2020年医药年度策略展望分析报告.pptx

,2020年医药年度策略展望分析报告,2019年11月,医药新周期：用“四率”看“四度”；19性价比策略失灵，20或将回归,医药板块估值分化在19年呈现出加速状态，“核心资产”19年PE已近高位，在下一阶段如何面对其高PE，2020年核心资产的爱还在不在？医药行业近3年政策频出，IQVIA预计19年中国医药行业增速4.5%，相较18年的6.2%大幅跳水，19 年行业增速为近20年最低增速，我们姑且将19年称之为中国医药市场新周期元年。20年增速预计 进一步下滑至4.3%；从两倍于GDP增速，到慢于GDP增速，仅用了约8年时间，毫无疑问医药行业 目前已处于整体性的资产荒，当前及下一个相当长的阶段，二级市场上医药板块的“盛宴”注定只 有部分核心资产才能参与（核心资产的内生增速25%+、30%+、甚至还有50%+）。持续资产荒背 景下对于核心资产估值高低的评价，如果仅仅根据历史经验（医药新周期背景下多数历史经验不再 奏效）使用PE这一单一指标去评价贵与不贵，可能会产生误判，进而与长牛擦肩而过,医药新周期背景下： 安信医药团队率先提出2020年用“四率”分析核心资产的“四度”，即用“四率 模型”（总需求率（患病率）、诊疗渗透率、企业市占率、业务国际化率）评价核心资产的“四度” ，即核心资产的宽度（赛道的宽广程度、细分领域的景气度）、深度（龙头公司护城河的深度）、长 度（高景气度高增长的持续时长）、高度（公司未来规模与市值高度）。通过“四率模型”的分析（ 具体分析详见P22、P23），我们提出：只要四率中，有至少两个率（如果包括诊疗方式渗透率提升 那更好）还在快速提升过程中，即便当前估值较高，中长期看，市值或将仍有可观的向上空间。四率 实质性提升的效果越好，该资产中长期业绩高增长的持续性或将越好。当核心资产的“四率”提升进 程一个一个逐步衰竭时，则可以考虑逐步减仓，直至“四率”完全衰竭则一股不留。这里需要指出的 是：“四率”的变化是动态的、相对的，长期的趋势需要短期（逐季度）的跟踪与验证19年医药板块的另一特点是：个股“性价比”投资策略的失灵，即各个赛道的顶级龙头如恒瑞医药、 爱尔眼科、药明康德等从较贵走向了很贵，又走向了更贵，跑赢了估值&增速匹配程度更好的医药1.5 线或2线龙头（具备更好的性价比）。展望2020年：我们预计“性价比”策略或将回归，即在医药资 产荒（新周期）背景下，只要一线龙头的增速不下降，高估值或无下调空间，投资正收益可能更多体 现在业绩增长方面；1.5线或2线核心资产则有望在业绩与估值双升条件下贡献更大的收益弹性3,医药新周期：用“四率”看“四度”；19性价比策略失灵，20或将回归,目录,医药2019年行情回顾及核心推荐标的,01,02,03,医药新周期分化下：用“四率模型”遴选2020年（往后）赛道及投资标的,“四率模型”中重点细分领域及对应标的推荐逻辑,04,05,三组政策对2020年及后续行业边际影响的评估,风险提示,医药板块整体估值处于近五年的历史中位,根据Wind统计，目前生物医药板块的市盈率处于近五年来的历史中位。通过对2015年年初以来申万生物医药板块整 体的估值情况进行回溯，可以发现近五年来生物医药板块的平均估值水平为38.16倍，最高值为72.62倍（发生在 2015年6月），最低值为23.57倍（发生在2019年1月），中值为38.16倍，平均值为38.55倍。目前申万医药生物板 块整体的市盈率（TTM，整体法）为34.65倍，处于近五年来的历史中位图：医药板块估值处于5年来的中位,注：数据截止至2019年11月6日。选取SW医药生物板块数据。市盈率为TTM，整体法。