券商转型前瞻系列报告之二：债券的保险，衍生品市场迎春风.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证券研究 报告 券商转型前瞻系列报告之二 推荐 （ 维持 ） 债券的保险 ， 衍生品市场 迎春风 信 用风险缓释工具（ CRM）简单来说就是债券的保险 。 银行间市场交易商协会 日前公布 CRM 核心交易商以及创设机构名单，其中 10 家券商拥有全部资格。此前，央行发声支持出售 CRM 来为民营企业债务融资铺路。 CRM 是为债券、贷款或其他类似债务提供信用保护的一种金融衍生品。投资人通过缴付一定保费，在相关标的发生违约时，即从信用保护卖方处得到赔付，即“债券的保险”。 我国目前的 CRM不同于国际上信用违约互换工具。 （ 1）针对某一特定标的，结构和交易结构更加简化；（ 2）对参与者实行分层管理，市场参与资格需要经过核准；（ 3）由银行间交易商协会集中接受报备，市场透明度高；（ 4）通过限制净卖出总余额占净资产比例等指标，严格控制杠杆，防范系统性风险。 在当前融资环境趋紧的环境下， CRM被用作一种辅助债务融资的工具 ，为一级市场债券发行提供信用保护。 在民企债券发行的同时，由专业的债券信用增进机构（中债增进），或由其联合主承销商（银行或券商）向债券投资人卖出缓释凭证， 相当于提供信用担保 ， 将 鼓励更多机构投资民企债券，提高融资效率，降低融资成本。 今年已披露发行的 6 只 CRM 产品均出于该目的。 配合一级债券发行 成为券商的 项目来源 ， 收入主要 来自于 保费 ， 没有有效的风险对冲方法 。 券商 选择 配合一级债券发行 CRM， 一方面响应政策 号召 ，缓解市场流动性问题，支持实体经济融资。另一方面结合投行部门的项目资源，利用项目熟悉度，予以更合理的风险定价。 收入分一级市场上卖出产品的保费+二级市场上买卖凭证类产品赚取的价差两块。 与保险公司一样，此类业务的风险对冲手段是从风险偏好更高的机构处购买保护。 但目前尚欠缺二级市场上交易行为的制度依据，券商这块业务的收入主要来自于保费，并且 风险自担。 信用衍生工具的活跃无法脱离一定的现实环境，反映了监管层对于民企融资的鼎力支持 ， 监管对于券商创新产品的态度转为松口、鼓励、积极 ，不失为一大利好 。 CRM 自 2010 年问世后 ， 2011 年共创设了 9 只 CRMW 产品，但此后信用债很少发生违约，这项产品逐渐被市场淡忘。直到 2016 年末债务危机，直接推动了 CRM 业务规则的修订。当前市场环境流动性趋紧、民营企业违约风险上升，正好给了 CRM 等衍生品工具良好的生长土壤。 虽然对于券商自身的收入贡献并不突出，但意义在于同步促进债券销售，为以后金融工具深入创新作铺垫。 按照一年 1.5 万亿的信用债发行量，配套发行20%CRM 即 3000 亿，假设票面费率为 1%，保费收入新增这块预估有 30 亿元，此外还需考虑违约风险，实际上对于券商整个行业收入的正面贡献有限 。 现实意义在于推动债券的销售，顺应金融服务实体经济的监管导向。 投资 建议 ： 从目前的资格商名单来看，主要都是大型成熟券商，这类券商的分类评级优先，享受创新业务优先试点，同时投行业务积累丰富经验，资本实力充足，对抗及消化风险能力强。 继续推荐中信证券、华泰证券、招商证券，港股建议积极关注中金公司。 风险提示 ： 债市危机爆发、监管政 策的不确定性、外部市场的负面影响、投资者对于新产品的接受度不达预期 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E PB 评级 中信证券 17.71 0.97 1.15 1.38 18.26 15.4 12.83 1.43 推荐 华泰证券 17.4 1.21 1.32 1.44 14.38 13.18 12.08 1.64 推荐 招商证券 13.97 0.74 0.83 0.97 18.88 16.83 14.4 1.18 推荐 资 料 来源： Wind，华创证券预测 注：股价为 2018 年 11 月 05 日 收盘价 证券分析师：洪锦屏 电话： 0755-82755952 邮箱： hongjinpinghcyjs 执业编号： S0360516110002 证券分析师：王舫朝 电话： 010-66500995 邮箱： wangfangzhaohcyjs 执业编号： S0360518010003 