基础化工行业2019年度策略报告：上半年防御为主，下半年迎来转机.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券 研究报告 | 行业 策略报告 原材料 | 基础化工 推荐 （ 维持 ） 上半年防御为主，下半年迎来转机 2018 年 11 月 23 日 基础化工 行业 2019年度策略报告 上证指数 2645 行业规模 占比 % 股票家数（只） 294 8.3 总市值 （亿元） 19198 4.2 流通市值（亿元） 13849 3.8 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 7.0 -27.3 -27.5 相对表现 8.7 -9.6 -3.5 资料来源： 贝格数据 、招商证券 相关报告 1、基础化工行业 2018 年度三季报总结 行业维持高景气，单季度环比略有下滑 2018-11-04 2、基础化工行业 2018 年中期投资策略 -环保持续高压，拥抱龙头白马2018-06-24 下游需求增速下滑，供给端略有增加，大宗化工品进入下行通道。重点关注需求稳定、周期性弱的部分精细化学品和新材料行业；中国化工品生产越来越规范，供给越来越有序，行业护城河不断加深，龙头市占率不断上 行 ，在价格稳定后，建议布局产能依然 持续 增加的龙头白马。 需求经受考验、供给略有增加 ， 大宗化工品景气向下；油价下行， 产业链 下游成本降低 。 19 年全球经济增速继续放缓，化工行业下游的房地产、汽车、电子、农业、家电等增速同比预计下滑，部分下游行业已进入存量博弈 ； 供给端，上市公司近两年资本开支有较大幅度提升，在建工程和存货也处于高位，预计 19 年开始会迎来一定规模的产能释放，小企业依然在不断退出，化工行业集中度将进一步提升。中国化工产品 价格 指数自 2016 年年初至 2018 年 9 月经历了一轮上行周期，进入 18 年四季度，大部分化工产品价格和价差出现下跌。原料端，布伦特原油从18 年 10 月初的超过 86 美元 /桶回落到当前的接近 60 美元 /桶，煤炭价格则基本稳定，石油产业链下游产品成本降低。 重点关注需求稳定 、周期性弱 的细分行业 。 化工行业细分领域众多，重点关注需求稳定、周期性弱的精细化 学品和新材料行业。我们国家精细化工率（ 48%左右）和发达国家（接近 70%）还有一定差距，很多精细化学品和新材料还严重依赖进口，在中美 贸易摩擦 和国家鼓励创新的时代背景下，一些具备较强自主创新能力的公司值得关注。重点推荐：利安隆、新纶科技、飞凯材料、国瓷材料、道恩股份以及即将释放 草铵膦产能 的利尔化学。 大部分行业龙头市占率提升的长期趋势不变，价格稳定后有望迎来布局良机。 化工生产越来越规范，行业门槛越来越高，小企业不断退出、龙头企业市占率提升的长期趋势不变。虽然当前大宗化工产品处于下行通道，但未来全国能用于化工生产的园区有限，而化工品又都是刚需，所以龙头企业的长期利润稳定性强。在价格稳定后，建议布局产能依然不断增加的龙头白马：扬农化工、万华化学、华鲁恒升。 风险提示。 需求变弱的风险，价格大幅波动的风险，项目投建不及预期的风险，贸易摩擦 的风险。 周铮 S1090515120001 段一帆 0755-25310971 duanyifancmschina S1090518030001 姚鑫 S1090516050001 钟浩 S1090518040001 感谢蔡瑜（香港中文大学）给本文做出的贡献。 重点公司主要财务指标 股价 18EPS 19EPS 20EPS 19PE 20PE PB 评级 利安隆 27.99 1.08 1.40 2.01 20 14 4.9 强烈推荐 -A 新纶科技 12.39 0.42 0.65 0.84 19 15 2.8 强烈推荐 -A 飞凯材料 15.93 0.74 0.99 1.28 16 12 3.2 强烈推荐 -A 国瓷材料 16.30 0.82 0.94 1.21 17 13 3.4 强烈推荐 -A 道恩股份 17.48 0.52 0.92 1.16 19 15 4.9 审慎 推荐 -A 利尔化学 14.74 1.14 1.54 1.89 10 8 2.8 审慎 推荐 -A 扬农化工 38.18 3.47 4.12 4.24 9 9 2.6 审慎推荐 -A 万华化学 28.63 3.83 3.72 4.31 8 7 2.4 审慎推荐 -A 华鲁恒升 12.79 1.98 2.24 2.36 6 5 1.8 审慎 推荐 -A 资料来源： 公司数据、 招商证券 -40-30-20-10010Nov/17 Mar/18 Jul/18 Oct/18(%) 基础化工 沪深 300 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、 2018 回顾：周期龙头暂别辉煌，行业估值跌入谷底 . 7 1、 2018 年基础化工行情及经营回顾 . 7 2、 2018 年前三季度经营情况回顾 . 9 3、化工一线周期龙头走过 两年黄金期 . 13 4、各产品的价格和盈利情况 . 14 二、 2019 展望：需求经受考验，供给略有增加 . 