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行业 报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 纺织服装 证券 研究报告 2018 年 03 月 03 日 投资 评级 行业 评级 强于大市 (维持 评级 ) 上次评级 强于大市 作者 郭彬 分析师 SAC 执业证书编号： S1110517120001 guobintfzq 资料 来源： 贝格数据 相关报告 1 纺织服装 -行业深度研究 :纺织服装行业趋势研究（一）： “低端 ”商业革命正在进行时 2018-02-27 2 纺织服装 -行业研究周报 :春节销售旺，板块迎开门红，布局 2018Q1 业绩高 确 定 性 增 长 且 估 值 合 理 标 的 2018-02-25 3 纺织服装 -行业研究周报 :市场超跌，布局 2018Q1 真 正 高 增 长 标 的 2018-02-12 行业走势图 4200 份问卷看清中国 服装行业 消费 ：中国必将诞生服装行业巨头 4200 份草根调查 问卷，管中窥豹服装行业新消费趋势 春节期间我们团队 共带回 4296 份关于全国各地消费情况的问卷，对于三四线消费升级、 90 后消费观变迁等研究意义非凡。本篇报告将从服装行业消费趋势入手，通过分析消费偏好、购买渠道等，得出结论：中国低线城市人口成为未来消费升级主力，他们消费理念更加理性，更加注重产品本身及性价比，不再迷恋国外品牌以及华而不实的产品，再加上国内服装企业不断修炼内功，预计中国必将诞生服装行业巨头。 中国广大消费者趋于理性， 国产品牌再次进入视线 1)有 29.82%的消费者表示会优先考虑服装的款式。 分别有 23.20%和 22.34%的消费者表示品质舒适度和性价比是他们最 先考虑的因素，即消费者趋向于选择高性价比产品。 2) 对于国产的品牌服饰，超过 60%的人认为只要款式好就会买。 只有一小部分人认为国内品牌缺乏设计感、会被朋友吐槽，更喜爱国外品牌的人只占到 7.7%，说明大部分人认为只要国内品牌款式好就会选择购买，给国产品牌提供巨大机遇。 购物中心及电商成为 消费者购买服装的 主要渠道 1） 线下： 有 44.85%的消费者会优先选择购物中心 /商场进行服装消费；批 发城渠道占比 为 1.65%，因为批发城的服装虽然价格便宜，但质量不高，并且需要精挑细选，较为麻烦费时，因此占比较小。 2） 线上：选择线上购买的人群占比为 44.3%， 其中在意品牌的人数占总人数的 24.3%，高于不在乎品牌的人数（ 13.9%）；而海淘 /代购由于假货问题的存在，占比较小。 中国此前为什么没能出现服装巨头？ 1）二线以下城市：中国服装公司曾依靠二线以下城市市场，通过快速开店及大量广告获得了初期成功，但是产品研发设计、供应链效率一直落后，再叠加过去五年线下渠道变迁（街店、百货人流下降，购物中心崛起）以及电商渠道冲击，出现了大量关店和库存问题， 2012 年以后，行业进入较长调整期。 2）一线城市：受到国外品牌冲击较大，国产品牌 很难获得较高份额。 中国必将诞生服装行业巨头 1）低线城市消费升级正在进行，市场从杂牌向品牌过渡，海 外 品牌冲击边际影响变小。 2）消费观逐渐趋于理性，消费者更注重性价比和设计而非品牌。 3）商业地产变化带动服装行业渠道逐渐向购物中心 &电商转变，并且下沉至低线城市，使得未来几年新开店空间变大。 4）我国服装企业也在积极转变，精于内功修炼，全方面高设计研发能力、供应链管理能力等 ，逐渐具备和海外品牌竞争的实力 。 本主题推荐标的：太平鸟、海澜之家、森马服饰、歌力思 我们从品牌与调性、渠道、产品设计研发能力、供应链能力、外延并购能力几方面分析，认为太平鸟、安踏体育、海澜之家、森马服饰、歌力思、安正时尚等最可能成为各类别服装巨头。重点推荐太平鸟（潮流时尚龙头）、海澜之家（多品类、多品牌运 营 龙头）、森马服饰（童装龙头）、歌力思（轻奢龙头）。 风险 提示 ： 低线城市消费升级进展缓慢、品牌渠道下沉进展缓慢、问卷样本局限性导致结论偏差 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元 ) P/E 代码 名称 2018-03-02 评级 2016A 2017E 2018E 2019E 2016A 2017E 2018E 2019E 603877.SH 太平鸟 30.09 买入 0.89 0.96 1.38 1.79 33.81 31.34 21.80 16.81 600398.SH 海澜之家 12.57 买入 0.70 0.75 0.86 0.95 17.96 16.76 14.62 13.23 002563.SZ 森马服饰 9.92 买入 0.53 0.41 0.58 0.73 18.72 24.20 17.10 13.59 603808.SH 歌力思 20.63 买入 0.59 0.86 1.12 1.43 34.97 23.99 18.42 14.43 资料来源： 天风证券研究所 ， 注： PE=收盘价 /EPS -31%-23%-15%-7%2%10%18%26%2017-03 2017-07 2017-11 2018-03纺织服装 沪深 300 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 研究背景 . 