2019年下半年传媒互联网行业投资策略：顺势而为，把握积极趋势.pdf

请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 Table_Industry 证券研究报告 /投资策略报告 2019 年 06 月 11 日 传媒 顺势而为，把握积极趋势 -2019 年 下半年 传媒互联网行业投资策略 Table_Main Table_Title 评级 ： 增持 （ 维持 ） 分析师 康雅雯 执业证书编号： S0740515080001 Email： kangywr.qlzq 分析师 朱 骎 楠 S0740517080007 分析师 熊亚 威 S0740517090002 分析师 夏洲桐 S0740518070003 Table_Profit 基本状况 上市公司数 141 行业总市值 (百万元 ) 1276171.64 行业流通市值 (百万元 ) 946186.82 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 2019.06.10 2019.06.09 2019.06.05 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 ) EPS PE PEG 评级 2018 2019E 2020E 2021E 2018 2019E 2020E 2021E 吉比特 190 10.06 11.53 13.19 15.55 19 16 14 12 0.92 买入 完美世界 23.05 1.3 1.64 1.86 2.04 18 14 12 11 0.76 买入 新媒股份 82.28 2.13 2.8 3.64 4.54 39 29 23 18 0.79 买入 芒果超媒 38.24 0.92 1.15 1.46 1.7 42 33 26 23 1.16 未评级 华扬联众 11.17 0.56 1.09 1.52 1.92 20 10 7 6 0.14 买入 备注： Table_Summary 投资要点 板块回顾： 2019 年初至今传媒板块跑输大盘，表现相对较弱，估值持续磨底。 截止 6 月 10 日， 2019 年传媒板块指数整体上涨 1.7%，跑输大盘和中小板、创业板，位居所有一级行业倒数第二位。传媒板块动态市盈率为 19 倍，目前仍处于估值底部。各子板块来看， 2019 年初至今股价涨跌幅排序：广电 出版 营销 院线 游戏 影视； PE 涨跌幅排序：广电 营销 游戏 出版 院线 影视，其 中游戏、出版、影视板块 PE 均跌破 20 倍。 2019 下半年重点关注：游戏、优质国企、在线视频、营销 游戏：存量用户市场下，持续看好优质游戏研发运营商。 2019Q1 游戏行业收入 584.4 亿，同比增长 5.1%，移动游戏收入 377.5 亿，同比增长 10.3%，均创下了单季度收入的新高 ，我国 游戏用户数维持 6.4 亿左右 。 我们认为移动游戏受人口、硬件、时间三维度影响，用户增长放缓，游戏行业的用户红利或已到达瓶颈 ， 但我国游戏用户体量庞大，单款产品流水弹性依然非常高 。 未来控量提质有望成为监管核心思路，利好拥有较强游戏研发能力的公司，同时市场用户红利消退，集中度提升将愈发明显，大厂拥有明显的资金和资源优势。 建议关注：腾讯 （港股） +网易 （美股） +完美世界 （ A股） +吉比特 （ A 股） 。 优质国企：新媒体赋能，稳中求进。 传媒板块中国企上市公司占比达三成，营收和净利润增速较为稳定，在手现金充裕，现金流优良，经营状况稳健。 2019 年 Q1， 45 家国企营收及净利增速高于传媒行业平均增长水平，传媒国企平均持有货币资金 24.8 亿元。 广电行业 ： 未来看好 IPTV 与 OTT 快速崛起的趋势，同时 5G 的普及、智慧广电 铺设 有望给广电相关公司带来新的发展机遇 ； 新媒体方向 ： 看好媒体融合大势所趋 ，政策助力有望促进国企传媒公司转型升级； 出版发行： 行业平稳增长，整体现金流优良，偿债、质押等风险小，具有稳定分红预期。 