20240728_中泰证券_叉车行业报告：鹏程万“锂”行则将至_27页.pdf

中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信 证 券 研 究 报 告 2024.07.28叉车行业报告鹏程万“锂”，行则将至中泰机械首席分析师：王可执业证书编号：S0740519080001中泰机械分析师：姜楠宇执业证书编号：S0740522110001 叉 车 是 周 期 和 成 长 属 性 兼 具 的 工 业 品。2022 年 全 球 叉 车 销 量201 万台，全 球 市 场 空 间 约1225 亿元，2013-2022 年CAGR 达8.18%，Interact Analysis 预测，2022-2032 年CAGR 为5%。中国叉车销量占比40%是全球第一大市场，其次是欧洲（占比30%），美洲（占比19%），亚太及日本（占比11%）。弱周期性。叉车下游为制造业、交通运输业 和 仓储业，销量与PMI 相关，呈 现 约3-4 年 的 弱 周 期 波 动。当 前 国 内 叉 车 需 求 温 和 修 复，增长主要来自电动1-3 类 车 的 驱 动。成长性。体现在锂电 叉 车替 代 国内外的 内燃叉车和铅酸 叉车。国内锂电化率提升带来多大市场空间？2023 年中国叉车内销的电动化率64%，其中锂电叉车占电动叉车比例为43%。去除低 单价 的3 类车 干扰，仅 考虑 大叉车（1+2+4/5 类）的 锂电 化率 由2020 年 的5.2%迅速 提升 至2023 年的19%，未来锂 电大 叉车替 代 铅 酸 和 内 燃 叉 车 趋 势 下，假设24-26 年 国 内 市 场 去 除3 类车的锂电化率从19%提升至38%，测 算 得 到24-26 年将新增41/59/79 亿 元市 场空间。国 际 化 还 有 多 大 市 场 空间？总 空 间：根 据 我 们 测 算，2022 年 全 球 叉 车（去 除 中 国 内 需）的 市 场 空 间 约927 亿元，中 国 出口171 亿 元 占 比18%，剩 余 待 进 入 的 市 场 空 间 约756亿元。锂 电 渗 透 率 提 升 空 间 巨 大：海外叉车电动化水 平高，2022 年欧洲、美洲电动化率为89%、65%，但2022年我国1类叉车出口欧美的渗透率仅15%，2类车仅2%-3%；2023年中国出口的锂电 大 车 仅 占 海 外 大 车 销 量 的5.9%，提 升 空 间 巨 大。分 区 域 和 车 型 来 看，欧洲1 类车、亚洲4/5类车、美洲4/5 类 车 的 潜 在 市 场空 间 均 在 百亿 元以 上。2023 年杭 叉/合力/诺力的出 口金额为65.35/61.13/41.87亿元，未来 中国叉车厂商 出海空间广阔。投资建议：锂电化趋势之下，叉车出海仍有巨大空间。国产龙头具备1）产品力，锂电化产品布局完善；2）高效率，产业链 一 体化 带来 的产 品 交期 较短；3）价 格优 势；4）海 外 销售 渠道 建设 逐 步完 善。2023 年 杭 叉 集团/安 徽合 力/诺 力股 份 的海 外营 收 占 比 为41%/35%/60%，且 出 口 叉 车 毛 利 率 高 于 内 销8.7/5.9/8.3pct。随 着 锂 电 叉 车 持 续 替 代 内 燃 叉 车 和 铅 酸 叉 车，公司海 外 收 入 占 比 提 升 将 带 动 利 润 率 提 升。叉 车 龙 头 业 绩 稳 健，具 备 较 高 配 置 性 价 比。重 点 推 荐 大 车 战 略 稳 步 推 进 的【诺 力 股份】，关注产品齐全、锂 电 化 进 程 领 先 的【安徽合力】和【杭叉集团】。风险提示：海外加关税超预期；国内制造业、物流业等需求不及预期；报告测算使用的历史数据和假设有一定局限性；价格竞 争 超预 期；第三 方 数据 失真 的风 险；研 究报 告中 使 用的 公开 资料 可 能存 在信 息之 后 或更 新不 及时 的 风险。