,34.65,100,20,30,40,706050,80,2019-11-82019-10-112019-9-122019-8-162019-7-192019-6-212019-5-242019-4-262019-3-292019-3-12019-1-252018-12-282018-11-302018-11-22018-9-282018-8-312018-8-32018-7-62018-6-82018-5-112018-4-132018-3-162018-2-142018-1-192017-12-222017-11-242017-10-272017-9-222017-8-252017-7-282017-6-302017-6-22017-5-52017-4-72017-3-102017-2-102017-1-132016-12-162016-11-182016-10-212016-9-142016-8-192016-7-222016-6-242016-5-272016-4-292016-4-12016-3-42016-1-292015-12-312015-12-42015-11-62015-10-92015-9-112015-8-142015-7-172015-6-192015-5-222015-4-242015-3-272015-2-272015-1-302014-12-31,近5年最高值：72.62,近5年中值：38.16,近5年最低值：23.57,医药板块整体涨幅居中,截止至19年11月13日，医药行业今年累计涨幅36.82%，位于SW行业分类第六位。SW医药行业PE TTM为34.29倍， 处于行业第五名。从板块对比来看，医药板块的涨幅较大，目前估值在诸多行业中尚可图：2019年A股各一级行业板块涨跌幅情况,注：2019年11月13日数据。图：2019年A股各一级行业板块PE对比,注：2019年11月13日数据。,34.29,6050403020100,36.82%,100%80%60%40%20%0%-20%,板块内部估值与涨幅分化明显,从细分板块来看，医疗服务、化学制剂、生物制品、医疗器械的PE位于30倍以上，而化学原料药、中药、医药商业PE处于30倍以下，尤其是医药商业PE低于20倍从今年涨跌幅来看，医疗服务板块领涨，涨幅接近90%；其次，化学制剂、医疗器械、生物制品、化学原料药板块同样上涨明显，涨幅介于40%-60%之间；医药商业与中药板块涨幅较小，分别约为21%和3%,图：2019年初至今医药行业细分子行业涨跌幅,注：时间为截止至2019年11月13日， 各细分行业为安信医药分类。,图：医药细分子行业估值情况（TTM，整体法）,注：2019年11月13日数据，各细分 行业为安信医药分类。,73.76,46.29,43.73,38.20,27.69,22.11,18.50,80706050403020100,87.70%,59.54%,50.56%,42.72%,38.35%,21.09%,2.91%,100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%,2019Q3医药板块业绩表现亮眼,图：2019Q1-3各申万一级行业营业收入增速情况（%）,数据来源：Wind、安信证券研究中心图：2019Q1-3各申万一级行业归母净利润增速情况（%）,2019Q1-3 ， 28 个申万 一级行业中，22个行业 的营收实现同比增长， 并有8 个行业的营收增 速超过15%。其中，医 药 行 业 的 营 收 增 速 为21%，位居28个申万一级行业中的第6位,2019Q1-3 ， 28 个申万 一级行业中，19个行业 的归母净利润实现同比 增长， 并有9 个行业的 扣 非 净 利 润 增 速 超 过15%。