健身房行业：春风已至，龙头走上大舞台.pdf

东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 消费升级系列深度 研究 （ 2）：健身房行业 证券研究报告 行业研究 传媒与互联网 行业 春风已至，龙头走上大舞台 增持（首次） 投资要点 行业改善迹象明显，走上风口前景 看好 。 健身文化在国内是舶来品，从上世纪 80 年代开始，市场化进程至今已 超过三十年 ，历史上经历了力量 健身，有氧健身，时尚健身、全民健身四个阶段。 行业 前期未能发展起来的原因 主要 在于行业壁垒较低、产品同质化严重 ，行业出现恶性竞争，价格下降成本上行。当前行业出现改善迹象： 1）内部来看， 小型社区新业态涌现，健身工作室数目快速增长，互联网 +体育兴起 ，昭示行业正逐渐成熟 ； 2）外部来看，我们发现当前国内健身房行业与上世纪 90 年代 台湾经历之阶段 极其类似，外部除政策大力鼓励外，第一轮人口潮出生人群逐渐进入健身适龄阶段，健身进入主流消费市场。展望未来， 相比欧美、亚太地区成熟市场， 中国健身房 会员渗透率还有巨大 提升空间，市场前景 看好 。 位置决定销售，运营还看服务。 中国健身房当前整体盈利结构较为单一，会费收入占绝对比重，虽私教转化率快速上升，但一半以上健身房 仍 处于亏损状态。我们认为，健身房的一大特点在于其经营半径较小（约 3 公里 半径 ），因此销售主要看地理位置，此特点与电影院行业极其类似，地理位置对于销售至关重要 。 当前主流品牌健身房均位于超一线、一线城市，且主要位于城市核心商圈、 高端 社区。运营方面，主要看三方面：1）标准化产品看器械，上游器材行业整体竞争较为市场化，国际品牌渗透力强，国产品牌性价比高，健身房可根据自身定位、定价合理选择。 2）非标产品看教练，当前健身 教练数量增速远高于健身行业及俱乐部数量增速，私教服务需求旺盛，提高私教水平为最最当务之急。 3）看管理：我们发现 ERP 系统对提高用户忠诚度作用明显。 通过不同地区健身房经营情况比较 ， 经营 状况良好的大型健身房 最快 三年可 回收成本 ， 而 小型社区健身房因 房租 、器材投入 少， 主要 靠教练吸引用户， 前期 投资 低， 如若业绩良好 ， 最乐观情况下 不到一年可收回成本。 差异定位各有千秋，龙头优势明显胜率更高。 美国健身房行业通过差异化的市场定位，高中低端品牌各领风骚，在美国健身房收入排行榜前 8 中高 、 中 、 低端健身房均有上榜。其中低端健身房的盈利主要依靠薄利多销，通过分店数目的扩张和会员人数的持续增长带动收入提升，高端健身房通过锁定高净值客户，细化服务提高 ARPU 值。 台湾 健身行业 经过 2000 年 左右同质化竞争倒闭风潮后向 定制化、 特色化 、 精致化发展，收费制度透明化是未来趋势。 落脚到国内投资思路上，我们看好 龙头品牌连锁在未来市场竞争中的优势，重资产富 业态的大型连锁、小而轻但是标准化程度高的小型社区健身房将有望整合市场： 1）龙头品牌在选址上更具专业性及资金实力； 2）龙头品牌在标准器械、增值服务及管理水平上相比普通健身均更具优势，有助于企业提高 客户 粘性 、增强区域化的竞争实力 。 建议关注 ： 贵人鸟（拟收购上海地区健身房龙头威尔士 ，当前停牌中 ，建议关注 ）、中航时尚（ 新三板上市公司， 广东高端连锁健身会所，区域龙头）、亚特体育（ 新三板上市公司， 是西安地区规模最大 、 产业综合实力最强的运动健身龙头企业） 风险提示： 跨区域扩张中的管理风险 ，区域竞争态势恶化 。 2017 年 3 月 5 日 首席 证券 分析师 张良卫 执业资格证书号码： S0600516070001 zhanglwdwzq 研究助理 周良玖 zhouljdwzq 021-60199792 行业 走势 0%5%10%15%20%25%30%1 6 - 0 2 1 6 - 0 3 1 6 - 0 4 1 6 - 0 5 1 6 - 0 6 1 6 - 0 7 1 6 - 0 8 1 6 - 0 9 1 6 - 1 0 1 6 - 1 1 1 6 - 1 2 1 7 - 0 1文化传播 ( 证监会 ) 指数 沪深 300相关研究 传媒 行业 2017 年 3 月 5 日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 目录 1. 行业改善迹象明显，走上风口前景看好 . 7 1.1. 回顾：为什么前期没能获得关注？ . 7 1.2. 变化：内外兼修，行业走上风口 . 8 1.2.1. 内部：新业态涌现，互联网 +体育兴起 . 8 1.2.2. 外部：天时地利人和，行业遇三重利好 . 9 1.3. 展望：市场空间巨大，整合机会彰显 . 13 1.3.1. 全球：行业仍处上升期，国内渗 透率空间大 . 13 1.3.2. 中国：健身俱乐部及会员人数步入上升通道 . 14 1.3.3. 