月，国家能源局发布 2018年度风电投资监测预警结果的通知，风电开发投资红色预警地区为甘肃、新疆、吉林，橙色区域为内蒙古、黑龙江、陕西北部地区、陕西北部及河北张家口和承德市，与 2017 年相比，红色区域由 6 个省份降至 3 个省份；同时对新疆准东、酒泉二期风电基地建设的要求，也由 2017 年的暂缓建设转变为可在受端电网企业确认保障消纳的前提下有序建设。 红色预警区域减少、风电基地建设有条件放开，有助于提升风电项目建设意愿及建设进度，新增风电装机容量将迎来拐点 。根据国家能源局的数据， 2017 年二季度以来，风电新增并网容 量稳步上升（年末通常有抢装，因此每年四季度新增容量较高）， 2017 年四季度较二季度增加114%， 2018年一季度全国新增风电并网容量 394万千瓦，同比增加 42万千瓦。根据国家能源局印发的关于可再生能源发展“十三五”规划实施的指导意见，2020 年规划并网容量 1.26 亿千瓦，是 2017 年累计并网装机容量 1.64 亿千瓦的 76.83%。 2017 年已有新增并网风电装机 1503 万千瓦，因此我们测算2018-2020 三年年均新增并网风电装机容量将达到 3699 万千瓦，总量扩张将推动新增装机量稳步复苏。 图 6： 2017 年以来 各季度 风电新增并网容量（万千瓦） 资料来源： 国家能源局， 国海证券研究所 整理 电价下调与平价上网倒逼项目加快前期与建设进度 。 2016 年 12 月，国家发改委出台关于调整光伏发电陆上风电标杆上网电价的通知，降低 2018 年 1 月 1日之后新核准建设的陆上风电标杆上网电价，其中具体规定在 2018 年以前核准并纳入以前年份财政补贴规模管理的陆上风电项目但于 2019年底前仍未开工建设的，执行 2018 年标杆上网电价。这意味着 2018 年以前核准但未开工项目或在建为享受以前年度电价，将在 2018-2019 年集中开工或加快建设进度。 根据国家能源据统计的数据 ， 截至 2015 年底，累计核准在建风电容量 8707 万千瓦，我们按照全国风电开发建设方案统计 2016-2017 年风电新增核准容量，扣除2016-2017 年新增并网容量 3433 万千瓦，测算出 截至 2017 年底累计核准在建风电容量 1.14 亿千瓦 ，这部分装机将在 2020 年得到释放。 表 2： 2018 年新建陆上风电标杆上网电价（元 /千瓦时） 资源区 包含地区 含税上网电价 类资源区 内蒙古自治区除赤峰市、 通辽市、 兴安盟、 呼伦贝尔市 0.40 352 249 369 533 394 01002003004005006002017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 以外其他地区； 新疆维吾尔自治区乌鲁木齐市、 伊犁哈萨克族自治州、 克拉玛依市、 石河子市 类资源区 河北省张家口市、 承德市； 内蒙古自治区赤峰市、 通辽市、 兴安盟、 呼伦贝尔市； 甘肃省嘉峪关市、 酒泉市； 云南省 0.45 类资源区 吉林省白城市、 松原市； 黑龙江省鸡西市、 双鸭山市、 七台河市、 绥化市、 伊春市， 大兴安岭地区； 甘肃省除嘉峪关市、 酒泉市以外其他地区； 新疆维吾尔自治区除乌鲁木齐市、 伊犁哈萨克族自治州、 克拉玛依市、 石河子市以外其他地区； 宁夏回族自治区 0.49 类资源区 除类、 类、 类资源区以外的其他地区 0.57 资料来源： 国家发改委， 国海证券研究所 表 3： 截至 2017 年底累计核准在建风电项目容量测算 风电类型 容量 （万千瓦） 截至 2015 年底累计核准在建项目 8707 2016 年全国风电开发建设方案 3083 2017 年风电新增建设规模方案 3065 2016 年新增并网容量 1930 2017 年新增并网容量 1503 截至 2017 年底累计核准在建项目 11422 资料来源： 国家能源局， 国海证券研究所 测算 2014 年 6 月，国务院办公厅印发能源发展战略行动计划（ 2014-2020 年），要求到 2020 年风电与煤电上网电价相当。 2017 年 5 月国家能源局开展风电平价上网示范工作，是实现 2020 年风电平价上网的重要“前战”。 2018 年四类风资源区上网电价较 2016 年下降了 0.03-0.07 元 /千瓦时不等， 类资源区 降幅最大，从侧面反映限电改善的同时也体现风电技术的不断进步。若示范项目收益率在可接受范围，则风电平价上网将能够顺利推行，倒逼风电项目加快前期与建设进度以享受更高电价。 