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请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 行业策略 2019 年 12 月 22 日 汽车 2020 策略报告 : 竞争加剧,寻找 alpha 乘用车复苏趋势确立 ,底部价值凸显 。 我们判断 2020 年行业增速有望转正: 1) 下半年起行业批发销量逐月改善显著, 同时零售销量复苏迹象明显 。 由于新能源车受补贴退坡影响, 7 月 起下滑幅度较大。 剔除新能源车销量后,行业 8-11 月增速分别为 -7.9%/-4.9%/-3.4%/-2.6%,我们认为更接近实际车市情况,复苏态势显著。 2) 短期来看 此轮周期 三线及以下城市下 滑幅度较大, 销量占比自 16 年起下降 4pct, 而 从 Q4 开始改善幅度大于一 、 二线城市,明年 或 贡献主要增量 。 3) 长期看对标成熟汽车市场, 行业 年销量仍有 30-40%空间 ,随经济发展有望进一步抬升。在这一轮下滑周期中 , 龙头效应得到体现, Q3 头部品牌推出 新车 型数量占比提升 11pct, 行业洗牌集中度提升将重塑行业格局,龙头车企 有望 受益。 行业竞争加剧背景下供应链进口替代进程加快。 1)从价上: 行业 整体 折扣率 Q3 起受益于国六平稳过渡,终端国五去库效果良好,折扣率逐步下降至年初水平,并低于 去年同期 0.5-0.8pct。而从 Q4 开始,行业整体折扣率逐步抬升, 反超去年同期 水平 , 显现出 市场竞争日趋激烈。 2)从利润上,受国内市场竞争加剧影响,全球主要车企大众、通用、福特等在华利润相比各自历史高点下滑 20%以上。我们认为行业降低成本是长期趋势,零部件进口替代逻辑进一步增强,自主优质零部件企业有望受益。 聚焦 高景气度细分领域 龙头 。 同时 我们看好零部件领域的高景气度细分行业: 1) 智能驾驶 产业趋势 确定性最高 ,根据我们统计行业目前 L2 渗透率为 10%左右,未来 2-3 年渗透率有一倍成长空间 ,看好长期布局智能驾驶产业链拓展逻辑通畅的公司 ; 2) 大众在今年连续在 SUV 领域发力,南北大众推出多款 SUV 车型, 2020 年 大众 MEB 平台开始投产, 大众 将电动化作为未来 10 年的核心战略,全面发 力电动车 ,看好 具备产业壁垒,大众 动力系统核心 配套产业链 ; 3) 特斯拉国产在即, 看好配套特斯拉单车价值量大,毛利率高的供应商 。 双积分促节能车发展,重卡保持高景气度,锂电电动两轮车迎发展机遇 。1) 7 月 9 日双积分修正案 发布 , 在 降低单车积分 、 强化能耗等指标 及 进一步优化新能源汽车产业发展长效机制 的同时,鼓励节能车的发展,节能车及多种节能减排措施将迎广阔的发展前景。 2) 无 锡高架桥侧翻或加强治超力度,中长期利好重卡销量中枢提升 。 我们判断目前超载车辆占重卡总体 15-20%之间 。治超将 使得单车运力规范化,从而带动全行业需求。同时叠加国三车型逐步淘汰以及“大吨小标”治理行动, 重卡 配置价值得到进一步提升 。 3) 新修订电动自行车安全技术规范于 今年 正式实施,新国标落地有利于低端产能出清,锂电车型有望实现对铅酸电池的大量替代,有望催生 1500 万辆 /年的升级空间。 在此进程中,具有品牌、成本、设计护城河的优质公司有望受益。 投资建议。 我们建议关注 1) 乘用车整车 龙头 广汽集团、长安汽车、吉利汽车; 2) 零部件建议关注 具有“进口替代”逻辑的新泉股份,科博达;自主 TPMS 龙头 及 在 智能驾驶长期布局的保隆科技, 大众产业链核心标的精锻科技 ,特斯拉主要供应商拓普集团,旭升股份 ; 3) 重卡板块建议关注潍柴动力和中国重汽; 4) 电动自行车行业建议关注小牛电动。 风险提示 : 汽车销量或不及预期 ;新能源车产业链降价幅度超预期 ;重卡治超力度或不及预期。 