2018年第三季度中国宏观经济报告.pdf

2018年 第三季度中国 宏观经济 报告 经济增长 稳中 趋缓 ，下行压力 有所增加 2018 年 11 月 12 日 2018 年 第 三 季度 中国宏观 经济 报告 经济增长 稳中 趋缓 ，下行压力 有所增加 联合 资信评估有限公司 联合信用 评级有限公司 研究部 摘要 2018年三季度 （以下 简称 “本季度”） ，全球经济增长动能和世界贸易扩张趋势均有所放缓，国际金融市场也出现大幅波动，区域经济分化走势更加明显 。美国经济走势 仍较为强劲 ；欧元区经济维持缓慢复苏； 日本经济温和 扩张 ； 新兴市场国家 经济 总体趋弱。 贸易保护 主义 抬头 、 贸易 争端的 加剧 以及中东 地缘局势 进一步 紧张 等 ， 都将给全球经济增长带来更多的不确定性，在日益 复杂 的国际政治 经济 环境下，我国未来经济增长尤其是 对外贸易 将面临更多 挑战 。 本季度 ， 我国继续实施积极的财政政策，调整优化财政支出结构，加大对重点领域和关键环节的支持力度，同时大力推动地方 政府债券发行， 促进经济平稳健康发展。 我国 继续实施稳健中性的货币政策，把好货币供给总闸门，在稳增长、调结构、防风险 之间起到 较好的平衡作用。在国内外环境复杂多变的情况下，我国经济 运行 总体平稳，经济结构继续优化升级。本季度，我国 GDP同比实际增长 6.5%，增速较上季度和 上年同期均 略有下降；物价水平温和上涨；PPI和 PPIRM 均 有所回升；就业形势总体稳定。从 三大产业来看， 我国三大产业呈现稳步增长态势，农业生产保持基本稳定；工业 生产 有所放缓，企业利润保持较快增长；服务业仍是支撑经济增长的主要力量，互联网 、软件和信息技术等 现代服务业发展较快。从 三大需求来看 ，固定资产 投资增速 继续回落， 其中基础设施建设投资增速持续 放缓 ； 居民消费 增速小幅回落，但仍保持较快增速 ；进出口 增速明显回升。 展望未来 ， 在全球经济复苏步伐仍相对缓慢以及国际政治经济环境变数增加的背景 下 ，我国经济增长面临的挑战和不确定性也有所增加，经济存在 较大的下行压力。虽然消费有望保持平稳增长，进出口增速有望 平稳 ，但考虑到固定资产投资或将继续 放缓 ，四季度经济增速或将继续小幅回落，预计全年经济增速在 6.5%左右 。 一 、 国际经济形势 本 季度，全球经济增长动能和世界贸易扩张趋势均有所放缓，国际金融市场也出现大幅波动，区域经济分化走势更加明显 。总体 来看， 美国经济走势 仍较为强劲 ，欧元区经济维持缓慢复苏，日本经济温和 扩张 ，新兴市场国家 经济总体趋弱。 美国经济走势 仍 较为强劲。 本季度，美国 GDP 同比 实际 增长 3.0%1，较上季度 和上年同期均有所 加快 ， 创 2015年三季度以来最佳，经济增长 态势 持续 向好 ； CPI同比增长 2.6%2，较 上季度略有回落 ， 且呈逐月下降趋势；失业率（ 3.8%）较上季度及上年同期均继续下降，就业形势良好。在 经济强劲 复苏 的背景下， 9月，美联储将联邦基金利率目标区间上调 25个基点到 2.00%2.25%，这是美联储今年以来第三次加息， 也是 2015 年 12 月开启本轮货币政策紧缩周期以来的第 8次加息 ；财政方面， 美国财政部 数据显示， 2018财 年美国 联邦 政府 财政 赤字高达 7790 亿美元， 创 2012 年 以来新高 ， 主要由于 美国国会去年底通过的大规模减税法案和特朗普政府大幅增加联邦政府支出 ，积极的 财政政策对美国经济的强劲复苏发挥了重要作用。 欧元区经济 维持缓慢复苏。 本季度 ， 欧元区 GDP 同比 实际增长 1.7%， 较上季度 （ 2.2%） 和上年同期 （ 2.8%） 均有所下降 ， 且 自 上年四季度以来持续回落 ； CPI 同比增长 2.1%，较上季度 （ 1.7%） 与 上年同期 （ 1.4%） 均 有所回升 ；制造业 PMI和服务业 PMI均在荣枯线以上 ， 但均呈现回落态势；失业率 持续 下降 ， 劳动力 市场稳步复苏 。 