氧化铝行业专题报告：海内外短缺共振，氧化铝的上涨刚刚开始.pdf

最近一年行业指数走势 -43%-34%-26%-17%-9%0%9%17%2017-08 2017-12 2018-04 2018-08工业金属 上证指数 深证成指 行业专题报告 公司研究 财通证券研究所 投资评级 :增持 (维持 ) 表 1：重点公司投资评级 代码 公司 总市值（亿元） 收盘价（ 08.22） EPS（元） PE 投资评级 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 601600 中国铝业 582.74 3.91 0.09 0.12 0.24 43.44 32.58 16.29 增持 000807 云铝股份 135.03 5.18 0.25 0.39 0.73 20.72 13.28 7.10 买入 600219 南山铝业 248.85 2.69 0.17 0.23 0.28 15.82 11.70 9.61 买入 000933 神火股份 87.99 4.63 0.19 0.27 0.53 24.37 17.15 8.74 增持 2018 年 08 月 22 日 氧化铝行业专题报告 计算机软件与服务 证券研究报告 工业金属 序言： 7 月以来，氧化铝价格连创新高，涨幅近 20%，国内数家大型企业的报价已超过 3350 元 /吨， 其根本原因是由氧化铝硬短缺的基本面驱动的 ，并非事件炒作， 具体包括海 外氧化铝短缺加剧、国内供需拐点初现、铝土矿成本支撑、新增氧化铝产能受限、采暖季限产将至以及预期的海外事件扰动。 投资要点： 海外 短缺加剧，国内供需拐点初现，全球氧化铝短缺推升价格 。 受海德鲁 320 万吨氧化铝厂停产影响， 2018 上半年 海外氧化铝累计产量同比减少 4.8%，供需缺口扩大。 受此影响，国内氧化铝出口订单增加， 叠加产能开工率下滑、投产放缓等因素， 5 月起国内氧化铝供需初现缺口。 铝土矿 供改 ， “成本升 +原料减”， 氧化铝 开工率下滑 。 山西、河南两地受环保督察、环保常态化高压化影响，铝土矿 严重紧缺 ，在原材料铝土矿价格高企、铝土矿短缺的紧张态势下，部分氧化铝厂选择减量生产， 7 月国内氧化铝行业开工率大幅下滑 3.8%至 86.7%。 库存低位，新增受限，国内供需缺口将进一步扩大。 截至 7 月 SMM统计的氧化铝库存约 70 万吨， 同时 据我们全行业内的调研反馈，各企业 几乎 没有氧化铝库存，供应十分紧张。与此同时，受河南、山西地区环保影响，计划新增产能放缓受限，预计四季度 新增 电解铝 产能 的投产将加剧氧化铝本以紧张的供应局面。 国内 政策限产 ，海外 事件频发，氧化铝 价格 有望跳涨。 国内方面，采暖季限产 依旧执行，海外方面， 俄铝事件悬 而未决、美铝西澳工厂罢工突如其 至， 2018 年注定是氧化铝的多事之秋。据我们测算，“ 2+26”地区 +吕梁地区 +俄铝海外氧化铝工厂 +美铝西澳工厂 +海德鲁停产产线总计的氧化铝产能达到 6800 万吨以上，占比全球氧化铝产能的一半以上，如果上述 产能遭遇 限产或事件停产，将对氧化铝市场造成严重的冲击，氧化铝价格将大幅跳涨。 风险提示： 限产 政策落地不及预期；美铝、俄铝 事件 的不确定 性。 行业研究 财通证券研究所 海内外短缺共振，氧化铝的上涨刚刚开始 请阅读 最后一页的重要声明 以才聚财 ，财通天下 证券研究报告 联系 信息 李帅华 分析师 SAC 证书编号： S0160518030001 lishuaihuactsec 郝思行 联系人 haosxctsec 021-68592511 相关报告 1 氧化铝一骑绝尘，下周 3500！ :铝业周报 2018-08-19 2 风起于青萍之末，氧化铝酝酿壮阔行情 :铝业周报 2018-08-12 3 政策频出，铝行业蓄势待发 :铝行业政策专题报告 2018-08-09 数据来源： Wind,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 行业专题报告 内容目录 1、 氧化铝价格一骑绝尘，铝土矿供改，环保高压推波助澜 .3 2、 海外短缺加剧，国内供需初现缺口 .4 3、 库存低位，氧化铝投产受限，国内供需缺口有望继续扩大 .6 4、 国内政策限产、海外事件干扰，氧化铝价格有望跳涨 .8 图表目录 图 1：海内外氧化铝价格 .3 图 2：国内铝土矿价格（单位：元 /吨） .4 图 3：国内氧化铝行业 产能利用率 .4 图 4：海外氧化铝月度产量及同比增速（单位：万吨） .5 图 5：国内氧化铝月度供需缺口（单位：万吨） .5 图 6：氧化铝库存情况 .6 图 7： 2018年电解铝新增产能投产进度（单位：万吨） .7 表 1：近期要求停产的氧化铝项目 .6 表 2： 2018-2020 年氧化铝新增产能投产计划及进度（单位：万吨） .7 表 3：已经遭遇和潜在遭遇供给冲击的氧化铝项目情况（单位：万吨） .9 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 行业专题报告 序言： 7 月以来，氧化铝价格连创新高，涨幅近 20%，国内数家大型企业的报价已超过 3350 元 /吨，其根本原因是由氧化铝硬短缺的基本面驱动的，并非事件炒作 。 市场普遍意识到海外氧化铝的短缺以及国内铝土矿的成本支撑等因素， 而我们区别于市场的看法是“除了上述因素外，国内氧化铝也已经出现了 硬 短缺 ， 5-6月是由于 国内氧化铝 净出口导致的短缺，而 7 月份 开始 受困于氧化铝行业开工率的 下降，国内氧化铝的运行产能已经不足以支撑国内电解铝运行产能的正常原材料采购，国内自身的短缺问题也愈发凸显， 海内外氧化铝硬短缺已形成共振。 1、 氧化铝 价格 一骑绝尘 ， 铝土矿供改，环保高压推波 助澜 7 月以来，氧化铝 价格 大幅反弹，一骑绝尘，山西氧化铝 价格 从 2700 元 /吨涨到3200 元 /吨，涨幅 近 20%， 仅 上周一周就上涨 185 元 /吨 ，据我们 调研了解，国内几家大型企业的氧化铝报价已经超过 3350 元 /吨 。 其根本原因在于海外氧化铝供需缺口的扩大 、 国内 供需拐点初现 、铝土矿成本支撑 、 新增产能受限以及预期的采暖季限产和海外事件扰动 。氧化铝价上涨的 本质是基本面的驱动，事件扰动则为涨价提供了弹性。 图 1： 海内外氧化铝价格 数据来源： Wind，百川资讯， 财通证券研究所 铝土矿供改，环保高压推波助澜。 目前国内环保督察、环保高压化常态化，山西、河南两地首当其冲，露天铝土矿遭遇关停，铝土矿价格应声上涨。 当前山西含铝60%，铝硅比 5.0 品味的铝土矿均价基本在 480 元 /吨左右裸价到厂 ， 河南上周含铝 60%，铝硅比 5.0 品味的铝土矿均价基本位于 460 元 /吨左右裸价到厂。 30035040045050055060065070075020002500300035002018/1/2 2018/3/2 2018/5/2 2018/7/2氧化铝 :河南 (元 /吨） 氧化铝 :山西（元 /吨） 氧化铝 :贵阳（元 /吨） 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告 行业专题报告 图 2： 国内铝土矿价格（单位：元 /吨） 数据来源： ALD， 财通证券研究所 环保政策、行动相继出台，铝土矿短缺局面可能进一步加剧。 近期从山西省公安厅获悉，自 8 月 10 日起至 2018 年底，省公安厅与国土资源厅将在全省范围内联合组织开展打击非法采矿违法犯罪专项行动，以进一步加大对非法采矿违法犯罪的打击力度，维护全省涉矿企业正常生产、经营秩序。 此外， 第二轮环保督查将于 8 月 20 日启动强化督查，河南历来作为环保承压较大的省份，预计本次第二轮环保督查也会对于河南地区铝土矿市场造成一定的冲击 。 我们 预计两地铝土矿短缺局面可能进一步加剧，铝土矿价格有望小幅上涨。 铝土矿短缺，氧化铝 行业 开工率回落。 河南、山西地区 展开 环保督察，露天铝土矿 遭遇 关停，铝土矿供应短缺 、 库存低位， 受此影响部分 氧化铝厂 因原材料铝土矿短缺和铝土矿价格高企 而选择减量生产， 7 月氧化铝行业开工率回落至 86.7%。 图 3： 国内氧化铝行业产能利用率 数据来源： ALD， 财通证券研究所 2、 海外短缺加剧，国内供需初现缺口 海外短缺加剧。 受海德鲁 320 万吨氧化铝厂停产影响，截至 2018 年 6 月，海外氧化铝累计产量同比减少 4.8%。