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59中国证券 2017年第 12期Highlights本期专辑我国证券公司提升竞争力研究 信达证券股份有限公司研究开发中心 王小军 关竹一、证券行业发展历程与现状经过多年的发展，我国资本市场在国际上的地位有所提高，2017年6月21日，A股成功纳入MSCI指数。随着资本市场改革的逐渐深入，证券行业正处在快速增长的历史机遇期，券商综合转型步伐不断加快，但利率市场化进程的加快，互联网金融影响的扩大以及监管环境的进一步趋严，对行业的经营管理和盈利能力也造成不同程度的影响。目前行业专业化和差异化发展趋势愈发明显，竞争格局也正在发生深刻变化。截至2017年6月底，中国证券行业共有129家券商，证券行业总资产5.81万亿元，净资产为1.75万亿元，净资本为1.50万亿元；129家证券公司当期实现营业收入1,436.96亿元，实现净利润552.58亿元。从收入总量来看，我国证券行业已经具有一定规模，但是与发达国家相比仍然存在差距。（一）资产规模方面截至2016年底，我国证券行业的总资产和净资产占当年GDP的比重分别为7.78%和2.21%，同期美国这一比值为162.28%和11.26%。甚至，美国排名靠前的几个大型证券公司资产规模基本相当于整个中国证券行业的资产规模。可以看出，不论是总资产还是净资产，其占GDP比重均较美国证券行业有较大差距，差距的主要原因在于我国证券公司杠杆率低于美国证券行业。（二）营业收入方面20082015年，我国证券行业营业收入占当年GDP的比重从0.4%上升至0.84%，2016年受行情影响下滑至0.44%，而2016年仅摩根大通、摩根士丹利和高盛三家证券公司的收入占当年GDP的比重已达到0.84%。从这一比例来看，我国证券行业的收入规模增长较快，收入占GDP的水平与美国相比仍有差距。（三）盈利模式方面受佣金自由化的影响，美国各家证券公司纷纷建立不同的盈利模式以开拓市场，提升竞争力。例如，美林证券凭借理财顾问模式长于卖方资管业务，高盛则以出色的并购能力，稳居全球并购交易60中国证券 2017年第 12期本期专辑HIGHLIGHTS第一把交椅。对比海外券商的盈利模式，我国证券行业仍停留在依靠经纪业务为主的盈利模式。即使作为行业发展较为领先的上市券商，收入结构也与海外大型券商存在差异，即以经纪业务为主，自营业务和资本中介业务次之。此外，我国证券公司的业务发展过于单一，在服务上并未深度挖掘客户需求，缺乏自身的核心竞争优势。以通道业务为例，2016年证券期货行业资管业务以被动管理（通道业务）为主：主动管理占比为34.9%，被动管理占比65.1%。券商资管业务结构中主动管理规模占比为28.5%，远低于行业整体水平。我国证券行业发展程度低、资产规模偏小、业务结构失衡等，因此证券公司竞争力的提升主要是围绕以上方面开展。竞争力提升既是我国证券公司目前亟须解决的问题，也是证券公司未来发展战略的主要方向。二、证券公司亟须提升竞争力与发达国家的投资银行相比，我国证券行业规模仍然差距很大。从主要发达国家的发展路径来看，除德国之外，美国、日本、英国等国的证券业起步阶段业务同质化程度均较高，发展到一定程度均会出现分化，并且随着分化的加剧，整个行业愈加呈现出强者恒强的态势。具体表现形式为：大券商并购小券商，拥有大部分市占率；小券商采取差异化发展战略，发展优势业务在市场中获得一席之地；从而形成大型综合券商与特色化小券商共同竞争的局面。一方面，随着我国证券行业竞争格局的不断发展，不论是营业收入还是市场份额，综合性大型券商地位十分稳定，中小券商很难打败现存的大型券商进入行业前列。未来，大型券商凭借自身的人才、技术和资金优势，竞争优势将更加明显，证券行业市场集中度将进一步提升，中小券商的市场份额将进一步被挤压，生存状况堪忧。另一方面，我国证券行业近几年来得到政策支持，资本市场持续推进，创新类业务得以快速发展，如2012年的融资融券业务、2015年的新三板业务，都成为证券行业重要的业务收入来源。