格局：连锁区域化显著，集中度有提升空间 . 15 2. 看行业：位置决定销售，运营还看服务 . 16 2.1. 整体盈利结构较为单一，盈利能力有待提高 . 16 2.1.1. 成本： 前期主要是器材和装修，运营主要是房租及人力 . 16 2.1.2. 收入：结构相对单一，会费收入占绝对比重 . 17 2.1.3. 盈利能力：竞争较激烈，盈利水平结构分化 . 18 2.2. 不同类型健身房回本周期不同，位置和面积影响大 . 18 2.2.1. 一线城市大型连锁健身会所：以中航时尚为例 . 18 2.2.2. 一线城市中型智能健身房：以 Liking Fit 智能健身房为例 . 20 2.2.3. 二线城市大型健身俱乐部：保持续费率三年可见利 . 22 2.2.4. 二线城市小型健身工作室：半年内具有回本可能性 . 23 2.3. 销售：位置决定销售，预售模式起到关键作用 . 24 2.3.1. 预售模式普及，对经营影响较大 . 24 2.3.2. 销售能力主要看健身房地理位置 . 25 2.3.3. 预售收入的确认流程与预收款管理 . 26 2.4. 运营：产品差异化较低，提 ARPU 值及粘性还看服务 . 28 2.4.1. 标准产品：器材竞争市场化，差异化程度低 . 28 2.4.2. 增值产品：教练供需失衡严重，上 量更需提质 . 29 2.4.3. 后台管理： ERP 对提高用户忠诚度作用明显 . 30 3. 看投资：差异定位各有千秋，龙头胜率更高 . 31 3.1. 美国经验：差异定位，各领风骚 . 31 3.1.1. 中美健身房对比：中国健身房行业差距较大 . 31 3.1.2. 低端健身房：薄利多销，店面扩张 . 35 3.1.3. 中端健身房：性价均衡之选 . 38 3.1.4. 高端健身房：细化服务提高 ARPU 值 . 38 3.2. 台湾经验：新世纪的新变化 . 42 3.2.1. 台湾大陆健身房对比：新世纪的新变化 . 43 3.2.2. 健身工厂：价格透明化构筑品牌口碑 . 44 3.3. 国内投资：当前阶段看龙头连锁及社区健身房扩张 . 46 3.3.1. 看好龙头跨区域整合市场的潜力 . 46 传媒 行业 2017 年 3 月 5 日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 3.3.2. 案例 1 威尔士：国内高端市场领导品牌 . 47 3.3.3. 案例二 一兆韦德：行业领先者，与企业 和政府合作密切 . 50 3.3.4. 案例三 乐刻运动：平价健身房的新玩法 . 54 4. 标的梳理 . 56 4.1. 贵人鸟 . 56 4.2. 中航时尚（三板） . 56 4.3. 亚特体育（三板） . 57 传媒 行业 2017 年 3 月 5 日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 图表目录 图表 1：上世纪 80 年代的力量健身 . 7 图表 2：上世纪 90 年代的有氧健身 . 7 图表 3： 21 世纪初的时尚健身 . 8 图表 4： 2014 年至今全民健身、专业健身 . 8 图表 5：健身服务平台兴起，能实现个性化、教学化、数据化服务 . 8 图表 6： 2016 年健身房相关政策 . 9 图表 7：过去 40 年，中国出生人口数在 1987 年达到高峰 . 10 图表 8：健身房主要消费人群年龄分布 . 11 图表 9：健身房主要消费者年龄学历分布 . 11 图表 10：中国人均 GDP 水平 . 11 图表 11：台湾上世纪 60-80 年代经历出生潮 . 12 图表 12：台湾总人口数（单位：人） . 12 图表 13：台湾健身俱乐部在上世纪 90 年代后发展步入复合式、连锁店阶段 . 12 图表 14：健身俱乐部产值排名前十大国家 . 13 图表 15：健身俱乐部数量排名前十大国家 . 13 图表 16：全球主要地区健身会员渗透率 . 14 图表 17：亚太地区健身会员渗透率 . 14 图表 18：国内健身房及会员增速 . 14 图表 19：预计 2020 年国内健身房产值将达到 1230 亿元 . 15 图表 20：中国十大健身连锁品牌 . 15 图表 21：健身房产业链 . 16 图表 22：亚特健身成本分解（单位：元） . 17 图表 23：我国健身房收入构成情况 . 17 图表 24：不同地区半年内上私教课次数 . 17 图表 25：亚特健身收入分解（单位：元） . 18 图表 26：我国健身房运营现状 . 18 图表 27：中航时尚会所分类 . 18 图表 28：中航时尚分会所收入（单位：万元） . 19 图表 29：中航时尚分会所毛利率 . 20 图表 30： Liking Fit 智能健身房前期投入费用（ 单位：元） . 21 图表 31： Liking Fit 月日常运营成本收入测算（单位：元） . 