受此影响，年初以来澳大利亚氧化铝 FOB 价格2002503003504004505005502017/1/9 2017/4/9 2017/7/9 2017/10/9 2018/1/9 2018/4/9 2018/7/9山西均价 山西 河南均价 河南 80%84%88%92%96%氧化铝产能利用率 氧化铝产能利用率 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 5 证券研究报告 行业专题报告 上涨 156 元，同比增加 40%，国内氧化铝出口订单 大幅 增加， 多年以来首次由氧化铝净进口国转变为净出口国 ，国内氧化铝 价格 随 之 上涨。 图 4： 海外氧化铝月度产量及同比增速（单位：万吨） 数据来源： ALD， SMM， 财通证券研究所 出口订单增加，国内氧化铝供需拐点 初 现。 我们根据阿拉丁和海关总署数据测算，2018 年 5、 6 月国内氧化铝分别出现 5.7 万吨和 12.5 万吨的供需缺口，主要原因是海外氧化铝严重短缺，国内出口订单增加。 氧化铝开工率降低，预计 7、 8 月国内氧化铝供给缺口 加 大。 阿拉丁数据显示， 7月 国内 氧化铝运行产能 7079 万吨，电解铝运行产能 3731 万吨，按照 1 吨电解铝消耗 1.92吨氧化铝测算，现运行的电解铝产能需要 7164万吨 的 氧化铝运行产能 ，而 目前运行的 7079 万吨产能不足以满足电解铝的需求 。 此外，我们还没有考虑到少量的非电解铝用氧 化铝以及氧化铝 的 净出口量，根据我们测算，假设净出口为 0， 7 月国内 氧化铝单月缺口达到了 25 万吨，年化对应 300 万吨的缺口。 图 5： 国内氧化铝月度供需缺口（单位：万吨） 数据来源： ALD， Wind， 财通证券研究所 -10.0%-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%3503603703803904004104204304404502017-01 2017-03 2017-05 2017-07 2017-09 2017-11 2018-01 2018-03 2018-05海外产量 海外产量增速 -30-20-100102030402017-01 2017-03 2017-05 2017-07 2017-09 2017-11 2018-01 2018-03 2018-05供需缺口 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 6 证券研究报告 行业专题报告 3、 库存低位，氧化铝投产 受限 ， 国内 供需缺口有望继续扩大 氧化铝库存低位，无法提供供应缓冲。 据 SMM 数据显示，截至 7 月统计的氧化铝库存约 70 万吨， 库存天数不足 4 天， 而 根据 我们 对 全行业 进行的 调研 情况来看 ，各企业 几乎 没有氧化铝库存， 不仅氧化铝企业没有多少库存，下游电解铝企业的氧化铝库存也十分有限， 供应十分紧张 ，一旦氧化铝的短缺加剧，低库存无法提供 足够的 供应缓冲。 图 6： 氧化铝库存情况 数据来源： ALD，百川资讯， 我的钢铁 ， SMM， 财通证券研究所 环保高压，辽宁 多个项目遭停产取消 。 8月 1 日起，国内多个氧化铝项目遭遇停工停建的新闻接踵而至，总计 1850 万吨氧化铝产能受到影响，虽然本次停工停建的氧化铝项目集中在 2019 年以后，看似不会对今年的氧化铝市场造成冲击，但氧化铝生产带来的难以解决的赤泥污染和颗粒物污染以及人民群众日益提高的环保健康意识在未来将成为对氧化铝稳定供应的重大干扰因素。这也给氧化铝新增项目造成很不利的影响，可以预见未来氧化铝新增项目的投资成本、建设进度、批复难度都会受到干扰。 表 1： 近期要求停产的氧化铝项目 项目 涉及产能 朝阳氧化铝项目正在进行园区环评公示征求意见期间市民提出不同意见，市政府决定取消该项目。 1000 万吨 凤城政府官网发布公告，当地的氧化铝项目“由于环保指标问题，已于今年 5月停止实施”，涉及年产能 600 万吨。 600 万吨 阜新太平区人民政府官网发布公告，决定停止正处于前期洽谈阶段的氧化铝项目。 未知 葫芦岛市南票区人民政府发布公告，政府就日前部分网民朋友关注的氧化铝项目进行了认真核实，该项目市高桥镇政府拟盘活的一个僵尸企业，生产 -氧化铝， 7月初曾经进行环评公示，依据环保有关规定，区政府决定取消该项目 4500 吨 盖州市人民政府官网发布公告，根据营口市人民政府关于取消大南山氧化铝项目的建议，鉴于群众的愿望，盖州市政府决定取消大南山氧化铝项目 250 万吨 数据来源： SMM， 财通证券研究所 环保高压 、 铝土矿紧缺，山西 氧化铝投产 受限 ，供需紧张程度可能进一步加剧。