火锅餐饮行业：持续受益于低线城市的消费红利.pdf

1 行业 研究 首次覆盖 研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。 注： 以上数据均来 自官方披露、公司公告， 国信证券 （ 香港）研究部整理 火锅餐饮行业 持续受益于 低线城市 的消费 红利 近年来，火锅成为餐饮上的一大盛行，目前火锅已壮大 至仅次于本帮菜的第二大受欢迎菜系。我国火锅的种类日趋多样化，消费者 对火锅的需求日益旺盛， 该 市场总收入由 2014 年 3167亿元增长至 2017 年 4362 亿元，复合年增长率为 8.3%，预计未来三年将保持 10%的同比增速。 行业前景被市场一致看好 我国火锅品类可分为六种：川派、蒙派、 京派、牛派、菌派和海派。据智研咨询统计 ， 中国火锅人均消费价格为 64.8 元， 34.4%的火锅消费集中在 60-65 元 ，其次为 50-60 元和 65-80 元 ， 80 元以上 占比最小(9.4%)。 分地区来看 ，一线城市人均消费在 74.1 元左右，而火锅“大本营”西南地区仅为 55 元，兰州以 126 元位居人均火锅消费水平榜首。而根据口碑网统计，成都火锅消费者中 80 后为主力军 ，溢价区间达 50-100 元，仅次于中餐。 餐饮业大众消费已达 80%， 火锅价格亲民当 属大众消费范畴。 根据人口城镇化率的提升、低线城市消费红利和 外卖业务普及，我们认为火锅餐饮行业将维持平稳增长。 海底捞（ 6862.HK）龙头地位得到巩固 海底捞 的 上市引起业内广泛关注，今年更是向市场交出了一份令投资者们满意的年度答卷。公司依旧保持强劲的同店销售增长，门店扩张保持增速。 另外，公司开始布局快餐业务 冒菜，以全方位满足客户饮食需求。经营模式也有新的尝试，北京第一家智慧门店有望在未来两年全面入驻，这不仅对菜品质量监控，也是节省人员成本的重要途径。 而在二级市场上投资者对海底捞的估值溢价也显而易见，我们认为其股价已反映公司未来两年的增长，导致短期股价因获利回吐承压。 呷哺呷哺（ 0520.HK）更贴切于大众消费 呷哺呷哺的业绩 在 2018 年上半年表现靓丽，但因下半年的食品安全事件使得公司经营状况受挫，直接导致公司主品牌呷哺的翻台率下降，但客单价仍有提升。走高端路线的湊湊品牌开店速度和盈利水平均好于预期，也是湊湊 面世两年后 第一年开始盈利（ 6480 万元） 。但在人员和租金成本的控制方面有待提高。公司着力于食品品质把控，在保持门店增速的情况下，提高消费体验即让利给客户以品尝到优质食材。我们认为这对公司口碑和客户忠实度的培养都是明智之举，未来成长可期。 香港 消费品制造 行业 餐饮 2019 年 4 月 23 日 买入 海底捞 （ 6862.HK）近一年涨跌幅 资 料 来 源 : Wind， 国信证券（香港） 研究部整理 呷哺呷哺 （ 0520.HK）近一年涨跌幅 资 料 来 源 : Wind， 国信证券（香港） 研究部整理 周沁艺 SFC CE No.: BKD622 +852 2899 8300 zhouqyguosen.hk 行业研究： 火锅餐饮行业 周沁艺 ， +852 2899 8300， zhouqyguosen.hk 研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。 注： 以上数据均来 官方披露、公司资料， 国信证券 （ 香港）研究部整理 报告正文 猪肉价格促动 3 月食品 CPI 同 比强势回升 1 月份以来，国内生猪价格快速上涨，创下今年以来的新高。 从环比看， CPI 由上月上涨 1.0%转为下降 0.4%。其中，食品价格由上月上涨 3.2%转为下降 0.9%，影响 CPI 下降约 0.19 个百分点。 从同比看 ， CPI 上涨 2.3%，涨幅比上月扩大 0.8 个百分点。其中，食品价格上涨 4.1%，影响 CPI 上涨约 0.82 个百分点 ， 猪肉价格上涨 5.1%，为同比连降 25 个月后首次转涨。 