燃气冬供全景：供需，储运，价格.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业 研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 燃气 Table_IndustryInfo 燃气行业深度报告 超配 （维持评级） 2018 年 12 月 26 日 一年该行业与 上证综指 走势比较 行业专题 燃气冬供全景：供需，储运，价格 天然气是愈发重要的冬供主体能源，采暖需求持续快速攀升 天然气由于清洁、高效、上量快，受到政策扶持，是 未来 10 年内成长最为确定的主体能源品种之一。 我国 燃气集中供暖合计占比 15%，远低于燃煤集中供暖的81%，提升空间巨大 。 每年冬季燃气需求大增，对供需储运和气改提出持续挑战。 我国冬供依赖供需储运多方调控，海外主要依赖储气库与发电调峰 国家发改委主导燃气冬供的统筹工作 ，历年冬供均对供给 、储运、需求侧管理提出一系列要求，核心思路是收窄供需缺口，确保民生用气不犯错误。 相比之下，海外市场对需求侧的管理较少，而以地下储气库和燃气发电作为主要调峰手段。 需求： 12 月需求最高，需求侧管理扰动极大， 1718 气荒压制需求 燃气供暖季为每年 11 月至次年 3 月，其中用气需求最高的是每年 12 月 ，且当月燃气 用气量与气温的关系最为显著 。在供需紧张时段，针对 需求 的压制措施盛行 ，加大了 需求 预测的难度 。 1718 年度 气荒期间， 冬季需求 即 出现了明显滑坡 。 供给：高度依赖进口气，气源筹措和接收站建设是瓶颈 我国天然气 对外依存度持续攀升，进口 LNG 贡献主要增量。 国产气增供 有限，依赖新井投产和老井挖潜；进口管道气增供取决于土库曼康采恩 ，以及 19 年底中俄东线 通气；进口 LNG 增供依赖新接收站 投运以及存量 接收站周转率的上行。 储运：新建设施，推进设施公平开放，期待国家管道公司 在 1718 年度“气荒”的过程中，中游设施储运能力欠缺的矛盾较为突出， 加剧了气价暴涨暴跌和跨区域套利空间 。 我国正通过新建管网和地下储气库、加强互联互通、以及拟成立国家管道公司加快设施公平开放，力图优化储运能力。 冬季涨价：上游季节性受益，下游顺价形势改善，上下游矛盾已收窄 冬供期间，由于供需矛盾突出，往往由上游央企带头涨价限气，并带动 LNG 现货价格的上涨。上游企业价差整体季节性受益；下游整体受损，但形势伴随顺价推进而改善。下游价差形势最 差的年份为首度涨价的 16 年，而非气荒的 17 年。 投资建议：气量与价差双因素轮动，气量逻辑重要性长期提升 冬供期间上下游标的的业绩受到价差和气量两方面的影响。短期而言价差的影响更大，但长期而言，随着供需关系的逐步改善，我们认为气量增速对业绩预期的重要性将持续提升。 2019 年依次关注新奥能源，天伦燃气，华润燃气，新天然气，蓝焰控股。 风险提示：用气需求、供给、储运改革不达预期，价格暴涨暴跌 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2018E 2019E 2018E 2019E 02688.HK 新奥能源 买入 68.85 77,390 3.59 4.62 16.8 13.0 01600.HK 天伦燃气 买入 6.25 6,190 0.66 1.30 7.9 4.0 000968 蓝焰控股 买入 10.70 10,352 0.66 0.83 16.1 12.9 资料来源： Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 行业重大事件快评：卡塔尔拟退出 OPEC，国际 LNG 远期供给提升确定性增强 2018-12-06 天然气行业专题解读：天然气上游成本价格对比解读 2018-09-10 行业重大事件快评：国务院发布关于促进天然气协调稳定发展的若干意见，利好行业稳健成长 2018-09-10 行业重大事件快评：发改委发布油气管网设施公平开放监管办法（公开征求意见稿），利好上、下游整体效率提升 2018-08-06 行业重大事件快评：居民门站价并轨改革，利好气量长期成长，无惧短期居民毛差波动 2018-05-30 证券分析师：陈青青 电话： 0755-22940855 E-MAIL： chenqingqguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980513050004 