高景气赛道，静待国货化妆品破茧而出.pdf

请务必阅读正文后的声明及说明 Table_MainInfo Table_Title 证券研究报告 / 行业深度 报告 高景气 赛道，静待国货 化妆品 破茧而出 报告摘要 ： Table_Summary 我国 化妆品 规模增速领跑全球， 本土品牌 崛起 。 过去十年 ， 中 国 化妆品 市场 复合 增速 高达 9.5%， 增速领跑 全球 。 从 产品结构看， 大众护肤品仍为消费主力， 彩妆 及高端产品 市占率 逐年攀升 。 从市场 格局看， 目前 中国 市场依然由海外跨国公司主导 ，但也有本土 企业 在残酷的市场竞争中 崛起。 国货 品牌 定位大众 市场 ， 实现错位 竞争 ，借力渠道下沉快速实现规 模效应， 为后续加强 研发及营销投入蓄力 。 成长动力 ： 量价齐升叠加社交电商红利，未来空间巨大。 （ 1） 提量 ：受益于城镇 化率提升 /消费 人群低龄化 /男性 渗透率 提升 ，化妆品人口持续增长。（ 2） 提价 ： 随着人均可支配收入提高和消费升级的带动，化妆品 消费 向 精细化 、 高端化 进阶 。而 目前 我国化妆品 人均消费仅为日韩 的六分之一 ，未来人均消费额仍有较大提升空间 。（ 3） 新媒体 营销 &电商释放红利 ： 传播媒介变革 加速消费 者教育，电商 崛起 加速 渠道 下沉，提升化妆品渗透率。 核心要素 :研发生产、品牌营销、渠道 销售 相辅相成 。 （ 1） 研发 /生产 ：研发环 节为提升产品力的源动力 ， 本土 企业 相较 海外 龙头 研发 投入落后 ， 但 近年来 国内企业 通过 战略合作 等 方式 不断提升 研发能力。（ 2） 品牌营销 ： 本土企业需完善品牌矩阵 &加强口碑积淀 ， 立足 民族文化 ，与 国际品牌 形成差异化 。 营销 方面 ， 社交媒体、 KOL、明星代言、跨界 IP 合作等多种模式使美妆营销格局发生重大变化， 也为 本土 品牌 迎来 绝佳 曝光机会。 （ 3） 渠道 ： 线下百货 渠道受高端市场提振增速 回升， CS 渠道为国货主战场 ， 但渠道红利殆尽 ； 线上渠道 强势增长 ， 社交 +电商模式成为电商渠道发展大趋势， 社交媒体的兴盛、美妆 KOL 的带货能力为新品牌、新产品 的崛起提供新机遇。 投资 建议： 国内化妆品行业具成长属性，成长空间来自量价提升 &渠道红利。目前我国化妆品公司平均估值约为 43X，略高于国际龙头平均估值 41X，但考虑到国内化妆品行业尚处在成长期，且 A 股化妆品标的稀缺，龙头公司应享有一定溢价，建议关注 珀莱雅 、 中国国旅 。 风险提示： 宏观经济下行、国际大牌 下沉及挤压 、 人才 流 失 。 Table_CompanyFinance 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2018A 2019E 2020E 2018A 2019E 2020E 珀莱雅 88.05 1.43 2.01 2.65 61.57 43.81 33.23 买入 中国 国旅 88.95 1.59 2.39 2.66 55.94 37.22 33.44 买入 Table_Invest 优于大势 上次评级： 优于大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 -5%4%13%22%31%2019/12019/22019/32019/42019/52019/62019/72019/82019/92019/102019/112019/12休闲服务 沪深3 0 0Table_Trend 涨跌 幅（ %） 1M 3M 12M 绝对 收益 7.45% 0.55% 28.71% 相对 收益 3.68% -3.85% -5.78% Table_IndustryMarket 行业数据 成分股数量（只） 45 总市值（亿） 4679 流通市值（亿） 4268 市盈率（倍） 36.60 市净率（倍） 3.39 成分股总营收（亿） 1607 成分股总净利润（亿） 117 成分股资产负债率（ %） 41.91 Table_Report 相关报告 社服 2020 年策略报告 :坚守高景气免税 /化妆品 /火锅龙头，把握酒店底部价值 2019-11-20 社服 2019 中报综述 :业绩增速放缓，关注免税 &人力资源 &酒店龙头 2019-09-10 社服 2019 年中期策略：坚守高景气免税 &人力资源龙头，静待酒店反转 &演艺加速 2019-06-30 Table_Author 证券分析师：李慧 执业证书编号： S0550517110003 (021)20361142 lihuinesc 研究助理：李森蔓 执业证书编号： S0550118030026 18521943685 lismnesc /休闲服务 发布时间： 2020-01-03 请务必阅读正文 后的 声明及说明 2 / 43 Table_PageTop 行业深度报告 目 录 1. 