0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.00204060801001201401601802017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07库存 (万吨 ) 库存天数 (天 ) 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 7 证券研究报告 行业专题报告 据 SMM 数据显示，截至 8 月，受广西锦鑫 120 万吨项目取消影响，下半年剩余可投产产能总计 470 万吨，其中包括山西地区 240 万吨、广西百色 80 万吨、贵州贵阳 100 万吨、内蒙鄂尔多斯 50 万吨 。而 山西汾渭平原 为 蓝天保卫战 辖属 地区，当地 环保 压力巨大 ，同时铝土矿短缺，预计规划 的 新 增 产能投产受限。与此同时，百川资讯数据显示，年内另在建且具备投产能力的 电解铝 新 增 产能总计 272.5 万吨，对应需要 523 万吨氧化铝 的 新增产能，远大于年内剩余可投产的氧化铝产能。因此，下半年随着更多的电解铝产能的逐步投产，氧化铝供需紧张的局面可能进一步加剧。 表 2： 2018-2020 年氧化铝新增产能投产 计划及 进度（单位：万吨） 公司 地区 省份 城市 原有产能 万吨 /年 新建产能 万吨 /年 开始时间 当前进度 泰兴铝镁 华北 山西 吕梁 10 30 2018 年 1 月 投产结束 田园化工 华北 山西 吕梁 35 5 2018 年 2 月 投产结束 华庆铝业 华北 山西 吕梁 7 28 2018 年 5 月 投产 山西信发 华北 山西 吕梁 200 100 2018 年 7 月 8 月份出料 晋中化工 华北 山西 晋中 180 100 2018 年 10 月 在建 靖西天桂 华南 广西 百色 0 80 2018 年 9 月 延迟至 11 月份 中电投金元 西南 贵州 贵阳 0 100 2018 年 12 月 在建 山西其亚 华北 山西 临汾 0 100 2018 年 总共 200 万吨 /年，分两期 内蒙古鑫旺 华北 内蒙古 鄂 尔 多斯 50 50 2018 年 建成待投 兴安化工 华北 山西 吕梁 280 40 2018 年 延迟 广西锦鑫 华南 广西 百色 80 120 无 集团内部调整，此项目取消 魏桥印尼项目 印尼 100 100 2019 年 延迟至 2019 年 山西复晟 华北 山西 运城 80 80 2019 年 停滞， 2018 年恐难建成 鑫仁铝业 华南 广西 百色 0 80 2019 年 预计要 2019 年 中铝防城港 华南 广西 防城港 0 200 2019 年 目前停建 博赛营口项目 东北 辽宁 营口 0 250 2019 年 9 月 8 月 5 日被盖州政府取消 锦江龙州项目 华南 广西 崇左 0 100 2019 年底 一期 2017.11.16 开工 锦国投项目 东北 辽宁 朝阳 0 1000 2020 年 6 月 被朝阳政府取消 2018 新 增总量 633 数据来源： SMM， 财通证券研究所 图 7： 2018年 电解铝 新增产能 投产进度 （单位：万吨） 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 8 证券研究报告 行业专题报告 数据来源： 百川资讯， 财通证券研究所 4、 国内政策限产 、 海外事件干扰， 氧化铝 价格 有望跳涨 海德鲁复产态势不明。 据“百川资讯” 8 月 1 日讯，近日挪威铝生产商海德鲁日前表示，位于巴西的 Alunorte 氧化铝冶炼厂或将在今年 10 月或 2019 年年中恢复满产状态 ，具体复产日期仍不确定，海德鲁于年初在巴西关停了 320 万吨氧化铝产能。 俄铝事件悬而未决。 俄铝方面，美国延缓对俄铝的制裁到 10月 23 日，随着该日期的临近，如果美 国 最终决定制裁 俄铝 ，将对氧化铝和电解铝市场造成巨大的冲击。俄铝总计拥有氧化铝产能 1070 万吨，其中 300 万吨在俄罗斯境内， 700 万吨在海外，海外的氧化铝产能将受到更大的冲击。 美铝罢工突如其 至 。 8月 8 日美铝西澳突发罢工，涉及三个氧化铝厂，两个铝土矿山 ， 涉及氧化铝产能 930 万吨 /年及铝土矿 3500 万吨 /年 ， 目前罢工规模尚未扩大，产量暂无影响。