证券分析师：徐康 电话： 021-20572556 邮箱： xukanghcyjs 执业编号： S0360518060005 占比 % 股票家数 (只 ) 40 1.12 总市值 (亿元 ) 19,363.32 3.75 流通市值 (亿元 ) 13,503.08 3.65 % 1M 6M 12M 绝对表现 14.97 -1.86 -14.54 相对表现 20.09 11.7 3.74 证券行业月报（ 2018 年 9 月）：同比数据持续承压 2018-10-18 证券行业重大事项点评：股质风险大幅缓解，板块迎来强势反弹 2018-10-22 券商快评：反弹逻辑强化，继续看好券商 2018-10-26 -42%-25%-8%9%17/11 18/01 18/03 18/05 18/07 18/092017-11-07 2018-11-05 沪深 300 证券 相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 证券 2018 年 11 月 06 日 券商 转型前瞻系列报告之二 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 目 录 一、事件引入 .4 二、 CRM 的制度依据： 2010 年即推出。 .4 三、我国 CRM 不同于国际上 CDS .5 1、 CRM 针对某特定标的，是更加简化的衍生工具 .5 2、 CRM 对 参与者分层管理，资格需要核准 .5 3、 CRM 由银行间市场交易商协会接受集中报备，市场透明度高 .5 4、 CRM 严格控制杠杆 .5 四、 CRM 的定义及分类 .5 五、当前环境下主要作为配合债券发行的 工具 .6 六、投资建议 .7 七、风险提示 .8 券商 转型前瞻系列报告之二 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 图表目录 图表 1 CRM 的制度依据 .4 图表 2 信用风险缓释工具比较表 .6 图表 3 2018 年已披露的信用风险缓释产品信息（截至 2018 年 11 月 6 日） .7 图表 4 月债券承销数据 .8 券商 转型前瞻系列报告之二 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 一、 事件引入 10 月 22 日央行发布公告，通过出售信用风险缓释工具等，支持有市场、有前景、技术有竞争力的民营企业债券融资；再度让信用风险缓释工具进入市场关注的视野。 11 月 2 日，中国银行间市场交易商协会公布 47 家信用风险缓释工具核心交易商、 41 家 CRMW 创设机构、 39 家 CLN 创设机构名单，均为银行及券商。 同时拥有交易及两项产品创设资格的券商有 10 家，分别为中信、中金、中信建投、国君、光大、海通、招商、广发、申万、东海 证券 ，此外渤海、东北、东方证券拥有交易商资格。 简单来说，信用风险缓释工具（ CRM）就是债券保险，目前国内正在 尝试并推广 的模式是将其作为一种辅助债务融资的工具，即为一级市场债券发行提供信用保护。 本文主要针对 CRM 相关情况进行科普，并简要分析对券商行业业态的影响。 二 、 CRM 的制度依据： 2010 年即推出。 银监会于 2008 年 10 月颁布了商业银行信用风险缓释 监管资本计量指引，规定了信用衍生工具的风险缓释作用，确立了信用衍生产品缓释风险资本的制度基础。 中国银行间市场交易商协会于 2009 年 3 月制定发布了 NAFMII 主协议，以及配套的交易确认书参考文本和信用衍生产品定义文件，在确立中国场外金融衍生产品交易主协议“中国标准”的同时，为信用衍生产品搭建了必要的法律合约框架。 银行间市场交易商协会于 2010 年 10 月 29 日公布的银行间市场信用风险缓释工具试点业务指引（下称“ 业务 指引”） ，正式创设 信用风险缓释工具（ Credit Risk Mitigation, CRM）。信用风险缓释工具是指信用风险缓释合约、信用风险缓释凭证及其它用于管理信用风险的简单的基础性信用衍生产品，即可交易、一对多、标准化、低杠杆率的信用风险缓释合约（ Credit Risk Mitigation Agreement, CRMA）和信用风险缓释凭证（ Credit Risk Mitigation Warrant, CRMW）。 