2020海外宏观年度策略报告：全球经济低增速模式与政策宽松延续.pdf

本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 全球经济低增速模式与政策宽松延续 证券 研究报告 所属 部门 总量 研究 部 报告 类别 海外 年度策略 报告时间 2019/12/15 分析师 陈雳 证书编号： S1100517060001 010-66495901 chenlicczq 联系人 王一棠 证书编号 ： S1100118050005 0755-25333092 wangyitangcczq 川财研究所 北京 西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 15 楼，100034 上海 陆家嘴环路 1000 号恒生大厦 11 楼， 200120 深圳 福田区福华一路 6 号免税商务大厦 30 层， 518000 成都 中国（四川）自由贸易试验区成都市高新区交子大道177 号中海国际中心 B 座 17楼， 610041 - 2020 海外 宏观 年度策略报告 核心观点 2019 年全球经济增速放缓 并出现全球范围内的货币宽松浪潮 ， 预计 2020年全球经济 仍处于低利率环境下的低增长模式 ，或较 2019 年有小幅回升 。 2019 年全球经济增长进一步放缓，全球主要央行纷纷采取降息等货币政策以提振经济 。考虑到 2020 年 全球大概率仍然处于宽松的货币环境中，叠加 全球贸易保护主义的暂缓 ，预计 2020 年全球经济增速 达到 3.5%左右 。 2019 年美国经济增速呈现出明显的放缓态势 ，预计 2020 年仍将继续放缓 。 2019 年美国通货膨胀、制造业和出口表现疲软 ， 美国就业和住房领域整体表现较为健康 ， 美股 2019 年的上涨靠 PE 推动 。 预计美国 2020 年大概率经济增速还将进一步放缓 ， 美联储 大概率会延续宽松的货币政策 ， 是否有强有力的新一轮财政政策 对于未来美国经济发展 较为重要。 美国 政治不确定性 等地缘政治风险 或对 2020 年美国经济构成一定的冲击。 2019 年欧洲 、日本和新兴经济体 经济增长 出现疲软， 2020 年或存在增速小幅上升的可能。 2019 年欧元区制造业和出口回落明显 回落， 脱欧问题一定程度上对英国经济构成冲击 ， 欧洲股票市场出现 一轮估值支撑的 反弹 。 预计 2020 年欧洲经济增速存在小幅上升的可能性。欧洲央行将维持货币宽松政策，但是宽松力度受到考验。 2019 年 日本经济延续低增长模式 ，制造业和消费仍然低迷。 受 日美 贸易协定 以及日本新出台的财政政策 的利好刺激， 预计 2020 年日本经济将获得一些提振 。 2019 年 新兴市场经济增速进一步放缓 ， 且股市涨幅小于发达市场。预计全球宽松的货币政策环境利于 2020 年新兴市场整体经济回暖。 贸易保护主义仍然是影响 2020 年 欧洲、日本和新兴经济体经济增长 的重要因素。 对于 2020 海外大类资产配置 而言 ， 预计股票市场机会仍然大于商品和债市， 以中国 A 股为代表的新兴市场股市 具有较好的估值优势 。 股票市场方面， 预计 2020 年美股走势或一定程度上强于欧股 。 就新兴市场来说， 2020 年以中国 A 股为代表的新兴市场股市存在一定的估值优势，预计 2020年上证 50 指数，中小板指和半导体板块等科技股板块或能有一些阶段性机会。另外，港股市场以恒生香港中资企业指数和恒生中国企业指数为代表的指数具有一定的估值优势。债市方面，预计 2020 年 相对于发达市场 国债 而言 ， 新兴 经济体的主权债更具有优势。预计 2020 年 美元指数上升空间仍然比较有限 ； 若2020 年英国成功实现有条件脱欧，英镑有望出现一轮上涨行情 。 大宗商品方面，若美联储在 2020 年进一步降息或是地缘政治风险上升，黄金或出现阶段性上涨机会。 风险提示： 经济增长不达预期， 全球地缘政治风险升级 ， 全球市场黑天鹅事件。 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 2/31 正文 目录 一、 2019 年全球经济回顾及 2020 年前景展望 . 5 二、美国 2019 年经济回顾及 2020 年前景展望 . 6 2.1 2019 年美国整体经济增速放缓 . 6 2.2 2019 年美国通货膨胀、制造业和出口表现疲软 . 7 2.3 2019 年美国就业和住房领域整体表现较为健康 . 