行业概况：中国增速领跑全球，高景气优质赛道 . 5 1.1. 总量：千亿市场，增长韧性强 .5 1.2. 结构：大众护肤品仍为消费主力，彩妆及高端产品占比逐年攀升 .7 2. 成长空间：量价齐升路径明确，媒介 &渠道加速需求释放 . 9 2.1. 量：化妆品人口持续扩容 .9 2.2. 价：人均化妆品消费金额不断攀升 . 11 2.3. 其他因子：传播媒介变革 &电商渠道红利共振 .15 2.4. 市场空间测算：参照韩国化妆品市场，国内市场空间广阔 .15 3. 产业链剖析：各环节利润分配差异大，品牌商为核心环节 . 16 4. 化妆品核心要素 :研发生产、品牌营销、渠道销售相辅相成 . 18 4.1. 研发 &生产：技术研发为基，提高产品力 .18 4.1.1. 研发：本土企业奋起直追，研发实力不断提升 . 18 4.1.2. 生产：自产与代工相结合，我国代工企业竞争格局分散 . 20 4.2. 品 牌：本土企业需要建立品牌矩阵，并打造差异化竞争路线 .22 4.2.1. 本土企业需完善品牌矩阵 &加强口碑积淀 . 22 4.2.2. 以民族文化为突破口，走差异化竞争路线 . 24 4.3. 营销：社媒营销崛起，为国货带来新机遇 .25 4.3.1. 流量入口碎片化，降低品牌营销门槛 . 25 4.3.2. 国内主要化妆品企业营销打法对比 . 26 4.4. 渠道：线下渠道面临瓶颈，线上渠道创造红利 .28 4.4.1. 线下渠道：百货受高端市场提振， CS 渠道为国货主战场 . 29 4.4.2. 线上渠道：传统电商红利殆尽，社交电商站上风口 . 34 5. 竞争格局：国货深耕大众市场，实现错位竞争 . 37 6. 投资建议 . 39 7. 风险提示 . 41 请务必阅读正文 后的 声明及说明 3 / 43 Table_PageTop 行业深度报告 图表目录 图 1： 2009-2018 年全球化妆品市场规模及增速 . 5 图 2： 2009-2018 年中国化妆品市场规模及增速 . 5 图 3： 2009-2018 年 TOP10 化妆品消费国 CAGR. 5 图 4： 2018 年 TOP10 化妆品消费国市场份额 . 5 图 5：化妆品、 GDP、人均可支配收入增速 . 6 图 6： 2017 年以来社零化妆品增速表现突出 . 6 图 7：化妆品各品类增速分化 . 7 图 8：大众化妆品与高端化妆品增速 . 7 图 9： TOP50 国内外品 牌增速对比 . 7 图 10：线上、线下各渠增速 . 7 图 11： 2017 年分城市 /区域美妆个护消费额增速 . 7 图 12： 2014-2018 年我国各品类 化妆品规模（亿元） . 8 图 13： 2014-2018 年我国各品类化妆品占比 . 8 图 14： 2014-2018 年我国高端与大众化妆品规模 . 8 图 15： 2014-2018 年我国高端与大众化妆品占比 . 8 图 16： 2014-2018 年我国化妆品各渠道规模（亿元） . 9 图 17： 2014-2018 年我国化妆品各渠道占比 . 9 图 18：中国城镇人口 &城镇化率增长趋势 . 9 图 19：中国人均可支配收入及增速 . 9 图 20： 2018 年天猫美妆消费者年龄占比 . 10 图 21：微博美妆关注人群年龄分布 . 10 图 22： 2010-2017 年男士护肤品市场规模（亿元） . 10 图 23： 2018 年男性化妆品细分市场增速 . 10 图 24： 2018 年男士护肤品功效关注度 .11 图 25： 2018 年男性护肤品品牌关注度 .11 图 26： 2018 年微博彩妆人群性别分布 .11 图 27： 2018 年不同性别彩妆人群增速 .11 图 28： 2018 年各国化妆品人均消费（美元） . 12 图 29：化妆品消费链条不断延长 . 12 图 30：消费者每年购买化妆品种类数逐年增长 . 12 图 31： 2014-2018 年彩妆增速亮眼 . 13 图 32：中日韩高端化妆品市占率对比 . 13 图 33：基础护肤步骤及国内外护肤品价格对比 . 14 图 34：彩妆步骤及国内外彩妆价格对比 . 14 图 35：化妆品产业链解析 . 17 图 36：化妆品公司研发费率对比 . 19 图 37：化妆品公司研发投入规模对比（亿人民币） . 19 图 38：研发人员数量及占比 . 