春节过后原本是淡季，猪价却逆势上涨，“猪周期”提前开启。根据近三次“猪周期”来看， 2006 年 7 月至 2010 年 6 月，历时 48 个月； 2010 年 7 月至 2015 年 2 月，共历时 55 个月 ； 2015 年 3 月至 2019 年 2 月 ， 共 48 个月。 从 3 月份的猪价表现来看，我们认为新一轮的猪周期有望提前开启。 而 2006 年 2010 年的上涨周期中均离不开两个因素： 1） 全国性爆发猪瘟，使得母猪和猪仔大面积死亡 ； 2）生猪存栏头数降至阶段低位 ，使得产能下降。不同的是， 2010 年受到 4 万亿基建投资影响，需求端持续景气。在新一轮消费促进政策的影响下，我们认为这将对猪周期开启起到加速作用，同时有望支撑 CPI 的温和上行。 图 1 2006-2018 年中国 22 个省市生猪平均价走势对比 资料来源： Wind、 国信证券（香港） 研究部整理 从 食品 CPI 中猪肉、牛肉、羊肉和鲜菜的走势 看出， CPI 猪肉需要三年时间完成一个周期 ， 鲜菜有较明显的季节性，而牛羊肉相对较弱 。但 3 月猪价对 CPI 的贡献弱于市场预期，这与猪价的反弹起点低和猪肉占 CPI 的比重下降有关。由于生猪存栏数量屡创新低（ 2 月份 27,745 万头），预计 4 月份猪价将继续走高，届时对 CPI 的提升影响将更大。历史数据显示，蔬菜价格的高位主要集中在冬季前后， 今年 3 月 的蔬菜价格显著反弹预计 4 月份将维持高位。 另外，牛羊肉价格从去年 7 月的低位一路上扬， 3 月份价格已有小幅回落，但 1 月份价格已创下历史新高，尤其是羊肉价格从 17 年的价格低位 54 元至今上涨了 33.3%。我们认为涨价因素主要有两点： 1） 屠宰场受到环保的因素，行业研究： 火锅餐饮行业 周沁艺 ， +852 2899 8300， zhouqyguosen.hk 研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。 注： 以上数据均来 官方披露、公司资料， 国信证券 （ 香港）研究部整理 羊的数量减少和减产； 2）消费升级 市场需求增大 ，非洲猪瘟使得牛羊肉成为其替代品。此番涨价持续到春节后也开始回调，我们认为第二季度的牛羊价格有望持续下行。 图 2 2005-2019 年食品 CPI 主要环比数据走势 图 3 2014-2019 年 全国牛、羊肉平均价走势 资料来源： Wind、 国信证券（香港） 研究部整理 资料来源： Wind、 国信证券（香港） 研究部整理 我国餐饮业 收入保持增速，但竞争加剧 仍处于人口红利收获期的中国餐饮服务市场，在受国 家城镇化率提高和人口消费升级带动的背景下，我国餐饮服务业总收入由 2013 年的 26,368 亿元人民币增长至 2017 年的 39,633 亿元，年复合增长率 10.7%。预计 2017-2022 年该市场的年复合增长率为9.6%，总收入 规模 至 62,800 亿元。 图 4 2010-2019 年 中国餐饮当月收入 及同比 图 5 1998-2017 年 中美境内餐饮企业利润对比 资料来源： Wind、 国信证券（香港） 研究部整理 资料来源： Wind、 国信证券（香港） 研究部整理 注：限额以上：指年营业额 200 万元及以上餐饮企业在一定时期从事营业活动取得的收入金额。美元中间价 USDCNY： 6.722 经历了 2010-2013 年低基数和快速扩张后， 2013 年以来的中国社会消费品零售总额中的餐饮收入一直维持着 10%左右的按月同比增速，而 2010-2017 年的 营业利润年复合增长率（ 7.53%）不及同期收入增速（ 9.55%）。