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2 一 、 市 场 聚 焦 短端利率方面， 2 0 1 9 年二季度， 1 年期国债收益率在 4 月初 快速提升， D R 0 0 7 利率持续震荡， 并多次突破 7 天逆回购操作利 率 （见图 1 ） ； D R 0 0 7 利率平均为 2 . 5 4 2 7 % ， 低于 7 天逆回购操作 利率 0 . 7 3 4 b p ； R 0 0 7 与 D R 0 0 7 平均利差为 9 . 4 b p 左右， 较一季度 收窄约 4 . 6 b p （见图 2 ） 。 图 1 利率 走廊 情况（ 单位 ： % ） 数 据 来 源 ： W i n d 图 2 短端 利率 走势（ 单位 ： % ） 数 据 来 源 ： W i n d 包商银行接管事件后， 市场风险重估， 流动性逐步出现分层 ， R 0 0 7 和 D R 0 0 7 之 差 快 速 升 高 ， 银 行 机 构 与 非 银 机 构 的 流 动 性 水 平差距持续拉大，质押式回购担保品余额也随之出现显著回落。3 到 二 季 度 末 ， D R 0 0 7 和 R 0 0 7 分 别 回 落 至 本 月 中 上 旬 水 平 ， 且 利 差快速收敛（见图 3 ） 。 图 3 二季 度市 场利率 走势 及质押 式回购 担保 品余额 情况 数 据 来 源 ： W i n d 、 中 央 结 算 公 司 长 端 利 率 方 面 ， 截 至 2 0 1 9 年 二 季 度 末 ， 5 年 期 国 债 收 益 率 为 3 . 0 5 7 0 % ， 较 去 年 年 末 上 升 约 9 b p ； 1 0 年 期 国 债 收 益 率 为 3 . 2 2 5 4 % ， 较 去 年 年 末 基 本 持 平 ； M L F 利 率 为 3 . 3 % ， 分 别 高 于 5 年、1 0 年期国债收益率 2 4 b p 、7 b p 左右（见图 4 ） 。 图 4 M LF 加权 利率 和长端 利率 走势（ 单位： % ） 数 据 来 源 ： W i n d4 二 、 重 点 关 注 （一 ）支 持宏 观政 策实 施 货 币政 策方 面 。 二季度， 人民银行公开市场操作净 投放资 金 0 . 8 万亿元 （含中央国库现金管理操作） 。 其中， 逆回购操作 1 . 8 万 亿 元 ， 到 期 1 . 2 万 亿 元 ； M L F 到 期 1 . 2 万 亿 元 ； M L F 投 放 1 . 4 万亿元； 国库现金定存操作 8 0 0 亿元。 包商银行事件后货币净投 放量上升， 5 月 2 9 日货币净投放 2 5 0 0 亿元， 为本季度最高水平 （见图 5 ） 。 图 5 2019 年二季 度人 民银行 公开 市场 操作情 况 （单 位： 亿元） 数 据 来 源 ： W i n d 中 央 结 算 公 司 （ 以下 简 称 “ 公 司 ” ） 支 持 开 展 的 货 币政 策 类 业 务 包 括 中 期 借 贷 便利 （ M L F ） 、 定 向 中 期借 贷 便 利 （ T M L F ） 、 常 备借贷便利（S L F ） 、支小/ 支农/ 扶贫再贷款、互换资金借贷等。 截至二季度末， 货币政策类业务质押余额共计 4 . 7 5 万亿元 1 ， 同 比减少 1 0 . 2 6 % ，较一季度末增长 6 . 2 7 % 。 质押券种方面， 除国债、 地方政府债和政策性金融债等利率 1 注：不包含公开市场逆回购业务余额。5 债券以外， 参与机构质押企业债、 绿色金融债券、 小微金融债券 等信用债券持续活跃。 截至二季度末， 货币政策类业务 质押券库 中包含企业债 2 6 1 . 4 7 亿元、 绿色金融债 4 7 2 . 4 6 亿元、 小微金融 债 6 4 . 5 8 亿元、三农金融债 4 . 1 0 亿元（见图 6 ） 。 