投资要点WUBYvMnQpMoPsMtQtOrOqRbRbP9PoMqQsQqMjMoOqPlOtRuN6MrQtPNZrQqOvPmNxO目录CONTENTS叉车：周期和成长属性兼具的工业品叉车锂电化和国际化还有多大空间？风险提示1234投资建议CONTENTS目录CCONTENTS专 业 领 先 深 度 诚 信中 泰 证 券 研 究 所1叉 车：周 期 和成 长 属性 兼 具的 工 业品AfjEANnPjPRu4z+BRImns0nPyPSCGvG90wyKf2tEx5s8aSg5Z0k9L7Fri7A+Shnd 51.1、叉车的定义及分类 定义：叉 车 是 指 对 成 件 托 盘 类 货 物 进 行 装 卸、堆 垛 和 短 距 离 运 输、重 物 搬 运 作 业 的 各 种 轮 式 搬 运 车 辆，国际标准化组织ISO/TC110称其为工业车辆，广泛应用于车站、港口、机场、工厂及仓库等场景。分类：根 据 世 界 工 业 车 辆 统 计 协 会 分 类，叉 车 分 为 电 动 平 衡 重 乘 驾 式 叉 车（）、电 动 乘 驾 式 仓 储 叉车（）、电 动 步 行 式 仓 储 叉 车（）和 内 燃 平 衡 重 乘 驾 式 叉 车（实 心 轮 胎）（）和 内 燃 平 衡 重 乘 驾 式叉车（充 气 轮 胎）（）五 大 类 型，其 中 第 类至 类 属 于 电 动 叉 车，第 类 和 第 类 叉 车 属 于 内 燃 叉车。叉 车：周 期和成 长 属 性 兼具的 工 业 品图表2：叉车 分类、23 年 销 量 及 应 用 领 域来源：杭叉集团招股，安徽合力官网，中国工程机械工业协会工业车辆分会，中泰证券研究所图表1：叉 车 分 类来源：中力股份 招股，中泰证券研究所动力 应用2023年中国市场销 量/万 台示意图电动平衡重式叉车（1 类车）蓄电池污染少、噪声低，通常用于医药、食品等行业。17.08电动乘驾式仓储叉车（2 类车）蓄电池狭小工作场地及频繁上下车拣选的作业场合2.39电动仓储叉车（3 类车）蓄电池食品、纺织、印刷等轻工行业60.19内燃叉车（4/5 类车）柴油、汽油、液化石油气或天然气室外、车间等 37.726图表5：2023 年 全 球 叉 车 订 单台 量 按 区 域 划分 的占比来源：海斯特耶鲁公告，WITS，中泰证券研究所1.2、全球叉车市场：年销量约200万台，中国是第一大市场 2022 年全球叉车销量201 万台。根 据 世 界 工 业 车 辆 统 计 协 会，全 球 叉 车 销 量 从2013 年98.88 万 台 增 长 至2022 年的200.63万台，CAGR 达8.18%。根据Interact Analysis 预测，2032 年 叉 车 销 量 有 望 超 过300 万台，2022-2032年CAGR 为5%。分车型，内燃叉车占全球叉车收入的46%，三类车台量占比48%但 金 额 仅 占13%。分区域，中国叉车销量占比40%是 全 球 第 一 大 市 场，其次是欧洲（占比30%），美洲（占比19%），亚 太 及 日 本（占比11%）。图表3：2013-2022年 全 球 叉 车 销 量 及 同 比来源：中力股份招股，世界工业车辆统计协会，中泰证券研究所图表4：2023 年 全 球 叉 车 订 单 按车 型 划 分 的 占 比来源：海斯特耶鲁公告，WITS，中泰证券研究所18%7%48%27%28%13%13%46%一类车 二类车 三 类车 四/五类车外圈-金 额占比内圈-台量占比30%19%40%11%欧洲 美洲 中国 亚太及日本叉 车：周 期和成 长 属 性 兼具的 工 业 品71.2、全球叉车市场：竞争格局稳定且集中图表6：2022 年全球 叉 车 前 十（按收入 金额 排序）来源：MMH，中泰证券研究所 测算 MMH 2022 168.58-叉 车：周 期和成 长 属 性 兼具的 工 业 品2022 排名公司2022 年收入（百万美 元）2022 年同比2022销量（万台）总部22 年全球销量市占率1 丰田自动 