9 2.4 美股在 2019 年的上涨靠 PE 推动，贸易局势成为重要影响因素 . 10 2.5 2020 年美国经济展望 . 11 三、欧洲 2019 年经济回顾及 2020 年前景展望 . 12 3.1 2019 年欧元区经济增长明显放缓 . 12 3.2 2019 年欧元区 制造业和出口回落明显 . 13 3.3 2019 年脱欧不确定性一定程度上对英国经济构成冲击 . 15 3.4 2019 年欧洲股票市场出现一轮反弹 . 17 3.5 2020 年欧洲经 济展望 . 18 四、 2019 年日本经济回顾及 2020 年前景展望 . 19 4.1 2019 年 日本经济延续低增长模式 . 19 3.2 日本股市在 2019 年出现一轮上涨 . 21 3.3 2020 年日本经济股市展望 . 22 四、新兴市场 2019 年经济回顾及 2020 年前景展望 . 24 4.1 2019 年新兴市场经济增速进一步放缓 . 24 4.2 2019 年新兴市场股市涨幅不及发达市场 . 25 4.3 2020 年新兴市场经济展望 . 26 五、 2019 年海外大类资产表现和 2020 年海外大类资产配置建议 . 27 5.1 2019 年海外大类资产表现 . 27 5.2 2020 年海外大类资产配置 . 28 风险提示： . 30 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 3/31 图表目录 图 1： 全球 GDP 实际增速（ %） . 5 图 2： 全球地缘政治风险指数 . 5 图 3： 美国联邦基金目标利率（ %） . 6 图 4： 美国 GDP 环比折年率（ %） . 6 图 5： 美国 GDP 环比拉动率（分项）（ %） . 6 图 6： 美国 5 年期和 2 年期美债利差 . 7 图 7： 美国 5 年期和 3 年期美债利差 . 7 图 8： 美国 10 年期和 3 个月美债利差 . 7 图 9： 美国 10 年期和 2 年期美债利差 . 7 图 10： 美国 CPI 当月同比增速（ %） . 8 图 11： 美国核心 CPI 当月同比增速（ %） . 8 图 12： 美国 ISM 制造业 PMI . 8 图 13： 美国 MARKIT 制造业 PMI . 8 图 14： 美国出口金额同比增速（ %） . 9 图 15： 美国 ISM 非制造 业 PMI . 9 图 16： 美国新增非农就业人数（千人） . 9 图 17： 美国季调失业率（ %） . 9 图 18： 美国新建住房销售套数环比增速（ %） . 10 图 19： 美国 20 大中城市标普 /CS 房价指数月同比增速（ %） . 10 图 20： 标普 500 指数 . 10 图 21： 标普 500 指数 PE、 PB 和 EPS . 11 图 22： 标普 500 指数 ROA 和 ROE(%) . 11 图 23： 欧元区 GDP 环比折年率（ %） . 13 图 24： 欧元区 HICP(调和 CPI)当月同比增速（ %） . 13 图 25： 欧元区制造业 PMI . 14 图 26： 欧元区工业生产指数同比增速（ %） . 14 图 27： 欧元区服务业 PMI . 14 图 28： 欧元区 19 国出口当月同比（ %） . 14 图 29： 欧元区 SENTIX 投资信心指数 . 15 图 30： 欧元区 19 国消费者信心指数 . 15 图 31： 欧洲三大利率（ %） . 15 图 32： 英国季度 GDP 环比增长率（ %） . 16 图 33： 英国 CPI 月度同比增长率（ %） . 16 图 34： 英国制造业 PMI . 16 图 35： 英国服务业 PMI . 16 图 36： 英国 GFK 消费者信心指数 . 17 图 37： 英国 ILO 失业率 近三个月平均值（ 16 岁以上） . 17 图 38： 欧洲 STOXX600 指数走势 . 17 图 39： 欧洲 STOXX600 指数 PE、 PB 和 EPS . 18 图 40： 欧洲 STOXX600 指数 ROA 和 ROE . 18 图 41： 日本季度 GDP 环比增长率（ %） . 20 图 42： 日本 CPI 月度同比增长率（ %） . 20 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 4/31 图 43： 日本制造业 PMI 指数 . 20 图 44： 日本出口金额月同比增速（ %） . 