其中，医药行业的 归 母 净 利 润 增 速 为 12.5%，位居28个申万 一级行业中的第11位,注：医药行业剔除了无同比数据的次新股、ST股,60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%,建筑材料非银金融 交通运输 国防军工 房地产医 药生物食 品饮料建 筑装饰电子 银行有色金属 计算机电 气设备传媒采掘 公用事业 机械设备钢铁 化工农林牧渔 商业贸易 轻工制造通信休闲服务 纺织服装汽车 家用电器综合,120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%,国防军工非银金融 农林牧渔 计算机建 筑材料机 械设备食 品饮料交 通运输公 用事业房 地产医药 生物电气 设备银行 建筑装饰商业贸易电子 家用电器 休闲服务采掘 传媒轻工制造化工纺织服装汽车 有色金属钢铁 通信 综合,2019Q3各行业基金持仓情况及医药行业基金持仓历史变化,图：2019Q3各申万一级行业基金持仓比例,图：2011-2019Q3申万医药行业基金持仓比例变化趋势,2019Q3 ， 医药基金持 仓比例在28个行业中排 名第三，比重达9.71%。前两大行业分别为银 行(18.6%) 、食品饮料(12.4%) 。基金持仓相对集中，前五大行业总 比重达到55.5%,近三年医药行业基金持 仓比重整体在6%-10% 区间内波动。2019Q1- Q3 ， 医药持仓比重持 续抬升，这与19年前三 季度医药板块上涨行情 有关； 19Q3 医药行业 持仓比重上升至9.7%，环比增加1.4pct，医药行业关注度及基金持仓提升明显,6.3%,7.1%6.4%,5.3%,7.3%,7.6%,7.8%,9.3%,10.9%,10.3%,11.3%,10.6%,11.9%,9.1%,6.4%,6.1%,8.5%,7.9%,7.9%,7.6%6.6%,7.1%,7.8%,7.6%,6.8%6.9%6.0%,7.3%,9.6%,7.6%,8.0%,8.3%7.1%,9.7%,0%,2%,4%,6% 5.3%,8%,10%,12%,14%,2011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3,9.71%,20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%,银行食品饮料 医药生物 非银金融电子 房地产家 用电器电 气设备化工 公用事业 交通运输 计算机汽 车机械设备传媒 农林牧渔 建筑装饰 建筑材料 休闲服务通信 国防军工 有色金属 商业贸易 轻工制造采掘 钢铁纺织服装综合,2019Q3机构持仓情况,表：2019Q3基金持股机构数量最多的前20名个股,2019Q3，医药上市公 司机构持股数量最多的 个股排名前3分别为： 恒瑞医药（852家）、 长春高新（431家）和 药明康德（271家）， 排名前20 位的个股持 股机构数量均超过90 家,2019Q3，医药上市公 司机构持股市值最大的 个股排名前3分别为： 恒瑞医药、长春高新和 爱尔眼科。基金持仓市 值排名前20 位的个股 均超过35 亿， 平均持 有市值为117.7亿元， 合 计 持 有 市 值 为2353.7亿元,排序,（亿元）,证券代码公司简称 持股市值 持股机构数,排序证券代码,公司简称,持股市值（亿元）,持股机构数,*注：所引数据为基金重仓股持仓数据，仅包含重仓股持仓，不包含非重仓股持仓,重点推荐公司业绩及逻辑（上）,核心推荐逻辑,2019E,营业收入（亿元）2020E,2021E,2019E,归母净利润（亿元）2020E,2021E,2019E,PE（倍） 2020E,2021E,证券代码证券简称高端新特药标的：,600276.SH 恒瑞医药,234.46306.56392.06,52.366,66.91,83.951,78.29,61.28,48.84 创新药巨头，静待PD-1、19K、吡咯,替尼等重磅产品陆续放量,1177.HK,中国生物制药,245.30280.23324.58,32.21,38.05,45.47,39.18,33.17,27.75 国内仿创领袖企业，安罗替尼快速放,量，在研管线丰富,000661.SZ 长春高新,70.91,90.81113.35,14.96,25.94,33.36,55.25,31.86,24.78 