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请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 Table_Industry 证券研究报告 /投资策略 报告 2019 年 1 月 1 日 有色金属 不破不立 -有色 行业 2019 年 策略报告 Table_Main Table_Title 评级：增持（维持） 分析师：谢鸿鹤 执业证书编号： S0740517080003 电话： 021-20315185 Email： xiehhr.qlzq 分析师：李翔 执业证书编号： S0740518110002 电话： 0755-22660869 Email： lixiangr.qlzq 研究助理 ：张强 电话： 0755-22660869 Email： zhangqiangr.qlzq Table_Profit 基本状况 上市公司数 119 行业总市值 (百万元 ) 1,213,209.26 行业流通市值 (百万元 ) 564906.4 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 1. 黄金：趋势已来 ！ 2017.12.09 2. 链式拐点，继续买入黄金、白银！ 2018.11.29 3. 旭升股份：乘特斯拉之风，看旭日之东升 2018.11.28 4. 盛达矿业：优质资产注入，白银龙头再起航 ! 2018.11.15 5. 终于等到你 缅甸锡精矿进口量大幅下滑！ 2018.11.01 6. 黄金，是 2016年初还是 2018年初？ 2018.10.15 7. 2018 中期策略：蓄势待发 2018.06.03 8.一季度超配钴锂的五大理由2018.02.02 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 ) EPS PE PEG 评级 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 山东黄金 30.25598 0.510 0.602 0.8753 1.107 59 50 35 28 2.05 买入 盛达矿业 10.00 0.411 0.51 0.50 0.72 24 20 17 14 1.35 买入 旭升股份 30.42 0.543 0.912 1.257 1.62 56 33 24 19 1.27 买入 天齐锂业 29.32 1.86 1.81 1.35 1.71 16 16 22 17 -4.8003 买入 锡业股份 9.54 0.402 0.58 0.73 0.83 24 16 13 12 0.872 买入 云铝股份 3.88 0.245 0.14 0.32 0.69 16 28 12 6 0.270 买入 紫金矿业 3.34 0.157 0.19 0.21 0.29 23 18 16 12 0.78 买入 备注 Table_Summary 投资要点 回顾：商品重挫，权益 寻底。 2018 年， 全球经济增速放缓且不断累积的需求担忧， 拖累大宗商品和其二级市场表现： 主动“去杠杆”背景下，国内经济阶梯 式 回落，强势美元施压商品价格，再叠加贸易摩擦不断 、“逆全球化”趋势加剧，共同使得 工业金属全线下挫 ；而贵金属最为抗跌（避险需求），电池金属跌幅近半，小金属分化运行； 股票则 整体 呈现 出 结构 性 为主 、 趋势性 难觅 的特征 。 展望： 2019 全球经济同步趋缓，内部结构则将多处破局 。 1）美国， 税改驱动边际减弱，高基数问题凸显， 加息带来 负反馈 效应 ，预计 经济 大概率触顶； 2）欧元区， 外需（中美不确定性）放缓，货币政策正常化 掣肘消费与 投资，夹心层特征凸显 ； 3）中国， 经济走弱 +政策走强， 开始“逆周期稳增长、加大改革求发展”的新阶段 。 2019，全球经济 从“分化走弱” 走向“同步下行” ， 但内部结构将迎多处破局， 而 在总量趋缓、结构破局的大背景下， 2019 年有色板块 则为 “不破不立”，继续全面布局贵金属，优质成长 /价值标的，并静待结构性机会。 