CRM 的推出 弥补了中国信用衍生产品市场的空白，但此后信用债很少发生违约，该项产品 也 被市场所淡忘。 2016 年 9 月 23 日，交易商协会发布修订后的银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则 （下称“业务规则”） ，同时推出信用风险缓释合约（ CRMA）、信用风险缓释凭证（ CRMW）、信用违约互换（ CDS）、信用联结票据（ CLN）四份产品指引。业务规则 的主要变化在于：（ 1） 丰富了信用衍生品产品体系， 在 CRMA 和 CRMW 的基础上，增推了 CDS 和 CLN；（ 2） 将 2010 年业务指引中针对业务试点参与者的三分类改为两分类，即核心交易商和一般交易商 ；（ 3）标的债务扩容，业务指引中标的债务范围仅为债券或其他类似债务，业务规则在标 的范围中新增了贷款；（ 4）明确差异化风控指标，针对 CRM 净卖出总余额，核心交易商不超过其净资产的 5 倍，一般交易商不得超过其相关产品规模或净资产的 1 倍。 图表 1 CRM 的制度依据 主体 文件 重点 内容 2008 年 10 月 银监会 商业银行信用风险缓释监管资本计量指引 规定了信用衍生工具的风险缓释作用，确立了信用衍生产品缓释风险资本的制度基础 2009 年 3 月 中国银行间市场交易商协会 NAFMII 主协议 确立中国场外金融衍生产品交易主协议“中国标准”，为信用衍生产品搭建了必要的法律合约框架 2010 年 10 月 中国银行间市场交易商协会 银行间市场信用风险缓释工具试点业务指引 创设了信用风险缓释工具，包括 CRMA 和 CRMW两种 2016 年 9 月 中国银行间市场交易商协会 银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则 在 CRMA 和 CRMW 的基础上，增推了 CDS 和CLN，并出台了相应的业务指引 资料来源： 银监会，中国银行间市场交易商协会， 华创证券 券商 转型前瞻系列报告之二 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 三 、 我国 CRM 不同于 国际上 CDS 1、 CRM 针对某特定标的，是更加简化的衍生工具 国际上的 CDS 交易一般通过指定参考实体、债务类型和债务特征，把各种债务都纳入到信用保护的范围之内 。 任何债权均可作为信用保护的标的 ， 从而出现了 许多 结构极其复杂的衍生产品， 有些 甚至 脱离了基础资产 ，成为一种投机工具 。与此不同， CRM 明确信用保护针对特定的具体债务，且标的债务类型仅限于债券 、贷款或 其 他 类似债务，使每笔交易合约都与具体债务对应，在交易结构上比国际通行的 CDS 更加简单明确，充分体现了标的债务的“穿透性”原则。 2、 CRM 对参与者分层管理，资格需要核准 国际 CDS 市场 对参与者没有准入要求， 也不实行 分层 管理， 容易将风险不适当地转移到不具备相应风险管理和承担能力的机构，从而埋下系统性风险的隐患。鉴于国际金融危机的教训， CRM 依据参与者的风险管理和承担能力 对市场参与者进行适当分层、实现信用风险的科学配置， 有助于 防范市场风险 。 3、 CRM 由银行间市场交易商协会接受集中报备，市场透明度高 国际 CDS 市场缺乏统一的信息披露和报告要求，市场透明度极低，市场参与者和监管当局难以及时、准确、全面地掌握市场的交易情况，从而严重削弱了市场的有效性。相比之下， CRM 市场由协会接受交易集中报备、定期披露信息，上海清算所负责集中托管、集中清算，有效确保了市场透明度，为 CRM 市场的健康运行提供了重要保障。 4、 CRM 严格控制杠杆 国际上 缺失 对 CDS 等信用衍生产品市场监管和风险防范措施， 产品 规模不断膨胀 ， 杠杆率过高， 易产生 系统性风险。而我国 CRM 通过 限制净卖出总余额占净资产的比例等指标，严格控制杠杆，防范系统性风险 。 四 、 CRM 的定义及分类 CRM 目前有四个产品，其中两个非标准化的合约类产品（ CRMA、 CDS），两个标准化的可在外汇交易中心交易的凭证类产品（ CRMW、 CLN）。两类的区别在于， 凭证类 CRM 可在 二级 市场 交易流通 ， 对创设机构的要求更高。而非标准化的合约类 CRM 在场外交易，不能 在二级市场流通 转让。 CDS/CLN 与 CRMW/CRMA 在标的债务及数量上具有差异。 