1.2、 弃风限电情况得到持续改善，利用小时提升明显 我国 80%以上的风能资源分布在“三北”地区，远离负荷中心，而当地电力消纳能力不足，能源供需出现错配，同时风能利用与调节不够稳定，电网调度存在难度， 2011 年风电进入大规模快速发展期后，弃风问题随之而来。 2015-2016年弃风率达到阶段性高峰， 2016 年全年全国平均弃风率达到近五年的最高值，为 17.2%。 为缓解居高不下的弃风率，国家能源局、发改委出台多项促进可再生能源消纳的政策，具体措施包括保障性全额收购、优先发电等， 2016 年三季度起全国平均弃风率进入持续下降通道，至 2018 年一季度全国平均弃风率为 8.5%，同比下降 8 个百分点，在采暖季弃风率还有较大幅度下降，说明弃风改善已取得明显效果。限电较为严重的内蒙、辽宁、吉林、黑龙江、甘肃、新疆等地改善明显。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 表 4： 国家促进风电等可再生能源消纳的政策梳理 政策名称 发布时间 主要内容 可再生能源法 2010 年 4 月 实行可再生能源发电全额保障性收购制度 关于做好 2015 年度风电并网消纳有关工作的通知 2015 年 3 月 入挖掘系统调峰潜力，确保风电等清洁能源优先上网和全额收购；确保配套电网设施与风电项目同步建成投产，避免因电力配套设施建设滞后导致的弃风限电；加快中东部和南方地区风电的开发建设。 关于有序放开发用电计划的实施意见 2015年 11 月 通过建立优先发电制度保障清洁能源发电、调节性电源发电优先上网 风电等按照资源条件全额安排发电 关于做好“三北”地区可再生能源消纳工作 的通知 2016 年 2 月 推动可再生能源就近消纳，鼓励可再生能源发电企业作为市场主体积极参与市场直接交易并逐步扩大交易范围和规模，鼓励超出可再生能源保障性利用小时数的发电量参与市场交易 做好风电等可再生能源清洁供暖工作 关于做好 2016 年度风电消纳工作有关要求的通知 2016 年 3 月 严格控制弃风严重地区各类电源建设节奏，优先在发电计划中预留风电等新能源发电空间，鼓励风电通过市场交易扩大消纳范围和消纳空间。 可再生能源发电全额保障性收购管理办法 2016 年 3 月 保障性收购电量部分通过优先安排年度发电计划、 与电网公司签订优先发电合同（实物合同或差价合同）保障全额按标杆上网电价收购； 市场交易电量部分由可再生能源发电企业通过参与市场竞争方式获得发电合同，电网企业按照优先调度原则执行发电合同 关于做好风电、光伏发电全额保障性收购管理工作的通知 2016 年 5 月 按照各类标杆电价覆盖区域，参考准许成本加合理收益，现核定了部分存在弃风、弃光问题地区规划内的风电、光伏发电最低保障收购年利用小时数 关于试行可再生能源绿色电力证书核发及自愿认购交易制度的通知 2017 年 1 月 试行为陆上风电、光伏发电企业所生产的可再生能源发电量发放绿色电力证书。根据市场认购情况，自 2018 年起适时启动可再生能源电力配额考核和绿色电力证书强制约束交易 关于有序放开发用电计划的通知 2017 年 3 月 国家规划内的既有大型水电、核电、风电、太阳能发电等清洁能源发电，以及网对网送受清洁能源的地方政府协议，通过优先发电计划予以重点保障 关于征求优先发电优先购电计划有关管理办法意见的函 2017 年 8 月 优先发电适用范围包括纳入规划的风能等可再生能源发电。 关于做好煤电油气运保障工作的通知 2017 年 9 月 各地要认真执行优先发电计划，密切跟踪并及时公开进度，切实促进清洁能源多发满发，优先上网 解决弃水弃风弃光问题实施方案 2017年 11 月 2017 年可再生能源电力受限严重地区弃水弃风弃光状况实现明显缓解，甘肃、新疆弃风率降至 30%左右，吉林、黑龙江和内蒙古弃风率降至 20%左右，其它地区风电和光伏发电年利用小时数应达到国家能源局 2016 年下达的本地区最低保障收购年利用小时数（或弃风率低于 10%、 弃光率低于 5%），到 2020 年在全国范围内有效解决弃水弃风弃光问题。 关于做好 2017 2018 年采暖季清洁供暖工作的通知 2017年 12月 持风电、光伏保障消纳外电量更多用于清洁供暖，减少弃风弃光 关于提升电力系统调节能力的指导意见 2018 年 2 月 “十三五”期间消纳新能源和可再生能源约 7000 万千瓦 关于印发 2018 年能源工作指导意见的通知 2018 年 2