财产险行业深度研究报告系列之一：价格竞争依然无解，创新是承保盈利唯一方向.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证券研究 报告 财产险 行业 深度研究报告 系列 之一 价格竞争依然无解，创新是 承保 盈利唯一方向 三寡头割据， 传统 车险行业竞争 趋于 饱和 。 从 2010 年到现在，财产险市场主要的特征有：保费增速较此前 10 年放缓，进入 15%以下的 中低增速区间 ；车险为财产险市场的龙头险种，保费占比达 75%以上 ，以价格为核心的 市场 竞争趋于 饱和， 格局稳定， CR4 占据 70%左右的份额 ， CR3 占据 50%以上 的 份额，行业前三大 巨头形成 3（人保） :2（平安） :1（太保）的 寡头 竞争格局。 车险行业规模增长与汽车行业发展周期高度相关 。 车险 保费规模 增速 于 2018年首次滑落至 10%以下， 增速放缓的大背景为宏观经济下行压力加大，汽车行业处于下行周期 。 短期内 也与“商车费改”进一步深化 、 监管收紧有一定关系 。虽然车险增量 受到 汽车 行业 发展下行的影响，但我国汽车保有量仍保持 一定规模且 与发达国家还存在较大差距，未来汽车消费和车险发展依然存在巨大潜力。 财产险行业存在内在承保周期，我国财产险行业承保周期 一般 为 3-5 年 。 车险行业还存在自身内在的承保盈利周期 ，与规模增长周期相对独立 。从 2000 年到现在，我国财产险行业发展呈现出较稳定的规律，共经历 4 个完整的承保 周期 ，行业 处于 疲软期 阶段 时 ， 承 保利润 出现低 点甚至 亏损， 承保周期 一般 为3-5 年 ， 疲软期 持续 时间 为 2 年左右 。 “ 商车费改 ” 进入深水区，初衷尚未达成 。 “商车费改”的初衷是将保险产品定价权交给保险主体，保险主体通过对保险标的及风险的认识和判断，能够自主确定产品价格，形成市场化的价格机制 ， 提升赔付率，进而倒逼保险公司压缩市场费用，并提升自身运营效率。 但 从市场表现来看 ， 2018 年车险市场费用率创新高，成本率 接近 100%， 改革 初衷尚未达成 。 七 成公司处于承保亏损状态，份额大幅向大型险企集中， 产险 行业已进入第 5轮承保周期疲软期阶段。 2018 年 财产险 市场亏损主体大幅增加，综合成本率超 100%，行业出现拐点进入亏损状态 ， 车险增速下滑叠加费改深化带来的费用竞争加剧是这一轮行业亏损的主因。 行业展望 。 从历史经验来看，每一轮承保周期疲软期持续时间较短， 在 2 年左右， 伴随着监管的收紧，亏损局面 料 将 逐步 改善。 但 目前 来看， 车险市场 尚未进入良性循环阶段，前两大巨头拉锯的状况短期内 料 难结束。市场亏损主体尚未出清， 大部分 中小险企还未找到除费用竞争以外的其他竞争和生存方式。 非车险发展迅速但规模和盈利能力仍待提升， 我们认为目前以车险为主导的财产险 行业发展 尚需观察 ， 拐点仍需等待 。 风险提示： 经济下行压力加大、新车销量进一步 走低 、车险市场价格战升级 。 证券分析师：洪锦屏 电话： 0755-82755952 邮箱： hongjinpinghcyjs 执业编号： S0360516110002 联系人：张径炜 电话： 0755-82756802 邮箱： zhangjingweihcyjs 占比 % 股票家数 (只 ) 7 0.19 总市值 (亿元 ) 30,923.94 5.08 流通市值 (亿元 ) 17,714.97 4.03 % 1M 6M 12M 绝对表现 16.86 32.64 10.61 相对表现 4.69 17.12 19.18 保险行业 2018 年中报综述：价值保持增长，看好估值修复 2018-09-07 保险行业 2018 年四季度投资策略：从修正后的PEV 估值看保险股的隐含预期 2018-09-10 保险行业 2019 年度投资策略：经济、需求与利率 探究保险行业周期之惑 2018-11-21 -27%-18%-8%1%18/03 18/05 18/07 18/09 