环保行业2019年半年度策略：春风未至，主线延续.pdf

1 Table_FirstTable_First|Table_ReportType证券研究报告 行业投资策略 Tabl e_First|Tabl e_Summar y 春风未至，主线延续 环保 行业 2019 年半年度策略 投资要点： 环保板块震荡下行，估值下移，冬去春未来 2018年全年行业指数跌幅较大，除了大盘的影响，主要是在 “ 去杠杆 ” 大背景下， PPP加强规范，部分项目被清库，且信用紧缩，融资难度及成本大幅提升，行业内资本 密集型的公司普遍放慢拓展步伐，同时部分公司大幅计提商誉减值， 众多民企困境中纷纷背靠国有资本，整合亦需要时间，带来公司的业绩增速有所放缓甚至下滑，从而拖累整体估值下行。 19年一季度融资环境边际改善明显，行业指数虽有所回升，但估值仍然处于较低位置，全行业看，公用事业目前居于所有行业中位附近。 行业业绩增长明显放缓，固废、监测板块表现相对较好 18年整个环保板块的营收与扣非归母净利润快速下滑，总体业绩表现较弱。但从细分板块看，监测板块和 固废处置领域表现相对较好 。 监测板块的业绩快速增长主要是受益于地表水监测的快速放量以及大气网格化的持续深入推进所致。固废处置板块由于行业景气度仍然较高，订单持续释放，行业保持较快的业绩增长。烟气治理板块的业绩有所回升，但非电领域的释放仍需时间。水处理工程板块受到 PPP库规范 加强 以及信用紧缩的宏观环境影响 ，项目推进速度减缓，融资成本上升，业绩下滑严重，后续仍需观察。 水务 板块主要是以水务资产的运营为主，业绩保持稳健，具备可持续性。 下半年主要的投资策略 从 18年和 19年一季度的业绩表现看， 18年总体较弱， 19年一 季度有所回升，但业绩分化较为严重。从细分领域看，监测板块和固废处置板块表现相对较好。展望后市，对于下半年投资机会的挖掘，我们认为未来一段时间行业融资环境 或 将边际改善，同时民企背靠国有资本逐步改善现金流，平台资源整合，业绩回升可期，延续去年年底的年度策略主线，叠加对 18年和一季度业绩分析跟踪更新业绩视角继续把握机会，看好监测和土壤修复领域的投资机会，监测板块（地表水监测的快速放量以及大气网格化的持续深入推进带来业绩的持续增长）、土壤修复领域（ “ 土十条 ” 公布后，土壤修复的大幕已经拉开，未来政策和市场空间巨大，叠 加 “ 响水事件 ” 带来的受污染用地改造的治理需求提升，蓝海掘金正当时）在行业景气度仍然较高的背景下，业绩驱动力仍将维持，持续看好相关公司在该领域的表现。我们建议关注高能环境（ 603588.SH） 、 理工环科（ 002322.SZ）、先河环保（ 300137.SZ） 等。 风险提示 政策力度不达预期，订单需求不达预期，宏观经济下行，系统性风险。 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 2019 年 06 月 20 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 投资建议： 优异 上次建议： 优异 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内行业相对大盘走势 Tabl e_First|Tabl e_Author 马宝德 分析师 执业证书编号： S0590513090001 电话： 0510-85605730 邮箱： mabdglsc Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、政策频发，关注水环境及垃圾分类带来的机会 公用事业 2019.06.18 2、全面推进垃圾分类工作 ,关注固废产业链新发展 公用事业 2019.06.10 3、 2018 中国生态环境状况公报发布 ,环境持续向好 公用事业 2019.06.03 请务必阅读 报告 末页的 重要 声明 - 2 0 %- 9 %2%13%2 0 1 8 - 0 6 2 0 1 8 - 1 0 2 0 1 9 - 0 2 2 0 1 9 - 0 6公用事业 沪深 3002 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 正文目录 1 市场回顾与总结 . 