我们建议精选受益于政策利好及行业趋势的优质公司， 建议关注：广电（新媒股份、华数传媒、贵广网络）、媒体融合（ 人民网、新华网、浙数文化 ） 、出版发行（山东出版、中南传媒、城市传媒） 。 在线视频： 移动 用户使用时长增加，优质内容供给是核心 。 2019 年 Q1 我国移动互联网用户总量维持 10.9 亿，用户总量红利基本见顶的情- 3 5 . 0 0 %- 3 0 . 0 0 %- 2 5 . 0 0 %- 2 0 . 0 0 %- 1 5 . 0 0 %- 1 0 . 0 0 %- 5 . 0 0 %0 .0 0 %5 .0 0 %1 0 . 0 0 %1 5 . 0 0 %传媒（中信） 沪深 300请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 2 - 投资策略报告 况下，月人均单日使用时长超过了 349.6 分钟，较去年 Q1 增长了 36.8 分钟 。其中，短视频用户使用时长占比休闲娱乐 APP 继续提升，达到 36.4%，在线视频的用户时长占比受到挤压。 我们认为，优质内容供给是当前驱动在线视频平台 DAU 和付费用户增长的核心。经过了前期的高流量 APP 会员互导后，现阶段驱动增长的核心是提供优质的独占内容，付费用户的增长可以大幅提升营收规模，平衡内容成本支出与营收增长的关系， 可以保证公司竞争力的持续性。建议关注：芒果超媒（ A 股）、爱奇艺（美股）。 营销：广告行业 下半年有望预期改善 ，关注数字营销龙头 。 广告作为经济的“晴雨表”，其行业增速与经济周期存在明显的相关性。 2019 年前4 个月累计新增社融规模 9.54 万亿元，同比增加 1.91 万亿元， M1、 M2 震荡回升，预计 政策有望 持续 刺激国内经济。 通过日常消费习惯分析，下半年存在多个消费旺季时间节点，我们预计全年广告市场呈现前低后高的趋势，有望受益于预期改善。 数据赋能，数字营销市场有望维持高增趋势。 2018 年中国数字营销市场总体规模约为 3694.23 亿元，同比增长 24.21%，占中国总体广告市场的 46.23%。随着流量入口从 PC 端 不断 向移 动端 转移， 2018 年移动数字营销 广告收入占比 68%。 快销、汽车和互联网行业在数字营销广告投放总量重超过 65%， 数字营销媒体端 TOP10 的广告收入占比 高达93%，头部媒体高度集中，流量争夺进一步加剧。 我们看好数字营销行业下半年投资机会，认为广告市场全年表现前低后高，腾讯系、头条系等流量变现需求强，数字营销行业增速 25-30%，百亿级以上代理公司市占率有望提升，同时行业龙头毛利率企稳，财务状况有望改善。 建议关注：华扬联众、蓝色光标、科达股份。 投资建议：顺势而为，把握积极趋势 传媒行业在二级市场中经历三年半调整后，板块估值处于历史底部区间，安全边际相对较高。同时， 2019 年初至今，受政策利好带动的游戏、广电等子领域，其股价均在不同时期具有不俗表现。我们认为，传媒行业于 2018 年受到监管严厉、资金压力增大等影响，市场预期及行业本身运营均经历了最为严峻的阶段，目前最悲观的时期已慢慢过去。时下行业监管等问题带来的供给侧改革可加速市场出清，中长期有望利好行业规范及基本面优良的传媒公司发展，同时市场对文化传媒需求仍持续增长，未来行业有望逐渐走出悲观预期，向好发展。 我们 2019 年下半年建议重点关注游戏、优质国企、在线视频及营销子板块投资机会；建议静待影视内容、电影院线、在线阅读等子版 块行业调整后的发展机会。我们结合公司基本面及细分行业趋势，重点推荐：吉比特、完美世界、新媒股份、芒果超媒、华扬联众。 风险提示： 经济增长持续放缓；文化政策趋紧；内容创新能力不足；市场规模测算不及预期。