合资新能源车型品鉴录——群雄竞起，谁主沉浮.pdf

行业专题报告 群雄竞起，谁主沉浮 合资新能源车型品鉴录 行业专题报告 行业报告 电力设备 2019 年 12 月 01 日 请务必阅读正文后免责条款 强于大市 （ 维持 ） 行情走势图 相关研究报告 行业动态跟踪报告 *电力设备 *上海国际电力展：智能化和泛在推升低压电器景气度 2019-11-10 行业动态跟踪报告 *电力设备 *新能源维持高景气度，关注细分领域起量 2019-11-04 行业专题报告 *电力设备 *5G 基站建设开启，百亿低压电器需求爆发在即 2019-10-23 行业专题报告 *电力设备 *电动车产业链全景图 -电机电控篇 2019-09-20 行业动态跟踪报告 *电力设备 *新能源业绩表现突出，下半年把握量增主线 2019-09-09 证券分析师 朱栋 投资咨询资格编号 S1060516080002 021-20661645 ZHUDONG615PINGAN 皮秀 投资咨询资格编号 S1060517070004 010-56800184 PIXIU809PINGAN 研究助理 王霖 一般从业资格编号 S1060118120012 WANGLIN272PINGAN 新能源市场格局 生变 ，合资车型崭露头角： 根据交强险数据， 2018 年国内新能源乘用车 上险 90 万辆以上，合资车型占比不足 5%； 2019 上半年上险数据 53 万 辆 ，合资车型占比超过 10%，较 18 年全年提升 6pct。随着 2019 年下半年 合资新 车型的密集投放，合资品牌的产品线逐渐丰富，预计 2019 年合资 车型市占率 有望 达到 12%左右 ，对应 12 万辆上险数据 。 合资 纯电 车型 加速投放 ， 主打安全适用性： 我们 统计了 国内 33 家代表 车企（含 15 家合资），其 2019 年 下半年共推出新 能源 车型 56 款，是上半年的 2 倍，其中合资车型达到 23 款，占比超四成， 相比上半年的 3 款 有显著增长。其中，大众系 推出 8 款 ，占比合资 的近 1/3。目前德美日系在国内投放的 多为其 第一代车型 ，续航在 300400 公里，售价 1520 万元，定位于城市通勤 /城际出行 ， 区别于 自主品牌 对 高续航、高智能的 追求，合资车企先期更 强调 其 电池 的 安全 可靠 性， 注重 依托品牌力 +油电低溢价 来吸引消费者 ， 同时加快推出其 全新电动化平台 如 MEB/BEV/e-TNGA 等。 六款纯电代表车型 Aion LX/ID.3/宝来 /Velite6/Menlo/昂希诺对比分析： 广汽 _Aion LX 基于全新 GEP2.0 平台打造，定位国产豪华智能超跑 SUV，在续航 /动力 /自动驾驶方面达到业内顶尖水平；大众 _ID.3 是大众 MEB 平台首款多用途纯电车，设计续航从 330km 到 550km（ WLTP），能同时满足短中途到长途的使用需求；大众 _宝来纯电基于 MQB 平台打造，是一汽大众首款纯电通勤家轿，在安全性和质保方面较为出色；别克 _Velite6 是上汽通用首款纯电 MAV，升级后的车型更加贴近自主车型主流配置；雪弗兰 _Menlo 是上汽通用旗下首款纯电城际轿跑，基于正向研发，主打城际出行和智能互联科技，在外形方面凸显出科技感和运动感；现代 _昂希诺是韩系车企在华投放的第二代新能源车型，续航达 500km，是目前为止合资品牌的最高续航表现，其综合配置媲美自主中高端 车型。 合资插电车型强势来袭， 主攻中高端市场 ： 2018/1H19 国内插混市场规模分别为 21/10 万辆， 合资插电车型自 18 年下 半年 逐步增多以来 ，实现了 市占率 的 持续提升，从 18 年的不足 17%提升至 1H19 的 37%，其在15-20/20-25/25-35/35 万 元 以 上 细 分 市 场 的 市 占 率 分 别 达 到2.4%/73.4%/52.1%/100%，在中高端市场 已 占据相当份额 。