基于 经济复苏步伐放缓， 欧洲央行 本季度 维持三大基准利率水平 不变 ， 同时 逐步减少每月资产购买数额 ， 货币政策正常化步伐 较为缓慢 3。 欧元区 主要 国家中， 德国 经济 表现相对 稳定， 英国、 法国 、 意大利经济增长呈放缓 态势。 总体来看，在 面临英国退欧谈判 不确定性 与意大利预算 危1 本文 不加特殊说明 均为 名义增长。 2 根据 各月 算术 平均求得，本文季度性 CPI、 PPI、 PPIRM、 PMI 数据 与此计算方法相同 。 3 9 月 13 日，欧洲央行公布 9 月政策利率会议决议，维持三大基准利率不变（再融资利率 0.0%、隔夜贷款 0.25%、存款利率 -0.4%），至少至 2019 年夏天；每月 300 亿欧元的资产购买规模将持续到本月底， 10-12 月月度 QE 规模将降至 150 亿欧元，并将在 12 月底结束购债。此外，欧洲央行还表示，若有必要将对到期债券进行再投资至 QE 结束后很长一段时间，以维持充裕的流动性和宽松的货币政策。 机等 内忧 ， 加上 美欧经贸谈判、新兴市场危机、中东局势日益紧张等外患 的背景 下， 欧元区经济 复苏步伐缓慢 。 日本经济温和扩张 。 根据 10月初日本央行公布的“短观”报告数据 4，本季度日本各行业均表现出回暖趋势，个人消费进一步回升，企业运营成本降低，获利能力增强； CPI 同比增长 1.1%，较上季度和上年 同期均 有所提升。制造业PMI和 服务业 PMI均在荣枯线以上，但呈 稳中略降态势；失业率维持在 2.5%左右。在 经济温和扩张的背景下， 9月 ， 日本央行公布利率决议及政策声明，维持基准 利率 -0.1%不变，并将 10年期日本国债收益率目标维持在 0.0%， 并表示 将会在相当长的时间内保持目前极低的利率水平 。 新兴市场国家经济表现趋弱。 本季度， 巴西、俄罗斯等国受到美元 走强及全球 经济 复苏 放缓 下 大宗 商品 需求下行的冲击 ， 印度等工业国受 到国际贸易保护 主义 与全球需求 减少 的 不利影响， 经济表现整体趋弱。 随着美国持续加息、缩表及国内通胀预期升温，部分新兴市场国家货币政策趋于收紧。俄 罗斯央行于 9 月宣布 将基准利率从 7.25%上调至 7.50%， 这 是俄罗斯自 2014 年 12 月以来的首次加息 ； 印度央行 也 于 8月加息 25个基点 ， 将回购 利率 和 逆回购利率 分别 上调 至 6.5%和 6.25%，主要目的 均 在于抑制通胀 ， 同时支持经济复苏 。 总体来看，本季度全球经济 表现 分化 态势 更加明显，贸易保护主义抬头、贸易争端引发的相关经济体之间贸易壁垒的形成以及中东 地缘局势 进一步 紧张 等 ，都将给全球经济增长带来更多的不确定性，进而持续影响全球经济和金融市场。在日益 复杂 的国际政治 经济 环境下，我国未来经济增长尤其是 对外贸易 将面临更多 挑战 。 4 “短观”即日本央行定期发布的“企业短期经济观测调查报告”。该报告反映了日本企业对现时及未来经济状况和企业盈利前景的看法，对日本短期经济走势的判断具有重要参考价值。 二 、我国宏观经济运行状况 （一）宏观 政策 1、 积极的财政政策 大力 推动地方 债发行 ，通过 稳投资 稳定 经济增长 本季度，我国继续实施积极的财政政策，调整优化财政支出结构，加大对重点领域和 关键环节的 支持力度， 同时大力推动地方 政府债券发行， 促进 经济平稳健康发展。 （ 1） 财政收入保持平稳较快增长，财政支出加大对重点领域的支持力度 2018年 1-9月，我国一般公共预算收入和支出分别为 14.6万亿元和 16.3万亿元，收入同比增幅（ 8.7%）高于支出同比增幅（ 7.5%）；财政赤字 1.7 万亿元，较上年同期（ 1.8万亿元） 略 有减少。 收入方面，税收收入（ 12.7万亿元）占全国一般公共预算收入的 87.4%，同比增幅（ 12.7%）较 1-6 月（ 14.4%） 有所 回落，但较上年同期提高 0.6 个百分点 。