美国的复苏更值得关注，金融危机后的美国境内餐饮企业税前利润斜率明显陡于中国餐饮业，并且 2015 年的税前 利润已 超过5055606570752014-03-05 2014-05-07 2014-07-09 2014-09-10 2014-11-12 2015-01-14 2015-03-18 2015-05-20 2015-07-22 2015-09-23 2015-11-25 2016-01-27 2016-03-30 2016-06-01 2016-08-03 2016-10-05 2016-12-07 2017-02-08 2017-04-12 2017-06-14 2017-08-16 2017-10-25 2017-12-27 2018-02-28 2018-05-02 2018-07-04 2018-09-05 2018-11-07 2019-01-09 2019-03-13元 / 公斤平均价 : 牛肉 : 全国 平均价 : 羊肉 : 全国行业研究： 火锅餐饮行业 周沁艺 ， +852 2899 8300， zhouqyguosen.hk 研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。 注： 以上数据均来 官方披露、公司资料， 国信证券 （ 香港）研究部整理 中国餐饮企业的主营业务利润。中国餐饮企业迭代更新速度加快，也为行业整合提供了机会，龙头餐饮企业将更具备想象空间。 连锁式火锅店为中式餐饮行业的主要成员 我国餐饮业是一个高度分散的市场，以独立运营餐厅为主导，加盟连锁餐厅其次，占比最小的自营连锁餐厅。从 2013-2017 年增速来看，自营连锁餐厅最快（ 12.9%），加盟连锁餐厅为 11.4%，独立运营餐厅为 10.5%。 2017-2022 年的市场预计，整体市场年复合增长率将有所下滑，但由于基数效应，自营连锁餐厅仍是三类餐厅里增速最快的，至 11.4%。 从分部看来，中式餐饮是中国整体餐饮市场最大的组成部分， 2017 年总收入占比为80.5%，其次为西式餐饮和其他餐饮。预计 2017-2022 年间中式餐饮的年复合增长率为8.9%， 2022 年总收入占整体市场的 77.8%。细分而言，火锅在中式餐饮中占最大市场份额， 2017 年的市场份额为 13.7%，预计 2022 年的市占率将升至 14.5%， 2017-2022年年复合增长率为 10.2%，为中式餐饮中增长最快的细分市场。中国火锅餐厅的数目由2013 年的 40.6 万家增至 2017 年 60.1 万家，预计 2022 年将达到 89.6 万家。平均单店收入从 2017 年的 7.26 万元增至 2022 年的 7.90 万元。具有更高消费能力的一线城市成为火锅餐饮乃至整个中国餐饮服务行业的主力军，但随着城镇化程度的提高，二三线及 以下 城市将成为消费者服务于的主要扩张区域。 图 6 2005-2017 年中国 连锁餐饮企业门店数及细分 图 7 2007-2017 年 中国餐饮业坪效和增速 资料来源： Wind、 国信证券（香港） 研究部整理 资料来源： Wind、 国信证券（香港） 研究部整理 根据国家统计局数据，近 十年来我国连锁餐饮企业市场已近饱和，门店扩张难以出现高增长，正餐、快餐和饮料门店的市占率已基本成形，仅快餐服务业 的门店数量略微增长。而整个餐饮业的坪效呈缓慢增长趋势，与 2011 年是我国餐饮营业面积出现大幅扩张，导致坪效的短时期下降，随后便恢复了平稳提升。 海底捞 （ 6862.HK） 年度业绩超预期，维持高增长 2018 年海底捞 新开业 200 家餐厅，全球门店网络从 2017 年末的 273 家增至 2018 年末 的 466 家注，其中 430 家位于中国大陆的 109 个城市，以及 36 家位于台湾、香港及海 300349 358453426415254 271 257 267 253 251 249144155 165 162166 169 1763030 32 36 36 39 3805010 015 020 025 030 035 040 045 050 020 05 20 06 20 07 20 08 20 09 20 10 20 11 20 12 20 13 20 14 20 15 20 16 20 17店数连锁餐饮企业 : 总店数 正餐服务业 快餐服务业 饮料及其他行业研究： 火锅餐饮行业 周沁艺 ， +852 2899 8300， zhouqyguosen.hk 研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。 