创新业务的层出不穷，不仅拓宽了证券公司的业务经营范围，还有助于改变证券公司收入结构单一的模式，实现证券公司的差异化发展。三、证券公司竞争力现状（一）衡量竞争力指标：证券公司分类评级管理办法2017年7月，中国证监会发布修订后的证券公司分类监管规定（以下简称监管规定），对相关评价指标结合行业实际和监管需要进行优化，完善合规状况评价指标体系，强化风险管理能力评价指标体系。减分项目包括公司被出具警示函、责令公开说明等处罚事件，其中公司被实施暂停业务许可行政处罚，或者董事、监事、高级管理人员因对公司违法违规行为负有责任被采取终身市场禁入的，每次扣8分；加分项目则主要围绕证券公司市场竞争力设定相应指标。监管规定维持分类监管制度总体框架不变，主要围绕证券公司风险体系的搭建以及各项业务的发展等方面展开，可以作为证券公司未来发展方向上的重要依据，下文把监管规定所设置的指标作为证61中国证券 2017年第 12期Highlights本期专辑券公司竞争力的主要衡量标准。（二）考察指标的选择监管规定中各加分项和减分项主要涉及公司业绩、业务发展和风险控制三大方面、共11类指标作为证券公司竞争力的衡量指标（见表1）。1公司业绩营业收入、净资本收益率、净利润与成本管理能力。2业务发展经纪业务（代理买卖证券业务收入、营业部平均代理买卖业务收入）；投行业务（承销保荐业务与财务顾问业务收入）；资管业务（资管业务收入）；研究业务（机构客户投研业务/经纪业务收入比例）；境外业务（境外子公司证券业务收入/营业收入）。3风险控制主要风控指标（净资本、风险覆盖率、资本杠杆率、流动性覆盖率、净稳定资金率）；净资本超过标准倍数。（三）证券公司竞争力现状1综合大型券商优势显现从中国证监会公布2017年的证券公司分类评级结果来看，97家证券公司无一公司取得AAA评级，仅有11家公司获得AA评级，29家为A级公表1：监管规定涉及主要监管指标梳理序号涉及考核方面考核年度监管指标行业排名/对应分值行业排名/对应分值行业排名/对应分值公司业绩1盈利能力上年度营业收入前5位/2分前10位/1分前20位/0.5分2盈利能力净资本收益率净利润为正且成本管理能力行业前5位/2分净利润为正且成本管理能力行业前10位/1分净利润为正且成本管理能力行业中位数/2分3成本控制能力上年度净利润与成本管理能力业务发展4经纪业务（择优加分）上年度代理买卖证券业务收入、营业部平均代理买卖业务收入代理买卖证券业务收入前5位/2分；同时营业部平均代理买卖业务收入位于行业中位数以上代理买卖证券业务收入前10位/1分；同时营业部平均代理买卖业务收入位于行业中位数以上代理买卖证券业务收入前20位/0.5分；同时营业部平均代理买卖业务收入位于行业中位数以上上年度营业部平均代理买卖业务收入前5位/2分前10位/1分前20位/0.5分5投行业务上年度承销保荐业务与财务顾问业务收入前5位/2分前10位/1分前20位/0.5分6资管业务上年度资管业务收入前5位/2分前10位/1分前20位/0.5分7研究业务上年度机构客户投研业务/经纪业务收入比例40%/2分30%/1分20%/0.5分8境外业务上年度境外子公司证券业务收入/营业收入40%/4分30%/3分20%/2分9新业务指标由中国证券业协会确定前5位/2分前10位/1分前20位/0.5分风险控制10风控指标最近两三个评价期包括净资本、风险覆盖率、资本杠杆率、流动性覆盖率、净稳定资金率等持续达标2个评价期加2分持续达标3个评价期加3分11净资本净资本超过标准10倍及以上每超过1倍加0.1分，最高加3分资料来源：信达证券研发中心整理。62中国证券 2017年第 12期本期专辑HIGHLIGHTS司。从评级结果来看，综合性大型券商优势开始凸显：获得AA评级的证券公司除华融证券外，均是综合大型券商，其获得高评级主要得益于其强大的资本实力和领先的业务地位。而此次华融证券获得AA评级则代表了具有业务优势的中小券商可依靠强项挤入高评级范围。