增幅下降 主要受经济 增速 放缓影响， 仍保持较快增长 主要基于以下原因：一是受相关企业效益持续改善、居民收入增加以及部分地区二手房交易较为活跃带动，企业所得税、个人所得税同比分别增长 12.5%、 21.1%；二是受益于工商业、服务业总体保持较高景气度以及相关产品价格上涨等带动，工商业增值税、 营业税 改征增值税同比分别增长 9.5%、 15.8%；三是受一般贸易进口增长等带动，进口环节税收同比增长 9.9%。 支出方面，教育（ 23760亿元，增长 6.5%）、社会保障和就业（ 21792亿元，增长 9.3%）、城乡社区事务（ 18895亿元，增长 7.5%）支出总额位列前三，且增速 较快， 上述领域 仍然是财政 支出 重点；债务付息（ 增长 16.8%）、科学技术（ 增长 16.7%）、节能环保（ 增长 8.8%） 支出 同比 增速 较快 ， 表明 政府 债务 付息负担 依然较大 ，同时 财政 在 支持创新驱动发展和生态环境保护 方面 力度较大。此外，财政在支出进度上呈现整体加快趋势， 1-9月全国一般公共预算支出进度达到 77.8%，超过序时进度 2.8 个百分点 。总体来看，财政支出结构不断优化，执行进度有所加快，对重点领域和关键环节的支持力度持续增强，助力我国经济社会平稳健康发展。 （ 2）通过减税降费等措施支持小 微企业 发展以及 促进外贸进出口 本季度，监管层陆续发布 多项 措施支持小微企业发展， 并 通过 促进外贸进出口 降低 中美贸易战对 国内经济的 不利 影响 ，稳定经济增长。一是通过 扩大小型微利企业所得税优惠政策范围 5、对 金融机构小微企业贷款利息收入免征增值税 6等措施进一步加大对小微企业的支持力度 ， 为小微企业减负 。二是通过降低部分商品进口关税 7、提高机电和文化等产品出口退税率 8、 对有关先进制造业、现代服务业和电网企业实行增值税期末留抵退税 1100 多亿元 9等措施，减轻 相关 企业负担，降低了企业经营成本 ， 并且促进相关产品的贸易进出口 。三是 规定将 境外投资者从中国境内居民企业分配的利润，用于境内直接投资暂不征收预提所得税政策的适用范围，由外商投资鼓励类项目扩大至所有非禁止外商投资的项目和领域 ，进一步鼓励境外投资者在华投资。总体来看，在财政收入增速逐季放缓的情况下，减税降费的政策 力度未 减 ，为 进一步 降低企业成本 、 激发市场活力 以及 促进经济增长起到积极作用。 （ 3）推动地方政府债券发行，稳增长 的 同时注重债务风险防范 推动 地方 债 发行方面， 8月，财政部发布关于做好地方政府专项债券发行工作的意见，要求加快地方政府专项债券发行进度，各地至 9月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于 80%，剩余的发行额度应当主要放在 10月份发行。 9月，银保监会下发通知，银行购买本行承销的地方债将不再受此前不能超过当只债券发行量 20%规定的限制。 上述举措均有助于地方债的发行， 从而 更好发挥地方债支持地方经济建设的积极作用。 债务风险防范方面， 7月，国务院印发关于进一步加强城市轨道交通规划建设管理的意见，提高了申报建设地铁城市的一般公共财政预算收入、地区生5 自 2018 年 1 月 1 日至 2020 年 12 月 31 日，将小型微利企业的年应纳税所得额上限由 50 万元提高至 100万元，对年应纳税所得额低于 100 万元（含 100 万元）的小型微利企业，其所得减按 50%计入应纳税所得额，按 20%的税率缴纳企业所得税。 6 自 2018 年 9 月 1 日至 2020 年 12 月 31 日，对金融机构向小型企业、微型企业和个体工商户发放小额贷款取得的利息收入，免征增值税。 7 自 2018 年 11 月 1 日起，降低部分商品的最惠国税率，涉及 1585 个税目。