6 2. 关键数据印证一：消费者趋于理性， 国产品牌再次进入视线 . 7 3. 关键数据印证二：购物中心及电商成为主要渠道 . 10 4. 为 什么国产服装品牌尚未出现巨头？ . 11 4.1. 一线城市竞争加剧，国内品牌受到国外品牌强烈冲击 . 11 4.1.1. 海外快时尚在国内迅速扩张抢占大众市场，对国产品牌敲响警钟 . 11 4.1.2. 一线城市偏好海外品牌，国产品牌相对弱势 . 14 4.2. 低线城市经历高速发展，国内企业借势盲扩张，成败皆在此一举 . 15 5. 未来中国有望诞生服装巨头企业 . 16 5.1. 低线城市消费升级正在进行，市场从杂牌向品牌过渡 . 17 5.2. 消费观逐渐趋于理性，消费者更注重性价比和设计而非品牌 . 18 5.3. 渠道逐渐向购物中心 &电商转变，并且下沉至低线城市 . 19 5.4. 服装企业精于内功修炼，不断提升自身能力 . 20 6. 海 外服装公司巨头成长之路提供哪些借鉴？ . 21 6.1. Zara：拥抱平民的全球快时尚领军 . 21 6.1.1. 竞争优势：强大的供应链管理能力是核心 . 23 6.1.2. 渠道情况：快时尚风靡，国际化趋势明显 . 24 6.1.3. 营销特色：极少广告费用建立起来的品牌 . 24 6.2. 优衣库：服装行业中标准品和性价比之王 . 25 6.2.1. 代表着“标准品”和“性价比”的优衣库受益于日本中产群体增长 . 27 6.2.2. 管理上：精细化管理减少成本，提高效率，提升产品品质 . 27 6.2.3. 供应链：简化环节，紧密连接生产端和消费者 . 28 7. 中国必将出现服装行业巨头 . 29 7.1. 品牌调性 +渠道优化 +强大的产品研发 +优质供应链是关键 . 29 7.2. 重点推荐标的：太平鸟、海澜之家、森马服饰、歌力思 . 30 7.2.1. 太平鸟：业绩迎向上拐点，未来三年边际竞争优势不断提升 . 30 7.2.2. 海澜之家：品牌年轻化趋势明显，受益于线上线下新零售变革 . 33 7.2.3. 森马服饰：童装龙头强者恒强，休闲服调整到位期待 18 年发力 . 35 7.2.3.1. 多年发展巴拉巴拉占据国内童装行业龙头，强者恒强市占率逐年上升 . 36 7.2.3.2. 休闲服 2017Q4 调整亟近到位，期待 2018 年开始发力 . 37 7.2.4. 歌力思：内生外延齐发力，中国轻奢品牌行业龙头日就月将 . 40 8. 风险提示 . 42 图表目录 图 1：参与问卷的人年龄结构 . 6 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 2：参与问卷的调查对象性别比例 . 6 图 3：参与问卷的人婚姻情 况 . 6 图 4：参与问卷的人区域分布 . 6 图 5：参与问卷的收入水平 . 7 图 6：参与问卷的人对未来预期收入 涨幅的判断 . 7 图 7：收入增加后考虑首先增加支出的消费品种类 . 7 图 8：设计和性价比成为购买服装时首先考虑的因素（ %） . 8 图 9：购置服装时最注重的因素 . 8 图 10：购置服装时偏爱的品牌 种类（多选） . 8 图 11：过去一年内购买设计师品牌服装的消费金额 . 9 图 12：怎么看待国产品牌服饰 . 9 图 13：过去一年购买外衣类衣物的均价 . 10 图 14：买内衣、拉杆箱等功能型产品主要考虑（排序题） . 10 图 15：消费者购买衣服时选择的渠道人数占比统计（ %） . 10 图 16：消费者在购买衣服时通常首先选择购物中心和电商渠道 . 11 图 17：快时尚供应链管理图 . 12 图 18：快时尚品牌相比于传统品牌供货周期较短（天） . 12 图 19： H&M 中国地区总营收及增速 . 13 图 20： H&M 中国地区净开店数量（家） . 13 图 21： ZARA 中国地区净开店数量（家） . 13 图 22： ZARA 中国地区门店总数（家） . 13 图 23：迅销中国 地区营收及增速 . 13 图 24：迅销中国地区门店总数（家） . 13 图 25：快时尚品牌在中国地区市占率逐年提升 . 