20 图 45： 日本消费者信心指数 . 21 图 46： 日本 SENTIX 投资信心 指数 . 21 图 47： 日经 225 指数走势 . 21 图 48： 日经 225 指数 PE、 PB 和 EPS . 22 图 49： 日经 225 指数 ROE 和 ROA（ %） . 22 图 50： 韩国、印度、俄罗斯和巴西的 GDP 同比增速（ %） . 24 图 51： 韩国、印度、俄罗斯的 CPI 和巴西 INPC 同比增速（ %） . 25 图 52： 韩国、印度、俄罗斯和巴西 PMI . 25 图 53： MSCI 新兴市场指数走势 . 26 图 54： MSCI 新兴市场指数 PE . 26 图 55： 2019 年全球主 要大类资产表现（ %） . 28 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 5/31 一、 2019 年 全球 经济回顾及 2020 年前景展望 全球经济增速在 2019 年出现明显的疲软，全球主要央行大多通过降息的方式来提振经济。 2019 年 以贸易保护主义为代表的 全球地缘政治风险 仍然对全球经济增长造成了一定冲击 ， 预计 2019 年全年 全球 GDP 增速 将进一步放缓至3.1%左右。 考虑到 2020 年全球大概率仍然处于宽松的货币环境中，叠加全球贸易保护主义的暂缓 因素 ，预计 2020 年全球经济增速达到 3.5%左右 。 图 1： 全球 GDP 实际增速（ %） 资料来源： Wind， 川财证券研究所 图 2： 全球 地缘政治风险指数 资料来源： Blackrock， 川财证券研究所 注：统计时间截至 2019 年 12 月 5 日。 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 6/31 二、 美国 2019 年经济回顾及 2020 年 前景展望 2.1 2019 年 美国 整体 经济 增速放缓 2019 年 美国经济增速呈现出明显的放缓态势 。 美国 2019 年二季度 和 三季度的GDP 环比增速 分别 为 2%和 2.1%， 大幅 低于第一季度的 3.1%。 2019 年消费依然是支撑美国 GDP 的重要因素，投资和出口则显得较为疲软。从政策端来看， 一方面，美国财政政策 中的税改政策产生的红利基本在现阶段都基本释放，美国贸易保护主义等因素 对美国经济造成一定冲击； 另一方面，美联储采取了一系列包括 美联储降息 、 购买短债 和 回购操作 等措施来提振美国 经济 ， 叠加 2019年四季度中美贸易摩擦趋于缓和， 使美国这轮经济周期进一步延长 。 图 3： 美国联邦基金目标利率（ %） 图 4： 美国 GDP 环比折年率（ %） 资料来源： Wind， 川财证券研究所 资料来源： Wind， 川财证券研究所 图 5： 美国 GDP 环比拉动率 （分项）（ %） 资料来源： Wind， 川财证券研究所 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 7/31 今年三季度以来，美联储总共降息 3 次，每次降息 25BP,总共降息 75BP， 最终将联邦基金目标利率 下调至 1.50%-1.75%。 美联储 从 2019 年 10 月 中旬 开始每月进行 短债 购买操作， 并至少持续到 2020 年二季度 。 另外，美联储采取了 隔夜 回购 和定期回购 ， 美联储的 一系列 货币政策使得美债收益率曲线的倒挂有了明显的改善 。 去年年底出现的 5 年期和 2 年期 、 5 年期和 3 年期 的美债收益率曲线倒挂，今年 3 月和今年 8 月出现的 10 年期和 3 个月 、 10 年期和 2 年期的美债收益率曲线倒挂 形势都得到明显的扭转。 图 6： 美国 5 年期和 2 年期美债利差 图 7： 美国 5 年期和 3 年期美债利差 资料来源： Wind， 川财证券研究所 资料来源： Wind， 川财证券研究所 图 8： 美国 10 年期和 3 个月美债利差 图 9： 美国 10 年期和 2 年期美债利差 资料来源： Wind， 川财证券研究所 资料来源： Wind， 川财证券研究所 2.2 2019 年美国通货膨胀、 制造业 和 出口表现疲软 2019 年美国通货膨胀 、 制造业和出口 出现了明显的疲软。 2019 年美国 CPI 月同比增速除了 在 4 月 和 11 月分别 达到了 2%和 2.1%以外，其它时间都在 2%以下，而 2018 年 CPI 月同比增速基本都在 2%以上 。 