目前国内插电市场的格局渐向传统燃油车市场趋近，对应 20 万元以下的插电市场多由自主品牌占据，日韩则主攻 20-25 万元中端市场 ， 代表车型有 起亚 K5 插电版、 卡罗拉和雷凌双擎 E+，而 25 万 元以 上 高端 /豪华车 市场， 则以德系品牌居多， 代表车型有 途观、帕萨特和宝马 5 系插电版，比亚迪 唐 DM 在25-35 万元市场销量保持领先（ 1H19 销量近 1.5 万辆）。 动力电池白名单取消，掀开新篇章： 2019 年上半年 合 资车型销量 中 超 8成由宁德时代配套 ，宁德时代成为白名单时代最大受益者。电池白名单取消 +补贴即将完全退出 +外资新平台周期开启或将带来中外电池 -车 企供应 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告 尾页的声明内容。 -10%0%10%20%30%40%Nov-18 Feb-19 May-19 Aug-19沪深 300 电力设备证券研究报告 电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 37 体系的 重构以及动力电池集中度的降低， LG 化学凭借最广泛的全球客户 +重要客户在华大规模布局 +国内合资车企电池替换 +领先 的产能和供应链布局 ， 有望提升 其 在中国的市场份额。 电驱 市场维持分散格局 ： 对 近两年在国内上市的主要合资车型配套电机电控供应商 进行统计 ，以大众、通用为代表的合资车企，当前投放的纯电车型其驱动电机主要为自产或者由体系内子公司提供；而戴姆勒、福特、现代等车企，其驱动电机主要由采埃孚、博格华纳等 Tier1 零部件供应商提供；此外，合肥巨一、上海电驱动等国产供应商，也进入了本田、雷诺等车企的在华纯电车型供应链。 投资建议： 1）外资车企供应链机会。 预计 2020-2025 年，国内合资新能源汽车（含特斯拉）销量有望从 45 万辆增长至 300 万辆，年复合增长率超 40%，市占率由 25%提升至 43%。推荐关注 深度绑定众多外资车企的头部 动力电池 供应商宁德时代，持续开拓高端产品客户的鹏辉能源，电机业务具备全球竞争力的卧龙电驱，建议关注比亚迪、亿纬锂能、欣旺达 ； 2） LG 化学供应链机会。 LG 化学拥有广泛客户资源和本土化优质产能供应 ， 有望充分受益 于合资车型放量 ，建议重点关注 LG 化学供应链企业，对应当升科技、璞泰来、新宙邦、恩捷股份、星源材质。 风险提示： 1）新能源汽车销量不及预期。当前新能源汽车对比传统燃油汽车，在产品价格、基础设施建设等方面尚未形成强有力的竞争力，若新能源相关技术进步迟缓、制造成本下降较慢，将对终端实际 需求造成负面影响。 2） LG 化学产能扩张不及预期。国外电池厂商对于产能扩张相较于国内企业来说较为谨慎，若 LG 化学产能扩张进度滞后于新能源汽车需求，将会影响企业自身和供应链的销量释放。 3）上游原材料价格持续上涨。正极材料金属价格波动较大。若金属材料价格持续上涨且下游需求疲弱等因素导致价格传导不顺畅，可能造成电池材料企业盈利能力下降。 股票名称 股票代码 股价 EPS P/E 评级 2019/11/29 2018A 2019E 2020E 2018A 2019E 2020E 宁德时代 300750 87.41 1.54 1.88 2.12 56.8 46.5 41.2 强烈推荐 当升科技 300073 21.60 0.72 0.93 1.16 30.0 23.2 18.6 强烈推荐 鹏辉能源 300438 22.60 0.94 1.28 1.54 24.0 17.7 14.7 强烈推荐 汇川技术 300124 26.27 0.70 0.64 0.85 37.5 41.0 30.9 强烈推荐 璞泰来 603659 70.10 1.37 1.85 2.07 51.2 37.9 33.9 推荐 新宙邦 300037 29.88 0.84 1.02 1.19 35.6 29.3 25.1 推荐 星源材质 300568 24.76 1.16 1.00 1.14 21.3 24.8 21.7 推荐 卧龙电驱 600580 10.28 0.49 0.66 0.75 21.0 15.6 13.7 推荐 比亚迪 002594 43.39 1.02 0.82 1.08 42.5 52.9 40.2 未评级 恩捷股份 002812 41.30 1.09 1.05 1.40 37.9 39.3 29.5 未评级 注：未评级公司为 wind 一致预期。 