建筑材料行业专题研究：疫情影响：建材细分行业需求将出现递延.pdf

行业 报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 建筑材料 证券 研究报告 2020 年 02 月 16 日 投资 评级 行业 评级 强于大市 (维持 评级 ) 上次评级 强于大市 作者 盛昌盛 分析师 SAC 执业证书编号： S1110517120002 shengchangshengtfzq 武浩翔 分析师 SAC 执业证书编号： S1110518010003 wuhaoxiangtfzq 侯星辰 分析师 SAC 执业证书编号： S1110518090004 houxingchentfzq 李阳 分析师 SAC 执业证书编号： S1110519060001 yanglitftfzq 时奕 分析师 SAC 执业证书编号： S1110519100001 shiyitfzq 资料 来源： 贝格数据 相关报告 1 建筑材料 -行业研究周报 :稳经济政策有望加码，关注建材优质标的 2020-02-15 2 建筑材料 -行业点评 :关注：加大宏观政策调节力度，复工节奏有望加快 2020-02-13 3 建筑材料 -行业研究周报 :跟踪复工和 需 求 恢 复 ， 关 注 错 杀 绩 优 股 2020-02-08 行业走势图 疫情影响：建材细分行业需求将出现递延 水泥：需求递延， 全年影响有限 总体来看，此次疫情对水泥行业影响有限。对比其他大宗商品，由于水泥产能具有弹性且 库存较小的特性，疫情对水泥行业影响应该在整个大宗商品里面影响较小 。从需求端来说，只会递延 不会缺席，供给端短期部分生产线面临库满停产的压力但总体影响不大， 甚至因为赶工或者可能的刺激政策，需求反弹力度不排除会超预期，静待旺季量价齐升。而供给端的 作用不容忽视，但在短暂的时间和空间内，更多是处于平滑波动的考虑， 行业的共识或体现在：库满停窑，以及需求没有启动前价格不做大幅调整。 玻璃：需求递延，刚性供给，密切关注短期库存变化 玻璃行业是刚性生产，即全年不间断生产，因此在疫情期间也是持续生产。综合来看，疫情对玻璃行业会产生一些短期影响，主要体现在以下几点：（ 1）地产开工需求递延，供给增加，短期玻璃价格可能 承压；（ 2）玻璃运输受阻，玻璃企业在不停产的情况下库存有压力；（ 3）部分地区原材料运输受阻，玻璃投料减少导致部分供给收缩。我们预计受疫情影响短期会出现供需两弱的情况，库存有所提高，玻璃价格短期继续回调；如果疫情逐步缓解，需求恢复，有望重回涨势。 玻璃纤维：需求递延，部分或将受损 玻璃纤维行业整体对应较多行业下游的细分行业，包括建筑领域、汽车领域、风电领域、电子领域等，整体需求释放同建筑业、制造业的需求释放相关度较强。受疫情影响，下游制造业、建筑业开工相应推迟，则会对玻纤需求产生递延，并且有部分需求可能会受损 。中国玻纤制品约 40%用于出口，出口依赖度相对较高，主要出口地区贸易保护措施对中国玻纤企业的对外贸易会产生一定影响，伴随着疫情影响的持续，不排除部分国家会对中国玻纤产品进行隐形或显性的贸易限制，从而影响国内玻纤企业的出口业务。 消费建材：需求释放预计有所延后 消费建材行业需求主要受到房地产、基建等行业需求释放的影响。对于大多数细分子行业来说，受到春节及施工气候条件的影响，历年一季度整体均为需求淡季，行业内对应公司一季度营业收入占比基本为最低，盈利情况也整体偏弱，一季度还有可能出现亏损的情况。我们认为如果疫情影响可控，则成长建材行业的需求整体将会延后而不会缺席，对于开工端及投资端的细分行业，其需求有望在稳经济政策及后续的赶工需求中得到回补；对于施工、竣工端的细分行业，其需求也有望在房地产施工、竣工边际向好的大趋势下得以恢复 。 投资建议 综合对各板块的影响分析，我们认为疫情会对建材行业的产生需求递延的影响，需求不会缺席，从细分行业来看，水泥行业潜在盈利弹性更大，需求递延，同时还存在潜在的稳经济措施带来的增量需求，从而带来量价弹性；玻璃行业、消费建材行业整体需求递延，伴随着地产链条施工的恢复需求有望后期回补；玻璃纤维行业国内需求递延，海外需求阶段性受损。