因最惠国税率调整，自 2018年 11 月 1 日起，取消 39 项进口商品最惠国暂定税率，其余商品最惠国暂定税率继续实施。 8 涉及政策主要是关于提高机电 文化等产品出口退税率的通知（财税 2018 93 号）。 9 9 月底已完成。 产总值、财政资金投入要求 10，严禁以各类债务资金作为项目资本金，此举将约束地方政府审慎开展轨道交通项目建设 投资，防范地方债务风险。 9月，银保监会首次公开集中通报金融机构违规向地方政府提供融资行为查处情况 11。总体来看，通过在制度上丰富风险防控管理举措， 同时 在实践中加大处罚力度，地方政府债务风险防范水平进一步提升。 （ 4） PPP项目落地率继续提高，重点聚焦市政工程、交通运输等 领域 本季度，福建、江苏、深圳等地相继出台新的政策推进 PPP 项目规范健康发展，包括加强对 PPP项目资金管理，严禁借 PPP名义变相举债 ， 明确 PPP项目入库标准 ， 完善 PPP 项目的土地政策、财政政策等方面相应的配套措施等，上述措施的出台可以促使 PPP 各参与方更加注重规范运作和项目管理，有利于防范和控制地方政府债务风险。本季度，全国 PPP 综合信息平台较上季度新增管理库项目 540 个、投资额 3471 亿元。截至 9 月末，管理库累计项目数 8289个、投资额 12.3 万亿元，较 6 月末继续增加；管理库累计落地率 49.3%，较 6月末继续提高。总体来看， PPP 项目持续推动公共基础设施和公共服务领域方面的建设，在市政工程、交通运输、生态建设和环境等方面成效显著，对稳投资、促进经济增长发挥了积极作用。 2、稳健中性货币政策保持流动性合理充裕，为经济稳定增长创造必要条件 本季度，央行继续实施稳健中性的货币政策，把好货币供给总闸门，加强预调微调，市场资金面整体处于中性偏松状态，利率水平整体较为平稳且略有回落， M1、 M2增速处于相对低位，社会融资规模增速继续下降。总体来看，稳健中性货币政策在稳增长、调结构、防风险之间起到了较好的平衡作用。 10 将申报建设地铁的城市一般公共财政预算收入、地区生产总值要求分别由 100 亿元、 1000 亿元提升为300 亿元、 3000 亿元，除城市轨道交通建设规划中明确采用特许经营模式的项目外，项目总投资中财政资金投入不得低于 40%。 11 查处涉及 1 家银行和 7 家信托机构，其中 4 家机构被处以罚款合计 190 万元， 4 家机构被暂停政府性融资相关业务。 （ 1）市场 流动性维持合理充裕 本季度，央行继续实施稳健中性的货币政策，通过公开市场操作、中 期借贷便利（ MLF）、抵押补充贷款（ PSL）、常备借贷便利（ SLF）等多种货币政策工具，维持流动性的合理充裕。在美联储缩表和加息、中美贸易摩擦加剧等 背景下， 7 月 5 日，央行对部分银行下调存款准备金 0.5 个百分点，共释放 7000 亿元， 用于支持市场化法治化债转股项目和相关银行 支持 小微企业 融资 12。 7月 18日，央行额外给予 MLF 资金用于支持贷款投放和信用债投资 13，并将中低评级信用债纳入 MLF合格质押品 范围 ，引导银行加大对中低评级信用债的投资。上述政策有效维护了市场资金面的合理充裕，同时 有利于 改善民营企业和中小微企业的融资环境。 （ 2）市场利率水平略有回落 本季度， 1年期、 3年期及 5年期、 5年期以上贷款基准利率继续维持在 2015年三季度以来的 4.35%、 4.75%和 4.90%的水平。银行间 7天质押式回购加权平均利率以及银行间 1年期、 5年期、 10年期、 30年期固定利率国债到期收益率2018 年以来一改上年波动上行的趋势， 整体 呈现回落 态势 。本季度，银行间 7天质押式回购加权平均利率以及银行间 1年期、 5年期、 10年期、 30年期固定利率国债到期收益率分别为 2.67%、 2.92%、 3.36%、 3.57%和 4.10%，与上季度相比，除 30年期固定利率国债到期收益率保持不变外，其余期限固定利率国债到期收益率均有所回落；与上年同期相比，本季度 7 天质押式回购加权平均利率、 1年期、 5年期、 10年期、 30年期固定利率国债到期收益率均有所下降。 