生长激素高速增长，收购金赛药业少,数股东股权理顺治理结构,141.44164.35,8.53,10.28,12.32,23.33,19.36,16.15 国内潜在呼吸吸入制剂龙头，产品布,局全面且研发进展相对靠前,168.18218.84,22.91,30.11,39.48,69.45,52.85,40.30 临床前CRO龙头企业，CRO业务快速,增长，投资业务产业布局明晰,39.56,51.88,7.11,9.76,13.04,71.69,52.22,39.09 受益于创新热潮，在手订单充足，各,项业务景气度进一步提高,36.11,47.04,5.64,7.43,9.67,53.93,40.94,31.46 产能扩充持续推进，大小分子业绩均,快速增长,49.38,62.78,4.97,6.68,8.9,72.14,53.67,40.28 国内CDMO龙头企业，产能扩充持续,推进,24.1,28.59,2.64,3.38,4.41,41.81,32.66,25.03 CDMO业务快速增长，收购诺华在华,工厂，与诺华合作订单升级,9.48,13.16,1.78,2.52,3.56,54.01,38.15,27.01 分子砌块业务优势明显，未来商业化,阶段订单有望不断增长,26.14,45.51,5.56,7.65,13.83,102.19,74.20,41.05 四联苗稳定增长，在研13价肺炎与三,代狂犬陆续报产,600380.SH 健康元123.64创新产业链受益标的：603259.SH 药明康德128.11300347.SZ 泰格医药30.15002821.SZ 凯莱英26.75300759.SZ 康龙化成38.07603456.SH 九洲药业20.64300725.SZ 药石科技6.76疫苗行业标的：300601.SZ 康泰生物21.19300122.SZ 智飞生物105.51,144.82173.91,24.22,33.14,40.07,30.92,22.60,18.69 代理HPV与五价轮状快速放量，预防,微卡即将获批上市,表：主线下核心标的盈利预测,重点推荐公司业绩及逻辑（下）,营业收入（亿元）归母净利润（亿元）PE（倍）证券代码证券简称推荐逻辑2019E2020E2021E2019E2020E2021E2019E2020E2021E,专科医疗服务标的：,龙头进一步稳固,稳健，未来增长确定性强产品上市推动产品线持续放量,688363.SH 华熙生物,16.22,22.42,30.36,5.68,7.89,10.91,83.93,60.46,43.70 未来高增长源于玻尿酸领域全产业链,布局,表：主线下核心标的盈利预测,目录,医药2019年行情回顾及核心推荐标的,01,02,03,医药新周期分化下：用“四率模型”遴选2020年（往后）赛道及投资标的,“四率模型”中重点细分领域及对应标的推荐逻辑,04,05,三组政策对2020年及后续行业边际影响的评估,风险提示,医药板块整体估值处于近五年的历史中位,根据Wind统计，目前生物医药板块的市盈率处于近五年来的历史中位。通过对2015年年初以来申万生物医药板块整体的估值情况进行回溯，可以发现近五年来生物医药板块的平均估值水平为38.16倍，最高值为72.62倍（发生在2015年6月），最低值为23.57倍（发生在2019年1月），中值为38.16倍，平均值为38.55倍。目前申万医药生物板 块整体的市盈率（TTM，整体法）为34.65倍，处于近五年来的历史中位图：医药板块估值处于5年来的中位,注：数据截止至2019年11月6日。选取SW医药生物板块数据。市盈率为TTM，整体法。