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 3 - 投资策略报告 内容目录 板块回顾： 2019 年初至今跑输大盘，估值持续磨底 . - 6 - 传媒板块整体表现相对较弱 . - 6 - 传媒板块动态市盈率为 19 倍，目前仍处 于估值底部 . - 6 - 2019 下半年重点关注：游戏、优质国企、在线视频、营销 . - 8 - 游戏：存量用户市场下，持续看好优质游戏研发运营商 . - 8 - 2019Q1 游戏市场规模创单季度新高，用户数基本维持稳定 . - 8 - 版号审核重启，新游戏供给增加，但榜单依旧固化明显 . - 8 - 移动游戏受人 口、硬件、时间三维度影响，用户增长放缓 . - 9 - 6 亿存量用户提供单品高流水弹性 . - 12 - 估值中枢下移，寻求低估值稳增长标的 . - 12 - 投资建议：紧抓龙头的同时寻找细分领域优质标的 . - 14 - 优质国企：新媒体赋能，稳中求进 . - 15 - 传媒板块国企上市公司占比达三成，经营状况稳健 . - 15 - 广播电视 : IPTV与 OTT快速崛起， 5G、智慧广电带来新机遇 . - 17 - 新媒体：全媒体时代，媒体融合 大势所趋 . - 21 - 出版发行：行业平稳，财务状况优良 . - 22 - 投资建议：精选受益于政策利好及行业趋势的优质公司 . - 26 - 在线视频 ：移动用户使用时长增加，优质内容供给是核心 . - 26 - 移动互联网用户总量维持稳定，使用时长不断增加 . - 26 - 短视频用户使用时长占比大幅提升 . - 27 - 在线视频优质内容供给不足，付 费转化有一定分化 . - 28 - 优质内容供给是驱动视频平台增长的核心 . - 30 - 投资建议：关注优质内 容资源储备及用户持续增长 . - 30 - 营销：广告行业下半年有望预期改善，关注数字营销龙头 . - 30 - 广告行业与经济周期关系密切，预期改善带来板块风险偏好提升 . - 30 - 数据赋能，数字营销市场有望维持高增趋势 . - 32 - 投资建议：看好数字营销行业下半年投资机会 . - 36 - 投资建议：顺势而为，把握积极趋势 . - 36 - 风险提示 . - 36 - 图表目录 图表 1： 2019 年初至今各板块涨跌幅统计（ %，中信一级口径） . - 6 - 图表 2：传媒板块估值情况比较（ PE、 TTM 中值） . - 6 - 图表 3： 2019 年初至今传媒行业各子板块涨跌幅情况 . - 7 - 图表 4： 2019 年初至今传媒行业各子板块 PE(TTM)情况 . - 7 - 图表 5：游戏市场及移动游戏市场规模（亿） . - 8 - 图表 6：游戏行业用户数量统计（亿） . - 8 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 4 - 投资策略报告 图表 7： 2019 年 15 月排名 iOS 游戏畅销榜前 50 新上线游戏 . - 9 - 图表 8：国内 1559 岁年龄人口数量变化趋势 . - 9 - 图表 9： 20112018 年国内 1559 岁人口数量 . - 9 - 图表 10： 20082018 年全国游戏人口及移动游戏人口同比增速 . - 10 - 图表 11： 2018 年国内智能手机出货量及同比增速 . - 10 - 图表 12：各国智能手机普及率对比（ %） . - 10 - 图表 13： 20162018 年内容相关领域 APP 月人均使用时长 . - 11 - 图表 14： 20142018 年中国网民每周上网时长统计 . - 11 - 图表 15：全球游戏 TOP10 规模的国家 . - 12 - 图表 16：全球游戏规模 TOP10 国家玩家数量 . - 12 - 图表 17： A 股各游戏公司 2018-2019 年 PE（ TTM）情况 . - 13 - 图表 18：应收账款与现金流波动率的情况计算 . - 13 - 图表 19：游戏公司控股股东质押情况一览 . - 14 - 图表 20：游戏公司商 誉 /净资产情况一览 . - 14 - 图表 21：腾讯、网易游戏储备情况一览 . - 15 - 图表 22： 传媒公司所有制构成情况 . - 16 - 图表 23：上市传媒国企数量与市值占比 . - 16 - 图表 24：国有传媒上 市公司整体营收利润情况 . - 16 - 图表 25：传媒国企与其他板块现金情况对比 . - 16 - 图表 26：有线电视及数字电视用户数量及变动趋势 . - 17 - 图表 27： IPTV 用户数及增速 . - 17 - 图表 28： OTT 用户数及增速 . - 17 - 图表 29：有线电视用户、 IPTV 及 OTT 用户规模对比 . - 18 - 图表 30：全国有线电视网络整合发展领导小组及办公室成员 . - 19 - 图表 31：广电的转型升级方向 . - 19 - 图表 32：智慧广电主要发力的四个方向 . - 20 - 图表 33：智慧城市应 用案例 . - 20 - 图表 34：广电布局 5G 的相关重要事件 . - 21 - 图表 35：媒体融合重要事件 . - 22 - 图表 36： 图书零售市场规模及增速 . - 23 - 图表 37： 电商销售渠道规 模及增速 . - 23 - 图表 38：新书每年品种情况 . - 23 - 图表 39：新书每年定价情况（元 /册） . - 23 - 图表 40： 出版上市公司整体营收利润增速情况 . - 24 - 图表 41： 图书上市公司现金收入比 . - 24 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 5 - 投资策略报告 图表 42： 图书上市公司经 营现金流与营业利润比 . - 24 - 图表 43：图书上市公司货币资金情况（单位：亿元） . - 25 - 图表 44：图书上市公司带息负债情况（单位：亿元） . - 25 - 图表 45：板块带息负债率情况对比 . - 25 - 图表 46：图书上市公司第 一大股东持股比例 . - 26 - 图表 47：图书上市公司质押比例 . - 26 - 图表 48：国内移动互联网用户月人均单日使用市场统计 . - 27 - 图表 49：移动视频行业月活跃用户规模及渗透率 . - 27 - 图表 50：休闲娱乐 APP 用户使用时长内部分布 . - 28 - 图表 51： 2019 年 3 月用户月总使用时长同比增量占比 TOP10 细分行业 . - 28 - 图表 52：青春有你爱奇艺开播后带动 DAU 迅速攀升 . - 29 - 图表 53： 2017Q22019Q1 爱奇艺内容成本开支情况（百万元） . - 29 - 图表 54： 2017Q22019Q1 爱奇艺内容成本开支占比营业收入（ %） . - 29 - 图表 55： 2019 年 3 月在线视频 APP 渗透率情况 . - 30 - 图表 56： 2019 年 3 月在线视频 APP DAU 情况对比 . - 30 - 图表 57：中国广告市场规模与名义 GDP 高速增长 . - 31 - 图表 58：中 国广告市场规模增速与实际 GDP 增速呈现正相关 . - 31 - 图表 59： 201601-201904 中国 M1、 M2 情况（ %） . - 32 - 图表 60： 201601-201904 中国新增社融规模（亿元） . - 32 - 图表 61： 2016-2018 中国互联网广告经营额 . - 33 - 图表 62：互联网广告计价模式结构分析 . - 33 - 图表 63：互联网广告广告主投放行业占比 . - 33 - 图表 64：中国总体广告主投放行业占比 . - 33 - 图表 65： 201501-201904 中国社零总额同比增速（ %） . - 33 - 图表 66： 201501-201904 中国汽车销量同比增速（ %） . - 33 - 图表 67： 2018 年互联网媒体 top10 广告收入（亿元） . - 34 - 图表 68： 2018 年互联网媒体 top10 广告收入占比 . - 34 - 图表 69：数字营销整体产业链利润分配 . - 34 - 图表 70： 2018 年数字营销龙头数字营销收入（亿元） . - 35 - 图表 71： 2018 年华扬联众各业务收入占比 . - 35 - 图表 72： 2018 年蓝色光标各业务收入占比 . - 36 - 图表 73： 2018 年科达股份各业务收入占比 . - 36 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 6 - 投资策略报告 板块回顾： 2019 年初至今跑输大盘，估值持续磨底 传媒板块整体表现相对较弱 截止 6 月 10 日， 2019 年 传媒板块 指数 整体 上涨 1.7%， 跑输大盘和中小板、创业板 ， 位居所有一级行业倒数第 二 位 。 