17 1、需求端：全球经济不景气，下游需求受考验 . 17 2、供给端： 上市公司资本开支增加，行业集中度将进一步提升 . 19 3、成本端：油价开始下行，部分行业受益 . 20 三、投资策略：关注需求稳定的子行业，下半年白马龙头或迎布局良机 . 20 1、农药：估值位于底部，龙头市占率提升 . 20 1.1 农药行业估 值和相对估值都位于底部区域 . 20 1.2 行业集中度提升，龙头市场份额不断扩大 . 21 2、高分子材料抗老化剂：需求增长稳定，细分行业大有可为 . 23 2.1 高分子材料抗老化剂简介与分类 . 23 2.2 高分子材料抗老化剂下游应用及增速 . 24 2.3 为下游提供解决方案是抗老化剂企业未来发展的方向 . 25 3、铝塑膜：动力软包电池快速增长，需求空间大增 . 25 3.1 锂 电材料国产替代蓝海 . 25 3.2 动力电池高增长，铝塑膜对应的软包电池渗透率提升 . 27 4、液晶材料：面板产业转移大势所趋，混晶国产替代化进程提速 . 34 4.1 面板产业加速向大陆转移，大屏化成需求新趋势 . 34 4.2 混晶材料壁垒较高，国产替代化进程加速 . 36 四、重点公司 . 39 1、重点推荐标的 . 39 1.1 利安隆（ 300596） . 39 1.2 新纶科技（ 002341） . 40 1.3 飞凯材料（ 300398） . 40 1.4 国瓷材料（ 300285） . 41 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 1.5 道恩股份（ 002838） . 42 1.6 利尔化学（ 002258） . 42 2、下半年建议关注 . 43 2.1 扬农化工（ 600486） . 43 2.2 万华化学（ 600309） . 44 2.3 华鲁恒升（ 600426） . 45 五、风险提示 . 46 图表目录 图 1： CS 基础化工 PE 和全部 A 股 PE 走势 . 7 图 2： CS 基础化工 PB 和全部 A 股 PB 走势 . 7 图 3： CS 基础化工化工指数和上证指数走势 . 7 图 4： 2018 年年初至今 CS 一级行业涨跌幅 . 8 图 5： 2018 年年初至今 CS 基础化工二级子行业涨跌幅 . 8 图 6： 2018 年年初至今 CS 基础化工三级子行业涨跌幅 . 8 图 7： CS 基础化工行业前三季度总收入 . 9 图 8： CS 基础化工行 业前三季度归母净利润 . 9 图 9： 2018 年前三季度 CS 基础化工各子行业营业总收入同比增速 . 10 图 10： 2018 年前三季度 CS 基础化工各子行业归母净利润同比增速 . 11 图 11：基础化工行业资产负债率继续下降 . 11 图 12： 2018 年三季度各子行业资产负债率情况 . 11 图 13：基础化工行业现金流状况继续改善 . 12 图 14：布伦特原 油期货结算价（单位：美元 /桶） . 13 图 15：纯 MDI 价格和价差（单位：元 /吨） . 14 图 16：纯 MDI 价格和价差（单位：元 /吨） . 14 图 17：电石法 PVC 价格和价差（单位：元 /吨） . 15 图 18： 乙烯法 PVC 价格和价差（单位：元 /吨） . 15 图 19：烧碱价格和价差（单位：元 /吨） . 15 图 20：纯碱价格和价差（单位：元 /吨） . 15 图 21：粘胶短纤 价格和价差（单位：元 /吨） . 15 图 22：涤纶短纤价格和价差（单位：元 /吨） . 15 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 图 23：涤纶长丝 FDY 价格和价差（单位：元 /吨） . 16 图 24： 乙二醇价格和价差（单位：元 /吨） . 16 图 25： PTA 价格和价差（单位：元 /吨） . 16 图 26：草甘膦价格和价差（单位：元 /吨） . 16 图 27：煤头尿素 价格和价差（单位：元 /吨） . 16 图 28：磷酸氢二铵（ DAP）价格和价差（单位：元 /吨） . 16 图 29：中国化工产品价格指数（ CCPI） . 17 图 30：中国 GDP 季度增速 . 17 图 31：制造业景气指数（ PMI） . 17 图 32：美国、日本、欧洲 GDP 增速情况 . 18 图 33：我国房地产施工情况 . 18 图 34：我国汽车产量情况 . 18 图 35：我国电子行业情况 . 18 图 36：我国农产品价格指数 . 18 图 37：我国家电产量增速情况 . 18 图 38： CS 基础化工行业资本 开支情况 . 19 图 39： CS 基础化工行业在建工程情况 . 19 图 40： CS 基础化工行业固定资产情况 . 19 图 41： CS 基础化工行业存货情况 . 19 图 42：近两年油价走势（单位：美元 /桶） . 20 图 43：中国煤炭价格指数（华北） . 20 图 44： SW 农药行业估值及相对估值 . 21 图 45：主要农产品价格走势（单元：元 /吨） . 21 图 46：我国化学农药产量（单位：万吨） . 22 图 47：我国主要农药企业的收入增长情况（单位：亿元） . 