19 图 39：代工生产分 OEM、 ODM、 OBM 三种模式 . 21 图 40：主要化妆品品牌成立时间 . 24 图 41：主要中外化妆品公司销售费用率对比 . 25 图 42：国内妆品公司广告宣传费用率对比 . 25 图 43：营销方式的变革 . 26 请务必阅读正文 后的 声明及说明 4 / 43 Table_PageTop 行业深度报告 图 44：新形势下营销模式多样化 . 26 图 45：丸美历年明星代言人 . 27 图 46：丸美广告投放热门 IP大剧及综艺 . 27 图 47：珀莱雅聘请流量明星 . 27 图 48：珀莱雅“泡泡面膜”抖音种草视频 . 27 图 49：上海家化明星代言与跨界营销紧密结合 . 28 图 50：过去十年中国化妆品销售渠道占比变化 . 28 图 51： 2004-2018 年百货渠道规模、增速及 占比 . 30 图 52： 2004-2018 年商超渠道规模、增速及占比 . 30 图 53： 2009-2018 全国连锁大型超市数量 . 30 图 54： 2004-2018 年 CS 渠道规模、增速及占比 . 31 图 55：电商渠道发展阶段 . 34 图 56： 2004-2018 年电商渠道规模、增速及占比 . 34 图 57： 2019 年中国消费者购买化妆品渠道分布 . 34 图 58： 2014-2018 中国化妆品网购市场规模及渗透率 . 35 图 59： 2015-2021 年中国社交电商行业规模及增速 . 36 图 60： 2018 年中国市场化妆品公司市场率 . 37 图 61： 2018 年日本市场化妆品公司市场率 . 37 图 62： 2018 年韩国市场化妆品公司市场率 . 37 图 63： 2018 年美国市场化妆品公司市场率 . 37 图 64：美妆市场品牌定位及价格带 . 38 表 1：近年来化妆品税率调整 . 6 表 2：我国化妆品市场空间测算 . 16 表 3： 2018 年化妆品产业链中主要公司营收及利润情况（亿人民币） . 17 表 4：化妆品各产销模式下加价倍数测算 . 18 表 5：化妆品集团有权及审核中的专利数 . 20 表 6： 2018 年国内化妆品上市公司自有产能情况 . 20 表 7：海外龙头代工企业对比（亿元） . 21 表 8：海外主要化妆品集团品牌梳理 . 22 表 9：国内化妆品公司品牌梳理 . 23 表 10：国内外化妆品定位差异对比 . 25 表 11：化妆品各渠道对比 . 29 表 12：国际品牌 CS 渠道折扣率 . 31 表 13：我国 CS 渠道门店情况（截止 2019 年 12 月） . 32 表 14：国内单品牌店情况（截止 2019 年 12 月） . 32 表 15：丸美、珀莱雅、佰草集线下门店区域分布情况（截至 2019 年 12 月） . 33 表 16：丸美、珀莱雅、佰草集线下门店线级城市分布情况（截至 2019 年 12 月 ） . 33 表 17：我国化妆品线上渠道概况 . 36 表 18：中国市场化妆品公司市场率（ %） . 38 表 19： 2018 年我国各品类化妆品 TOP10 品 牌市占率 . 39 请务必阅读正文 后的 声明及说明 5 / 43 Table_PageTop 行业深度报告 1. 行业 概况： 中国增速领跑全球 ， 高景气优质赛道 1.1. 总量 ： 千亿市场 ， 增长韧性 强 放眼全球， 我国 化妆品 消费规模第二、 增速领跑 。 过去十年 ，全球 美 护 市场 规模 由3872 亿美元 增长 至 4883 亿美元 /CAGR 2.6%， 中国 美护市场规模由 1817 亿元 翻倍增长 至 4105 亿元 /CAGR 9.5%， 引领全球增长 并以 12.7%的市场份额 位列全球 第二大化妆品消费国 。 TOP 10 化妆品 消费国中，印度和韩国等新兴市场也 实现 了亮眼表现 ，而 日本、法国、意大利等成 熟市场出现负增长，其他主要市场增长 相对 平稳 。 图 1： 2009-2018 年全球化妆品市场规模及增速 图 2： 2009-2018 年中国化妆品市场规模及增速 数据来源： Euromonitor， 东北证券 数据来源： Euromonitor， 东北证券 图 3： 2009-2018 年 TOP10 化妆品消费国 CAGR 图 4： 2018 年 TOP10 化妆品消费国市场份额 数据来源： Euromonitor， 东北证券 数据来源： Euromonitor， 东北证券 化妆品 在经济 下行周期表现出较强韧性 。 化妆品 作为可选消费 具有 顺周期属性， 行业 增速与人均可支配收入、 GDP 增速趋势相近；但相比其他 消费 品类 ，化妆品市场在 国内经济 增长 与零售环境不确