证券分析师：武云泽 电话： 021-60875161 E-MAIL： wuyunzeguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980517050002 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.70.80.91.01.11.2D/17 F/18 A/18 J/18 A/18 O/18上证综指 燃气 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 冬供期间上下游标的的业绩受到价差和气量两方面的影响。长期而言，随着供需关系的逐步改善，我们认为气量增速对业绩预期的重要性将持续提升。 2019年依次关注新奥能源，天伦燃气，华润燃气，新天然气，蓝焰控股。 核心假设或逻辑 第一，我们假设当前政府对天然气的一系列扶持政策得以延续，天然气需求持续增长，供给储运等环节的投资和改革持续当前趋势。 第二，我们认为国内天然气市场当前冬供期间的主要矛盾来自供给、需求、储运、价格机制等多方面。基于当前的信息分析，我们认为这些问题将得到逐步的改善，由此带来冬供期间供需矛盾的改善。 与市场预期不同之处 我们开创性地分析了多种口径峰谷差、用气量、供给量、上下游企业盈利水平等指标，量化分析了冬供期间天然气行业的真实运行状况 。 市场之前高度关注上游涨价对上下游公司业绩的影响，我们详细拆分了价格变化的影 响，同时指出气量的调控也将对相关标的业绩造成影响。 我们测算得出， 1718 年度冬供期间需求的受压制有数据可支持；提出除了 12月以外，冬供其他月份需求与气温之间的相关性极为有限；通过详细测算提出LNG 接收站的负荷率将成为 LNG 进口量的瓶颈；测算得出上下游价差矛盾最突出的年份是第一年上游涨价的 16 年，而不是发生气荒的 17 年。 股价变化的催化因素 第一，冬季上游涨价和终端顺价形势的变化会带来上下游各自赚取价差的变化； 第二，气量的增长将放大价差扩大对盈利的正面影响，对冲价差缩减对盈利的负面影响。 核心假设或逻辑的主要风险 第一，需求增长不达预期，将影响天然气市场的长期发展； 第二，供给增长不达预期，将影响冬供的平稳运行； 第三，储运改善不达预期，将影响冬供期间的平稳运行； 第四，上游价格暴涨暴跌，将影响天然气市场的健康发展。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 天然气：影响力愈来愈大的冬季保供主体能源 . 9 我国天然气行业受到政策重点扶持 . 9 我国天然气的供给形势：海气高增，对外依存度飙升 .11 我国天然气的需求形势：城镇与发电需求加速，化工需求承压 . 13 天然气终端分销形式拆分：管道气或 LNG . 14 燃气冬供的挑战来自持续扩大的供暖需求 . 16 燃气冬供的挑战主要来自高企的供暖需求 . 16 我国燃气供暖占比逐年提升，后续空间巨大 . 18 北方地区冬季清洁取暖规划（ 2017-2021）对燃气冬供提出更高目标 . 23 燃气冬供的顶层运行机制 . 25 燃气冬供的主管部门与主导方针 . 25 北方地区冬季清洁取暖规划（ 2017-2021）提出燃气冬供保障措施 . 30 海外燃气冬供机制对比 . 31 美国：地下储气库供给端调峰，燃气电厂需求侧调峰 . 31 欧洲：储气库调峰与俄气进口成为关键手段，但能源安全风险凸显 . 33 燃气冬供的需求特性 . 35 燃气冬供的需求量 . 35 燃气冬供的需求峰谷差 . 38 气温对用气量的影响 . 39 燃气冬供的需求侧管理对需求扰动极大 . 43 城市燃气公司的用气量实证数据 . 45 燃气冬供的供给保障 . 47 燃气冬供的供给气量回顾 . 47 国产气的增供措施 -新井与老井增产 . 51 进口管道气的增供措施 -维护协调土库曼斯坦国家康采恩气量 . 52 进口 LNG 的增供措施 -新建 LNG 接收站、提升周转率 . 53 燃气冬供的储运调控 . 58 新建管道：重点区域长输管线 . 58 我国政府重视调峰储气能力建设 . 59 地下储气库的调峰 . 60 管网互联互通 . 62 LNG 接收站的槽车液来液走外输 . 64 LNG 接收站的集装箱运输（罐箱海陆联运、箱式联运） . 65 中游管网、接收站窗口期、调峰储罐、地下储气库设施的公平准入 . 66 接收站窗口期的拍卖试点 . 67 成立国家管道公司 . 68 跨区域换气 /串气 . 