电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 3 / 37 正文目录 一、 2019 新车型：前低后高，合资加速 . 7 1.1 新车型：前低后高，合资加速 . 7 1.2 应双积分而动，市场格局生 变 . 8 二、 纯电车型：德美厚积薄发，韩系快人一步 . 10 2.1 德美日系：试水第一代纯电车型，为新平台造势 . 11 2.2 韩系：推出第二代纯电车型，比肩自主高端 . 14 2.3 六款代表车型分析：速度与激情，安全和适用 . 15 三、 插电车型：合资剑指中高端市场 . 20 3.1 10-20 万元：自主主导，韩系下探 . 21 3.2 20-25 万元：自主减少，日韩布局 . 22 3.3 25 万元以上：德系绝对优势，自主一枝独秀 . 23 四、 动力电池：白名单取消，掀开新篇章 . 26 4.1 宁德时代：白名单时代最大受益者 . 26 4.2 集中度面临分散， LG 化学强势来袭 . 28 五、 电驱：市场格局分散，国产供应商国际化进程加速 . 33 六、 投资建议 . 35 七、 风险提示 . 36 电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 4 / 37 图表 目录 图表 1 2019 年新车型上市前低后高，合资加速 . 7 图表 2 合资企业在华生产投放新能源车型数量（截至 2019 年，单位：款） . 7 图表 3 2019 年新车上市时间与售价特征 . 8 图表 4 2018 年国内新能源 乘用车市场结构 . 8 图表 5 1H19 国内新能源乘用车市场结构 . 8 图表 6 2020 年合资车企（不含特斯拉）需生产 6080 万辆电动车以满足 NEV 要求 . 9 图表 7 1H19 国内纯电市场合资车型占比较低 . 10 图表 8 1H19 合资纯电车型销量排名 . 10 图表 9 2019 年新上市车型中合资续航里程普遍较短 . 10 图表 10 德美日 系第一代纯电车型续航较低 . 11 图表 11 朗逸纯电版注重电池安全测试 . 11 图表 12 轩逸纯电版突出电池安全性 . 11 图表 13 2019 年新上市纯电车 型中合资品牌电池系统能量密度普遍低于自主品牌 . 12 图表 14 2018 年国内轿车销量排名 . 12 图表 15 2014-1H19 全球新能源汽车累计销量排名 . 12 图表 16 德 日合资车型的油电差价低于自主车型（单位：万元） . 13 图表 17 1H19 轩逸纯电区域销售集中度较高 . 13 图表 18 1H19 轩 逸纯电个人需求占比较低 . 13 图表 19 韩系第一代纯电车型在续航和动力性能上较弱 . 14 图表 20 韩系新一代纯电产品性能指标达到同类自主车型水平 . 14 图表 21 Aion LX 外观 . 15 图表 22 Aion LX 内饰 . 15 图表 23 Aion LX 拥有全球纯电动车顶尖配置 . 15 图表 24 ID.3 外观 . 16 图表 25 ID.3 内饰 . 16 图表 26 ID.3 多用途、高配置 . 16 图表 27 宝来纯电外观 . 17 图表 28 宝来纯电内饰 . 17 图表 29 宝来纯电侧重于安全性和实用性 . 17 图表 30 Velite6 外观 . 18 图表 31 Velite6 内饰 . 18 图表 32 Velite6 升级后更贴近自主车型主流配置 . 