定制企业的三阶成长道路:家装家居行业:从内部整合到产业升级,产品量变与服务质变重塑竞争力.pdf

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敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 D ON GX IN G S E C U R IT IES行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 家装 家居行业 : 从内部整合到产业升级,产品量变与服务质变重塑竞争力 定制企业的三阶成长道路 2019年 10月 09 日 看好 /首次 轻工制造 行业 报告 研究员 刘畅 电话: 010-66554032 邮箱 : liuchangdxzq 执业证书编号: S1480510120014 研究助理 魏鹤翀 电话: 010-66554044 邮箱 : weihchdxzq 投资摘要 : 地产 后周期的增量 趋尽 , 存量翻新 推动需求结构性变化。消费升级 叠加 渗透率提升 ,家居 逐步 转入成长 型 消费的存量市场 。内部竞争加剧,倒逼家居业在产品端和服务端的效率提升 。 渠道红利减弱,当前 行业分散度高、消费者体验不佳 。 下一阶段竞争的重点将聚焦在 产品 和服务 的效率之争, 龙头开启三阶成长路径, 全方位 整合提升 集中度 ,最终 形成 弱寡头格局。 第一步: 拓品类,增坪效, 拉开体量差距 :从单品发展走向大家居战略。在产业增量市场消失殆尽的当下,企业总客流增长困难重重。通过拓宽经营品类,提高单店坪效能够有效利好定制产能利用率 ,并拉开公司体量的差距 。 第二步: 提效率,控费用, 增价格竞争力 :在产业内竞争中,提效降费是制造业 永恒的主题 之一。具体到家居 行业 ,精简渠道以降低中间加价倍率 , 推进信息化、产业精细管理建设以降本提效 , 成本 竞争力修炼的重要一环。 初步结果 : 强竞争, 促集中,弱寡头垄断形成: 品类布局和成本的改进将拉开企业间在产能、产品质量以及终端性价比上的差异,促使目前数量众多的中小作坊退出市场竞争,最终形成初步划定梯队的两极分化、弱寡头垄断格局。 产业内整合无法修正产业根本痛点与天花板,家装家居产业互通融合是未来最大看点。 家居业内部整合难以 突破 自身 客流下滑 、转化 与服务质量 瓶颈 的问题 。家装业 工程模式 +重人力资本属性下,“家装恐惧症”多年未解决, 亟需规范化 品牌化 赋能。两者 具备 共建一站式服务商 的基础 ,产业整合 互融 的同时, 有望 从根本上改善消费体验, 打开产业发展天花板 。 融合 前提: 装修 消费低频高客单、 产品与服务 并重 , 但 割裂的产业链 造成消费体验不善、产业效率低下。 第三 步:拓产业、 重 体验 、 共建一站式服务商: 通过产业前向延伸,家居或将通过 品牌 赋能 到产品赋能,与 家装业 融合以突破自身渠道地域性限制、前端截获客流降低获客成本 ,最大化发挥后端制造的规模效应 ,形成新量级的规模性企业。 投资建议: 从产品量变到服务质变, 产业升级下 家居业龙头的成长道路明确。借鉴韩国家居龙头汉森的发展经验,我们认为在产品端实力最强、整装业务具有先发优势的欧派家居与具备互联网基因的尚品宅配或将成为最大受益者。 欧派家居:全品类之王,整装先行者。 当前家居市场市占率第一,积极推进整装业务,引领行业进步方向。公司有望借助定制全品类矩阵的布局支持新一轮的高速增长,与行业其他企业进一步拉开规模差异。 尚品宅 配:赋能小 B,云平台显整合雏形。 公司脱身于设计软件赋予公司互联网基因,信息化建设水平领先于行业,同时背靠整装云平台对家装资源的积累,在橱衣定制产品基础上实现了囊括全屋全品类的整装套餐。公司准确的服务商定位有望支持公司客户转化率和客单价的提升,增厚业绩。 风险提示 :存量市场发展不及预期,整装家居接受度不及预期,宏观经济下行风险,产业间整合进度不及预期等 行业重点公司盈利预测与评级 简称 EPS(元 ) PE PB 评级 18A 19E 20E 21E 18A 19E 20E 21E 欧派家居 3.74 4.52 5.38 6.32 32.67 27.02 22.71 19.33 5.62 强烈推荐 尚品宅配 2.40 2.95 3.60 4.33 25.31 26.50 21.74 18.09 5.35 未评级 索菲亚 1.04 1.17 1.34 1.54 16.13 14.04 12.27 10.71 3.79 未评级 资料来源:公司财报、东兴证券研究所 P2 东兴证券深度报告 家装 家居 行业: 从内部整合到产业升级,产品量变与服务质变重塑竞争力 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES目 录 1. 