,34.65,100,20,30,40,706050,80,2019-11-82019-10-112019-9-122019-8-162019-7-192019-6-212019-5-242019-4-262019-3-292019-3-12019-1-252018-12-282018-11-302018-11-22018-9-282018-8-312018-8-32018-7-62018-6-82018-5-112018-4-132018-3-162018-2-142018-1-192017-12-222017-11-242017-10-272017-9-222017-8-252017-7-282017-6-302017-6-22017-5-52017-4-72017-3-102017-2-102017-1-132016-12-162016-11-182016-10-212016-9-142016-8-192016-7-222016-6-242016-5-272016-4-292016-4-12016-3-42016-1-292015-12-312015-12-42015-11-62015-10-92015-9-112015-8-142015-7-172015-6-192015-5-222015-4-242015-3-272015-2-272015-1-302014-12-31,近5年最高值：72.62,近5年中值：38.16,近5年最低值：23.57,自2017年以来，医药板块内部估值分化明显,0,0.5,1,1.5,2,2.5,3,3.5,10,20,30,40,50,60,02010/1/12011/1/12012/1/12013/1/12014/1/12015/1/12016/1/12017/1/12018/1/12019/1/1注：市值排名取2019年11月6日的市值排名，市值排名前50的公司多为行业龙头或细分领域龙头（市值200亿以上）， 市值排名中间50的公司市值范围为82-144亿。估值为市盈率（TTM，扣除非经常性损益）。倍数为市值排名前50的平均估值是市值排名中间50的平均估值的 倍数。数据截止至2019年11月6日。,虽然医药板块整体估值仍处于历史中位，但如果细分来看会发现，板块内部分化明显。行业龙头和细分领域龙头估 值自2017年以来，估值虽有动荡，但仍呈现上升趋势。而大部分的普通的、缺乏明显竞争优势的医药上市公司在 政策的打压下，估值下滑至历史低位那么在此背景下，展望2020年，是继续拥抱估值不那么便宜的“大龙头”，还是转向估值便宜的“中小美”？图：医药板块内部估值分化倍数市值排名前50市值排名中间50704,排名前50企业近10年 估值平均值：45.86,排名中间50企业近10 年估值平均值：43.85,15,核心观点：公司业绩持续中高速增长是医药投资超额收益的源泉,医药投资超额收益的核心因素是业绩是否持续中高速增长。如果能够持续中高增长，即使当前估值很高，也有超额收益。投资者对于未来长期中高速增长的预期导致了当前的高估值。同时，也是驱动股价不断上涨的必要条件以医药行业的一线核心资产为例。自2017年以来，恒瑞医药和爱尔眼科均经历了戴维斯双升的过程。而药明康德和 迈瑞医疗等在2018年上市后，估值震荡上行，股价也在不断攀升。业绩中高增长的预期不断被验证（定期报告的披 露），进一步强化了市场对未来持续保持中高增长的预期，这也是核心资产不断上涨的重要催化因素,19%,20%,23%,27%,33%,45%,43%,27%,19%,42%,39%,34%,11%,59%,37%,0%,10%,20%,30%,40%,50%,60%,70%,2016,2017,2018,2019Q1-3,图：部分核心资产扣非归母净利润保持中高速增长恒瑞医药迈瑞医疗爱尔眼科药明康德,90%,190%,290%,390%,490%,590%,-10%2017/1/1 2017/5/1 2017/9/1 2018/1/1 2018/5/1注：数据截止至2019年11月12日。