5 1.1 市场走势与估值 . 5 1.2 环保板块业绩表现较弱，盈利能力有所下滑 . 8 1.3 重要细分板块分析 . 10 1.3.1 水处理 板块业绩向好仍需时间等待 . 10 1.3.2 水务板块整体保持相对稳健 . 13 1.3.3 固废板块仍旧拥有良好成长性 . 13 1.3.4 烟气治理 19 年一季度盈利回升 . 16 1.3.5 监测板块维持较高增长 . 16 2 下半年策略 春风未至，延续主线，土壤修复和监测是机遇 . 18 2.1 土壤修复的大幕已经拉开，蓝海掘金正当时 . 19 2.1.1 土壤污染形 势十分严峻，治理迫在眉睫 . 19 2.1.2“ 土 十条 ” 发布后， 土壤治理或成为环保下一个风口 . 21 2.1.3 土壤治理市场空间广阔，蓝海掘金正当时 . 26 2.2 水质监测市场持 续发力，业绩快速增长 . 27 2.2.1“水十条”开启水治理元年，以测助治监测先发力 . 27 2.2.2 监事权上收监测体制改革，第三方运维市场打开 . 28 2.2.3 治 水需求快速释放，水质监测市场未来可期 . 30 3 标的推荐 . 31 4 投资组合 . 36 5 风险提示 . 36 图表目录 图表 1： 2018.1.2-2019.5.31 公用事业（申万）行业涨跌幅 . 5 图表 2： 2018.1.2-2019.5.31 环保工程以及服务（申万）行业涨跌幅 . 5 图表 3： 2018.1.2-2019.5.31 水务（申万）行业涨跌幅 . 5 图表 4： 2018.1.2-2019.5.31 公用事业（申万）行业市盈率（ TTM，整体法） . 6 图表 5： 2018.1.2-2019.5.31 环保工程以及服务（申万）行业市盈率（ TTM，整体法） 7 图表 6： 2018.1.2-2019.5.31 水务（申万）行业市盈率（ TTM，整体法） . 7 图表 7： 2019.5.31 申万一级行业 PE（ TTM）比较 . 7 图表 8： 2019 年年初至 2019.5.31 环保行业涨跌幅前八个股 . 8 图表 9：环保行业重点关注个股以及所属领域分类 . 8 图表 10： 2014-2018 环保板块营收及增速 . 9 图表 11： 2014-2018 环保板块扣非归母及增速 . 9 图表 12： 2014-2018 环保板块毛利率和净利率 . 9 图表 13： 2014-2018 环保板块期间费用率 . 9 图表 14： 2015-2019Q1 环保板块营收及增速 . 10 图表 15： 2015-2019Q1 环保板块扣非归母及增速 . 10 图表 16： 2015-2019Q1 环保板块毛利率和净利率 . 10 图表 17： 2015-2019Q1 环保板块期间费用率 . 10 图表 18： 2014-2018 水处理板块营收及增速 . 11 图表 19： 2014-2018 水处理板块扣非归母及增速 . 11 图表 20： 2014-2018 水处理板块毛利率和净利率 . 11 图表 21： 2014-2018 水处理板块期间费用率 . 11 图表 22： 2014-2018 水处理板块负债率 . 11 3 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 图表 23： 2014-2018 水处理板块现金流情况 . 11 图表 24： 2015-2019Q1 水处理板块营收及增速 . 12 图表 25： 2015-2019Q1 水处理板块扣非归母及增速 . 12 图表 26： 2015-2019Q1 水处理板块毛利率和净利率 . 12 图表 27： 2015-2019Q1 水处理板块期间费用率 . 12 图表 28： 2014-2018 水务板块营收及增速 . 13 图表 29： 2014-2018 水务板块扣非归母及增速 . 13 图表 30： 2015-2019Q1 水务板块营收及增速 . 13 图表 31： 2015-2019Q1 水务板块扣非归母及增速 . 13 图表 32： 2014-2018 固废板块营收及增速 . 14 图表 33： 2014-2018 固废板块扣非归母及增速 . 