18/11 19/012018-03-19 2019-03-15 沪深 300 保险 相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 保险 2019 年 03 月 18 日 财产险 行业深度研究报告系列之一 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 目 录 一、一家独大到三寡头割据，车险行业竞争完全饱和 .4 二、车险行业规模增长与汽车行业发展周期高度相关 .6 三、财产险（车险）行业存在内在承保盈利周期，我国财产险行业承保周期为 3-5 年 .7 四、 “商车费改 ”进入深水区，初衷尚未达成 . 10 （一） “商车费改 ”初衷 解决 “高保低赔 ”，改善成本率结构 . 10 （二） “商车费改 ”进 程 循环往复引发费用竞争 . 11 1、 21 世纪初期，首次尝试费改以失败告终 . 11 2、 2015 年至今， “商车费改 ”再启，每一轮的放开都伴随相应的监管措施 . 12 （三） “商车费改 ”初衷尚未达成，车险市场费用率高企，濒临承保亏损 . 14 五、行业已进入第 5 轮承保周期疲软期阶段 . 15 六、行业展望 . 16 七、风险提示 . 18 财产险 行业深度研究报告系列之一 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 图表目录 图表 1 保险行业财产险业务占比在 30%以下 .4 图表 2 财产险行业车险保费占比在 75%以上 .4 图表 3 由于车险增速放缓和非车险的崛起，近两年车险保费占比有下滑迹象 .4 图表 4 车险保费增速和行业保费增速高度一致 .4 图表 5 财产险市场竞争格局保持稳定， CR4 占据 70%左右市场份额 .5 图表 6 财产保险市场中 CR4 绝对份额变化 .5 图表 7 财产险市场主体不断增加 .6 图表 8 财产险行业 “老 3 家 ”3:1:2 寡头竞争格局（ 2018） .6 图表 9 车险市场规模与新车销量增长高度相关，有一定滞后效应 .6 图表 10 车险规模增速与汽车市场保有量增速一致 .6 图表 11 每年首月产险业务存在季节性销售增长现象，今年增速与汽车销量出现背离，非车险拉动为部分原因 .7 图表 12 新车 销量增速继续探底，产险保费增速未来大概率难以维系首月高增速 .7 图表 13 财产险行业存在承保周期现象为学者所共识 .8 图表 14 以财产险赔付率为指标观察：财产险（车险）行业存在内在承保盈利周期 *.9 图表 15 以车险综合成本率指标观察承保盈利周期与赔付率指标观察基本一致 *.9 图表 16 财产险业务保费周期与承保周期具有较高重合度，行业当前处于第 5 个承保疲软期前期 *. 10 图表 17 2011 年以前产险行业高速增长时期，拉动行业盈利水平 . 10 图表 18 行业发展处于稳定低速期时，保费周期和承保周期相互独立，时有背离 . 10 图表 19 “商车费改 ”初衷：优化成本率结构，提高赔付率保障投保人利益，降低费用率提高保险公司效率 . 11 图表 20 旧商业车险定价规定 . 12 图表 21 新商业车险定价规定 . 12 图表 22 第二轮商车费改费率系数规定 . 13 图表 23 第三次商车费改费率系数规 定 . 13 图表 24 “商车费改 ”初衷尚未达成，当前市场呈现费用率上升，赔付率下降，综合成本率攀升趋势 . 14 图表 25 2015 年 “商车费改 ”启动后车险市场费用率不断攀升，承保端已接近亏损 . 15 图表 26 排名前 3 产险公司盈利同比大幅下降 . 16 图表 27 财产险份额向大型险企 集中迹象明显 . 16 图表 28 近 1 年来车险业务违法罚单：人保、平安被罚严重 . 17 图表 29 英国车险市场竞争异常激烈：产品分类十分详尽 . 18 图表 30 美国 Progressive 公司车险综合成本率趋势： UBI 车险公司综合成本率较低 . 