图 6 货币 政策 类业务 质押 债券构 成 情况 （ 截至 2 019 年二 季度 末 ） 2 数 据 来 源 ： 中 央 结 算 公 司 为保持市场流动性在合理区间， 二季度， 人民银行分别于 4 月 1 7 日、 4 月 2 4 日、 5 月 1 4 日 、 6 月 6 日、 6 月 1 9 日先后五 次 开 展 中 期 及 定 向 中 期 借 贷 便 利 操 作 ， 累 计 资 金 规 模 共 计 1 . 4 1 万 亿元，质押债券面额累计为 1 . 5 6 万亿元。 截至二季度末， 广义中期借贷便利 （ M L F / T M L F ） 资金余额为 3 . 6 8 万 亿 元 ， 质 押 债 券 余 额 为 4 . 3 7 万 亿 元 ， 较 上 季 度 末 增 加 4 . 5 5 % 。质押券种方面，地方政府债 3 . 5 0 万亿元，占比 8 0 . 2 % ； 国 债 3 4 1 9 亿 元 ， 占 比 7 . 8 % ； 政 策 性 银 行 债 券 4 2 1 2 亿 元 ， 占 比 9 . 6 % 。 支 持 财 政 政 策 方 面 。 2 0 1 9 年 二 季 度， 地 方 国 库 现 金管 理 业 2 其它债券包含： 除绿色、小微、三农金融债以外其他商业银行债，非银行金融机构债，二级资本工具， 中期票据，证券公司债等。6 务 （以下简称 “地方国库业务 ” ） 担保品余额 1 . 0 3 万亿元， 较上 季 度 末 减 少 6 . 3 6 % ， 较 去 年 同 期 减 少 8 . 8 5 % 。 质 押 债 券 方 面 ， 质 押国债面额 1 1 5 3 . 5 1 亿元，质押地方政府债面额 9 1 8 6 . 7 8 亿元。 （二 ）支 持双 边类 业务 开展 公司支持质押式回购、 买断式回购、 债券借贷、 远期交易等 双 边 质 押 业 务 的 开 展 ， 截 至 二 季 度 末 ， 该 类 业 务 质 押 余 额 共 计 5 . 3 1 万 亿 元 ， 环 比 减 少 5 . 8 5 % ， 同 比 减 少 1 6 . 2 5 % 。 其 中 ， 质 押 式回购担保品余额为 4 . 9 4 万亿元，较上季度减少 5 . 9 % 。 从交易双方来看， 逆回购方参与者 3 共计 2 1 6 1 家， 其中， 国 有、股份制及政策性商业银行的受押债券余额合计占比约半数， 是 最 主 要 的 资 金 融出 方 。 正 回 购 方 参 与 机 构 共 计 3 3 5 9 家 ， 出 押 债券余额占比最高的前三类客户分别为非法人产品 （2 8 . 1 % ） 、 非 银行金融机构（2 2 . 7 5 % ）和城市商业银行（1 6 . 3 5 % ） （见图 7 ） 。 正 回 购 方 逆 回 购 方 图 7 质押 式回 购正、 逆回 购方质 押余额 结构 图（ 2 019 年二 季度 末） 数 据 来 源 ： 中 央 结 算 公 司 从券种来看， 质押式回购在押券种仍以政策性银行债、 国债 为主， 合计占比约为 8 0 % 。 其他质押券种中， 二级资本工具 、 地 3 含非法人产品，以下同7 方 企 业 债 、 地 方 政府 债 券 及 商 业 银 行 债 券 质 押 余 额 均在 1 0 0 0 亿 元以上，合计占比超过 1 7 % （见图 8 ） 。 图 8 质押 式回 购质押 券种 情况（ 2 01 9 年二 季度 末） 数 据 来 源 ： 中 央 结 算 公 司 从杠杆率角度来看， 二季度市场杠杆率 4 整体处于较低水平 。 6 月末市场总体杠杆率为 1 . 1 2 7 ， 环比上升 0 . 0 1 8 ， 同比下降 0 . 0 3 1 （ 见 图 9 ） 。 市 场 主 要 成 员 中 ， 商 业 银 行 、 信 用 社 、 保 险 公 司 、 证券公司、 非法人产品杠杆率均出现季节性上升 ， 除证券公司外 ， 各类机构杠杆率均低于去年同期（见图 1 0 ） 。 