我们重点推荐优质水泥标的海螺水泥，建议关注弹性品种祁连山、冀东水泥、上峰水泥、福建水泥 ；建议关注优质建材标的东方雨虹、北新建材、帝欧家居 &蒙娜丽莎、三棵树、伟星新材、旗滨集团、中国巨石、中材科 技。 风险 提示 ： 疫情影响超预期，复工开工不及预期，稳经济措施不及预期。 0%5%10%15%20%25%30%35%2019-02 2019-06 2019-10建筑材料 沪深 300行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 水泥：需求递延，全年影响有限 . 4 2. 玻璃：需求递延，刚性供给，密切关注短期库存变化 . 7 3. 玻璃纤维： 需求递延，部分或将受损 . 10 3.1. 需求结构多元，国内需求预计将递延释放 . 10 3.2. 出口需求或受到阶段性负面影响 . 12 4. 消费建材：需求释放预计有所延后 . 13 4.1. 防水行业：需求递延，关注长期逻辑 . 13 4.2. 建筑陶瓷：需求递延，关注复工 . 15 4.3. 石膏板：需求递延，关注地产竣工 . 17 4.4. 建筑涂料：需求递延，影响有限 . 17 4.5. 管材：需求递延，长期集中度提升加速 . 19 5. 投资建议 . 20 图表目录 图 1：全国水泥企业销售发运恢复情况（截止 20200210） . 5 图 2：各区域水泥企业销售发运恢复情况（截止 20200210） . 5 图 3：华 东区域 42.5 袋装水泥价格走势（元 /吨） . 5 图 4：中南区域 42.5 袋装水泥价格走势（元 /吨） . 5 图 5：全国水泥价格走势（元 /吨） . 5 图 6：全国水泥库容比（ %） . 5 图 7：长沙价格走势（元 /吨） . 6 图 8：广州价格走势（元 /吨） . 6 图 9：福州价格走势（元 /吨） . 6 图 10：南昌价格走势（元 /吨） . 6 图 11： 2019 年春节前后杭州高标水泥价格走势（元 /吨） . 6 图 12： 2019 年春节前后南京高标水泥价格走势（元 /吨） . 6 图 13：全国房屋新开工面积累计增速（ %） . 7 图 14：全国基础设施建设投资 累计增速 (不含电力 )（ %） . 7 图 15：玻璃厂家库存 . 7 图 16：玻璃价格走势 . 8 图 17：纯碱价格走势 . 8 图 18：房屋竣工面积累计值及累计同比 . 9 图 19：新开工及竣工累计同比增速对比 . 9 图 20：全球玻纤需求结构 . 10 图 21：国内玻纤需求结构 . 10 图 22：中国玻纤产量（万吨）及增速情况 . 11 图 23：中国第二产业 GDP 当季同比（不变价）情况 . 11 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 24：防水行业下游需求结构 . 13 图 25： TOP100 房企销售额集中度 . 13 图 26：住宅精装修面积及精装渗透率 . 13 图 27：防水材料产量及同比 . 14 图 28：地产新开工面积及同比 . 14 图 29：规模以上防水企业营收及同比 . 14 图 30：规模以上防水企业数目及同 比 . 14 图 31：三家防水上市公司 17、 18 年分季度归母净利（亿元） . 15 图 32：中国陶瓷产量 . 16 图 33：规模以上建陶企业主营业务收入 . 16 图 34：石膏板产量累计增速与房屋竣工面积累计增速对比（ %） . 17 图 35：全国建材家居景气指数 (BHI) . 17 图 36：房屋竣工累计同比 . 17 图 37：涂料行业产销率 . 18 图 38：三棵树一季度收入占比 . 18 图 39：亚士创能各季度收入占比 . 19 图 40：亚士创能各季度归母净利占比 . 19 图 41： 2018 年家装类上市公司一季度收入全年占比 . 19 图 42： 2018 年家装类上市公司一季度归母净利全年占比 . 19 表 1：部分地区水泥相关行业复工时间统计 . 4 表 2： 2012 至今玻璃产线新增、复产、冷修情况 . 9 表 3： 2018、 2019 年玻纤产能（万吨）投产情况 . 