18 财产险 行业深度研究报告系列之一 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 一 、 一家独大到 三 寡头割据，车险行业竞争 完全 饱和 车险为财产险行业龙头险种，保费比重达 75%以上 。 保险行业复业之初，财产保险业务大多集中在企业财产保险，汽车保险占财产险业务的份额仅为 2%。随着中国的改革开放和经济快速发展，国内工业化程度提高，汽车行业井喷式发展，机动车辆保险逐渐崛起：从 1980 年到 1999 年的 20 年间，国内保险市场承保的机动车辆从 7922 辆迅速上升到 1494 万辆，总保险费也从 728 万元猛增到人民币 306 亿元。 1988 年，机动车辆保费收入超 20 亿元，占财产险份额达 37.6%，首次超过家财险份额，至今都为我国产险行业龙头险种。 从 2009 年开始，车险保费占财产险保费比重一直维持在 75%以上，近两年由于增速放缓和非车险的崛起，车险保费占比有下滑迹象。由于车险保持占据行业大头，车险保费增速和行业保费增速保持高度一致。 图表 1 保险行业财产险业务占比在 30%以下 图表 2 财产险行 业车险保费占比在 75%以上 资料来源： 银保监会、 华创证券 资料来源： 中国保险年鉴、 华创证券 图表 3 由于 车险 增速放缓和非车险的崛起，近两年车险保费占比有下滑迹象 图表 4 车险保费增速和行业保费增速高度一致 资料来源： 银保监会、 华创证券 资料来源： 中国保险年鉴、银保监会、 华创证券 财产险 行业深度研究报告系列之一 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 市场主体增加打破垄断，竞争激烈至饱和，形成“老三家”寡头竞争格局。 1985 年之前我国只有 1 家保险公司，车险市场处于垄断格局。 1986 年新疆兵团保险公司成立，打破了独家垄断的局面。 1988 年平安保险成立， 1991 年太平洋保险成立，“老 3 家”由此而来。 1995 年保险法颁布后，保险公司如雨后春笋般成立，市场主体逐渐多元化。另外，我国也开始试点对外开放， 1992 年，友邦保险经批准在上海设立分公司。 1994 年，日本东京海上保险公司经批准在上海设立分公司，经营财产险业务。截至 1999 年，全国共有 28 家保险公司：综合性保险公司 3 家，财产险公司 12 家，寿险公司 12 家，再保险公司 1 家。 截至 2018 年末，全国有 88 家财产险公司，其中 66 家中资公司， 22家外资公司。 从 2004 年开始，市场份额排名第一的人保财险份额连续 11 年份额下滑，从 2004 年的 58.1%下滑至 2014 年的 33.5%。期间，平安财险和中小型公司份额上升： 2004 年到 2007 年这 3 年间，中小型份额上升较快，份额上升 15.5%。在此后的 7 年间，平安财险份额上升较快，从 2007 年的 10.3%到 2014 年的 18.9%。在 21 世纪的前十几年间，财产险市场主体迅猛增加，保费收入保持高增速，于 2010 年达到顶峰，增速为 35.5%。竞争格局也从人保一家独大到部分市场 份额下滑，由部分中小公司挤占； CR4（人保财、太保财、平安财、国寿财）份额经历下降再 回升 的过程，最后形成了较稳定的竞争格局，在此后近 10 年间变化不大。 从 2010 年到现在，财产险市场竞争格局保持稳定， CR4 占据 70%左右的份额，中小公司占据 30%左右的份额。市场份额前 3 的公司占据市场 50%以上份额，形成 3（人保） :2（平安） :1（太保）的 寡头 竞争格局。 图表 5 财产险市场竞争格局保持稳定， CR4 占据 70%左右 市场 份额 图表 6 财产保险市场中 CR4 绝对份额变化 资料来源： 银保监会、 华创证券 资料来源： 银保监会、 华创证券 财产险 行业深度研究报告系列之一 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 图表 7 财产险市场主体不断增加 图表 8 财产险行业“老 3 家” 3:2:1 寡头竞争格局 （ 2018） 资料来源： 银保监会、 华创证券 资料来源： 银保监会、 华创证券 二 、 车险行业 规模增长与汽车行业发展 周期 高度相关 经济下行 汽车 行业 继续 探底， 车险保费增速承压 。 