14 图表 34： 2014-2018 固废板块毛利率和净利率 . 14 图表 35： 2014-2018 固废板块期间费用率 . 14 图表 36： 2015-2019Q1 固废板块营收及增速 . 15 图表 37： 2015-2019Q1 固废板块扣非归母及增速 . 15 图表 38： 2015-2019Q1 固废板块毛利率和净利率 . 15 图表 39： 2015-2019Q1 固废板块期间费用率 . 15 图表 40： 2014-2018 烟气板块营收及增速 . 16 图表 41： 2014-2018 烟气板块扣非归母及增速 . 16 图表 42： 2015-2019Q1 烟气板块营收及增速 . 16 图表 43： 2015-2019Q1 烟气板块扣非归母及增速 . 16 图表 44： 2014-2018 监测板块营收及增速 . 17 图表 45： 2014-2018 监测板块扣非归母及增速 . 17 图表 46： 2014-2018 监测板块毛利率和净利率 . 17 图表 47： 2014-2018 监测板块期间费用率 . 17 图表 48： 2015-2019Q1 监测板块营收及增速 . 18 图表 49： 2015-2019Q1 监测板块扣非归母及增速 . 18 图表 50： 2015-2019Q1 监测板块毛利率和净利率 . 18 图表 51： 2015-2019Q1 监测板块期间费用率 . 18 图表 52：我国土壤污染度（点位超标率） . 20 图表 53：土地利用类型的污染情况（点位超标率） . 20 图表 54：各项污染物 的超标情况（点位超标率） . 20 图表 55：各区域的污染情况比较（点位超标率） . 20 图表 56：近年来土壤污染导致的安全事件 . 21 图表 57： 2013 年 9 月以来我国环保领域相关政策和法规 . 22 图表 58：地 方“大气十条”发布情况统计 . 23 图表 59：地方“水十条”发布情况统计 . 23 图表 60：环境污染治理固定资产投资完成额及同比 . 24 图表 61：大气污染治理固定资产投资完成额及同比 . 24 图表 62：水污染治理固定资产投资完成额及同比 . 24 图表 63：上市公司大气污染治理营收及同比 . 25 图表 64：上市公司水污染治理营收及同比 . 25 图表 65：上市公司环境监测营收及同比 . 25 图表 66： 2012-2017 年土壤修复订单金额以及修复规模 . 26 图表 67：“十三五”期间土壤修复市场空间测算 . 27 图表 68：美国的超级基金预算投入情况 . 27 图表 69：超级基金的预算占 EPA 预算百分比 . 27 4 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 图表 70： 2015-2017 环境监测产品销量（台 /套） . 28 图表 71： 2017 年我国环境监测仪器产品结构 . 28 图表 72：国家环境空 气质量监测体制改革思路 . 29 图表 73：水质监测分类 . 30 图表 74：水质监测市场总体规模测算 . 30 图表 75：公司环境修复订单快速放量 . 32 图表 76：公司环境修复业务收入实现快速增资增长 . 32 图表 77：台州模式具 有“四省一快”特点 . 33 图表 78：台州市三化化工和经纬化工修复项目情况 . 34 图表 79：公司近两年水质监测订单（万元） . 35 图表 80：公司四川某市水 质网格化监测点位图 . 35 图表 81：投资组合（截止 6 月 19 日） . 36 5 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 1 市场 回顾与总结 1.1 市场 走势 与估值 2018 年全年上证震荡向下， 19 年年初快速拉升， 4 月初开始下行明显；创业板18 年 5 月底至 19 年 1 月底震荡向下， 2 月初开始快速拉升， 4 月初转为明显下行，环保板块 18 年整体趋势为震荡下行， 19 年 2 月拉升后， 4 月中旬与大盘同步下行。 从相关指数来看， 2018 年全年申万公用事业指数下跌 29.72%，其中环保工程服务 和水务 分别下跌 49.68%和 32.51%，而同期上证综指下跌 24.59%，创业板指下跌 28.65%。 