22 图 48：高分子材料抗老化剂分类 . 23 图 49：高分子材料抗老化 剂下游应用 . 24 图 50：铝塑膜示意图 . 26 图 51：消费类锂电池成本拆分 . 26 图 52：全球铝塑膜市场竞争格局 . 27 图 53：国内铝塑膜市场竞争格局 . 27 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 图 54：我国锂电池铝塑膜需求量（单位：万平方米） . 28 图 55：我国锂电池铝塑膜市场规模（单位：亿元） . 28 图 56： 我国新能源车新增量预测（单位：万辆） . 29 图 57：我国动力电池出货量预测（单位： GWh） . 29 图 58：我国 2018 年 1-5 月各类动力锂电池装机量（ GWh） . 29 图 59：我国动力软包电池出货量和渗透率预测（ GWh） . 29 图 60：我国 2018 年 1-5 月纯电动乘用车十大畅销车销量统计（单位：万辆） . 31 图 61：我国 2018 年 1-5 月纯电动乘用车十大畅销车型配套电池企业电池出货量统计（ GWh） . 31 图 62：我国笔记本电脑市场锂电需求预测（万 KWh） . 32 图 63：我国手机市场锂电需求预测（万 KWh） . 32 图 64：我国移动电源市场锂电需求量（万 KWh） . 33 图 65：我国 3C 类锂电需求和软包锂电需求（万 KWh） . 33 图 66： 全球面板产能占比变迁图 . 34 图 67： 2016 年全球面 板各厂家市占率 . 34 图 68：全球面板单位出货量在 2.6 亿片左右 . 35 图 69：全球面板面积出货量保持 5%以上的增速 . 35 图 70：全球 电视面板平均尺寸不断增大（单位：英寸） . 36 图 71： 2017 年全球各尺寸电视面板出货量及增长率 . 36 图 72：混晶仅占原材料成本的 3.5% . 37 图 73：液晶面板行业 微笑曲线 . 38 图 74：面板价格中长期基本处于下跌趋势（单位：美元） . 39 表 1： 2018 前三季度 CS 基础化工行业整体盈利情况（亿元） . 9 表 2： 2018 年前三季度 CS 基础化工各子行业收入和利润情况（亿元） . 10 表 3： CS 基础化工子行业总资产和资产负债率情况 . 12 表 4： 2018 年前三季度 CS 基础化工各子行业经营现金流量净额情况 . 13 表 5：主要周期龙头走势与指数对比 . 14 表 6：“十三五”我国农药行业主要发展目标 . 22 表 7：全球农化公司 20 强 . 23 表 8：抗氧化剂介绍 . 24 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 表 9：光稳定剂介绍 . 24 表 10：下游高分子材料的增速及产量 . 25 表 11：干法与热法铝塑膜结构对比 . 26 表 12：干法与热法铝塑膜 对比 . 26 表 13：三种封装形式锂电池对比 . 27 表 14： 2017/2018 年纯电动乘用车补贴政策对比 . 30 表 15： 2018 年国内部分三元软包企业电池能量密度情况统计 . 31 表 16：国内部分动力软包企业扩产计划（ GWh） . 32 表 17： 我国铝塑膜市场规模测算 . 33 表 18： 2017-2020 年中国大陆主要投产面板产能 . 35 表 19：世代线对应的尺寸及混晶需求量 . 36 表 20：国内主要面板 厂家混晶需求量测算 . 37 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 7 一、 2018 回顾 ：周期龙头暂别辉煌，行业估值跌入谷底 1、 2018 年基础化工行情及经营回顾 图 1： CS 基础化工 PE 和全部 A 股 PE 走势 图 2： CS 基础化工 PB 和全部 A 股 PB 走势 资料来源： wind， 招商证券 资料来源： wind， 招商证券 自 2015 年年中以来， CS 基础化工 PE 连续下滑，进入 2018 年四季度， CS 基础化工PE 跌至 15 倍左右， 2018 年 10 月 30 日， CS 基础化工 PE14.73 倍，为 2000 年以来的新低。 2000 年以来， CS 基础化工 PE 均值为 41.42（把石油化工包括在内，整个化工行业 PE 均值为 25.5，当前化工行业 PE13.2 左右，也是历史极低值）。 CS 基础化工 PB 也是自 2015 年年中以来不断下滑，当前 PB 在 1.8 附近， 2000 年以来， 2005 年 6 月至 2006 年 4 月之间的 PB 比当前 PB 值更低， CS 基础化工 PB 历史最小值 1.38，均值 3.48（把石油化工 包括在内，整个化工行业 PB 均值 3.29，最低值1.20，当前 PB 值 1.5 左右 ） 。 CS 基础 化工行业整体走势和大盘走势基本一致， 各级子行业涨幅 基本 为负 （三级子行业锦纶因为两个成分股之一的神马股份今年涨幅巨大，所以锦纶涨幅为正） 。 但由于化工 有众多子行业和上市公司 ，细分领域和部分个股的走势， 与 大盘差异很大。在今年大盘整体单