注： 以上数据均来 官方披露、公司资料， 国信证券 （ 香港）研究部整理 外，包括新加坡、韩国、日本、美国及加拿大等地。 18 年收入同比增长 59.5%至 169.7亿元人民币，其中餐厅经营收入占 97.2%，年内利润同比增长 38.1%至 16.5 亿元， 平均翻台率维持在 5.0 的水平， 人均消费提高 3.4 元至 101.1 元，同店销售增长 6.2%。截至 2018 年末，海底捞服务客户超 1.6 亿人次， 注册会员超 3,600 万人。 图 8 2015-2018 年 海底捞收入结构对比 资料来源： 公司公告 、 国信证券（香港） 研究部整理 外卖业务收入 同比增长 47.9%至 3.24 亿 元，主要由于外卖订单数量的上升，从 2017 年的 703,245 单到 2018 年的 1,086,705 单； 每单均价 从 2017 年的 311.1 元变为 2018 年的 297.8 元，主要由于 2018 年混合迷你火锅订单增多，而销量的上升抵消了部分平均售价的影响。 目前门店布局以二线城市为主，但管理层表示仍会注重三线及以下城市的门店扩张，以充分发挥三四线城市的消费红利。并将持续重视海外的发展 ， 新加坡、中国台湾和日韩都有新增门店 ， 公司表示 每个新的城市都需要培养消费者，韩国的从 1 次 翻台率上升至 4 次 ， 靠的是本地员工的 口碑 （占比 50-60%） ， 而不会在宣传上过度投入。 欧美国家也在尝试，美国开了 3 家店，旧金山有 6 次翻台 。今年英国的店会在 4 月份开业，加拿大、澳大利亚也都开了新店、美国计划有 2 家， 总体来看，海外发展的店 比较顺畅 ，在海外翻台率在新店获取一定忠实客户后我们相信会有恢复到前期水平。 表 1 2017-2018 年 海底捞按地区划分的餐厅收入对比 资料来源： 公司公告 、 国信证券（香港） 研究部整理 千元人民币中国大陆 门店数 收入 占比 门店数 收入 占比 单店收入增速一线城市 65 2,959,223 28.4% 106 4,035,650 24.4% -16.4%二线城市 120 5,230,981 50.2% 207 7,794,845 47.2% -13.6%三线及以下城市 69 1,518,374 14.6% 117 3,378,661 20.4% 31.2%小计 254 9,708,578 93.2% 430 15,209,156 92.0% -7.5%中国大陆以外新加坡 6 353,993 3.4% 10 559,644 3.4% -5.1%中国台湾 5 158,449 1.5% 10 303,371 1.8% -4.3%韩国 3 72,503 0.7% 6 112,459 0.7% -22.4%日本 2 55,488 0.5% 4 124,496 0.7% 12.2%美国 2 46,737 0.5% 3 125,258 0.8% 78.7%加拿大 1 1,838 0.0%中国香港 1 16,211 0.2% 2 95,479 0.6% 194.5%小计 19 703,381 6.8% 36 1,322,545 8.0% -0.8%2017年 2018年行业研究： 火锅餐饮行业 周沁艺 ， +852 2899 8300， zhouqyguosen.hk 研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。 注： 以上数据均来 官方披露、公司资料， 国信证券 （ 香港）研究部整理 从同店销售增速来看，一线和三线及以下城市仍是主要增长动力，二线则出现增长乏力现象。海外地区的由于门店数基数小、新店适应期，导致同店销售由 18 年下半年的-2.8%扩大至全年的 -8.5%。