2018 年全年行业指数跌幅较大，主要由于一方面受大盘影响，行业整体估值下移，同时“去杠杆”大背景下， PPP 加强规范，部分项目被清库，且信用紧缩，融资难度及成本大幅提升，行业内资本密集型的公司普遍放慢拓展步伐。2019 年年初至 4 月中旬环保板块指数上涨，主要受大盘影响，行业估值迎来修复，同时由于财政发力，融资边际改善，企业盈利状况逐步改善，叠加监测、运维类企业业绩增长迅速。随后受中美贸易等多重因素影响，大盘进入调整期，板块整体 回调幅度较大。 图表 1： 2018.1.2-2019.5.31 公用事业（申万）行业涨跌幅 来源： Wind， 国联证券研究所 -40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10% 公用事业 (申万 ) 沪深 300 图表 2： 2018.1.2-2019.5.31 环保工程以及服务（申万）行业涨跌幅 图表 3： 2018.1.2-2019.5.31 水务（申万）行业涨跌幅 6 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 从估值水平看，公用事业整体走势处于下行的态势，申万的公用事业行业 PE（ TTM） 2018 年初与 2018 年底分别为 28 倍与 19 倍，同期环保工程及服务 II 行业PE（ TTM）从 36 倍下降至 17 倍，水务 II 行业 PE（ TTM）则从 27 倍下降至 18 倍，整体下降幅度比较大。 2019年 1月 2日和 5月 31日，申万的公用事业行业 PE（ TTM）分别为 19 倍与 21 倍，同期环保工程及服务 II 行业 PE（ TTM）从 17 倍修复至 28倍，水务 II 行业 PE（ TTM）则从 18 倍修复至 20 倍，公用事业的估值目前居于所有行业中位附近。 图表 4： 2018.1.2-2019.5.31 公用事业（申万）行业市盈率（ TTM，整体法） 来源： Wind， 国联证券研究所 05101520253035 沪深 300 公用事业 (申万 ) 来源： Wind， 国联证券研究所 来源： Wind， 国联证券研究所 -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20% 环保工程及服务 ( 申万 ) 沪深 300 -50%-40%-30%-20%-10%0%10% 水务 ( 申万 ) 沪深 300 7 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 图表 7： 2019.5.31 申万一级行业 PE（ TTM）比较 来源： Wind， 国联证券研究所 从个股涨幅来看， 2018 年全年 共有 2 个公司取得上涨， 12 个公司表现好于上证综指，主要 是 运营为主的公司。从子板块来看，各子板块均出现较大跌幅，其中节能与生物质板块跌幅较大。同时各子板块内部分化也较为严重，资金相对充裕经营较为稳健的公司整体表现相对较好。 而从 2019 年 1 月 2 日至 5 月 31 日，只有 20 个公司下跌， 25 个公司表现好于上证综指 ，其中监测类以及优质运营类企业表现较为亮眼。 020406080图表 5： 2018.1.2-2019.5.31 环保工程以及服务（申万）行业市盈率（ TTM，整体法） 图表 6： 2018.1.2-2019.5.31 水务（申万）行业市盈率（ TTM，整体法） 来源： Wind， 国联证券研究所 来源： Wind， 国联证券研究所 0510152025303540 沪深 300 环保工程及服务 ( 申万 ) 051015202530 沪深 300 水务 ( 申万 ) 8 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 图表 8： 2019 年年初至 2019.5.31 环保行业涨跌幅前八个股 涨幅前八 跌幅前八 证券代码 证券简称 所属领域 涨跌幅 证券代码 证券简 所属领域 涨跌幅 300125.SZ 易世达 节能 110.71% 