18 图表 33 Menlo 是上汽通用首款纯电轿跑 . 19 电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 5 / 37 图表 34 Menlo 凸显科技感和运动感 . 19 图表 35 Menlo 贴近自主车型主流配置 . 19 图表 36 昂希诺纯电外观 . 20 图表 37 昂希诺纯电内饰 . 20 图表 38 昂希诺配置媲美自主，空间略有不足 . 20 图表 39 插混市场合资车 型占比持续提升 . 21 图表 40 1H19 国内插混市场各价格区间销量占比 . 21 图表 41 1H19 国内插混市场各价格区间集中度 . 21 图表 42 1H19 插 混市场 10-15 万元销量排名 . 22 图表 43 1H19 插混市场 15-20 万元销量排名 . 22 图表 44 韩系第二代插混车型动力性能处于劣势 . 22 图表 45 1H19 插 混市场 20-25 万元销售结构 . 23 图表 46 1H19 插混市场 20-25 万元销量排名 . 23 图表 47 20-25 万元主要合资 /自主插混车型对比 . 23 图表 48 1H19 插混市场 25-35 万元销售结构 . 24 图表 49 1H19 插混市场 25-35 万元销量排名 . 24 图表 50 25-35 万元主要合资 /自主插混车型对比 . 24 图表 51 1H19 帕萨特 PHEV 区域销售结构 . 24 图表 52 1H19 帕萨特 PHEV 个人需求占比较高 . 24 图表 53 1H19 插混市场 35 万元以上销售结构 . 25 图表 54 1H19 插混市场 35 万元以上销量排名 . 25 图表 55 1H19 宝马 5 系 L PHEV 区域销售结构 . 25 图表 56 1H19 宝马 5 系 L PHEV 个人需求占比较高 . 25 图表 57 部 分主流合资车企投放节奏及车型变化 . 26 图表 58 1H19 合资车型销量超 8 成由宁德时代配套 . 27 图表 59 1H19 宁德时代乘用车装机下游分布 . 27 图表 60 主流合资车企在华新能源产品及其电池供应商 . 27 图表 61 LG 化 学在全球拥有最广泛的车企客户 . 28 图表 62 LG 化学供货车型 . 29 图表 63 全球主流车企新能源路线规划 . 30 图表 64 合资车型的海外版本 大多使用 LG 化学的电池 . 31 图表 65 主要外资电池厂商在中国的产能布局 . 31 图表 66 LG 化学动力电池原材料供应关系 . 32 图表 67 LG 化学加大产 能投放和供应链布局 . 32 图表 68 大众集团“强化电池实力计划”路线图 . 33 图表 69 丰田签约多家动力电池供应商 . 33 电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 6 / 37 图表 70 主流合资车企当前在 华新能源产品及其驱动电机供应商 . 34 图表 71 主流合资车企在新一代电动化平台下的电驱动供应商 . 34 图表 72 主要上市公司盈利预测及投资评级 . 35 电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 7 / 37 一、 2019 新车型：前低后高，合资加速 1.1 新车型：前低后高，合资加速 新车上市代表着车企基于当前和未来一段时间对特定市场的战略规划和产品布局。为进一步了解新车上市的节奏、产品的特点以及车企的战略规划，我们选取了 33 家代表性车企，统计出各家车企在2019 年已经推出和即将上市的新能源车型。其中传统自主车企 12 家，造车新势力 6 家，合资车企15 家。经统计发现 2019 年新能源车型推出有三个主要特点： 第一，新车型 推出 数量前低后高。 上半年 33 家车企推出新车型合计 28 款，其中 19 家车企在上半年没有新车型推出。 