织机株 式会社 16,858 5.90%31.66 日本15.78%2 凯傲集团 股份公 司 7,853 6.50%-德国法兰 克福-3 永恒力股 份公司 5,080 5.80%12.88 汉堡，德国6.42%4 科朗设备 公司 4,690 17.00%-俄亥俄州 新不来 梅-5 三菱 4,630 14.50%-日本京都-6 海斯特-耶鲁物料搬运 公司 3,548 15.40%10.08 俄亥俄州 克利夫 兰5.02%7 安徽叉车 集团有 限公司 2,258-6.30%26.08 合肥，安徽，中国13.00%8 杭叉 集团 有限 公 司 2,069-9.00%23.04 杭州，中国11.49%9 斗山山猫 株式会 社 1,688 24.90%-韩国城南 市-10 克拉克物 料搬运 908 11.80%-韩国首尔-8图表7：2008-2023年 叉 车 销 量（台）及 同 比（%）来源：中国工程机械工业协会工业车辆分会，中泰证券研究所-20%0%20%40%60%80%100%-25000002500005000007500001000000125000020082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220231类车 2类车 3类车 4/5类车 3类车同 比 去除3 类 车同比1.3、中国叉车市场：年销量约100万台，电动化率持续提升 3 2008-2023 14.7 57.2 CAGR 9.5%2010 23%2023 68%1/2 20%图表8：中 国 叉 车 销 量 各 车 型 占 比来源：中国工程机械工业协会工业车辆分会，中泰证券研究所 测算12%11%10%10%10%10%12%12%11%11%11%10%10%10%13%15%2%3%3%4%5%3%2%2%2%2%2%2%1%1%2%2%12%11%10%13%13%14%17%23%25%28%34%37%40%48%50%51%73%76%77%73%72%73%69%63%62%59%53%51%49%40%36%32%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1 类 车 2 类 车 3 类 车 4/5 类 车叉 车：周 期和成 长 属 性 兼具的 工 业 品9图表9：2022 年 内 燃 叉 车（4/5类）销 量 竞 争 格 局来源：中国工程机械工业年鉴2023，中泰证券研究所图表10：2022 年1 类 车 销 量 竞 争 格 局来源：中国工程机械工业年鉴2023，中泰证券研究所 2022 66%43%1.3、中国叉车市场：双寡头格局稳定34%32%15%4%5%3%2%5%安徽合力 杭叉集团 龙工 安徽江淮柳工 海斯特美 科斯 台励福 其他22%21%13%10%5%4%3%22%杭叉集团 安徽 合力 浙江 中力 林德安徽 江淮 诺力股份 龙工 其他叉 车：周 期和成 长 属 性 兼具的 工 业 品101.4、叉车需求分析：与PMI 周期一致 PMI&3-4 2021 5 2023 3 2023 76.8+11.9%2024 1-6 43.39+9.9%图表11：2020 年 中国叉车 下 游 行 业 分 布来源：前瞻产业研究院，中国工程机械工业协会工业车辆分会，中泰证券研究所图表12：叉 车 销 量 增 速 与PMI 正相关来源：wind，中泰证券研究所叉 车：周 期和成 长 属 性 兼具的 工 业 品-120%-80%-40%0%40%80%120%40455055602008-012008-102009-072010-042011-012011-102012-072013-042014-012014-102015-072016-042017-012017-102018-072019-042020-012020-102021-072022-042023-012023-10中国:制造 业PMI 叉 车销量同比（右）111.5、叉车成本分析：钢材和碳酸锂价格低位 叉车行业的上游主要为钢铁和关键零部件。