CRMA/CRMW 的参照标的债务为单一参考实体的单一参考债务。 CDS/CLN 的参考实体和参考债务可为单一或多个， 标的由盯住单一债券或金融产品变为盯住发债主体 （包括企业、公司、合伙、主权国家或国际多边机构等） 。 CRMW/CRMA 以单项债务作为参考标的，规避的是单项债务的风险， CDS/CLN 以主体作为参考标的，规避的是主体的信用风险 ，产品结构相对复杂，但也更贴近市场实际需求 。 信用风险缓释凭证（ CRMW）是 其中最简单 基础、标准化的信用衍生产品，受保护范围仅为单一债项，非常适合搭配债券的发行销售，并可在上市后在二级市场交易转让。 券商 转型前瞻系列报告之二 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 图表 2 信用风险缓释工具比较表 项目 合约类产品 凭证类产品 信用风险缓释合约（ CRMA） 信用违约互换（ CDS） 信用风险缓释凭证（ CRMW） 信用联结票据（ CLN） 产品定义 交易双方达成的，约定在未来一定期限内，信用保护买方按照约定的标准和方式向信用保护卖方支付信用保护费用，就信用保 护卖方就约定的标的债务向信用保护买方提供信用风险保护的金融合约 交易双方达成的，约定在未来一定期限内，信用保护买方按照约定的标准和方式向信用保护卖方支付信用保护费用，由 信用 保护卖方就约 定的一个或多个参考实体向信用保护买方提供信用风险保护的金融合约 由标的实体以外的机构创设的，为凭证持有人就 标的债务提供信用风险保护的，可以交易流通的有价凭证 由创设机构向投资人创设，投资人的投资回报与参考实体信用状况挂钩的 附有 现金担保的信用衍生产品，属于一种凭证类信用风险缓释工具 交易场所 场外 场内 创设备案 无需协会备案和资格准入 需要在交易商协会备案登记 创设机构 无明确要求 具备一定条件的核心交易商：净资产 40 亿以上 创设规模 无明确限制 无明确限制 不得超过 该 标的债务总余额的 500% 无明确限制 创设主体 信用保护卖方 信用保护卖方 信用保护卖方 信用保护买方 标的债务 债券、贷款或其他类似债务 金融企业债务、非金融企业债务融资工具 债券、贷款或其他类似业务 金融企业债务、非金融企业债务融资工具 标的数量 一笔 一笔或多笔 一笔 一笔或多笔 创设机构买回注销 不 可以 不可以 可以 不可以 履约保障机制 无需 无需 视需要 附 现金担保 交易关系 一对一 一对多 一对多 一对多 单一参与者的限制 净买、卖余额不超过标的债务总余额 1 倍 核心交易商净卖出总余额不超过净资产的 5倍，一般交易商不超过产品规模 1 倍或净资产1 倍 净买、卖余额不超过标的债务总余额 1 倍 核心交易商净卖出总余额不超过净资产的 5倍，一般交易商不超过产品规模 1 倍或净资产1 倍 创设机构与标的实体的关系要求 非同一主体，可关联 资料来源： 新世纪评级 ， 中国银行间市场交易商协会 银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则 及配套业务指引，华创证券 五 、 当前环境下 主要作为 配合债券发行的工具 当前融资环境收紧， 政策的主要出发点是解决市场流动性问题 。 在民企债券发行的同时，由专业的债券信用增进机构（中债增进），或由其联合主承销商（银行或券商）向债券投资人卖出缓释凭证 ，提供信用保护 ，可以鼓励更多机构投资民企债券 ，提高融资效率，降低融资成本 。 因此信用缓释工具目前正处于良好的发展环境，券商作为创设机构之一，同样能积极参与其中。 券商开展 此类 业务有三种途径， 一是主动发起创设再去寻找投资人，二是迎合特定投资人的需求来定制，三是通过主承销商或自身的债券发行人资源，配合一级债券发行来创设。 其中第三种目前更具有现实意义。券商可结合投行部门的项目资源，利用项目熟悉程度，予以 合理 风险定价。 券商 转型前瞻系列报告之二 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 7 根据协会披露信息，今年创设的信用风险缓释产品共 6 笔，合计本金规模不超过 10 亿元。产品形态均为 CRMW，且均 为 配套债务融资而设。 据悉 近期国泰君安与浙商基金 也开展了相关 信用保护工具业务 ， 使用“前端费用 +标准票息”的保护费支付方式，实际信用保护费为 50bps/年 ，其 目的 同样 是 为了使国泰君安承销的红狮集团 2018 年扶贫专项公司债顺利发行。 