公司开店目标之一是为了 把原有翻台率特别高的 门店 降下来， 从而 提高客户体验， 因为 有的店达到 9-10 次的翻台率，公司 首要把 5 次以上的店翻台率拉下来 并且把较低翻台率的门店提高，将整体翻台率控制在 4.5-5 次的翻台率。 表 2 2016-2018 年 海底捞餐厅关键经营指标对比 资料来源： 公司公告 、 国信证券（香港）研究部整理 2015-2018 年食材成本占收入比分别为， 45.16%、 40.72%、 40.55%， 2018 年的食材成本占比略微提升至 40.8%。 其中包含了食材成本增加了 25.1 亿元（ 62.03%YOY，较上一年增速提高）和易耗品增加了 1.2 亿元。 根据其 2018 年 6 月 30 日的 敏感度分析，所用原材料及耗材每变动 1%，对公司年度利润的影响为 2300 万元人民币。 其他费用包括员工开支、租金、水电、折旧与摊销、差旅费用分别占 29.6%、 4.0%、 3.5%、 4.1%和0.9%，较上一年保持 平稳。鉴于海底捞的口碑效应将 更 有效吸引商场的 客流 至门店，因此海底捞的门店选择 更有议价能力，从租金占比也可看出海底捞明显的优势。 表 3 2018 年 海底捞呷哺呷哺成本占比明细 资料来源： 公司公告 、 国信证券（香港） 研究部整理 存栏生猪持续下降和非洲瘟疫直接导致新一轮 “ 猪周期 ” 开启，猪肉批发价从去年低位（ 15.62 元 /公斤 ）至今已有 28.0%的涨幅， 但 较上一个周期的高位仍有 36%的涨价空间。而牛、羊肉在 18 年经历了一整年的涨价后今年价格有所回落（羊肉 9.0%、牛肉5.6%），我们认为作为 今年猪肉价格上涨将会导致禽肉和牛羊肉消费替代性增强 ， 因此牛羊肉 价格下探空间有限。 商家通常有 3 个月左右的价格锁定期，上一轮牛羊肉降价的红利已基本消化完毕，我们预计原材料成本对火锅餐饮的成本提升百分点在 0.4个百分点左右。 2016 2017 2018 2016 2017 2018 2016 2017 2018一线城市 10.9% 12.7% 11.7% 95.30 98.3 106.1 4.3 4.8 5.1二线城市 16.6% 14.5% 4.3% 88.50 92.6 94.8 4.8 5.2 5.3三线及以下城市 12.2% 16.3% 10.6% 92.80 94.5 92.1 4.3 4.7 4.8中国内地以外 19.6% 12.8% -8.5% 215.40 179.6 199.3 4.8 4.4 3.8整体 14.1% 14.0% 6.2% 94.50 97.7 101.1 4.5 5.0 5.0人均消费（元）同店销售增长率 翻台率成本占比明细 海底捞 呷哺呷哺原材料及消耗品 40.9% 37.69%职工薪酬 29.6% 24.67%物业租金及相关开支 4.0% 12.25%折旧及摊销 4.1% 4.67%水电、差旅及其他 4.4% 3.61%行业研究： 火锅餐饮行业 周沁艺 ， +852 2899 8300， zhouqyguosen.hk 研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。 注： 以上数据均来 官方披露、公司资料， 国信证券 （ 香港）研究部整理 图 9 2014-2019 年 4 月主要火锅食材平均批发价 走势 资料来源： Wind、国信证券（香港）研究部整理 ROE 回归理性，营运数据稳健提升 海底捞的 现金及现金等价物从 2017 年的 2.82 亿 元显著上升到 2018 年 41.19 亿 元，主要由于 2018 年 IPO 筹集的款项。 由于供应商的改变（从蜀海集团 变更为第三方公司），海底捞存货周转天数从 6.1 增长到 14.5 天 ，应收账款周转天数有所改善从 4.1天降至 3.5 天。强大的上游议价能力将公司的应付账款周转天数从 2017 年的 27.5 天延长至 37.3 天，也为公司的现金流保驾护航。 经对比，海底捞上市前的盈利能力 表现突出， IPO 后的盈利数据回归理性，并仍高于同业。