增持 ( 维持 ) 行业 走势 作者 分析师 程似骐 执业证书编号: S0680519050005 邮箱: chengsiqigszq 研究助理 李若飞 邮箱: liruofeigszq 相关研究 1、汽车:中美达成经贸阶段协议,对汽车行业影响较小 2019-12-15 2、汽车: 11 月乘用车销量继续改善,产量同比增速转正 2019-12-10 3、汽车:行业销量逐步回暖,乘用车龙头率先复苏2019-12-08 -16%0%16%32%48%2018-12 2019-04 2019-08 2019-12汽车 沪深 3002019 年 12 月 22 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、行业今年以来表现:低位运行,估值洼地 . 7 二、乘用车景气度回暖, 2020 年销量有望转正 . 12 2.1 销量逐月环比好转,景气度趋势向上 . 12 2.2 三线城市车市逐步复苏,有望贡献主要增量 . 14 2.2 中期看周期底部,行业逐步复苏 . 16 2.3 远期看我国汽车市场仍有提升空间 . 18 2.4 预计明年行业恢复正增长,头部品牌集中度提升 . 21 三、行业利润承压加快零部件进口替代进程 . 23 3.1 终端折扣继续抬升,反映市场竞争日趋激烈 . 23 3.2 降成本支撑零部件国产替代化进程加速 . 24 3.2.1 市场竞争激烈,低价位车型密集上市 . 24 3.2.2 全球车市及中国区利润下滑迫使车企巨头降成本 . 25 四、结构分化下聚焦高景气度细分市场 . 28 4.1 智能驾驶: ADAS 渗透加速,看好毫米波雷达国产替代逻辑 . 28 4.1.1 智能驾驶各项功能加速渗透 . 29 4.1.2 L2 向低级别车市快速渗透,国产替代逻辑增强 . 32 4.1.3 毫米波雷达:被国外 Tier1 垄断,国产化在即 . 33 4.2 大众产业链: MEB 平台投产,新周期开启 . 35 4.3 特斯拉国产拉动配套产业链 . 37 五、新能源车政策加码,节能车迎长效发展空间 . 40 5.1 双积分政策迎完善,促行业健康发展 . 40 5.2 油耗考核趋严及政策支持有望促使节能车领域快速发展 . 41 5.2.1 混动车型密集上市,丰田称霸市场 . 42 5.2.2 混动车型产业成熟,多家车企跟进 . 43 六、运力缺口提升行业保有量,抬升重卡销量中枢 . 46 6.1 治理超载重卡将带来运力缺口。 . 46 6.2 重卡历史上周期性强,近年周期性却逐步弱化 . 47 6.3、顶层治超考核临近 . 50 七、电动两轮车:国内已进入成熟市场,海外尚有增量空间 . 52 7.1 国内市场:行业已进入成熟期,未来以存量升级 /替代为主 . 52 7.1.1 未来行业新动力一:政策催化,锂电车型渗透率提升 . 52 7.1.2 未来行业新动力 二:年青一代的高端化需求 . 53 7.2 国外市场:欧洲 “油改电 ”开启,两轮电动车加速渗透 . 55 投资建议 . 57 风险提示 . 57 图表目录 图表 1:申万汽车年初至今涨幅 . 7 图表 2:申万汽车指数 pe-band . 7 图表 3:申万整车 pe-band . 7 图表 4:申万汽车零部件 pe-band . 8 图表 5:申万汽车服务 pe-band . 8 图表 6:国内汽车行业销量及同比增速 . 8 图表 7:国内乘用车销量及同比增速 . 8 2019 年 12 月 22 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表 8:国内货车行业销量及增速 . 9 图表 9:国内客车行业销量及增速 . 9 图表 10:新能源汽车销量及同比增速 . 9 图表 11:纯电动车型销量及同比增 速 . 9 图表 12: 2017-2019Q3 行业营业收入及增速(亿元) . 10 图表 13: 2017-2019Q3 行业归母净利润及增速(亿元) . 10 图表 14: 2017-2019Q3 行业毛利率变化 . 10 图表 15: 2017-2019Q3 行业期间费用率变化 . 10 图表 16: 2014-2019Q3 行业经营性现金流(亿元)及增速 . 