具体来看： 【 贵金属 】 ： 势已起，续看好。 按照我们的框架，真实收益率决定金价趋势，而在美国经济大概率触顶、加息节奏预期放缓共同作用下，名义利率 将见顶回落，同时通胀预期并不具备实质性大幅下行条件，由此，真实收益率有望 趋势下行，进而打开金价上涨空间；白银同时面临跟随上行和修复金银比的“双重动力”，弹性 十足 。 贵金属板块战略配置价值凸显， 继续 建议 全面布局！ 核心标的： 山东黄金、盛达矿业、湖南黄金、中金黄金等。 【 电池金属 】 ： 关注核心资源、优质成长标的。 1） 锂， 价格底部盘整，低成本产能扩张致使成本曲线扁平化，行业竞争力 更多 体现在高品质与低成本，配置思路是最优质 +低成本，且能进入全球核心动力供应链的核心资产； 2）钴， 中期供需格局改善（ 供给过剩占比由 5%下降至 3%） ，国内价格下行空间有限，对于产业链库存周期变动极为敏感；而下游新能源汽车仍将维持长周期、高景气，需求逻辑依然通畅。 核心标的： 天齐锂业、旭升股份、华友钴业、赣锋锂业、寒锐钴业等。 【 基本金属 】 ： 供给的结构性变化仍在不断深化，只待需求端预期压制进一步缓解。 1） 锡， 缅甸矿供给下滑逻辑兑现， 2019 年行业有望从“量变”向“质变”切换； 2） 铝， 重视库存去化、供需错配、估值修复带来的投资机会； 3） 铜， 原料供给中长期趋紧仍是投资“主线逻辑”。 核心标的： 锡业股份、云铝股份、中国铝业、紫金矿业等。 风险提示： 宏观经济 及政策 波动风险；新能源汽车行业政策波动，产销量不及预期 、 钴锂原材料产能释放超预期等风险 。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 2 - 行业深度 研究 内容目录 2018 回顾：商品价格重挫，权益市场寻底 . - 8 - 1.1 宏观压制市场整体表现 . - 8 - 1.2 具体来看：期货品种全线下行，小金属价格分化 . - 10 - 1.2 有色板块表现羸弱，当然内部分化依然明显 . - 11 - 2019 展望：全球经济同步趋缓，内部结构则将多处破局 . - 12 - 2.1 美国：经济边际走弱，大概率触顶 . - 12 - 2.2 欧元区：外需或进一步放缓，夹心层属性突出 . - 14 - 2.3 中国：经济走弱 +政策走强，寻底进行时 . - 15 - 2.4 三因素总结： 2019，全球经济从 “分化走弱 ”走向 “同步下行 ”， 内部 将迎多处破局 - 16 - 贵金属：势已起，续看好！ . - 16 - 3.1 金价核心驱动力是什么？ . - 16 - 3.2 真实收益 率或将趋势下行 . - 19 - 3.3 金价成本支撑效应显著，这给我们提供了下行“安全垫” . - 20 - 3.4 金价向上 +金银比修复，白银弹性需要高度关注 . - 20 - 3.5 贵金属势已起，继续坚定看好！ . - 21 - 新能源汽车产业链：关注核心资源、优质成长标的 . - 21 - 4.1 下游整车： 从 2018 元年到 2019 薄发 ，市场驱动、加速发力 . - 21 - （ 1）国内继续实现高速增长，居全球首位 . - 21 - （ 2）“双积分”政策压力下，国内车企加速新能源车型的推出 . - 22 - （ 3）造车新势力有望突围 . - 23 - （ 4）国内消费崛起，车型 结构改善，政策驱动逐步向市场驱动转变 . - 24 - （ 5）海外传统巨头推出全电动平台，发力新能源车，特斯拉显著放量 . - 25 - 4.2 中游电池：快速扩张，龙头效应不断加强 . - 28 - （ 1）中游环节快速扩张 . - 28 - （ 2）龙头效应不断加强 . - 30 - 4.3 上游资源：寻底，寻价值 . - 31 - （ 1）锂钴价格处于寻底过程 . - 31 - （ 2）供需结构有所好转，锂钴价格 2019 年大概率呈现底部区域震荡 . - 33 - （ 3）锂钴价格底部区域在哪？ . - 36 - 基本金属：关注锡、铝 、铜的结构性机会 . - 37 - 5.1 锡：正从“量变”向“质变”切换 . - 37 - （ 1）核心供给：主体看中国，边际看缅甸 . - 37 - （ 2）缅甸模式：低资源占比 +高产量占比，可持续吗？ . - 37 - （ 3）“进口数据 +库存变化 +加工费走势”三维度印证供给收缩 . - 38 - （ 4）还有哪些增量可能部分弥补缺口？ . - 40 - （ 5）供给受限，那么需求如何？ . - 40 - （ 6）量 质切换，需重点关注 . - 41 - 5.2 铝：下有支撑 、上有空间 . - 41 - （ 1） 2018：供给 降 +需求增 =去库超预期 . - 41 - （ 2） 2019：蓄势待发，底部向上 . - 44 - （ 3）短缺继续，重视结构性机会 . - 47 - 5.3 铜：延续 紧平衡，弹性看宏观 . - 48 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 3 - 行业深度 研究 （ 1）精矿供给仍处低增速区间 . - 48 - （ 2）重点关注：库存低位 +废铜扰动 . - 49 - （ 3）供需偏紧，铜价中枢上移 . - 50 - 投资建议 . - 51 - “核心标的 +核心逻辑”速览 . - 51 - （ 1）山东黄金 . - 51 - （ 2）盛达矿业 . - 52 - （ 3）旭升股份 . - 53 - （ 4）天齐锂业 . - 53 - （ 5）锡业股份 . - 54 - （ 6）华友钴业 . - 54 - （ 7）赣锋锂业 . - 54 - （ 8）寒锐钴业 . - 55 - （ 9）云铝股份 . - 55 - （ 10）中国铝业 . - 56 - （ 11）紫金矿业 . - 56 - 风险提示 . - 56 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 4 - 行业深度 研究 图表目录 图表 1： 2018 年全球经济不断分化，有色大宗与其二级市场 承压下行 . - 8 - 图表 2：商品房销售不断趋缓，开、竣工持续走阔 . - 9 - 图表 3： 18 年 Q2 后，汽车产量出现两位数负增长 . - 9 - 图表 4：美国经济韧性十足，与欧元区截然不同 . - 9 - 图表 5：美元指数持续高位向上压制金属价格走势 . - 9 - 图表 6：中美贸易摩擦演进时间轴 . - 10 - 图表 7：基本金属价格全线大幅下挫 . - 10 - 图表 8：强势美元压制贵金属价格走势 . - 10 - 图表 9：钴产 品价格表现依然强势 . - 11 - 图表 10：代表性小金属价格总体走高 . - 11 - 图表 11：有色板块 2018 年表现羸弱 . - 11 - 图表 12： SW 有色二级指数基本全线回调 . - 11 - 图表 13： 2018 年至今，涨幅前 10 名个股 . - 12 - 图表 14： 2018 年至今，涨幅后 10 名个股 . - 12 - 图表 15：美国 GDP 分项占比示意图 . - 12 - 图表 16：美国个人可支配收入增速提升 . - 13 - 图表 17：美 国住宅与非住宅投资同比增速 . - 13 - 图表 18：美国耐用品订单增速同比下滑 . - 13 - 图表 19： OECD 综合领先指标（ CLI）下行 . - 14 - 图表 20：美国 Sentix 投资信心指数连续下行 . - 14 - 图表 21：欧元区 Markit 综合 PMI 震荡下行 . - 14 - 图表 22：欧元区中美出口占比高 . - 14 - 图表 23：欧元区公债收益率走势 . - 15 - 图表 24： 欧元区私人部门信贷增速有所下行 . - 15 - 图表 25： Q3 以来， PMI 震荡走低， 12 月最新数据已经跌破荣枯线 . - 15 - 图表 26：主要基本金属（铜铝锌）消费结构 . - 16 - 图表 27：“三轮国内地产宽松周期”内，有色商品及二级市场表现 . - 16 - 图表 28：黄金研究框架 . - 17 - 图表 29：史上“三轮”黄金大牛市梳理 . - 18 - 图表 30：金 价与美国 10 年期真实收益率负相关性强 . - 18 - 图表 31：避险情绪等影响金价节奏而非趋势 . - 18 - 图表 32：通胀预期随着油价 10 月份回落而见顶回落 . - 19 - 图表 33： 核心 CPI在“充分就业和薪资上升”中保持稳定 . - 19 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 5 - 行业深度 研究 图表 34：美国真实收益率 11 月出现下行拐点明显 . - 19 - 图表 35：美联储点阵图预示加息节奏或将放缓， 2020 年进入降息周期 . - 19 - 图表 36：南非金矿是全球金矿高成本区域 . - 20 - 图表 37：南非兰特处于贬值状态 . - 20 - 图表 38：金银比攀高，白银被低估 . - 21 - 图表 39： 2018 国内新能源车月度销量 . - 22 - 图表 40： 2018 前三季度全球新能源车销量 . - 22 - 图表 41：多数国内合资车企油耗积分压力较大 . - 22 - 图表 42： 同时新能源车积分压力亦较大 . - 22 - 图表 43：多数国内合资品牌加速新能源车型推出 . - 23 - 图表 44：典型造车新势力情况 . - 24 - 图表 45：蔚来汽车销量情况 . - 24 - 图表 46：各车型结构 占比月度走势比较 . - 25 - 图表 47：单车带电量月度走势 . - 25 - 图表 48： 2019 年主要新上市车型结构 . - 25 - 图表 49：海外汽车巨头发力新能源车布局 . - 26 - 图表 50： 2018Q3 tesla Model 3 显著放量 . - 26 - 图表 51： 2018Q3 美国电动车销量情况 . - 27 - 图表 52： 2018Q3 美国乘用车分车型营收与销量排名情况 . - 27 - 图表 53：特斯拉单季营业收入情况 . - 27 - 图表 54：特斯拉单季归母净利情况 . - 27 - 图表 55：全球新能源车销量预估 . - 28 - 图表 56：新能源车动力电池装机量 . - 28 - 图表 57：全球主要龙头动力电池企业产能规划 . - 29 - 图表 58：全球电池产量预估 . - 29 - 图表 59：国内正极产量及同比增速 . - 29 - 图表 60： 国内三元正极产量及同比增速 . - 29 - 图表 61：全球主要正极材料企业三元产能扩张规划 . - 30 - 图表 62： 2018 年 Q3 国内动力电池市占率情况 . - 30 - 图表 63： 2018 前三季度国内动力电池市占率情况 . - 30 - 图表 64： 2018 前三季度海外动力电池市占率情况 . - 30 - 图表 65： 2018 前三季度全球动力电池市占率情况 . - 30 - 图表 66：宁德时代先后与多家主机厂设立合资公司 . - 31 - 图表 67：碳酸锂价格走势 . - 32 - 图表 68： MB 钴价格走势 . - 32 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 6 - 行业深度 研究 图表 69：中国手机出货量 . - 32 - 图表 70： 同时全球消费 电子需求同比亦下滑 . - 32 - 图表 71：国内钴酸锂销量情况 . - 32 - 图表 72：国内钴酸锂库存情况 . - 32 - 图表 73：国内四氧化三钴销量情况 . - 32 - 图表 74：国内四 氧化三钴库存情况 . - 32 - 图表 75：国内碳酸锂销量情况 . - 33 - 图表 76：国内碳酸锂库存情况 . - 33 - 图表 77：部分主流钴业巨头 2018 年以来产出情况 . - 33 - 图表 78：中国自刚果进口钴原料量 . - 33 - 图表 79： Chemaf 旗下项目情况 . - 34 - 图表 80： Glencore 钴产量指引 . - 34 - 图表 81：澳洲西部主要在产以及新增供给矿山 . - 35 - 图表 82：南美传统主要盐湖巨头 . - 35 - 图表 83：全球钴供需
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