同期沪深 300（ 16.32%）、中小板 指 （ 13.95%）和创业板 指 （ 14.24%）。 从板块走势分析 ，传媒 一季度曾实现最大涨幅约 40%，但随二季度市场调整逐渐 下 调 。 我们认为， 传媒行业经历了 过去三年 政策压制、行业竞争恶化、商誉减值等问题 后， 板块整体仍处于底部磨底 状态。 图表 1： 2019 年 初至今 各 板块 涨跌幅统计（ %，中信一级口径） 来源： Wind， 中泰证券研究所 ，截止 6月 10 日 传媒板块动态市盈率为 19 倍，目前 仍 处于估值底部 我们前期观察发现， 2013-2018 年 传媒板块动态市盈率 基本 位于 创业板和 深证成指 之间 波动。但 自 2019 年起，深证成指出现明显 上涨 ，传媒板块估值表现相对较弱，因此目前低于深证成指估值水平。我们认为传媒板块估值目前从绝对值及相对值角度分析，均 处于历史底部 区间，安全边际 相对 较高。 图表 2： 传媒板块估值情况比较（ PE、 TTM 中值） 来源： Wind， 中泰证券研究所 ，截止 6月 10 日 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 7 - 投资策略报告 广电子板块股价及估值上升最为显著，影视子板块股价及估值跌幅最大，多个子版块 PE 不足 20 倍 。 2019 年 初至今，广电子板块受政策利好及5G 热点带动，涨跌幅达到 14.58%，估值由 19 年初 19 倍上升至 36 倍，在传媒各子板块 中独树一帜。影视板块仍然受去年政策收紧及资金紧缺等 影响，今年年初至今板块下跌 7.25%。 各子板块来看， 2019 年 初至今 股价 涨跌幅排序 ： 广电 出版 营销 院线 游戏 影视 ； PE 涨跌幅排序 ： 广电 营销 游戏 出版 院线 影视 。截至2019 年 6 月 10 日 ，传媒子板块中游戏、出版、影视板块 PE 均 跌破 20倍。 来源： Wind， 中泰证券研究所 ，截止 2019年 6月 10日 来源： Wind， 中泰证券研究所 ，截止 2019年 6月 10日 图表 3： 2019 年 初至今 传媒行业 各 子 板块 涨跌幅 情况 图表 4： 2019 年 初至今 传媒行业 各 子 板块 PE(TTM)情况 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 8 - 投资策略报告 2019 下半年 重点关注 ：游戏、 优质 国企 、 在线视频、 营销 游戏： 存量用户市场下，持续看好优质游戏研发运营商 2019Q1 游戏市场规模创单季度新高，用户数基本维持稳定 根据游戏工委发布的 2019Q1 的游戏行业报告数据显示， 2019Q1 行业整体收入为 584.4 亿，同比增长 5.1%，移动游戏收入达到 377.5 亿，占游戏总收入的 64.6%，同比增长 10.3%，均创下了单季度收入的新高。游戏用户数继续维持 6.4 亿左右，整体变化不大，游戏行业用户的红利基本已经到达瓶颈。 图表 5： 游戏市场及移动游戏市场规模（亿） 图表 6： 游戏行业用户数量统计（亿） 来源： 游戏工委， 中泰证券研究所 来源： 游戏工委， 中泰证券研究所 版号审核重启，新游戏供给增加，但榜单依旧固化明显 2018 年底游戏版号审核重启，结束了长达 9 个月版号停审，随着新版号发放，新游戏陆续在 2019 年上线，我们统计了 2019 年 15 月上线的进入 iOS 游戏畅销榜前 50 的新游戏，共计 12 款，其中 10 款维持在 5月榜单前 50，对比年初至今审核发放的上千款游戏来说，上榜游戏占比不到 1%，榜单固化依然非常严重。 