海底捞集资所得还款部分用于还债后，公司的资产负债率也 降到行业平均水平并低于呷哺呷哺的数据。 图 10 2015-2018 年 海底捞与呷哺呷哺 ROE 情况对比 图 11 2015-2018 年海底 捞与呷哺呷哺资产负债率 情况对比 资料来源： Wind、 国信证券（香港） 研究部整理 资料来源： Wind、 国信证券（香港） 研究部整理 行业研究： 火锅餐饮行业 周沁艺 ， +852 2899 8300， zhouqyguosen.hk 研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。 注： 以上数据均来 官方披露、公司资料， 国信证券 （ 香港）研究部整理 呷哺呷哺（ 0520.HK）稳步扩张，湊湊扭亏成焦点 呷哺 2018 年 新开张 168 间呷哺呷哺餐厅及 27 间凑凑餐厅 ，于中国 108 个城市以及三个直辖市（北京、天津及上海）拥有及经营 886 间呷哺呷哺餐厅。集团收入由 2017 年的 36.6 亿 元提升 29.2%至 2018 年的 47.3 亿 元，全国同店销售增长 2.3%。该项增长连同多项经营开支增长导致 餐厅层面经营利润录得 11.9%的增长， 净利润增速降至 10.0%。由于更多新店开张，建造工程增加，导致资本支出上升和流动净资产的下降 。 2018 年坪效产出与去年 的 2 万元降至 1.7 万元， 仍远超行业水平。 北京仍是呷哺呷哺的主要根据地，来自北京地区利润贡献占餐厅营业利润的 62%，较上一年降低 1 个百分点。公司继续推进南下扩张，门店数量增长最多， 餐厅位置分布也走向多样化。 公司对北京兑取的重视主要由于一线城市的经济承载能力更强，受宏观层面的影响较小，但对于二线及以下城市仍会继续扩张和加密布局。因此，公司对一线城市和华南地区的客单价定价策略在 70 元区间，而二三线为 50 元 区间 。 图 12 2015-2018 年 呷哺呷哺按餐厅位置分布收入结构对比 资料来源： 公司公告 、 国信证券（香港） 研究部整理 整体而言，呷哺餐厅的客单价由 2017 年的 48.4 元提高至 53.3 元，增幅 10.1%，整体翻台率有 3.3 降至 2.8 次，主要由于受到下半年的食品安全事件影响，但 19 年平稳扩张的情况下，翻台率有望好转。 公司对特定门店有不同经营模式，旨在提高客户“体验消费”中适当提升翻台率，下午茶和夜宵仍在研发中预计 19 年将在呷哺部分餐厅推出下午茶。 2019 年主题：产品 +品牌故事 2019 年呷哺呷哺在食材采购上将投入更多，制品质量把控更加严格。公司会推出其他菜品来应对牛羊、猪肉成本的上涨，管理层相信政策面也会逐渐放开对外蒙、巴西、澳洲等地的牛羊肉进口。目前公司的牛羊肉储备可支撑 到 4-5 月份， 公司计划 19 年全球牛肉采购将有利于对冲国内食材成本上涨，同时，客单价的提高也将抵消该影响 。另外，公司将 取消供应链中间方，由供货商或本集团配送中心直接运送到餐厅 ； 透过批量采购，进一步加强本集团的集中采购管理系统 ，这都将直接避免中间环节易产生的食品安全问题。 新品方面， 公司将参考同业适当缩短产品的研发周期， 4 月份后将推出有质量的新品。华南区的门店基本签约完毕，陆续入驻后将以深圳为监测点。管理层表示 2019 年呷哺呷哺和湊湊餐厅的开店数将不会低于 2018 年的开店数，目前公司处于快速发展期， 有计划对湊湊餐厅开始像向 海 外布局 从而 形成差异化优势。 行业研究： 火锅餐饮行业 周沁艺 ， +852 2899 8300， zhouqyguosen.hk 研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。 