21120位券商竞争更激烈此外，我们统计了在Wind披露数据的69家证券公司的收入市场份额：2017年上半年其各项业务，前10名证券公司的市场份额除了证券承销业务同比有所上升外，其余较2016年同期均下滑；而1120名证券公司恰恰相反，代理买卖证券业务净收入和受托客户资产管理业务净收入的市场份额同比均小幅上升，承销业务净收入小幅下滑（见表2）。从内部排位来看，前10位的券商排位变动幅度不大，而1120位券商的变动幅度较大，竞争程度更为激烈。表2：证券行业主要业务净收入前10位与前20位的市场份额代理买卖证券业务净收入2017H1 2016H11120位市场份额22.90% 22.14%CR10 49.79% 51.21%CR20 72.69% 73.35%证券承销业务净收入2017H1 2016H11120位市场份额21.28% 22.31%CR10 50.35% 44.34%CR20 71.63% 66.65%受托客户资产管理业务净收入2017H1 2016H11120位市场份额17.85% 16.58%CR10 60.06% 64.46%CR20 77.91% 81.04%资料来源：中国证监会，信达证券研发中心整理。预计未来证券行业仍将延续这一趋势，即证券公司前20名的集中度仍将继续上升，1120位的部分券商将凭借优势业务进一步提升市占率；前10名的证券公司份额变动不会太大，相对排名或发生变化。四、上市证券公司竞争力提升建议（一）证券行业发展趋势证券公司竞争力的提升应时刻紧盯政策环境的变化，采取不同的策略提升竞争力。从证券行业的发展趋势来看，目前证券行业主要呈现以下5个特点：1盈利更依赖资本，牌照优势逐步减弱根据2016年10月起正式施行的证券公司风险控制指标管理办法，净资本规模不足成为不少券商发展的短板。因此，在证券行业竞争的过程中，净资本对证券公司起到重要作用。证券公司的盈利模式逐渐由传统的通道驱动向资本驱动过渡，目前存在两者并重的局面，随着市场拓展与交易模式的变革，资本驱动收入将进一步扩大；通道经纪业务走向财富管理业务，表外资产管理规模成为稳收益的重要来源。2投资者机构化时代来临投资者从散户向机构转型，投资环境将更为理性，交易活动走向多样化，金融工具更为复杂。此外，股市波动性也将降低，财富管理市场也会向成熟发展。资本市场的发展与市场深度、投资产品以及机构投资者的参与度有关。近年来，海外投资者的参与度明显提高，国内资产管理行业正快速成长，养老金入市也提升了机构投资者的参与度。统计表明，目前，各类机构投资者持有A股市值已达总市值60%以上，机构投资者已成为证券市场的主导力量。63中国证券 2017年第 12期Highlights本期专辑3资本市场国际化将大幅提高习近平同志指出，要扩大金融对外开放，积极稳妥推动金融业对外开放，推进“一带一路”建设金融创新，搞好相关制度设计。短期来看，券商可能促进跨境二级市场交易的发展。而且，受“一带一路”等政策的影响，中国企业到海外投资、发展海外业务的途径有所增加，这无疑给券商带来了不少机会，券商可提供财务咨询、投资和承销服务。4融资功能日趋重要随着经济规模的日益扩大和居民收入的不断提升，多元化投融资理财需求日益显现。一方面，既有不同形式、处于不同发展阶段的企业蓬勃发展，提出了不同的融资要求，对外投资增长和企业资产配置全球化，对专业服务需求增大；另一方面，也有广大居民财富的迅速增长，提出了多样化的投资理财需求。资本市场及行业创新改革，将有望在多层次资本市场、私募产品、提高杠杆率等方面取得进一步突破。多项政策出台强化证券公司融资功能。国务院明确提出，“十三五”时期，应着力加强多层次资本市场投资功能，优化企业债务和股本融资结构，使直接融资特别是股权融资比重显著提高。2017年的金融工作会议更是将融资功能提升至重要位置。根据“十三五”的目标规划，预计到2020年，非金融企业直接融资占社会融资规模的比重将提高到25%左右，债券市场余额占GDP比例将提高到100%左右。5财富管理需求日益增加互联网技术的进步、行业竞争的加剧，使得经纪业务交易佣金费率连年下降。未来随着市场的进一步发展，证券交易佣金费率将完全市场化，手续费可能仅维持在成本线左右。