,2018/9/1 2019/1/1,2019/5/1 2019/9/1,图：部分核心资产具备高收益率恒瑞医药迈瑞医疗,爱尔眼科,药明康德,高估值不是最核心，未来中长期能否持续增长才是核心关注点,展望2020年，高估值不是最核心的问题，当年及未来中长期能否快速增长才是核心关注点医药一线核心资产（如恒瑞医药、迈瑞医疗、爱尔眼科、药明康德等等）当前估值处于中高位，只要一线龙头的 增速不下降，高估值或无下调空间，投资正收益可能更多体现在业绩增长方面其他更具性价比的核心资产（更多为细分领域龙头，如中国生物制药、长春高新、智飞生物、乐普医疗、健帆生物、健康元等等）在各自细分领域内或能维持中高速增长，估值亦没有过分透支，2020年或有更大收益弹性图：一线核心资产估值处于历史中高位（PE（TTM，扣非）,160140120100806040200,2015/1/1,2015/5/1 2015/9/1 2016/1/1 2016/5/1,2016/9/1 2017/1/1 2017/5/1,2017/9/1,2018/1/1 2018/5/1,2018/9/1 2019/1/1 2019/5/1,2019/9/1,恒瑞医药,迈瑞医疗,爱尔眼科,药明康德,可用于医疗的支出乘以需求率反映的是这项具体诊疗方式的市场天花板。可用于医疗的支出乘以需求率和渗透率，反 映的是这项具体诊疗方式目前的市场销售规模。市占率则反映了企业在目前存量市场中获得的份额考虑到目前国内很多领先企业已经具备将药品、器械或服务在全球市场销售的能力，这里我们增加了国际化率的概念图：企业收入的增长由“四率” 共同决定,可用于医疗 的支出,总需求率,诊疗渗透率,企业市占率,企业收入,患者群体或医 保可用于药物 或医疗服务的 总支出受宏观经济情况影响,当所有应该使 用这类药物或 服务的患者都 使用时，患者 群体/医保总支 出占可用于医 疗的总支出的 比例跟此类需求本 身特性相关， 比如发病率,实际使用这种 诊疗方式的患 者占此类疾病 患者的比例与医生、患者 的认知度、企 业的推广能力、政策环境有关,一家企业的销 售规模占总销 售规模的比例反映了企业对 存量市场的争 夺、或对增量 市场的拓展速 度和能力,需求率、渗透 率、市占率的 提高都能够带 来企业收入的 增长 其中渗透率的 快速提高对收 入高增长更加 重要,业务国际化率,“四率”提升是业绩持续中高增长的基石，无惧当前高估值,需求率受各种长期因素影响，比如疾病谱的变化等，企业比较难通过自身的努力在较短的时间内使之有较大提升仅靠市占率提升、而没有渗透率的提升逻辑的企业，本质上是靠争夺竞争对手市场份额来获得业绩增长（通常不 如一起提升渗透率，做大增量来得舒服）龙头企业在业绩高速增长阶段，一般都会看到渗透率和市占率的双重快速提升，这说明行业内仍有巨大未被满足 的需求，同时龙头企业在开拓新市场的能力上优于其他竞争对手,企业市占率,诊疗渗透率,总需求率,与可用于医疗的支出的乘积是市场空间。一般是稳定或缓慢增长的，受宏观、客观环 境、政策变化的影响。比如某一种药物的市场空间，在价格稳定的情况下，只与患病 人数有关，而患者人数=总人数*患病率，患病率一般逐渐缓慢变化,渗透率是所在细分领域企业主观努力和客观环境共同作用的结果，产品竞争力 强、市场开拓能力强的企业可以一起做大增量、打开渗透率的成长空间,市占率是行业内部企业间对于存量/增量市场划分结果的动态分布。当企业之间不存在 正面竞争时（共同做大增量），市占率反映的是各企业在提高渗透率方面的能力；当 企业之间面临存量市场正面竞争时，市占率反映了各企业对已有市场的争夺能力,业务国际化率,指国内企业海外业务占比，反映国内企业业务走向全球的能力,“四率”提升是业绩持续中高增长的基石，无惧当前高估值,“四率”提升情况决定企业持续快速增长能力,业绩持续中高 增长,我们提出：只要四率中，有至少两个率（如果包括诊疗方式渗透率提升那更好）还在快速提升过程中，即便当前估 值较高，中长期看，市值或将仍有可观的向上空间。四率实质性提升的效果越好，该资产中长期业绩高增长的持续 性或将越好。当核心资产的“四率”提升进程一个一个逐步衰竭时，则可以考虑逐步减仓，直至“四率”完全衰竭 则一股不留。