注： 以上数据均来 官方披露、公司资料， 国信证券 （ 香港）研究部整理 图 13 2012-2019 年 呷哺呷哺与海底捞收入增速对比 图 14 2012-2019 年 呷哺呷哺与海底捞归母净利润增速对比 资料来源： Wind、 国信证券（香港） 研究部整理 资料来源： Wind、 国信证券（香港） 研究部整理 盈利预测及估值 海底捞位于北京的智慧门店引起业内一时轰动，公司表示智慧门店从人员管理、产品标准化、食品安全方面均达到了公司预期的效果，将有计划在 2020 年在新老店面大幅推广。新收购的公司“ U 鼎”主营为冒菜，这次并购后海底捞直接管理，利用母公司的新技术和组织架构将有利于扭转“ U 鼎”前期 亏损 的局面。 海底捞对门店的考核将更加严格， 由 之前的 3 个档位增至 4 个档位，也将根据门店现状做适当调整。 公司已有超过 400 名储备店长及约 200 家已签租赁合同但尚未开业的门店。 我们预计公司 2019年新增 200 家门店， 2019-2021 年营收增速分别为： 60%、 35%、 21%，净利润增速分别为： 57%、 32%、 25%。 当前股价对应 PE 分别为 45X、 31X、 25X， 目标 价 27.36 港元， 给予“ 减持 ” 评级 。 我们预计呷哺呷哺 新增 150 家门店、湊湊新增 30 家门店，预计 2019-2021 财年营 收增速 分别为 ： 30%、 28%、 27%， 净利润增速分别为： 16%、 20%、 22%，当前股价对应 PE 分别为 28X、 22X、 20X， 目标价 16.24 港元， 给予“买入” 评级。 图 15 呷哺呷哺上市以来 估值 表现 PE(TTM) 资料来源： Wind、 国信证券（香港） 研究部整理 ，数据截止于 2019 年 4 月 19 日收盘 行业研究： 火锅餐饮行业 周沁艺 ， +852 2899 8300， zhouqyguosen.hk 研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。 注： 以上数据均来 官方披露、公司资料， 国信证券 （ 香港）研究部整理 表 4 同业估值比较 资料来源： Wind、 国信证券（香港） 研究部整理 风险提示 (i) 行业竞争格局加剧：中国自营连锁餐厅市场高度分散，消费者口味变化难以预测及追随，当下依靠流量的时代，新晋商家容易抢占市场，虽然行业壁垒较低但生存长久的企业才是胜者。 (ii) 新开门店增速不及预期：高速扩张 使得资本 支出 和费用率加大， 可持续性有待观察，特别是一线城市和商圈的新增门店极有可能侵占老店面的客流，导致旧门店的翻台率降低或同店增速下降。 (iii) 食品安全及质量受损：食品安全问题 备受关注 ，媒体报道加网络传播将这些问题迅速拉进公众讨论区，投资者也将更快反应在二级市场上。 TTM 19E 20E中位值 中位值 323,473.2 297,876.5 13.28 20.32 18.65 2.476862.HK 海底捞 13,559,361.0 13,559,361.0 84.63 52.21 36.65 16.154337.HK 星巴克- T 7,294,220.2 - 4.11 - - 1.920520.HK 呷哺呷哺 1,198,893.1 1,198,893.1 26.63 20.99 17.48 5.50341.HK 大家乐集团 965,733.7 965,733.7 23.04 19.64 18.65 3.560538.HK 味千( 中国) 349,070.0 349,070.0 6.51 - - 1.110052.HK 大快活 297,876.5 297,876.5 17.5 - - 4.691488.HK 百福控股 162,898.5 162,898.5 - - - 1.860573.HK 稻香控股 131,777.3 131,777.3 13.28 - - 0.930047.HK 合兴集团 128,819.5 128,819.5 12.32 - - 2.271181.HK 唐宫中国 128,494.2 128,494.2 11.46 12.49 - 2.66市净率P B ( M R Q )代码 证券简称总市值 （万元人民币）流通市值 （万元人民币）市盈率P E