10 图表 17: 2014-2019Q3 行业 ROE( ttm,摊薄) . 10 图表 18: 2014-2019Q3 行业应收账款周转率(次) . 11 图表 19: 2014-2019Q3 行业总资产周转率(次) . 11 图表 20:汽车行业细分板块 19 年三季报业绩对比 . 11 图表 21:乘用车批发销量及同比增速(单位:万辆、 %) . 12 图表 22:乘 用车月度批发销量同比增速(单位: %) . 12 图表 23:乘用车各细分车型月度销量(单位:万辆) . 12 图表 24:乘用车各细分车型月度销量同比增速(单位: %) . 12 图表 25:乘用车分国别年度销量(单位:万辆) . 13 图表 26:乘用车分国别年度销量同比增速 . 13 图表 27:乘用车分国别月度销售份额 . 14 图表 28:乘用车分国别月度销量同比增速 . 14 图表 29: 70 大中城市新建商品住宅价格指数同比变化和汽车销量同比变化对比( %) . 14 图表 30: 70 个大中城市分级别房价同比增速( %)走势图 . 15 图表 31:乘用车分城市级别交强险同比增速 . 15 图表 32: 3-5 线城市销量占比逐步下行 . 15 图表 33:乘用车分城市级别交强险同比增速( %) . 15 图表 34: 70 个大中城市分级别房价同比增速( %)走势图 . 16 图表 35:乘用车分城市级别交强险同比增速 . 16 图表 36:中汽协批发销量同比增速 -每一轮下滑周期持续 3-4 年 . 16 图表 37:汽车工业产成品存货同比增速( %) . 17 图表 38:乘用车批发销量及同比增速 . 17 图表 39: 2018 年欧 6d-temp 提标期间欧洲销量同比增速对比 . 17 图表 40:欧 6d-temp 提标期间欧洲销量环比增速对比 . 17 图表 41: 2011-2019 年当月环比增速表明 10 月零售销量回归正常值 . 18 图表 42: 2015 年日本地区百人汽车保有量(辆 /百人) . 18 图表 43: 2015 年日本地区汽车总保有量前 20 名(辆) . 18 图表 44: 2017 年我国千人汽车保有量突破 150 辆 /千人 . 19 图表 45:韩国人均 GDP 与乘用车千人保有量 . 19 图表 46:台湾地区人均 GDP 与乘用车千人保有量 . 19 图表 47: 2016 年我国主要城市汽车千人保有量 . 20 图表 48:中国汽车行业 2000-2015 年销量增速 . 20 图表 49:一线城 市在 02-03 年 R 值达到临界值 . 20 图表 50:东部发达省份 08 年左右达到 R 值临界值 . 21 图表 51:中西部省份从 15 年开始 R 值逐步向临界值趋近 . 21 图表 52: 2019 年和 2020 年销量估算 . 21 图表 53: 2014 年至今,头部品牌新车数量占比统计 (款 ) . 22 2019 年 12 月 22 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 图表 54:分价位,头部品牌新车数量占比统计 . 22 图表 55:合资车企中,大众 /通用 /丰田 /本田合计销量占比持续提升 . 22 图表 56:自主车企中,吉利 /长城 /上汽 /长安合计销量占比持续提升 . 22 图表 57:行业整体折扣率变化对比 . 23 图表 58:今年以来行业分车型折扣率变化 . 23 图表 59:乘用车分级别折扣率变化趋势 . 23 图表 60:以入门款指导价(万元)统计,各价格市场的同比增速 . 24 图表 61:以入门款指导价(万元)统计,各价格市场的环比增速 . 24 图表 62:分国别,各品牌乘用车销量(辆) . 24 图表 63:分国别,各品牌乘用车销量同比增速 . 24 图表 64: 2014 年至今,行业新车数量统计 (款 ) .
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