11 表 4：中国巨石近年来收入国内国外占比情况 . 12 表 5：长海股份近年来收入国内国外占比情况 . 12 表 6：泰山玻纤近年来收入国内国外占比情况 . 12 表 7：东方雨虹近两年季度收入占比 . 14 表 8：科顺股份近两年季度收入占比 . 15 表 9：凯伦股份近两年季度收入占比 . 15 表 10：陶瓷企业开工时间 . 16 表 11：陶瓷上市公司季度收入占比 . 16 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. 水泥：需求递延，全年影响有限 总体来看，此次疫情对水泥行业影响有限。对比其他大宗商品，由于水泥产能具有弹性且库存较小的特性，疫情对水泥行业影响应该在整个大宗商品里面影响较小 。从需求端来说，只会递延不会缺席，供给端短期部分生产线面临库满停产的压力但总体影响不大。下面进行具体分析： 回到“疫情”对水泥行业的影响 ，传染性强因此人力密集型产业需要重点防护 。 建筑工程、基建工程的施工、运输方面，不可避免外地人员流入流出， 传染性强是我们对病毒的基本认知，因此建材上下游产业链因为人力密集， 需要更加注意防控，从而也引起市场对 下游需求恢复的担忧。在展开我们的观点前，必须强调的是，南北有别，延迟的影响优先考虑南方地区，无论是确诊数目角度，还是错峰停窑角度 北方水泥行业本身就有冬季错峰生产的安排。 最为关心的因素仍然是： 工地复工进程、工厂复工进程、价格变化和预期、需求量是否起色。人们对于疫情影响的认知也经历了一些变化，体现在： （ 1） 工地复工进程方面， 相对预期略有延迟，仍看好复苏弹性。 最初预计复工时间从正月十五后开始，到延迟 1-2 周，可能 2 月下旬开始逐步恢复，推断的依据是，假设返工人员正月十六到工作地，即 2 月 9 日，隔离 14 天，结束 隔离后是 2 月 25 日。结合部分地区按照重点工程、民生工程、房建工程划分，最晚可能到 3 月开始复工。 表 1： 部分地区水泥相关行业复工时间统计 地区 复工时间安排 合肥 建筑业企业。 2 月 24 日，重点民生工程（含市政重点工程、轨道交通工程、省市重点工程等）。 3 月 2 日，一般民生工程（包括安置房等建设工程）。 3月 9 日，其他工程（包括房地产等建设工程） 郑州 2 月 25 日，重点民生工程 (含市政重点工程、轨道交通工程、省市重点工程等 )。 3 月 6 日，一般民生工程 (包括安置房等建设工程 )。 3 月 16 日，其他工程 (包括房地产等建设工程 )。 杭州 主城区： 2 月 10 日起，允许重点民生工程 (含市政重点工程、轨道交通工程、亚运项目、省市重点工程等 )及其混凝土生产、渣土运输等必要配套企业申报复工。 2 月 15 日起，允许安置房建设等一般民生工程申报复工。 2 月 20 日起，允许具备条件的其他工程 (包括房地产等建设工程 )申报复工。 苏州 春节期间停工、所有新开工房屋建筑及市政公用工程，复工时间不得早于 2月 20 日 台州 全市重大工程、重点项目在 2 月 9 日 24 时以后方可复工，其他工程项目原则上在 2 月 17 日 24 时以后复工 资料来源： 新浪网等， 天风证券研究所 （ 2） 工厂复工进程方面， 无论是库满停窑还是检修停窑，后期库存压力有限。 考虑到春节前库位较低，安徽 地区产线期间停产不多，随着下游复工延迟，可能出现库满停窑的情况，加之各个地区管控升级，确有下降。 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图 1： 全国水泥企业销售发运恢复情况 （截止 20200210） 图 2： 各区域水泥企业销售发运恢复情况 （截止 20200210） 资料来源： 钢联， 天风证券研究所 资料来源： 钢联， 天风证券研究所 （ 3） 价格变化和预期 方面，考虑节前价格同比较高，例如杭州高标 620 元 /吨，同比提高110 元，节后补降符合预期，降价的幅度和节点，较多预计和需求启动时间相近。