000820.SZ *ST 节能 节能 -57.96% 300152.SZ 科融环境 节能 102.30% 300156.SZ 神雾环保 节能 -30.03% 600217.SH 中再资环 固废 58.68% 300090.SZ 盛运环保 固废 -23.26% 300145.SZ 中金环境 水处理 49.54% 300072.SZ 三聚环保 节能 -21.34% 300165.SZ 天瑞仪器 监测 45.13% 300362.SZ 天翔环境 水处理 -17.40% 000920.SZ 南方汇通 水处理 44.79% 000035.SZ 中国天楹 固废 -16.15% 3003 5.SZ 雪浪环境 烟气 44.44% 000605.SZ 渤海股份 水处理 -15.49% 300262.SZ 巴安水务 水处理 43.01% 300203.SZ 聚光科技 监测 -13.68% 来源： Wind， 国联证券研究所 1.2 环保板块业绩表现较弱，盈利能力有所下滑 按照我们重点关注的环保板块 73 家公司进行统计， 2018 年实现营业总收入2035.85 亿元，同比增长 7.78%，增速同比下降 15.92pct；实现扣非归母净利润 34.63亿元，同比下降 80.06%，增速同比下降 78.79pct。整体而言 18 年环保板块营收与扣非归母净利润快速下滑，一方面由于部分个股如 天翔环境、 兴源环境、 盛运环保、*ST 凯迪 等亏损严重，拖累板块；另一方面， 2018 年受制于宏观“ 去杠杆”、 PPP 清库、紧信用等影响，使得行业面临融资难、融资贵等问题，部分项目推进受阻，盈利下滑。 板块整体盈利能力减弱。 2018 年毛利率为 27.58%，同比下降 1.62pct，净利率仅为 2.99%，同比下降 8.18pct。净利率急剧下降主要受融资难、资金成本上升，财务费用增长影响， 2018 年财务费用率为 5.09%，同比上升 1.3pct，为 5 年内最高值；管理费用率为 9.56%，同比上升 1.05pct；销售费用率为 3.74%，同比微升 0.6pct。 图表 9：环保行业重点关注个股以及所属领域分类 烟气治理 水务 水处理 监测 固废 节能 生物质 永清环保 钱江水利 中环环保 天翔环境 华测检测 伟明环保 易世达 长青集团 龙净环保 洪城水业 上海洗霸 中持股份 聚光科技 瀚蓝环境 双良节能 富春环保 雪浪环境 重庆水务 清水源 万邦达 盈峰环境 金圆股份 三聚环保 *ST 凯迪 德创环保 兴蓉环境 国祯环保 巴安水务 天瑞仪器 中再资环 天壕环境 清新环境 武汉控股 久吾高科 南方汇通 雪迪龙 东江环保 科融环境 三维丝 中山公用 环能科技 渤海股份 先河环保 维尔利 中材节能 远达环保 联泰环保 博世科 华控赛格 理工环科 高能环境 *ST 节能 *ST 菲达 绿城水务 中电环保 中金环境 中国天楹 神雾环保 中环装备 江南水务 碧水源 博天环境 启迪桑德 国中水务 兴源环境 津膜科技 旺能环境 首创股份 龙马环卫 中原环保 盛运环保 海峡环保 创业环保 来源： Wind， 国联证券研究所 9 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 2019 年一季度，环保板块实现营业总收入 417.94 亿元，同比增长 10.86%，增速同比下降 4.1pct；实现扣非归母净利润 27.34 亿元，同比下降 17.45%，增速同比下降 7.7pct。板块整体经营情况较 2018 年相比有所改善，主要受到财政发力，融资边际改善以及对污染防治企业的减税降费等因素影响，此外细分行业中监测行业的盈利一季度实现了高速增长。 盈利能力逐步回升。 2019 年一季度毛利率为 27.04%，同比下降 2.6pct，净利率为 7.93%，同比下降 2.45pct，净利率下滑较 2018 年有明显改善。一季 度财务费用率为 5.98%，同比上升 0.95pct；管理费用率为 9.80%，同比上升 0.22pct；销售费用率为 3.63%，同比微升 0.29pct，三费略升但整体平稳。 图表 10： 2014-2018 环保板块营收及增速 图表 11： 2014-2018 环保板块扣非归母及增速 来源： Win