如果沟通无果，氧化铝减产势在必行 ， 这 将使得 供应 本就短缺的全球氧化铝市场雪上加霜。 据“百川资讯” 8 月 17 日讯，美铝公司劳资谈判未达成一致，罢工继续，预计本月底将进行再次谈判，目前美铝氧化铝产量暂未因罢工而受到大的影响，未来的发展态势尚不明朗。 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 9 证券研究报告 行业专题报告 2018-2019 年采暖季限产如期执行， 至少 影响氧化铝产量 288.5 万吨。 8 月初，生态环境部发布京津冀及周边地区 2018-2019 年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案（征求意见稿），其中要求“ 在采暖季，电解铝产能限产 30%以上，以停产电解槽的数量计；氧化铝产能限产 30%，以生产线计；炭素产能限产 50%，以生产线计 ”。根据我们统计，“ 2+26”地区氧化铝总产能 3177 万吨，运行产能2885 万吨， 如 严格限产 ， 采暖季期间氧化铝产量将减少 288.5 万吨。 此外， 值得关注的是，此前国务院颁发的蓝天保卫战计划覆盖的地区范围更广，包括了长三角和汾渭平原等多个 城市，如果汾渭平原氧化铝也遭到限产， 限产的运行产能总量将达到 4855 万吨，占比全国供给总量的 2/3，这将对氧化铝市场造成更大的冲击。 因此 ， 我 们认为 2018 年氧化铝市场遭遇的危机可能是前所未有的， 包括海德鲁、美铝西澳、俄铝、“ 2+26”地区、吕梁地区在内的氧化铝总产能达到了 6805 万吨，占比全球氧化铝产量的一半以上，其中任何一个氧化铝项目突发状况，都可能对氧化铝市场造成海啸般的冲击。 表 3： 已经遭遇和潜在遭遇供给冲击的氧化铝项目情况（单位：万吨） 氧化铝项目 产能 “ 2+26”采暖季限产地区（不考虑吕梁） 2885（在产） 吕梁地区 1970（在产） 俄铝海外氧化铝产能 700 美铝西澳地区氧化铝产能 930 海德鲁巴西地区停产氧化铝产能 320 总计 6805 数据来源： ALD， 我的钢铁 ，百川资讯， 财通证券研究所 综上所 述 ，我们认为 近期 氧化铝价 格 之所以 会大幅上涨 ， 主要原因是当前 全球 氧化铝供给 硬短缺 造成的 ，而海外事件的干扰是阶段性的催化剂 。 具体来看 包括以下几个方面，其一，海外氧化铝 产量同比下滑，短缺加剧；其二，国内氧化铝行业开工率降低，运行产能不足，供需缺口初现；其三， 环保高压 下，铝 土矿 供给收缩，价格上涨，下游氧化铝成本上升，减量生产；其四， 氧化铝投产受限 ，库存低位，新增电解铝产能可能加剧国内的短缺；其五， 采暖季限产 和 海外 事件 扰动 的预期。因此，我们判断在 硬短缺基本面的强烈支撑下和海外事件的扰动催化下，氧化铝价可能冲高 4000 元 /吨 。 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 10 证券研究报告 行业专题报告 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 买入：我们预计未来 6 个月内，个股相对大盘涨幅在 15%以上； 增持：我们预计未来 6 个月内，个股相对大盘涨 幅介于 5%与 15%之间； 中性：我们预计未来 6 个月内，个股相对大盘涨幅介于 -5%与 5%之间； 减持：我们预计未来 6 个月内，个股相对大盘涨幅介于 -5%与 -15%之间； 卖出：我们预计未来 6 个月内，个股相对大盘涨幅低于 -15%。 行业评级 增持：我们预计未来 6 个月内，行业整体回报高于市场整体水平 5%以上； 中性：我们预计未来 6 个月内，行业整体回报介于市场整体水平 -5%与 5%之间； 减持：我们预计未来 6 个月内，行业整体回报低于市场整体水平 -5%以下。 免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的 客户使用。本公司不会 因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制 。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见； 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。