因此，加快经营模式的转型，不断提高财富管理、产品销售、资本中介等服务收入，延缓或弥补通道收入的损失，是经纪业务发展的重要方向。同时，居民财富的大幅增长带来了巨大的财富管理需求，财富管理将成为金融发展的主旋律。（二）证券公司提升竞争力的主要方式1从牌照到服务，优化盈利模式2012年之前，券商主要是依靠金融业务牌照，搭建一个平台，提供传统通道服务，或者使用很少的自有资金进行自营投资，基本不存在利用杠杆等金融工具去开展业务的情况，整体来说，开展的中间业务不需要消耗资产，表内资产较少。2012年以后，随着证券自营、资本中介和直接投资业务规模的迅猛发展，证券公司的收入中来自与资产负债表相关收入（交易与投资+利息净收入）的比例越来越高，表内资产规模越来越大。我国证券公司应向创新服务模式转变，优化盈利模式。针对券商自身的特点及优势，选择合适的战略规划，不断开拓创新业务、创新盈利方式和优化业务结构，进行差异化经营，以解决行业同质化严重的现象，提升核心竞争力。2改善收入结构，培育核心优势通过对比收入结构，美国投行的管理费收入、金融产品销售收入占比相对较高，经纪佣金占比相对较低。通过纵向比较发现，即使是我国不成熟市场，先进券商的管理费收入、金融产品销售收入占比也在逐步提高。可见，从通道经纪业务走向财富管理确实是趋势，这和居民理财的多样化和专业化以及行业竞争态势息息相关。考虑到证券行业的业务模式和监管环境立场将逐渐发生变化，未来行业竞争格局也将发生变化，有一定规模、品牌价值和针对性业务的券商将能够较好地适应转变。64中国证券 2017年第 12期本期专辑HIGHLIGHTS参考文献：1 吉娴我国证券公司竞争力研究D广东：广东外语外贸大学，20062 邓泽源我国上市证券公司竞争力研究D广西：广西大学，2015.3 武飞中国证券公司核心竞争力评价及管理建议J中国流通经济，2013（ 04）：116 123.4 陈吉我国证券公司盈利模式研究D山东：山东大学，2012.5 王益，齐亮资本市场开放下证券公司竞争力的国际比较与中国的选择J经济科学，2003（ 03）：70 82.6 郝晨曦中国证券行业的竞争与发展D四川：西南财经大学，2012.7 陶诚证券行业竞争加剧状况下的券商盈利模式研究基于国信证券经纪业务的案例分析D四川：西南财经大学，2013.8 赵龙斌我国证券公司之间竞争力比较的实证研究D浙江：浙江财经大学，2015.从美国大型券商的经营来看，其核心优势之一在于为客户管理资产，帮助其投资理财。证券公司买方业务的客户导向性特征进一步强化，以满足客户需求为基础的买方业务形式已经扩展到中介型资本业务和收益型资本业务两大类。经过几年的发展，我国证券公司的投资业务己取得较好的发展，积累了一定的经验。随着我国可投资范围的逐步放开，借鉴国外投行的发展经验，我国证券公司应当采取适合公司发展的盈利模式，积极建立自身的优势，打造品牌效应。3关注海外业务与机构业务从行业发展来看，国际化与机构化是我国资本市场必然的发展趋势，证券公司作为资本市场的深入参与者，应当把海外业务和机构业务作为重点发展领域，提升自身竞争力。FICC业务范围包括代理买卖交易业务、做市业务，以及为满足客户风险控制、投资等需求创设相关的金融产品，券商从中赚取佣金、价差收入和产品的溢价。从国外投行的经验来看，FICC业务具备较高的利润贡献率，且具有为不同类型的客户提供流动性和风险管理功能，满足客户多元需求，从而在客户产生外汇、利率等投融资需求时提供一体化的服务。随着各类金融创新的涌现和金融机构的蓬勃发展，机构业务综合需求的种类和规模增加较快，特别是上市公司及其股东、保险资产管理公司、投资公司、国企及其财务公司等大型机构在行业研究、项目投融资、财务顾问等方面的需求增长，乃至公募基金通过专户基金、基金子公司也在谋求资产管理业务发展和转型。市场趋势表明，以完成单一业务为目标的业务模式已不能满足客户需求，券商的业务盈利也在减少。以客户需求为中心，以点及面地做好、做全机构客户综合服务是未来机构业务的发展所在。