而 近期宁波 、 舟山 等地 水泥价格 下调了 60-80 元 /吨 （来源：中国水泥网），这一变化稍显与预期不符，但如果结合节前不降节后降的安排来看，以及降完后仍同比有增长的情况来看，浙江的降价是情有可原。 图 3：华东区域 42.5 袋装水泥价格走势（元 /吨） 图 4：中南区域 42.5 袋装水泥价格走势（元 /吨） 资料来源：数字水泥，天风证券研究所 资料来源：数字水泥，天风证券研究所 图 5：全国水泥价格走势（元 /吨） 图 6： 全国 水泥库 容 比 （ %） 资料来源：数字水泥，天风证券研究所 资料来源：数字水泥，天风证券研究所 （截止 20200207） 我们认为所有因素的核心是需求，而推迟的需求终会到来，甚至因为赶工或者可能的刺激政策，需求反弹力度不排除会超预期，静待旺季量价齐升。而供给端的作用不容忽视，但在短暂的时间和空间内，更多是处于平滑波动的考虑，况且“新冠”这类级别的考验，也没有经验可循。根据数字水泥网，行业的共识或体现在：库满停窑，以及需求没有启动前价格不做大幅调整。 关于延迟的需求复苏后，市场的表现如何，我们可以参考天气影响解除后的市场表现，因行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 为“疫情”与连日下雨，同样都是“一段时间内的不可抗力”。 2019 年三、四季度， 华南及江西、福建地区需 求集中释放，与前期雨水耽误工期、春节早下游赶工有关，供不应求 导致 价格大幅增长 ，例如福建多地连涨 9 轮，累计涨幅 215 元 /吨，江西累计涨幅 150 元 /吨，长沙累计涨幅 140 元 /吨，广州累计涨幅 120 元 /吨。 图 7： 长沙价格走势（元 /吨） 图 8： 广州价格走势（元 /吨） 资料来源： 数字水泥， 天风证券研究所 资料来源： 数字水泥， 天风证券研究所 图 9： 福州价格走势（元 /吨） 图 10： 南昌价格走势（元 /吨） 资料来源： 数字水泥， 天风证券研究所 资料来源： 数字水泥， 天风证券研究所 如果仍考虑 2019 年下半年有赶工积压影响，那对比 2019 年春节后的雨水影响更为直接，结束雨水恢复旺季后均出现价格的快速反弹，例如杭州高标价格从 450 元 /吨恢复至 530元 /吨，南京高标价格从 450 元 /吨恢复至 520 元 /吨（未反弹到降价前四季度的水平，主要因为二、四季度均为水泥旺季，而四季度需求相对更旺）。 图 11： 2019 年春节前后杭州高标水泥价格走势（元 /吨） 图 12： 2019 年春节前后南京高标水泥价格走势（元 /吨） 资料来源： 数字水泥， 天风证券研究所 资料来源： 数字水泥， 天风证券研究所 此外，政策预期存在不确定性，但我们可以提出一个角度， 在确诊病例大幅提高前，市场几乎对“新冠”没有风险关注，因此在意识“疫情”严重前，市场对于水泥需求的预测基本跟随地产新开工以及基建投入而定，继续传统投资型拉动经济的做法是否合理受到一些质疑，因此对于新开工和基建的预期较为谨慎，从而对水泥需求不确定性较大。 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 然而，疫情对一季度的经济的负面影响较多，短时间内消费“元气”尚待恢复，提振经济的贡献力下降，目光仍然回落在传统经济引擎，基建 2019 全年增速并不高，一个合理的基数，是否也为 2020 年留下加大投入的空间？ 近期 我们看到财政部提前下发专项债和地方政府债务的通知，未来是否会有更多审慎的政策支持并不可知，但是仍然可以期待， 传统经济领域的投入很可能不会边际更差。 图 13： 全国房屋新开工面积累计增速（ %） 图 14： 全国 基础设施建设投资 累计增速 (不含电力 )（ %） 资料来源： wind， 天风证券研究所 资料来源： wind， 天风证券研究所 2. 玻璃：需求递延，刚性供给，密切关注短期库存变化 玻璃行业是刚性 生产 ，即全年不间断生产 ， 因此在疫情期间也是持续生产。综合来看 ， 疫情对玻璃行业会产生一些短期影响，主要体现在以下几点：（ 1）地产开工需求递延，供给增加，短期玻璃价格可能承压；（ 2）玻璃运输受阻，玻璃企业在不停产的情况下库存有压力；（ 3）部分地区原材料运输受阻，玻璃投料减少导致部分供给收缩。