另一方面，美国核心 CPI 在川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 8/31 2019 年以来均维持在 2%以上。美国 ISM 制造业 PMI 自 2019 年 1 月以来基本呈现出明显的下行走势， 2019 年 8 月以来，美国 ISM 制造业 PMI 连续四个月均处于 50 以下的水平 。 美国 2019 年 Markit 制造业 PMI 也出现了明显的回落。美国 2019 年 Markit 制造业 PMI 除了 8 月和 12 月跌破 55 以外，其它时间均保持在 55 以上，而 2019 年 1 月以来美国 Markit 制造业 PMI 均在 55 以下。 另外，美国非制造业也出现了明显的疲软态势。美国 ISM 非制造业 PMI 从 2019年 1 月 56.7 下降至 2019 年 11 月 53.9，而 2018 年全年都维持在 55 以上，2019 年 美国 ISM 非制造业 PMI 明显逊色于 2018 年的表现。 受贸易保护主义影响，美国出口金额月同比增速 已经连续两个月跌至 -1%以下。 2019 年 10 月，美国 出口金额月同比增速 降至 -1.43%，是 2016 年 7 月以来的最低值。 图 10： 美国 CPI 当月同比增速（ %） 图 11： 美国 核心 CPI 当月同比增速（ %） 资料来源： Wind， 川财证券研究所 资料来源： Wind， 川财证券研究所 图 12： 美国 ISM 制造业 PMI 图 13： 美国 Markit 制造业 PMI 资料来源： Wind， 川财证券研究所 资料来源： Wind， 川财证券研究所 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 9/31 图 14： 美国 出口金额同比增速（ %） 图 15： 美国 ISM 非制造业 PMI 资料来源： Wind， 川财证券研究所 资料来源： Wind， 川财证券研究所 2.3 2019 年 美国就业和住房领域整体表现较为健康 现阶段美国的经济疲软还没有传导至就业和住房领域， 美国的就业和住房领域还表现的较为健康 。 美国失业率从 2019 年 1 月的 4%下降至 2019 年 11 月的3.5%； 2019 年 11 月 美国新增非农就业数据 表现 也较好 ， 2019 年 11 月美国新增非农就业人数 为 26.6 万人，远高于预期的 18.3 万人 。 新建住房销售套数环比增速虽然在 2019 年 10 月下降至 -0.68%，但是在 2019 年 8 月和 9 月保持6.97%和 4.53%的环比增速，并且在 2019 年 6 月环比增速高达 21.91%。另外，美国 20 大中城市标普 /CS 房价指数月同比增速在 2019 年 1-9 月均保持在 2%以上。 图 16： 美国 新增非农就业人数（千人） 图 17： 美国 季调失业率（ %） 资料来源： Wind， 川财证券研究所 资料来源： Wind， 川财证券研究所 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 10/31 图 18： 美国新建住房销售套数环比增速（ %） 图 19： 美国 20 大中城市标普 /CS 房价指数月同比增速（ %） 资料来源： Wind,川财证券研究所 资料来源： Wind， 川财证券研究所 2.4 美股在 2019 年的上涨靠 PE 推动，贸易局势成为重要影响因素 2019 年除了 5 月美股 受到贸易保护主义升级的影响 出现较大幅度的单月回撤以外， 2019 年美股整体表现较好。截至 2019 年 12 月 13 日，标普 500 创出3168.8 点的历史新高，全年涨幅达到 26.41%。 2019 年标普 500 的上涨主要靠PE 推动 。现阶段标普 500 估值 较年初 优势有所下降， PE 从今年年初的 17.83上升至 现在 的 21.09，所处近十年历史百分位从今年年初的 47.7% 上升至 现在的 87.55%。标普 500 的 EPS（最近加权每股收益）从年初的 151.69 美元下降至 现在 的 150.29 美元。标普 500 的 ROA 和 ROE 均有所回落， ROA 从今年年初的 3.46%回落至 现在 的 3.23%， ROE从今年年初的 16.24% 回落至 现在 的 15.18%。 图 20： 标普 500 指数 资料来源： Bloomberg， 川财证券研究所