这里需要指出的是：“四率”的变化是动态的、相对的，长期的趋势需要短期（逐季度）的跟踪与验 证,图：低渗透率+有强势的龙头企业具备把市场做起来的能力&政策环境的配合是高增长的充分条件,渗透率快速提升=低渗透+龙头企业强势开拓+政策环境配合,渗透率的快速提升,潜在提升空间大潜在高斜率：渗透率提 高的速度快、幅度大因为低渗透，没有被滥用，很难受到政策打压,龙头企业具备较强的学 术推广能力， 且有实力 进行较大的人力、物力 的投入， 能够带动行业 渗透率的提升,比如某类创新药纳入医 保目录， 该类诊疗方式 写入指南等,“四率模型”中寻找中长期领先企业，当前高估值或是次要因素,表：部分行业龙头公司“四率模型”各指标具体意义,表：部分行业龙头公司“四率模式”提升情况梳理（向上箭头不表示对应指标目前程度的高低，而是表示对相应“率”当前提升程度 对企业业绩增长的贡献，比如市占率下面三个箭头说明该公司业绩增长的因素里面有很大程度是抢了竞争对手的份额）,“四率模型”中寻找中长期领先企业，当前高估值或是次要因素,目录,医药2019年行情回顾及核心推荐标的,01,02,03,医药新周期分化下：用“四率模型”遴选2020年（往后）赛道及投资标的,“四率模型”中重点细分领域及对应标的推荐逻辑,04,05,三组政策对2020年及后续行业边际影响的评估,风险提示,高端新特药（创新药、生长激素、吸入制剂等）：治疗渗透率仍在快速提升CXO：总需求率、国际化率不断提升，受益于加大研发和全球产业链转移疫苗：接种率（渗透率）还是不高，产业集中度（市占率）或快速提升医疗服务（眼科、口腔、体检）：各细分赛道渗透率仍在上升通道中器械（IVD、血液净化、支架等）：医疗技术的使用在医院地位逐步提升医疗美容：人皆爱美，总需求率巨大，各项技术渗透仍处于早期,目录,医药2019年行情回顾及核心推荐标的,01,02,03,医药新周期分化下：用“四率模型”遴选2020年（往后）赛道及投资标的,“四率模型”中重点细分领域及对应标的推荐逻辑,04,05,三组政策对2020年及后续行业边际影响的评估,风险提示,高端新特药（创新药、生长激素、吸入制剂等）：治疗渗透率仍在快速提升CXO：总需求率、国际化率不断提升，受益于加大研发和全球产业链转移疫苗：接种率（渗透率）还是不高，产业集中度（市占率）或快速提升医疗服务（眼科、口腔、体检）：各细分赛道渗透率仍在上升通道中器械（IVD、血液净化、支架等）：医疗技术的使用在医院地位逐步提升医疗美容：人皆爱美，总需求率巨大，各项技术渗透仍处于早期,创新药：我国IND申报逐年增加，抗肿瘤药物占主流,IND注册申请逐年增多，其中抗肿瘤药物占的比例约为42.4%以抗肿瘤小分子为例，国产申报数目多于进口申报数目小分子作用靶点药物研发分布相对分散均衡大分子以单抗为主，ADC、双特异性抗体显著增加，免疫治疗活跃，PD-1/PD-L1扎堆,图：2016年-2019年8月CDE IND注册申报情况,图：2016年-2019年8月抗肿瘤化药IND注册申报领域分布,502,734,651,210,283,313,311,0,100,200,300,700600500400,800755,2016,2019.8,2017注册申报总数,2018抗肿瘤,96,139,165,147,23,42,48,62,160140120100806040200,180,2016,2019.8,2017国产IND,2018进口IND,创新药：我国NDA申报逐季增加，抗肿瘤创新药占比近半,98,125,192,172,33,56,50,180,50,100,150,200,2016,2017,2018,2019.8,注册申报总数,抗肿瘤,6,23,NDA注册申请逐年增多，其中抗肿瘤药物占的比 例大约为29%1类创新药的NDA申报数量，其中抗肿瘤占比例大 约为46.5%2019年8月截止目前共15个品种获批 （包含首次适应症及增加适应症）。