图 9 全市 场杠 杆率 （2 01 9 年 6 月 ） 图 1 0 主要 市场 成员杠 杆率 （2 01 9 年 6 月） 数 据 来 源 ： 中 央 结 算 公 司 （三 ）支 持市 场类 业务 开展 4 市场总体杠杆率基于中央结算公司数据测算，杠杆率= 托管量/ （托管量- 质押式回购待购回余额） 。8 近年来， 公司担保品管理服务积极向债券充抵交易保证金 5 、 协议存款质押、 跨境担保品业务、 社保资金管理等领域拓展 ， 已 形成了健全的业务体系 （见图 1 1 ） ， 并具备了可复制、 可推广的 示范条件。 图 1 1 市场 类业 务质押 余额 构成情 况（ 2 01 9 年二 季度 末） 数 据 来 源 ： 中 央 结 算 公 司 充 抵 保 证 金 业 务 类 方 面 。 截 至 2 0 1 9 年 6 月 底 ，债 券 作 为 期 货保证金业务担保品余额约 5 0 . 9 亿元， 累计支持业务操 作 4 9 笔。 其中， 共有 6 8 家期货公司完成开立账户， 较 2 0 1 8 年 9 月业务优 化 升 级 前 增长 了 近 一 倍 ； 共 有 2 7 家 投 资 者 参与 债 券 作 为 期 货 保 证 金 业 务 ， 包 含 2 3 家 证 券 公 司 ， 1 家 资 产 管 理 计 划 及 3 家 境 外 投资者客户。 协 议存 款质 押业 务方 面 。 随着保险资管行业的创新 发展 ， 其 市 场 化 价 值 投 资 需 求 显 著 增 加 ， 保 险 资 产 的 配 置 也 趋 于 多 元 化 （ 见 图 1 2 ） 。 截 至 2 0 1 9 年 6 月 末 ， 保 险 业 总 资 产 为 1 9 . 5 0 万 亿 元， 较年初 增长 6 . 3 9 % ； 保险资金运用余额 1 7 . 3 7 万亿元， 较年 初增长 5 . 8 4 % 。 自 2 0 1 8 年 起 ， 公 司 积 极 响 应 银 保 合 作 号 召 ， 积 极 贯 彻 落 实 普惠金融政策， 将担保品管理机制引入了协议存款质押业务， 为 5 包括债券作为期货保证金、债券充抵黄金交易保证金业务。9 中小金融机构在更多业务场景下的资产负债管理提供了支持， 有 效缓解了中小银行等金融机构资金紧张的局面， 充分发挥了 “减 负、 增效、 普惠” 的作用 。 截至 2 0 1 9 年 6 月末， 共有 3 0 家机构 客户 （作为质权方 ） 在公司办理协议存款质押业务 ， 协议存款金 额总计 3 4 2 . 4 9 亿元，质押债券面额为 3 7 3 . 7 1 亿元（见图 1 3 ） 。 质押券种中， 质押记账式国债、 政策性银行债、 地方政府债占比 分别为 5 4 . 2 7 % 、3 4 . 9 5 % 、1 0 . 7 9 % 。 图 1 2 保险 业资 金运用 规模 图 1 3 协议 存款 质押 面额 变化 情况 数 据 来 源 ： 银 保 监 会 、 中 央 结 算 公 司 社 保资 金管 理业 务方 面 。 截至二季度末 ， 公司担保品管理服 务已覆盖全国社保资金及十余家地方社保资金的存款业务， 管理 中 担 保 品 余 额 4 4 7 2 亿 元 ， 较 上 季 度 末 增 长 1 . 3 6 % ， 同 比 增 长 4 5 . 5 3 % 。 在社保资金管理领域引入担保品管理机制， 能提高社保 资金的管理效率，有效防控金融风险，确保资金安全。 跨 境担 保品 业务 。 响应金融开放战略， 公司在跨境发行 、 跨 境融资、 货币互换等多个跨境领域深耕厚植， 建立管理客户跨境 流 动 性 需 求 的 解 决方 案 。 截 至 2 0 1 9 年 6 月 末 ， 公 司 累 计 支持 多 家境内外机构完成 3 4 笔跨境业务， 在押担保品余额 4 4 3 . 4 2 亿元， 较上季度末增长 4 3 . 0 4 % ，较去年同期增长 7 5 . 5 9 % 。