电 动 叉 车 的 主 要 原 材 料 包 括 结 构 件、锂 电 池 相关材料、钢材、电 机 等 以 及 配 套 的 关 键 零 部 件。内 燃 叉 车 中，平衡重+钢 材 合 计 占 成 本 的13.9%，约占总营收的10.5%，即钢材价格每变动10%，影响毛利率约1pct。图表14：钢 材 和 碳 酸 锂 价 格 低 位来源：Wind，中泰证券研究所图表13：2016H1 杭叉 集团叉车 的 成 本 构 成来源：杭叉集团招股，中泰证券研究所5000090000130000170000210000250000300035004000450050005500600065002020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-06期 货结算价(活 跃合约):螺 纹钢（元/吨）期 货结算价(活 跃合约):碳酸锂（元/吨，右）叉 车：周 期和成 长 属 性 兼具的 工 业 品CONTENTS目录CCONTENTS专 业 领 先 深 度 诚 信中 泰 证 券 研 究 所2叉 车 锂电 化 和国 际 化还 有 多大 空 间？13锂 电 化 和 国际化 的 空 间 测算2.1、锂电叉车替代内燃和铅酸叉车大势所趋 锂电叉车相对于燃油和铅酸叉车具备经济、环保优势，锂电替代内燃叉车和铅酸叉车大势所趋。相较于燃油叉车，电动叉车更经济、更环保。根据测算，以 3 吨锂电、内燃叉车为例，每年工作 250 天，每日工作 8h，电车每年可节约成本6.6万元，1-2年即可收回多余采购成本。相较于铅酸电池，锂电池拥有更长寿命、更快的充电速度、出色的安全性，以及更少的维护和使用成本。根据GGII，在8年使用期内，每台锂电叉车相对铅酸叉车平均每年可节约3.77万元使用成本。图表15：锂电和内燃叉车成本测算来源：中泰证券研究所 测算图表16：锂电叉车和铅酸叉车使用成本对比来源：GGII高工产研，前瞻产业研究，中泰证券研究所80V/575AH铅酸电池 80V/378AH 锂电池新电池购买价格/万元 4 8充电时间/h 8-10 1-2电池维护成本（万元/年）1.6 0.4管理成本 专人管理更换电池 无需更换使用8年的能源消耗成本（万元）34.94 17.978年更新电池成本（万元）16 无，寿命10年以上有害排放充电释放酸雾，使用排放氢气零排放报废处理 需要指定厂家处理 不属于危废温度范围-20 放电效率仅50%,-40以下无法放电-20 放电效率80%+,-40 放电效率60%+费用合计（万元）56.54 26.37注：8年使用期，可为企业节约30.17万元，每年节约3.77 万元/台14图表17：我国叉车内销分车型的锂电化率来源：中 国工程 机械工 业 协会工业 车辆分 会，中 泰 证券研究 所测算 2023 2025 65%3 2020 5.2%2023 19%2020 1-3 2023 1 65.5%2 23%3 35%3 3 1+2+4/5 2020 5.2%2023 19.0%31.3%42.9%57.1%65.5%24.1%17.7%20.2%23.0%34.7%34.6%38.4%36.4%5.2%8.1%13.7%19.0%0%10%20%30%40%50%60%70%2020 年 2021 年 2022 年 2023 年1 2 3 3 锂 电 化 和 国际化 的 空 间 测算2.2、中国市场：目前大叉车的锂电化率19%，锂电化率提升将拉动市场扩容152.2、中国市场：目前大叉车的锂电化率19%，锂电化率提升将拉动市场扩容 3 19%38%24-26 41/59/79 22 89%24-26 5pct 25/50%27 60%3 5%4 图表18：我国锂电化率提升新增市场空间测算来源：中国工程机械工业 协会工 业车辆 分会，WITS，凯傲公 告、永 恒力公 告、中 力 股份 招股，中泰证 券研究 