腾讯系游戏表现出色，行业集中度进一步提升。新入榜的 12 款游戏中，有 7 款是来自于腾讯的发行，其中两款由完美世界研发（完美世界、云梦四时歌），此外三七互娱表现也较为出色，两款游戏进入榜单，而开发明日方舟的鹰角网络则是截至目前最大的亮点，作为非腾讯、网易系的中小游戏公司开发的游戏进入 iOS 畅销榜前 10。 507.6301.7555.8342.1516318.5535.6331537348584.4377.501 0 02 0 03 0 04 0 05 0 06 0 07 0 0游戏行业销售收入（亿） 移动游戏行业销售收入（亿）2 0 1 7 Q 4 2 0 1 8 Q 1 2 0 1 8 Q 2 2 0 1 8 Q 3 2 0 1 8 Q 4 2 0 1 9 Q 15.86.06.1 6.16.36.45 . 55 . 65 . 75 . 85 . 96 . 06 . 16 . 26 . 36 . 46 . 52 0 1 7 Q 4 2 0 1 8 Q 1 2 0 1 8 Q 2 2 0 1 8 Q 3 2 0 1 8 Q 4 2 0 1 9 Q 1请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 9 - 投资策略报告 图表 7： 2019 年 15 月排名 iOS 游戏畅销榜前 50 新上线游戏 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 龙珠觉醒 疯狂原始人 完美世界 一起来捉妖 和平精英 忍者必须死 3 蓝月传奇 妖精的尾巴：魔导少年 一刀传世 明日方舟 云梦四时歌 斗罗大陆 来源： 七麦科技， 中泰证券研究所 （朱：时间均取自 15 月月底） 移动游戏 受 人口、硬件、时间 三维度影响，用户增长放缓 影响一（人口）：游戏适龄人口呈下降趋势。 根据国家统计局数据， 2018年国内 1559岁人口数量为 8.97亿，自 2010年以来已经连续 8年下滑，同时根据联合国人口司的预测， 2020 年后中国 1559 岁人口数量将会呈现加速下降态势 。按照目前游戏行业对于未成年人的强监管态势，我们认为实际拥有消费能力的游戏适龄人群年龄应在 1850 岁区间，人数在 7.5 亿左右，如果再考虑女性和男性游戏参与度的差异和不参与游戏的人数，实际游戏潜在用户空间预计会更低一些。 截止到 2018 年底，根据伽马数据发布的 2018 年游戏产业报告，我国游戏人口规模为 6.26 亿（移动游戏用户为 6.05 亿），占比适龄人口数在 83%左右， 我们认为 在适龄人口下降的大背景下游戏人口增长空间已经不大 。 图表 8： 国内 1559 岁年龄人口数量变化趋势 图表 9： 20112018 年国内 1559 岁人口数量 来源： 联合国 人口司 ， 中泰证券研究所 来源： 统计局， 中泰证券研究所 9 4 , 0 7 2 9 3 , 7 2 7 9 3 , 5 0 0 9 2 , 9 8 2 9 2 , 5 4 7 9 2 , 1 7 7 91, 570 8 9 , 7 2 9 8700088000890009000091000920009300094000950002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 201815 - 59 岁（万人）请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 10 - 投资策略报告 图表 10： 20082018 年全国游戏人口及移动游戏人口同比增速 来源： 伽马数据， 中泰证券研究所 影响二（硬件）：智能手机出货量下滑，渗透率已到较高水平。 智能手机大规模普及 +4G、 5G 网络的铺设，带动了移动游戏行业的高速发展，但目前来看，国内智能机的渗透率已经达到较高位置。 根据工信部的发布数据， 2018年国内智能手机出货量为 3.9亿部，同比大幅下降 15.5%，移动电话普及率达到