截至 2018 年，我国汽车销量 2808 万辆，同比下降 2.8%，是 自 2000年以来汽车和乘用车销量 出现的首次 负增长。 机动车辆保险 规模 也出现了自 2000年以来的最低增速，首次低于 10%。进入 2019 年，新车销量增速继续探底， 2 月新车累计销量同比下降 14.9%，而车险保费增速由于季节 性 因素首月表现尚可， 但料后续难以维持，将跟随汽车行业发展继续探底。 车险增速放缓的大背景 为宏观经济下行压力加大，汽车行业处于下行周期； 短期也与 “ 商车费改 ” 进一步深化， 市场竞争激烈，监管收紧有一定关系。 图表 9 车险市场规模与新车销量增长高度相关，有一定滞后效应 图表 10 车险 规模增速与汽车市场保有量增速一致 资料来源： 中国保险年鉴、汽车工业协会、 华创证券 资料来源： 中国保险年鉴、汽车工业协会、 华创证券 车险规模 与 市场 汽车保有量 更加 相关 。 车险保费规模与市场存量汽车数量（汽车保有量）有更加直接的关系。 2018年我国每千人汽车保有量是 172 辆，距离主要发达国家保有量水平还有相当大的差距，美国的千人保有量在 800 辆左右，欧洲、日本在 500-600 辆左右。从这个角度来看，未来 我国 汽车消费和车险发展依然存在巨大潜力。另外我国车险市场车均保额和保足保全率（目前保足保全率在 80%左右）均还有上涨空间。 财产险 行业深度研究报告系列之一 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 7 图表 11 每年首月 产险业务 存在季节性销售增长现象 ，今年增速与汽车销量出现背离，非车险拉动为部分原因 图表 12 新车销量增速继续探底， 产险保费增速未来 大概率 难以维系首月高增速 资料来源： 银保监会 、汽车工业协会 、 华创证券 资料来源： 银保监会 、 汽车工业协会、 华创证券 三 、 财产险（车险）行业存在内在承保 盈利 周期 ，我国财产险行业承保周期为 3-5 年 车险行业还存在自身内在的承保盈利周期，与规模增长周期相对独立。 承保周期（ underwriting cycle）指财产保险承保利润在 一定时间内周期性波动的现象 ， 分为两个阶段： 市场疲软期 ( soft market) 与市场坚挺期 ( hard market)。 当承保利润上升时，商业竞争会鼓励保险人放松承保标准，承担更多的风险，从而能够获得更多的风险收益，保险人将承担更多的承保损失和获得更低的利润，会出现一个赔付率上升、承保利润下降的过程，这个过程叫做市场疲软期 ；接下来保险人为了持续经营就会采取更严格的承保标准和提高保费的方式来提高利润，这样就会有一个赔付率下降和承保利润上升的过程，这个过程叫做市场坚挺期。市场疲软期与市场坚挺期不断地交替出现，从而产生了承保周期现象 。（保险研究 2015 年第 8 期 财产保险的承保周期及其影响因素研究 基于省区层面分险种的经验分析 ） 一些经济学家对财产险行业承保周期的理论解释： 1） Venezian( 1985) 非理性预期学派： 认为承保周期现象产生的根本原因在于保险公司在计算保费的过程中是非理性的。他指出，保险公司采用过去的损失经验数据来预测未来的损失，从而厘定保险费率，这是一种非理性的定价行为，因为市场上存在着很多不确定性因素，有些因素是无法量化分析的，但这些不确定性因素会影响保费反映未来损失的准确性，而且这种定价方式没有考虑到当期的实际损失情况，会导致产品费率偏高或偏低现象的产生。 2） Cummins 和 Outreville(1987)理性预期学派： 保险合同和信息特征使保险价格不能适时反映经济状况的变化，有数据收集滞后、监管滞后及保单更新滞后三类情况 ； 财务报告中的数据是直接将不同期间的价格进行机械加总的结果，这加深了价格序列本来就存在的自相关现象 。 