所测算锂 电 化 和 国际化 的 空 间 测算2022 年 2023 年 2024E 2025E 2026E叉车国内销量（万台）68.6 76.8 83.0 88.8 94.1yoy-12.4%11.9%8.0%7.0%6.0%内销电动化率（%）59.5%64.4%69.4%74.4%79.4%锂电/电动叉车比率（%）41.9%42.5%45.0%50.0%55.0%锂电叉车国内销量（万台）17.1 21.1 25.9 33.0 41.13 类车国内销量(台）31.0 37.1 39.0 40.9 43.03 类车锂电化率（%）38.4%36.4%40.0%45.0%50.0%1+2 类锂电叉车内销（台）5.2 7.6 10.3 14.6 19.6yoy 40.4%46.1%36.7%41.5%34.2%去除3 类车的内销锂电化率 13.7%19.0%23.5%30.5%38.4%假设锂电相对内燃或铅酸叉车单价提升（万元）4 4 41/2类锂电替换内燃或铅酸的收入增长（亿元）41.3 58.5 78.516图表20：中国锂电叉车出口占海外销量的比率来源：中国工程机械工业 协会工 业车辆 分会，WITS，中泰证 券研究 所测算2.3、海外市场：叉车电动化率较高，但国产锂电大车渗透率仅约6%2022 89%65%2023 1 2 3 5.9%1 2 2023 13.7%3.0%2023 3 19.1%3 2023 1 2 5.9%图表19：欧洲电动化率最高来源：中国工程机械工业 协会工 业车辆 分会，WITS，中泰证 券研究 所测算锂 电 化 和 国际化 的 空 间 测算2.7%6.5%11.3%13.7%0.2%0.7%1.3%3.0%13.9%29.0%36.9%19.1%1.0%2.4%4.3%5.9%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2020 2021 2022 20231 类 车渗透率 2 类车渗透率 3 类车渗透率 去除3 类车的渗透率17图表21：2020-2022 年 我 国 叉 车 出 口 分 车 型 在 海 外 的 渗 透 率来源：中国工程机械工业协会工业车辆分会，WITS，中泰证券研究所测算2.4、海外市场：中国1、2 类叉车出口欧美的空间较大 2022 1 15%2 2%-3%2021 WITS 2022 1 14.77%15.10%2 2.0%2.7%锂 电 化 和 国际化 的 空 间 测算7.06%12.85%14.77%0.7%1.6%2.0%18.3%25.1%22.9%28.0%32.7%26.6%0%5%10%15%20%25%30%35%2020 年 2021 年 2022 年1 类车 2 类车 3 类车 4 类车6.37%12.51%15.10%0.8%2.5%2.7%26.0%33.9%43.5%14.1%22.2%25.9%0%10%20%30%40%50%2020 年 2021 年 2022 年1 类车 2 类车 3 类车 4 类车12.57%19.25%24.10%2.7%4.1%5.4%63.8%73.0%72.8%25.6%30.7%36.8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2020 年 2021 年 2022 年1 类车 2 类车 3 类车 4 类车 32.11%37.35%31.29%10.4%24.8%13.0%44.3%42.2%44.5%55.4%56.6%51.1%0%10%20%30%40%50%60%2020 年 2021 年 2022 年1 类车 2 类车 3 类车 4 类车18图表22：2022年全球叉车市场空间约1225亿元来源：中国工程机械工业 协会工 业车辆 分会，WITS，中泰 证 券研 究 所测 算2.4、海外市场：海外市场待开拓空间约756亿元 2022 756 1/2/3/4&5 12/15/1.5/8 