68 省属燃气资产的行政管制 . 69 中游渠道管理的经济性存在远期隐忧 . 69 冬季涨价：上游整体受益，下游顺价边际改善 . 70 我国天然气的气源成本机制 . 70 天然气上游销售价格机制 . 72 我国的管道气门站价体系 . 72 上游门站价涨价 . 73 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 天然气上游实现价格 . 74 中石油进口气板块的亏损 . 74 LNG 出厂价格 . 75 LNG 分销差价 . 76 天然气终端销售价格机制 . 77 城市燃气公司的冬季顺价情况 . 77 燃气冬季上游价格变化对上市公司利润率的影响 . 81 标的、分析指标、报告期的选取 . 81 上游公司利润率变动情况 . 82 下游公司利润率变动情况 . 83 纯售气业务的毛利率同样呈现前高后低 . 84 1819 年度燃气冬供形势：供给显著放缓，缺口取决于有弹性的需求，上游 LNG 或阶段性涨价 . 87 供给端 . 87 需求端：气温与需求侧管理扰动较大 . 88 价格端：中石油涨价幅度逐年扩大，带动 LNG 现货价格走势 . 89 投资策略：基于价格和需求的上下游轮动策略 . 90 价格逻辑 . 90 气量逻辑 . 90 长期而言价格逻辑的有效性将弱化，气量逻辑有效性上升 . 90 标的选择 . 91 新奥能源： LNG 进口贸易与综合能源布局占优 . 91 天伦燃 气：河南农村煤改气进展顺利 . 91 新天然气：收购亚美能源 50.5%股权 . 91 蓝焰控股：储量增长预期强 . 91 风险提示 . 91 需求不达预期 . 91 供给不达预期 . 92 储运建设改革不达预期 . 92 价格暴涨暴跌 . 92 附录一： 1819 冬供重大进展实录 . 92 国产气 . 92 地下储气库 . 92 进口管道气 . 93 进口 LNG . 94 实时管输量 . 94 新建管道 &管道扩容 . 95 管网互联互通 . 95 中石油销售计划 . 95 附录二：关于 1718 年度 “气荒 ”的几个常见问题的解答和澄清 . 96 真实的供需缺口有多大？ . 96 煤改气对需求的真实影响有多大？ . 97 土库曼是 “减供 ”还是 “断供 ”还是 “短供 ”？ . 97 冬季 LNG 价格究竟是 10000 元 /吨还是 6000 元 /吨？ . 98 附录三： 1718 冬供重大进展实录 . 98 国产气 . 98 地下储气库 . 99 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 进口管道气 . 99 进口 LNG . 100 实时管输量 . 100 新建管道 &管道扩容 . 100 管网互联互通 . 101 中石化销售情况 . 101 国信证券投资评级 . 103 分析师承诺 . 103 风险提示 . 103 证券投资咨询业务的说明 . 103 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 图 表 目录 图 1：煤炭与天然气占一次能源消费比重呈现明显替代效应 . 9 图 2：天然气表观消费量及同比增速 . 9 图 3：天然气表观消费量及其占一次能源消费比重 . 9 图 4：我国天然气累计国产量与同比增速 . 11 图 5：我国天然气单月国产量与同比增速 . 11 图 6：我国天然气累计进口量与同比增速 . 11 图 7：我国天然气单月进口量与同比增速 . 11 图 8： 2017 年我 国气源结构 . 12 图 9： 2018 年前三季度我国气源结构 . 12 图 10：我国进口管道气进口量 . 12 图 11：我国进口管道气进口成本（元 /方） . 12 图 12：我国进口 LNG 进口量 . 12 图 13：我国进口 LNG 进口成本（元 /方） . 12 图 14：我国天然气国产量增速持续跑输消费量及进口量增速 . 13 图 15：我国天然气年度对外依存度 . 13 图 16：我国天然气月度对外依存度 . 13 图 17：我国历年 LNG 出货量占总消费量比例 . 14 图 18：我国 2018 年逐月 LNG 出货量占总消费量比例 . 14 图 19：我国接收站 LNG 出货量及其占接收站进口量比例 . 15 图 20：我国历年接收站 LNG 出货量 . 15 图 21：我国 2018 年逐月接收站 LNG 出货量 . 15 图 22：我国历年液厂 LNG 出货量 . 16 图 23：