制度规范、会计准则、利率变化、风险损失分布和市场环境变化都会影响财产险承保周期。 财产险 行业深度研究报告系列之一 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 8 图表 13 财产险行业 存在 承保周期现象为学者所共识 资料来源： 保险研究 2010 年底 9期 中国非寿险承保利润周期探析、 华创证券 以财产险行业赔付率 观测， 我国 财产险行业 承保周期 一般 为 3 5 年。 承保利润率是观察承保盈利周期的最优指标，但 考虑到 数据的可得性选用赔付率（赔付率与承保利润率有显著的负相关 性 ） 替代 为承保盈利周期的观察指标。 （赔付率为简单计算所得，未考虑提取准备金因素，与行业披露的赔付率有一定差异， 对 其 进行 6 个月移动平均处理以剔除短期扰动因素 。 ） 从 2000 年到现在， 我国 财产险行业 发展呈现出较稳定的规律， 共经历 4 个完整的承保周期： 2003-2004 年 、 2006-2007年 、 2009-2010 年 、 2014-2015 年 财产险行业 赔付率处于高位，处于承保周期的疲软期 阶段 ，行业承保利润出现低点甚至亏损 ， 承保周期 一般 为 3-5 年。 以可得的车险综合成本率指标观测， 2008-2009 年及 2013-2014 年车险综合成本率出现峰值，车险行业出现盈利亏损 ， 处于疲软期 阶段 ， 与 以 简单计算 赔付率为观察指标的结果基本一致。 财产险 行业深度研究报告系列之一 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 9 图表 14 以财产险赔付率为指标观察： 财产险（车险）行业 存在内在承保盈利周期 * 资料来源： 中经网、 中国保险年鉴、 华创证券 *简单计算 赔付率 =披露的原保费赔付支出 /原保险保费收入 （月频数据） *阴影部分为财产险行业承保疲软期 图表 15 以车险综合成本率指标观察 承保盈利 周期与赔付率指标观察基本一致 * 资料来源： 中国保险报 网 、 华创证券 行业快速向上时，带动 承保盈利 ， 保费周期和承保 盈利 周期 一致 。 2011 年以前， 每一轮 市场坚挺期都对应行业规模快速扩张期，市场 疲软期都对应 保费 规模 下行 ，保费规模增长 周期与承保 盈利 周期出现 较大程度 重合 。 2011 年以后，财产险行业进入相对稳定的低增速时期， 保费周期和承保 利润 周期时有背离。 规模保费增速和盈利周期相互影响 ，30%35%40%45%50%55%60%65%赔付率 6 per. Mov. Avg. (赔付率 ) 疲软期 财产险 行业深度研究报告系列之一 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 10 当行业发展规模快速上行时 ，保险公司竞争压力减轻， 将带动盈利周期向上 ，当行业快速向下时， 存量市场竞争加剧， 盈利周期 受到 影响 。 图表 16 财产险业务 保费周期与承保周期具有较高重合度，行业当前处于第 5 个 承保 疲软期 前期 * 资料来源： 银保监会 、华创证券 *月频数据拟合 图表 17 2011 年以前 产险行业高速增长时期，拉动行业盈利水平 图表 18 行业发展处于稳定低速期时，保费周期和承保周期 相互独立， 时有背离 资料来源： 银 保监会、 华创证券 整理 资料来源： 银 保监会、 华创证券 整理 四 、 “商车费改” 进入深水区， 初衷尚未达成 （ 一 ） “商车费改”初衷 解决“高保低赔”，改善成本率结构 在车险市场不发达和消费者保险意识不强的背景下，统一费率的管理方法可以保护被保险人的利益和维持良好的市场秩序。但随着车险市场的发展，统一费率的弊端开始显现：违背供需关系、不利于增强保险公司竞争能力、违背公平合理原则。 定价不合理造成“高保低赔”现象： 2015 年费改 以前车险保费定价主要是基于 车辆 购置价格， 而车辆发生损失时却