2022 1225 756 1 4/5 4/5 2023/65.35/61.13/41.87 锂 电 化 和 国际化 的 空 间 测算地区 1类车 2类车 3类车 4/5 类车 合计2022年 叉车出口销量（万台）欧洲 1.7 0.1 9.2 1.9 13.0 美洲 1.0 0.1 6.2 3.4 10.8 亚洲 1.4 0.2 5.0 3.0 9.6 非洲 0.1 0.0 0.2 0.6 0.9 大洋洲 0.3 0.1 0.8 0.7 1.9 总计 4.5 0.6 21.5 9.5 36.22022 年 全 球叉车销量（万台）欧洲 11.5 5.0 40.2 7.1 63.8 美洲 6.6 3.6 14.3 13.1 37.7 亚洲 14.5 4.8 37.9 36.0 93.2 非洲 0.3 0.1 0.4 1.2 2.1 大洋洲 0.6 0.4 1.3 1.6 3.9 总计 33.5 14.0 94.1 59.1 200.6单价（万/台）12 15 1.5 82022 年中国出口金额（亿元）合计欧洲 20 2 14 15 51 美洲 12 2 9 27 50 亚洲 17 3 8 24 51 非洲 1 0 0 5 7 大洋洲 4 2 1 6 12 合计 54 8 32 77 1712022 年全球市场空间（亿元）合计欧洲 138 75 60 57 330 美洲 79 55 21 105 261 亚洲 174 72 57 288 591 亚洲（去除中国内需）87 59 26 121 292 非洲 4 2 1 9 16 大洋洲 7 6 2 13 28 合计 402 210 141 472 1225合计（不含中国内需）315 196 110 306 927合计（不含中国内需及出口）261 188 78 229 756192.5、国产锂电化叉车具备产品、交期、价格优势 2021 24Q1 91%23 40%27 60%锂 电 化 和 国际化 的 空 间 测算图表23：2022 年美 国和 欧洲 叉车 交 货 周期 长于 中国来源：Interact Analysis，中泰证券研 究所图表24：凯傲目 标27年锂电订单 占电动 订单的60%来源：Kion 官网，中泰 证券 研究 所20CONTENTS目录CCONTENTS专 业 领 先 深 度 诚 信中 泰 证 券 研 究 所3投资 建议21图表25：杭 叉集 团 营业 收入 及归 母 净 利润 稳健 增长来源：Wind，中 泰证 券研 究所3.1、杭叉集团：民营叉车龙头，国际化布局领先投资建议 10 70 600 2023 65.35 图表26：杭叉集 团 全球营销 网络来源：杭 叉集 团官 网，中 泰证 券研 究所223.2、安徽合力：国资控股叉车龙头，打造全球竞争力图表27：安 徽合 力 营业 收入 及归 母 净 利润来源：Wind，中 泰证 券研 究所图表28：安 徽合 力 全球 布局来源：公 司公 告，中泰 证 券研 究所 2023 29.20 11.93%2023 57%5+X 300 2023 61.13 32%24.19%2022 4.84 34.99%投资建议233.3、诺力股份：轻小搬运车全球龙头，锂电大车开启第二成长曲线 手 动 搬 运 车 全 球 龙 头，出 口 占 比 高，提 供 稳 定 现 金 流。公司2000 年 以生产 手动搬运 车起家，拥有二 十余年 的仓储物流 搬运车 辆研发和 生产经 验，自 2002 年以 来，已 连 续多 年 占据 全球 轻小 型 工业 车辆 首位 2012 5 3 30 ODM/OEM ODM OEM ODM/OEM 图表29：诺 力股 份 海外 收入 占比 更 高来源：Wind，中 泰证 券研 究所图表30：诺力股 份 毛利率更 高来源：Wind，中 泰证 券研 究所投资建议243.4、投资建议：关注叉车龙头 锂电化趋势之下，叉车出海仍有巨大空间。国产龙头具备 1）产品力，锂电化产品布局完善；2）高效率，产业链一体化带来的产品交期较短；3）价格优势；4）海外销售渠道建设逐步完善。