两大变化:从发展史来看,家居行业的野蛮成长时代即将落幕 . 6 1.1 行业属性的变化:地产后周期转向成长消费 . 6 1.1.1 地产后周 期的尾声:增量红利趋尽,地产成为短期扰动因素 . 7 1.1.2 成长消费的开端:渗透率空间仍大,消费升级推动长期成长 . 8 1.2 竞争格局的变化:竞争整合成为主旋律 .10 2. 产品量变:存量竞争 下家居业的竞与争 . 11 2.1 品类拓展:单品走向大家居,拉开体量差距 . 11 2.2 产线改造:聚焦制造到分销,追求控费提效 .14 2.2.1 战场转变,由渠道转向产品与服务 .14 2.2.2 提效控费,信 息化精细化管理武装 .15 2.3 内部整合:中小作坊加速淘汰,走向弱寡头格局 .16 2.3.1 营销战是价格竞争的侧面表现 .16 2.3.2 家居寡头垄断格局难现,全国龙头与区域精品并存 .18 2.4 未来展望:产品量变之后,产业痛点限制服务与规模的质变 .19 3. 服务质变:整体视角下产业链的互通整合 .20 3.1 割裂产业链下服务 缺位,流量竞争拖累成长性 .20 3.2 整合起源:家居寻求流量,家装寻求服务规范化 .21 3.2.1 一切再从消费行为说起:低频率、高单值 .21 3.2.2 装修消费行为的特征,决定服务与产品并重 .22 3.2.3 一体 化需求下,产业融合下共赢的强烈预期 .22 3.3 整合趋势:一站式服务提供商应运而生 .24 3.3.1 方向:一站式服务提供商,巧妙整合三方诉求 .24 3.3.2 端倪:现行整装是一站式服务提供商的雏形 .24 4. 画沙聚米:互通整合的未来 .26 4.1 产业升级:整体产业规模与规范化双突破 .26 4.2 汉森模式:产 业升级方向的经验借鉴 .27 5. 标的推荐 .30 5.1 推荐逻辑:三阶道路下寻找最具成长企业 .30 5.2 重点公司推荐 .31 5.2.1 欧派家居:全品类之王,整装先行者 .31 5.2.2 尚品宅配 :赋能小 B,云平台显整合雏形 .31 6. 风险提示 .32 相关报告汇总 .33 东兴证券深度报告 家装 家居 行业: 从内部整合到产业升级,产品量变与服务质变重塑竞争力 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES表格目录 表 1:消费结构的变化带动家居消费升级 . 9 表 2:全国精装修政策逐步推进 .10 表 3:主要国家家具行业集中度概况 . 11 表 4:各品牌店面数量增长放缓 .12 表 5:欧派家具信息化成果 .16 表 6:欧派家具信息化成果 .16 表 7:定制企业促销套餐对比 .17 表 8:主要上市定制企业盈利情况未受显著影响 .17 表 9:家居与家电对比 .18 表 10:当前的整装模式 .25 表 11:索菲亚与汉森全屋定制品类对比 .29 插图目录 图 1:家装家居上市企业营收对比 . 5 图 2:家居建材市场规模及结构分解 . 6 图 3:参与者分布图 . 6 图 4:家居行业增速跟随地产走势滞后 1 年 . 7 图 5:地产销售数据见顶 . 8 图 6:40 大中城市销售面积回落,一线城市尤为明显 . 8 图 7:中美韩定制家居渗透率相差较远 . 8 图 8:定制家居细分市场渗透率差距大 . 8 图 9:存量房翻新需求助力市场扩容 . 9 图 10:翻新需求带来结构型需求 . 9 图 11:精装修销售套数及渗透率提升( 单位:万套) .10 图 12:全装修住宅购买意愿加强 .10 图 13: A 股市场家居企业上市数量 . 11 图 14:橱柜业务发展情况 .12 图 15:衣柜业务发展情况 .12 图 16:定制企业品类拓展时间轴 .13 图 17:定制企业成长的第一阶段 .13 图 18:家具企业梯队初步形成 .14 图 19:索菲亚经销商渠道占比 .14 图 20:欧派经销商渠道占比 .14 图 21:家居企业的渠道构成复杂 .15 图 22:唐人居手工家具 .18 图 23:梵几家具 .18 P4 东兴证券深度报告 家装 家居 行业: 从内部整合到产业升级,产品量变与服务质变重塑竞争力 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES图 24:家居发展展望:第二阶段 .19 图 25:“装修恐惧症 ”痛点重重 .20 图 26:消费分类 .21 图 27:装修客单价 .21 图 28:个性化的需求 .21 图 29:事前准备时间 .21 图 30:家装市场规模 .23 图 31: 21 家上市家装公司市值 .23 图 32:产品与服务的良性循环 .
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