我们预计受疫情影响短期会出现供需两弱的情况，库存有所提高，玻璃价格短期继续回调；如果疫情逐步缓解，需求恢复，有望重回涨势。 图 15： 玻璃厂家库存 资料来源： 中国玻璃期货网， 天风证券研究所 短期玻璃价格可以通过库存来判断，由于玻璃淡季也在生产，因此回顾前三年，每年的 1-3行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 月玻璃厂价格的库存都会增加，并在 3 月末 到达当年的高点，形成的原因主要是春节前北方由于气候原因不适合开工，因此北方需求下降，企业进入冬储，而 2 月春节之后，由于复工原因和环保限制导致工地施工受限，一般 4 月份项目开始启动，因此每年的 3 月都是玻璃库存的高点。此次疫情对玻璃行业的重要影响是库存短期的增加，上周末玻璃库存相比春节前增加了约 8%，需求递延导致下游贸易商短期不会进货；其次公路运输限制会影响玻璃发货的效率，因此短期玻璃库存的增加可能会延续至三月后。 图 16： 玻璃价格走势 资料来源： 中国玻璃期货网， 天风证券研究所 库存压力可能传导至价格，回顾过去三年除了 2018 年年初供给减少导致玻璃价格走高以外 ，其他年份玻璃价格 1-3 月份都有一定程度的回调，但是一般在每年 8 月开始玻璃逐步进入全年旺季，价格开始上升。我们判断此次疫情可能会在短期延长玻璃价格下调的时间。短期来看，玻璃供给会出现一定程度的收缩，华中地区企业已经开始实施减产，因此预计玻璃价格下降浮动有限，具体要看库存增加情况。 图 17： 纯碱价格走势 资料来源： wind， 天风证券研究所 成本方面，此前在玻璃深度报告里我们可以看到燃料油和原材料是玻璃生产的主要成本，合计超过 70%。在疫情期间由于要保持窑池里的温度，因此燃料油的使用是持续的，但是行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 华中地区限产是以减少投料为主，这意味着单位生产成本中要增加更多的燃料油成本。好在主要的原材料纯碱价格下跌较多，而且过去几年 1-3 月份价格都呈现下跌趋势，因此有望对冲一部分减产带来的成本增加。 全年来看，我们认为此次疫情更多的是递延了需求，对全年玻璃行业的判断保持乐观。 需求方面全年有望继续增长， 19 年房屋竣工面积跌幅逐步收窄，并在年末回到正增长，改善 显著，符合此前我们对地产竣工端复苏的预判。观察新开工与竣工的累计同比增速， 2017年二季度开始出现了剪刀差，新开工的增速好于竣工，主要是房地产开发企业在 17-18 年加快了拿地、开工的周转速度，此前我们判断， 新开工之后一般两年内要完成竣工交房，因此 19 年竣工有望恢复，事实表明进入 19 年下半年以来，竣工需求确实有所改善，我们预计竣工的恢复至少贯穿 2020 年至 2021 年上半年，对玻璃需求有积极的提振作用。 图 18： 房屋竣工面积累计值及 累计 同比 图 19： 新开工及竣工累计同比增速对比 资料来源： wind， 天风证券研究所 资料来源： wind， 天风证券研究所 供给方面，预计继续收窄， 2020 年 玻璃行业仍有较多产线需要冷修 。玻璃生产线的寿命一般在 6-8 年， 2012 至 2013 年投产的新线即将进入冷修周期，而且 2012 年之前仍有众多产线没有冷修 。 根据 中国玻璃期货网预计， 2020 年 具备冷修条件的 玻璃生产线有 14-15条 左右。复产方面， 18-19 年大量生产线已经完成复产，剩下正在冷修的生产线已经所剩不多，具备复产条件的生产线约 9-10 条，考虑到部分新建产线，预计 2020 年全年净增生产线为负值。 因此 综合来看 2020 年整体玻璃供稳需升，预计价格中枢高于 19 年的水平；分阶段看，预计 2020 年年初玻璃受到冬储 和疫情影响 ，价格 会有所 松动， 如果疫情好转，需求逐步启动，乐观判断 二季度需求启动后，玻璃价格有望 止跌，到三季度末旺季来临将回到上涨态势。 表 2： 2012 至今玻璃产线新增、复产、冷修情况 年份 新点火产线（条） 复产产线（条） 冷修产线（条） 净新增产线（条）