2023 年杭叉集团/安徽合力/诺力股份的海外营收占比为40%/35%/60%，且出口叉车毛利率高于内销8.7/5.9/8.3pct。随着锂电叉车持续替代内燃叉车和铅酸叉车，公司海外收入占比提升将带动利润率提升。叉车龙头业绩稳健，具备较高配置性价比。重点推荐大车战略稳步推进的【诺力股份】，关注产品齐全、锂电化进程领先的【安徽合力】和【杭叉集团】。图表31：可比公司估值来源：wind，中泰证券研究所，股价截止2024 年7 月26 日收盘，诺力股份盈利预测来自中泰证券，其他来自Wind 一致预期投资建议 2024/7/26 EPS(PE（倍）2023 2024E 2025E 2026E 2023 2024E 2025E 2026E 603298.SH 15.94 1.86 1.54 1.80 2.09 8.57 10.33 8.87 7.62 600761.SH 17.15 1.73 1.75 2.06 2.40 9.91 9.78 8.33 7.14 603611.SH 15.88 1.78 2.63 3.44-8.92 6.04 4.62-254、风险提示1、海外加关税超预期。美国目前对叉车产品收取25%关税，若未来加征更高关税，或对叉车企业出口造成不利影响。2、国内制造业、物流业等需求不及预期。叉车下游主要为制造业、物流业等，叉车需求与PMI趋势一致，若国内经济环境弱于预期，国内叉车需求可能受到影响。3、报告测算使用的历史数据和假设有一定局限性。报告测算未来锂电化率水平，采用线性外推的假设，可能与实际情况有差异。4、价格竞争超预期。目前叉车企业在海外未产生激烈价格竞争，若未来抢夺海外市场份额出现低价竞争现象，或对公司的盈利能力产生不利影响。5、第三方数据失真的风险。6、研究报告中使用的公开资料可能存在信息之后或更新不及时的风险。风险提示26 612 15%612 5%15%612-10%+5%612 10%612 10%612-10%+10%612 10%612 A 300 500 27重要声明 中泰证券 股份有 限公司（以下简 称“本公 司”）具有中国 证券监 督管理委 员会许 可的证券 投资咨 询业务资 格。本公司 不 会因接 收人收 到 本报告 而视其 为 客户。本报告基 于本公 司及其研 究人员 认为可信 的公开 资料或实 地调研 资料，反 映了作 者的研究 观点，力求独立、客观和公正，结论 不受任何 第三方 的授意或 影响。本公司力 求但不 保证这些 信息的 准确性和 完整性，且本报 告中的资料、意见、预测均反 映报告 初次公开 发布时 的判断，可能会 随时调整。本公 司对本报 告所含 信息可在 不发出通知 的 情形下 做出修 改，投资 者应当 自 行关注 相应的 更 新或修 改。本 报 告所载 的资料、工具、意见、信 息及推测只提 供给客 户作参考 之用，不构成任 何投资、法律、会计或 税务的最 终操作 建议，本 公司不 就报告中 的内容对最终 操作建 议做出任 何担保。本报告 中所指 的投资及 服务可 能不适合 个别客 户，不构 成客户 私人咨询 建议。市场有风 险，投 资需谨慎。在任 何情况下，本公 司不对任 何人因 使用本报 告中的 任何内容 所引致 的任何损 失负任何责任。投资者 应 注意，在法律 允 许的情 况下，本 公司及 其本公 司 的关联 机构可 能 会持有 报告中 涉 及的公 司所发 行 的证券并进行 交易，并可能为 这些公 司正在提 供或争 取提供投 资银行、财务顾 问和金 融产品等 各种金 融服务。本公司及其本 公司的 关联机构 或个人 可能在本 报告公 开发布之 前已经 使用或了 解其中 的信息。本报告版 权归“中泰证券 股份有 限公司”所有。事先未经 本公司 书面授权，任何 机构和个 人，不 得对本报 告进行任何 形 式的翻 版、发 布、复制、转载、刊登、篡改，且 不得对 本报告 进 行有悖 原意的 删 节或修 改。