中信证券近日主承销金诚信矿业公司债“ 18 金诚 01” 1.2 亿元， 也 配套发行 CDS 规模不超过 1亿元 。 图表 3 2018 年已披露的信用风险缓释 产品 信息 （截至 2018 年 11 月 6 日） 凭证 参考债务 凭证登记 日 凭证名义 本金 期限 信用保护费 江苏 银行 18 红豆 SCP004信用风险缓释凭证 18 红豆 SCP004 2018 年 11 月 7 日 2.5 亿元 270 天 1.3% 18 中债增与浙商银行联合CRMW001 18 德力西 SCP001 2018 年 11 月 6 日 1 亿元 270 天 1.01% 18 中债增 CRMW003 18 红狮 SCP006 2018年 10月 17日 1.25 亿元（计划） 4000 万元（实际） 270 天 0.4% 18 杭州银行 CRMW001 18 红狮 SCP006 2018年 10月 17日 1,25 亿元 270 天 0.41% 18 中债增 CRMW002 18 荣盛 SCP005 2018年 10月 17日 5 亿元（计划） 1 亿元（实际） 270 天 1% 18 中债增 CRMW001 18 太钢 MTN001 2018 年 9 月 20 日 3500 万元 365 天 0.4% 资料来源： 中国银行间市场交易商协会 ， 华创证券 收入 当 前主要是保费收入 。 创设机构的收入主要有两块，一部分是 一级市场上卖出 产品 获取保费（即卖出产品的价格，名义金额 *票面费率） ，还有一部分是 二级市场上买卖凭证类产品 赚取价差。 初期 主要以一级市场卖出为主，目前尚欠缺二级市场上交易行为的相关业务规则。 以中信证券 配合 “ 18 金诚 01” 发行 的 CDS 为例，金诚信矿业公司债 1.2 亿元， 配套 CDS 规模 不超过 1 亿元。 若 顶额完成发售， 债务违约 发生时 ，投资者能收回 83%的本金。 该 CDS保费支付采用部分前端支付 +按季度支付固定票息方式，假设折算后总体费率为 2.5%，那么投资者可通过支付 25 万保费获得 1000 万元的本金保障。 具体赔付规则 类似简化版的 保险合同，拥有 一系列 细则，区分不同程度的信用违约事件 。 若未发生风险违约事件，券商 则无需赔付 。 定价 依托现有的信用债收益率曲线。 理论上定价的 原理 是对未来的现金流进行折现，得到的净现值（ NPV）就是其价格。 信用衍生品定价的关键因素包括 违约概率 、 违约后的债务回收率 等 。除了通过历史违约数据进行推测外，国际上运用比较广泛的是通过 Merton 模型、简约化模型、 Monte Carlo 模拟等数学方法构造无风险套利下的风险中性违约概率。 我国的信用衍生 品市场起步 晚，对 相关 基础数据 的 累积时间较短，上述方法的应用 有限 。 我国 大多数市场参与者定价时 依托现有的信用债收益率曲线，采取简化的信用利差法和二叉树法。比如，以与 CRM 标的债务同信用级别的收益率曲线与金融债或国债收益率曲线之间的利差为基础，在对流动性溢价进行相应调整后，用无风险利率贴现进行定价。 不同发行主体、信用风险缓释工具存续时间不同、标的债券到期违约概率不同， 信用缓释工具的配套规模及费率均可能不同 。同时， 不同创设机构 的定价模型 、风险偏好程度 也会不同 。 与保险公司一样，此类业务的 风险对冲手段 是 从风险偏好更高的机构处购买保护。 但 目前二级市场上找对手方交易缺乏制度依据，因而还没有有效的风险对冲方式，信用保护卖方需自担 风险。 六 、 投资建议 信用风险相关工具的创设活跃，反映了监管层对于民企融资的鼎力支持 ，对于券商产品创新的态度转向积极 。 通过对冲债务违约的风险，来抵消投资者逐渐收缩的风险偏好，改善民企融资难现状。 CRM 自 2010 年问世之后，截至2011 年底总计只有 6 家机构创设了 9 只 CRMW 产品， 但此后信用债很少发生违约，该项产品被市场所淡忘， 后来券商 转型前瞻系列报告之二 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 8 直到 2016 年 8 月才又发行了 1 只产品 ， 2016 年末 债务违约频发推动了 CRM 业务规则的修订。 