14 图 26：传统品牌门店大幅减少（家） . 14 图 27：国内品牌受到快时尚品牌冲击营收增速出现下滑（ %） . 14 图 28：国外高端奢侈品营收逐年上升（亿元） . 15 图 29：国内品牌自 2011 年开始进行渠道调整（家） . 15 图 30：国内传统品牌存货周转率情况（ %） . 16 图 31：服装服饰 产成品与存货同比（万元， %） . 16 图 32：未来中国有望诞生服装巨头企业 . 16 图 33：怎么看待国产品牌服饰 . 17 图 34：参与问卷的收入水平 . 17 图 35：参与问卷的人对未来预 期收入涨幅的判断 . 17 图 36：购置服装时偏爱的品牌种类（多选） . 18 图 37：购置服装时最注重的因素 . 18 图 38：理性消费观念将按照海外观念流入 -一二线 -三四线的方式传导 . 19 图 39：买衣服在哪些渠道（排序题） . 19 图 40： 2017 年最后一周网络购物 APP 渗透率 . 20 图 41： 2017 年网络购物 APP12 月月均 DAU（单位：万人） . 20 图 42：六大方面助力服装企业内功修炼 . 20 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图 43：公司发展历史 . 22 图 44： ITX 近年营收和净利润不断增长 （单位：十亿欧元） . 22 图 45： zara 崛起的原因和背景 . 23 图 46：供应链管理能力是 zara 运营的核心 . 23 图 47： Zara 存货周转率显著高于 H&M （单位： %） . 24 图 48： Zara 对比快时尚竞品及国内品牌的供货周期 （单位：天） . 24 图 49： ITX 旗下店铺数量， 2007 年后国际店铺明显超过国内 . 24 图 50： Zara 店铺形象高端，统一，给消费者深刻印象 . 25 图 51： Zara 新品宣传使用顶级超模 . 25 图 52：优衣库发展历史 . 26 图 53：优衣库近年来收入和利润情 况呈增长趋势 （单位：亿元） . 26 图 54：优衣库渠道结构情况 （单位：家） . 26 图 55：优衣库本土最新经营数据 （单位：家； %） . 26 图 56：优衣库崛起于日本 GDP 高速上升的 1980-2000 年间 单位：十亿日元 . 27 图 57： 1975 年后日本人均可支配收入超过世行高收入国家标准 单位：日元 . 27 图 58：收入提升，社会环境变化导致消费观念变化 . 27 图 59：优衣库供应链的特点 . 28 图 60： PEACEBIRD 男装营业收入及同比增速情况 . 30 图 61： PEACEBIRD 女装营业收入及同比增速情况 . 30 图 62： 2013-2017 年 Q3 公司线上业务收入和增长率（亿元， %） . 31 图 63：公司线上营收占比逐年提升（ %） . 31 图 64：购物中心 零售占比稳步上升（亿元， %） . 31 图 65：各渠道今年销售额占比变化（ %） . 31 图 66：公司研发费用率逐年提高（ %） . 32 图 67：双十一慈东物流中心打包发货的场景 . 32 图 68： Xander Zhou 和海澜合作款，时尚感十足 . 33 图 69：公司签约年轻派偶像林更新，提升调性 . 33 图 70： 2017 年海澜之家双十一成交额突破 4 亿元 . 34 图 71： 2017 年海澜之家双十一拿下男装排名第一 . 34 图 72： 20112016 年童装市场集中度逐年增加 . 36 图 73： 2015 年我国和英美日童装行业 CR5 对比 . 36 图 74： 2016 年巴拉巴拉市占率位于国内第一 . 36 图 75：巴拉巴拉市占率逐年稳定提升且多年稳居第一 . 36 图 76： 巴拉巴拉产品覆盖中大童到婴幼童的全儿童年龄段 . 37 图 77：与 90 后女星的联名系列 SEMIR x XOONOOX . 37 图 78：公司代言人杨洋 . 37 图 79：森马传统街边店 . 38 图 80：森马新型购物中心门店 . 38 图 81： 森马线上电商多年来保持较快增速（亿元， %） . 38 图 82： 买手团队可以协调供销，解决供应部门与销售部门间的固有矛盾 . 39 图 83：公司并购目标明确 . 40 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图 84：公司并购路径 . 40 图 85：公司线下为主要消费渠道（ %） . 41 图 86：公司线下营收增速逐年提高（亿元， %） . 41 图 87：百秋所代营的品牌 .
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