21 图表 32：沈阳奥斯风暴健身俱乐部成本投入情况 . 22 图表 33：沈阳奥斯风暴健身俱乐部开业后首个完整年度收入情况 . 22 图表 34：江西南昌某小型健身工作室前期投入 . 23 图表 35：江西南昌某小型健身工作室月成本分解 . 23 图表 36：江西南昌某小型健身工作室月收入分解 . 24 图表 37：健身房销售流程 . 24 图表 38：健身卡种类 . 25 图表 39：部分连锁俱乐部地区分布 . 25 图表 40：不同地区健身房价格 . 26 传媒 行业 2017 年 3 月 5 日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 图表 41：健身房财务内控流程 . 27 图表 42：单用途商业预付卡管理办法（试行）的相关规定 . 27 图表 43：不同收入阶层去健身房的原因 . 28 图表 44: 不同年龄阶段去健身房的原因 . 28 图表 45：健身器材市场规模 . 28 图表 46：健身器材主要分类 . 29 图表 47： 2014 年 20 城健身房行业调研结果 . 29 图表 48：私人教练基本薪酬 . 30 图表 49: 私人教练销售提成比例 . 30 图表 50：甲骨文 ERP 系统示意 . 31 图表 51： ERP 系统实时掌握场馆运营情况 . 31 图表 52： 2014 年美国体育产业结构 . 31 图表 53： 2014 年中国体育产业结构 . 31 图表 54： 2005-2015 美国健身俱乐部数量情况 . 32 图表 55： 2005-2015 年美国健身俱乐部会员人数情况 . 32 图表 56：中美两国健身市场规模对比 . 32 图表 57： 2015 年中美健身会员渗透率对比 . 32 图表 58：美国连锁俱乐部收购扩张情况 . 33 图表 59：美国健身俱乐部会员男女比例 . 33 图表 60：美国健身俱乐部会员年龄分布 . 33 图表 61： 2012 年美国健身行业收入构成 . 34 图表 62： 2012 年中 国健身行业收入构成 . 34 图表 63：美国健身俱乐部分类 . 34 图表 64：美国收入前八健身房所属类别 . 35 图表 65： Life Time Fitness 营业收入 . 35 图表 66： Planet Fitness 营业收入 . 35 图表 67： Planet Fitness 特点 . 35 图表 68： Planet Fitness 财务指标 . 36 图表 69： Planet Fitness 股价变化 . 36 图表 70： Planet Fitness 收入利润变化情况 . 36 图表 71： Planet Fitness 收费标准 . 36 图表 72： Planet Fitness 门店增长情况 . 37 图表 73： Anytime Fitness 特点 . 38 图表 74： 24 Hour Fitness 特点 . 38 图表 75： Life Time Fitness 特点 . 38 图表 76： Life Time Fitness 门店增长情况 . 39 图表 77： Life Time Fitness 财务指标 . 39 图表 78： Life Time Fitness 股价变化 . 40 图表 79： Life Time Fitness 收入利润变化 . 40 图表 80： Life Time Fitness 平均单人店内消费变化情况 . 41 图表 81： Life Time Fitness 收入构成情况 . 41 图表 82： Life Time Fitness 收入占比变化 . 41 图表 83： Life Time Fitness 会员类型 . 41 图表 84： Equinox 特点 . 42 传媒 行业 2017 年 3 月 5 日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 图表 85：台湾运动人口分布表 . 43 图表 86：柏文 财务指标 . 44 图表 87：柏 文股价变化 . 44 图表 88：柏文收入与利润变化情况 . 44 图表 89：健身工厂门店分布 . 45 图表 90：台湾健身工厂主要服务 占合并营业收入比重（单位：新台币亿元） . 45 图表 91：健身工厂部分活动 . 46 图表 92：威尔士发展路径 . 47 图表 93： 威尔士门店分布 . 48 图表 94：威尔士门店地区分布 . 48 图表 95：威尔士店内环境 . 49 图表 96：威尔士合作伙伴 . 49 图表 97：威尔士健身卡价格 . 50 图表 98：威尔士活动 . 50 图表 99：一兆韦德发展路径 . 51 图表 100：一兆韦德门店地区分布 . 52 图表 101：一兆韦德全国会所分布图 . 52 图表 102：企业用户服务内容 .