12 此次定向降准主要有两方面内容：一是自 2018 年 7 月 5 日起，下调工行、农行、中行、建行、交行五家国有大型商业银行和中信银行、光大银行等十二家股份制商业银行人民币存款准备金率 0.5 个百分点，可释放资金约 5000 亿元，用于支持市场化法治化债转股项目，同时撬动相同规模的社会资金参与。二是同时下调邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率 0.5 个百分点，可释放资金约 2000 亿元，主要用于支持相关银行开拓小微企业市场，发放小微企业贷款，进一步缓解小微企业融资难融资贵问题。 13 对于信用债投资， AA+及以上评级按 1:1 比例给予 MLF， AA+以下评级按 1:2 给予 MLF 资金，要求必须为产业类，金融债不符合。 图 1 2016 年 6 月 -2018 年 9 月利率走势情况 （ 3） M1、 M2增速 仍处于低位 截至 2018年 9月 末，我国 狭义货币 （ M1） 和 广义货币（ M2） 余额分别 为53.9万亿元和 180.2万亿元； M1同比增 速 为 4.0%， 较上季度末和上年同期 继续回落， M2同比增速 （ 8.3%） 较 上季度末有所回升，较上年同期有所下降 。总体来看 ， M1、 M2增速整体延续了 2016年下半年以来的放缓态势，均处于历史低位。 虽然 央行在今年 前三季度 三次对部分金融机构实施降准， 银行表内资金相对充裕， 但受资管新规、银行理财新规正式落地等金融强监管政策以及经济下行压力导致银行风险偏好下降等影响，货币派生效应 受到抑制 。 图 2 2016 年 -2018 年 9 月 M1、 M2 同比增速 12345677天质押式回购加权平均利率 1年期固定利率国债到期收益率5年期固定利率国债到期收益率 10年期固定利率国债到期收益率30年期固定利率国债到期收益率 1年期贷款基准利率5年期贷款基准利率 5年期以上贷款基准利率（ %）051015202530M1同比增速 M2同比增速（ %）（ 4）社会 融资规模 增速继续 下降， 新增 人民币贷款 和地方政府专项债券为主要融资方式 截至 2018 年 9 月 末，我国社会融资规模存量 197.3 万亿元 14，同比增速（ 10.6%） 较 6月末 （ 11.1%） 和 上年同期（ 17.8%） 均 有所 回落，仍 主要是受 经济 去杠杆、金融 强监管 背景下表外融资规模 持续减少 的影响。 本季度 ， 我国 社会融资规模增量 （ 5.4万亿元） 较 上季度有所 增加， 较 上年同期 有所减少 。 其中 ，人民币贷款 仍 是主要融资方式，本季度新增人民币贷款4.0万亿元 ，较上季度 和 上年同期 均有所增加； 新增人民币贷款规模占全部社会融资规模增量的比重 （ 75.4%） 较上季度（ 93.2%）明显下降 ，主要 是 由于 在 加快 地方政府专项债发行进度的背景下，本季度 地方政府专项债券 融资规模 （ 1.3万亿）较 上季度（ 0.3万亿元 ） 大幅增加 ；受资管新规等金融强监管政策的影响，本季度 新增委托贷款、新增信托贷款和新增未贴现 银行承兑汇票 等表外业务融资 规模 仍均为负值； 本季度 企业债券 融资 规模（ 0.6万亿元）与 上季度 基本持平，较上年同期 大幅 增加 。 总体 来看 ， 本 季度社会融资规模增长主要依靠银行贷款和地方政府专项债券支持， 同时 表外融资收紧的 大方向未变 ，宽货币与 紧信用 的格局尚未发生明显变化。 14 2018 年 7 月起，人民银行完善社会融资规模统计方法，将 “存款类金融机构资产支持证券 ”和 “贷款核销 ”纳入社会融资规模统计，在 “其他融资 ”项下反映。 2018 年 9 月起，人民银行将 “地方政府专项债券 ”纳入社会融资规模统计。 本文引用中国人民银行采用新的统计口径后公布的数据。