1 0 本 期 专 栏 担 保 品 违 约 处 置 业 务 指 引 正 式 发 布 - 银 行 间 债 券 市 场 违 约 处 置 工 作 再 上 新 台 阶 违约处置是担保品管理不可缺失的一个环节 。 此前， 市场主要采用司法 和 协 商 清 偿 过 户 的 方 式 来 进 行 违 约 处 置 ， 无 法 实 现 快 速 处 置 要 求 。 为 解 决 市 场 痛 点 ， 公 司 作 为 担 保 品 管 理 机 构 ， 早 在 十 年 前 就 开 始 研 究 快 速 处 置 ， 形 成 了担保品快速处置方案。 2019 年 6 月 17 日， 中央结算公司担保品违约处置 业 务 指 引 ( 试 行 ) （ 以 下 简 称 指 引 ） 正 式 发 布 ， 标 志 着 金 融 市 场 违 约 处 置机制迈入了新阶段， 与国际接轨程度进一步提高 ， 解决了担保品管理的 “最 后 一 公 里 ” 。 随 后 ， 公 司 收 集 整 理 了 市 场 关 注 的 热 点 咨 询 ， 发 布 中 债 热 门 Q&A 问答集 和 违约处置拍卖操作流程 ， 进一步明确了违约处置相关工作 机制，受到市场广泛关注。 业 务 范 围 除应用最多的回购交易外 ， 指引 还适用债券借贷、 充抵期货交易保 证金、跨境担保品管理等多个领域。 业 务 模 式 担保品的违约处置包括以下三种方式：协议折价、拍卖和变卖。 协议 折价 ： 出现违约情形后 ， 质权方和出质方在 协商一致的情况下可申 请 办 理 协 议 折 价 过 户 ， 公 司 依 照 双 方 申 请 ， 按 照 协 商 一 致 的 价 格 办 理 相 关 债 券过户 ，并就剩余标的债券进行解押处理。 拍卖 ： 出现违约情形后， 质权方可 单方向公司申请担保品拍卖 。 拍卖适 用 招 投 标 机 制 ， 采 用 “ 价 格 招 标 、 全 价 投 标 、 多 重 价 位 中 标 ” 方 式 进 行 ， 在 中央结算公司开立债券账户的市场成员均可参加 。作为底价保障机制，在设1 1 定 拍 卖 保 留 价 方 面 ， 公 司 将 综 合 考 虑 质 押 双 方 的 权 利 ， 为 质 权 方 提 供 市 场 化 处置手段的同时也有效维护出质方的利益。 变 卖 ： 出 现 违 约 情 形 后 ， 质 权 方 可 单 方 向 公 司 申 请 以 不 低 于 标 的 债 券 公 允 价 值 （ 即 变 卖 日 前 一 交 易 日 的 中 债 估 值 全 价 ） 的 价 格 将 担 保 品 进 行 变 卖 。 质 权 方 和 第 三 方 市 场 成 员 均 可 作 为 受 让 对 象 。 若 变 卖 价 格 低 于 公 允 价 值 ， 则 需经过出质方书面同意。 上 述 三 种 模 式 中 ， 协 议 折 价 需 要 双 方 协 商 一 致 后 方 可 办 理 相 关 债 券 的 过 户 ； 而 变 卖 和 拍 卖 则 无 需 出 质 方 同 意 ， 质 权 方 便 可 申 请 处 置 相 关 债 券 ， 有 利 于保障质权方的利益，快速实现担保权益。 业 务 特 点 首先， 中央结算公司一家机构可以支持全部三种违约处置方式， 市场参 与 者 可 根 据 实 际 情 况 与 需 求 自 主 、 灵 活 选 择 ； 其 次 ， 作 为 登 记 托 管 机 构 ， 由 中 央 结 算 公 司 进 行 担 保 品 违 约 处 置 ， 法 律 关 系 明 确 ， 环 节 少 、 效 率 高 ， 可 为 市场提供全方位、一站式的服务支持，确保处置流程稳健、高效。 违 约 处 置 是 形 成 担 保 品 管 理 完 整 环 链 的 关 键 ， 是 债 券 登 记 托 管 机 构 的 天 然 职 责 。 公 司 将 持 续 优 化 业 务 流 程 ， 为 市 场 参 与 者 提 供 更 加 高 效 、 专 业 及 市 场化的违约处置支持，风险管理的最后出 。
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