下半年上述车企推出新车型合计 56 款，是上半年的 2 倍 。 第二，合资车企新车型上市加速。 上半年 28 款车型中，自主车企（传统 +新势力） 25 款，合资车企仅 3 款。下半年 56 款车型中，自主车企 33 款，合资车企达到 23 款，占比超过四成。其中，大众系三家合资公司（上汽 +一汽 +江淮 ）合计推出 8 款车型，占合资车型总数的 35%。 图表 1 2019 年新车型 上市前低后高 ， 合资加速 资料来源： 工信部、汽车之家、 平安证券研究所 图表 2 合资企业在华生产投放新能源车型数量 （截至 2019 年，单位：款） 资料来源 : 工信部、汽车之家、 平安证券研究所 0510152025303540 传统自主 (款） 新势力（款） 合资（款）012345678910 PHEV EV电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 8 / 37 第三，合资车型有较为明显的价格区间带。 合资车企推出的纯电车型价格在 10-20 万元（少数豪华车型除外），插电车型价格普遍在 20 万元以上。 图表 3 2019 年新车上市时间与售价特征 资料来源： 汽车之家、 平安证券研究所 由于合资车型目前推出的新车型较为有限，因此可以将这种现象归因为少数在中国市场布局较快的合资车企的战略规划。预计随着各家合资车企后续车型的陆续上市，价格会进一步分散。 1.2 应双积分而动，市场格局生变 2019 年上半年国内合资新能源车型 销量 占比超过 10%。 根据交强险数据， 2018 年全年国内新能源乘用车 90 万辆以上规模，合资车型占比不足 5%； 2019 年上半年，上险数据 53 万，合资车型占比超过 10%，较 18 年全年提升 6pct。随着 2019 年下半年车型的密集投放，合资品牌的产品线逐渐丰富，预计 2019 年全年合资 新能源乘用车占比有望达到 12%，对应上险数据 12 万辆。 图表 4 2018 年国内新能源乘用车市场结构 图表 5 1H19 国内新能源乘用车市场结构 资料来源 : 交强险 、平安证券研究所 资料来源 : 交强险 、平安证券研究所 2020 年是政府 200 万辆年产销目标和第一阶段双积分考核的收官之年，基于 19 年的低基数， 20 年国内新能源汽车产销高增长可期，其中合资车企需要生产 6080 万辆新能源汽车以满足 NEV 积分要求 。 在我们的测算模型中， 合资4.8%自主95.2%合资10.6%自主89.4%电力设备 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 9 / 37 I. 假设 2019、 2020 年合资燃油车规模与 2018 年相当（ 1200 万辆），按照 10%的 NEV 积分比例计算， 2019 年需要 120 万分的总积分（单车积分 对应车辆数）； II. 根据中汽协数据， 2019 年 1-10 月合资新能源总销量 9.8 万辆，其中纯电占比 15.6%；我们预计 2019 年全年合资新能源产销量达到 12 万辆，纯电占比 20%。 按照纯电单车积分 5 分，插电 2 分计算， 2019 年合资新能源将产生 30 万分的总积分 ，剩下 90 万分的差额需要通过合资车企购买或者到 2020 年自行生产新能源车来抵平 ； III. 若不考虑外购，则 2020 年的积分缺口将达到 234 万分左右 ， 假设 2020 年合资纯电产销占比90%，则需要生产近 50 万辆新能源汽车来抵平； 若纯电占比一半，则需生产超过 60 万辆新能源汽车 ； 若纯电占比 30%，则需生产近 80 万辆新能源汽车 ； IV. 相比而言，自主品牌的新能源基数较大，整体受双积分政策的约束较小，只是个体之间的政策压力大小会有差别。综合考虑双积分政策力度以及合资车型实际纯电占比情况，我们认为 2020年合资车型（不包括特斯拉） 6080 万辆的产销规模具有较强的约束性 。 图表 6 2020 年 合资车企 （不含特斯拉）需 生