2019年已经批准的15个 抗肿瘤药物中，小分子化学药占8个，平均审评时 间为8.8个月图：2016年-2019年8月CDE 1类创新药的NDA申报数量47,20,0,11,22,9,0,10,20,30,40,50,2016,2019.8,20172018总计抗肿瘤,2,1,18,15,5,图：2015年-2019年8月获批抗肿瘤药物20151110,020152016201720182019.8数据来源：CSCO、安信证券研究中心图：2016年-2019年8月CDE NDA注册申报情况,创新药：PD-(L)1适应症布局对比，恒瑞大癌种明显领先,NSCLC,29.7%（联合阿帕二线，I/II 期 ） 18.5%（单药二线，II期）,32.5%（联合化疗二线，II期）13.6%（单药二线，I期）,18%（单药，I/II期）,期）72.7%（联合安罗一线，Ib期13-22%（新辅助，I期）,25.7%（单药二线，Ib期）,食管癌,80%（联合化疗阿帕一线，II期）33.3%（单药二线，I期）,46.7%（联合化疗一线，II期）18.6%（单药二线，Ib/II期） 11.3%（单药二线，I期）8%（单药，I/II期）,20.0%（单药二线，Ib期）,77.8%（联合化疗一线，Ib期,肝细胞癌,44.4%（联合阿帕一线，I期）14.7%（单药二线，II期）,12.2%（单药二线，I期）17%（单药，I/II期）,胃癌,65%（联合化疗阿帕一线，II期）16%（联合阿帕一线，I期）,12.1%（单药二线，II期）,46.7%（联合化疗一线，II期）13.5%（单药二线，I期）85%（联合化疗一线，Ib期） 15%（单药二线，Ib期）17%（单药，I/II期）,鼻咽癌,25.5%（单药二线，II期）,15%（单药二线，I/II期）43%（单药，I/II期）,32.1%（单药二线，Ib期）,尿路上皮癌,26.4%（单药二线，II期）,23-29%（单药二线，II期）14%（单药，I/II期）,30%（单药二线，Ib期）,黑色素瘤,17.3%（单药二线，II期）,48.3%（联合阿西一线，Ib期 15%（单药，I/II期）,以PD-1/PD-L1为代表的免疫治疗成为国内企业的重点研发布局方向之一，其中恒瑞医药在大适应症临床进度上明显领 先，近期公司食管癌III期到达主要终点，肺癌一线中期分析成功，目前肝癌二线、食管癌、肺癌一线三大适应症已先 后报产，胃癌III期也已开始入组图：PD-(L)1单抗各适应症数据横向对比,创新药：抗血管生成药物在多数癌种中渗透率仍在提升,奥希替尼（11.0m）AURA3研究（中国人群）,14.518.7m,一代、二代TKI (9.513.7m)IPASS研究，OPTIMAL研究,抗血管生成联合免疫治疗：会产生1+12的效果。临床前研究证明，PD-(L)1药物能够提高肿瘤对抗血管生成治疗 的敏感性，并且提高抗血管生成的疗效，反之亦然。近日，FDA已经授予K药与仑伐替尼组合疗法突破性疗法认定(BTD)，用于一线治疗不能局部治疗的晚期不可切除的肝细胞癌患者。其中，Ib期研究的ORR达到60%，疾病控制 率高达93.3%，而mOS和mPFS都明显延长抗血管生成联合EGFR-TKI：最新临床数据显示，EGFR-TKI（如吉非替尼、厄洛替尼）与抗血管生成药物联用的治疗效果十分优异，PFS达到19个月，耐药之后仍然有50%概率使用奥希替尼，并额外获得11个月的PFS。同时，奥希替尼与抗血管生成药物（贝伐珠单抗、阿帕替尼等）的临床试验也在进行中，或将取得更加亮眼的临床数据图：各代次EGFR-TKI治疗方案选择及其mPFS数据对比T790M+,20.524.7m,T790M-,一代、二代TKI (9.513.7m)IPASS研究，OPTIMAL研究,化疗5m,化疗5m,21.5m,T790M+,30.1m,24.1m,T790M-,化疗5m,奥希替尼（11.0m）AURA3研究（中国人群）,奥希替尼（16.5m）FLAURA研究亚裔人群,阿帕替尼 + 吉非替尼 (19.1m),