那 之后 一直无 新增CRMW 发行 ， 当前流动性趋紧、民营企业违约风险上升，这样的环境给了 CRM 等衍生产品良好的发展机遇， 监管对于创新产品的态度向好 ， 银行、券商等具有资格的创设机构更能充分发挥各自优势，积极参与市场。 图表 4 月债券承销数据 资料来源： wind， 华创证券 基本面影响： 收入贡献并不突出，意义在于 同步促进债券销售 。 仅 测算 CRM 作为配套一级市场发行的工具 对于券商的收入增量。由近期发行的几家信用风险缓释工具来看，假设票面费率为 1%。 2017 年券商发行的公司债、企业债 1.47 万亿，今年前 10 个月发行规模为 1.37 万亿元， 预估 未来一年 的 信用债承销规模在 1.5 万亿，配套发行 20%的 CRM 即 3000 亿，乘以票面费率后收入为 30 亿元。还需考虑 违约风险， 实际上对于券商整个行业收入的正面贡献并不大，这和目前中国金融市场发展尚未成熟有很大关系。 现实意义在于推动债券的销售，顺应金融服务实体经济的监管导向。不管怎么说，新产 品的出现及推广，监管 对于金融创新态度向好 其 本身，便是一大利好。 从目前的资格商名单来看，主要都是大型成熟券商，这类券商的分类评级优先，享受创新业务优先试点，同时投行业务积累丰富经验，资本实力充足，对抗及消化风险能力强。 继续推荐中信证券、华泰证券 、招商证券，港股建议积极关注中金公司。 七 、 风险 提示 债市危机爆发、监管政策的不确定性、外部市场的负面影响、投资者对于新产品的接受度不达预期 。 券商 转型前瞻系列报告之二 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 9 非银组团队介绍 组长、首席分析师：洪锦屏 华南理工大学管理学硕士。曾任职于招商证券。 2016 年加入华创证券研究所。 2010 年获得新财富非银行金融最佳分析师第二名（团队）， 2011-2013 年新财富上榜（前四团队）， 2015 年金牛奖非银金融第五名。 2017 年金牛奖非银金融第四名。 高级分析师：王舫朝 英国杜伦大学经济学硕士。曾任职于中信建投证券。 2018 年加入华创证券研究所。 分析师：徐康 英国纽卡斯尔大学经济学硕士。曾任职于平安银行。 2016 年加入华创证券研究所。 2017 年金牛奖非银金融第四名团队成员。 助理研究员：方嘉悦 香港中文大学经济学硕士。 2017 年加入华创证券研究所。 2017 年金牛奖非银金融第四名团队成员。 助理研究员：张径炜 西南财经大学硕士。 2018 年加入华创证券研究所。 券商 转型前瞻系列报告之二 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 10 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujiehcyjs 杜博雅 销售经理 010-66500827 duboyahcyjs 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchunyuhcyjs 侯斌 销售助理 010-63214683 houbinhcyjs 过云龙 销售助理 010-63214683 guoyunlonghcyjs 刘懿 销售助理 010-66500867 liuyihcyjs 广深机构销售部 张娟 所长助理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuanhcyjs 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdonghcyjs 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyanhcyjs 罗颖茵 销售经理 0755-83479862 luoyingyinhcyjs 段佳音 销售经理 0755-82756805 duanjiayinhcyjs 朱研 销售助理 0755-83024576 zhuyanhcyjs 杨英伟 销售助理 0755-82756804 yangyingweihcyjs 上海机构销售部 石露 华东区域销售总监 021-20572588 shiluhcyjs 沈晓瑜 资深销售经理 021-20572589 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