扩内需系列一：新基建一本通：建什么？建多少？谁出钱？谁受益？.pdf

证券研究报告 【宏观专题】 新基建一本通：建什么？建多少？谁出钱？谁受益？扩内需系列一 前言： 今年的宏观背景较为特殊，疫情冲击下，内外需均面临较大的压力，经济形势较为严峻。外需来看，主要的发达国家如德国、美国、英国、日本等疫情都较为严重，封城的区域越来越多，对国内出口将带来较大的压力。内需来看，1季度一段时间的经济停摆，使得居民部门、企业部门现金流有所受损，叠加对全球经济增长的悲观预期，后续支出可能都会有所偏谨慎。因而，这样的背景下，从稳增长、稳就业的角度看，扩内需的必要性大幅提升。无论是通过积极的财政计划加大基建的投入，还是通过多种手段促进汽车等耐用品的消费，可能都将是今年宏观层面会看到的故事。作为宏观研究团队，我们将对今年扩内需这一宏观脉络保持高频而深入的跟踪。本篇报告，作为扩内需系列的第一篇，从新基建入手，回答关于基建以及新基建方面的系列问题。 一方面，我们对基建的多个概念予以厘清。到底什么是基建？怎么判断一项投资是不是属于基建？新基建哪些领域应该纳入基建口径？另一方面，我们对新基建七大领域，每一块，做了非常详细的解读。新基建，到底要建什么？预计今年会建多大规模？相比去年增长多少？能拉动多少基建增速？谁来出资完成新基建的建设？谁又将受益新基建的建设？哪些区域格外值得关注？ 此外，我们进一步从宏观层面测算了稳增长、稳就业需要的基建增速，以及今年在积极的财政政策下，可能实现的基建增速。以期给投资者提供从点到面的全方位的信息。 第一个问题：厘清概念，到底什么是基建？怎么判断一项投资是否属于基建？ 基建的定义，我们采纳统计局的口径。即“包括以下行业投资：铁路运输业、道路运输业、水上运输业、航空运输业、管道运输业、多式联运和运输代理业、装卸搬运业、邮政业、电信广播电视和卫星传输服务业、互联网和相关服务业、水利管理业、生态保护和环境治理业、公共设施管理业。”不含电力。 判断一项投资是否属于基建，关键看投资方属于哪个行业。比如，5G，基站的投资方是三大运营商。而中国联通的行业属性（证监会行业）为电信、广播电视和卫星传输服务。则 5G基站的建设属于基建投资。我们认为，新基建七大领域中，只有轨交与高铁、5G、数据中心的投资归入基建口径中。 第二个问题：稳增长需要多少基建增速？怎么实现？ 我们使用倒推法，测算稳增长需要的基建增速在 12%-25%左右。这一测算假设如下：经济增速在 5%左右，则名义增速可能在 7%。那么参考 2017-2019年的经验看，三驾马车（固投、社零、出口）的加权增速基本要在 4%左右。在出口全年-15%至-10%，社零全年 2%-5%的假设下，需要的固投增速在7.8%-12.1%左右。进一步假设制造业投资 3%，地产投资增速 10%，则需要的基建增速在12%-25%左右。 怎么实现？预计积极的财政作用下，全年基建增速可能在 12.9%-18.5%。需要强调的是，这一测算未考虑 2018 年-2019 年的固定资产核减问题。若基建体量有所核减，则增速可能更高，或者同样的增速需要的资金增量会偏低。 第三个问题：新基建：建什么？建多少？谁出资？谁受益？能够贡献多少基建增速？哪些区域值得关注？ 我们预计新基建7大领域合计投资规模在 2020年能够达到 2万亿-2.45万亿。相比2019年，增加 2400-5500亿，增速为13%-29%。其中纳入基建部分，拉动基建增速 1.1%-2.6%。其他细节，参见正文。 整体而言，新基建对基建增速的拉动不算特别大，实现两位数的基建增长，传统基建依然是中坚力量。但新基建的增速较快，代表的是新兴产业的方向。 风险提示： 内需不振，海外疫情持续扩散中。 证券分析师：张瑜 电话：010-66500918 邮箱：zhangyu3hcyjs 执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波 电话：010-66500987 邮箱：luyinbohcyjs 执业编号：S0360519100003 【华创宏观】美国“疫情”的不同声音战“疫”系列十五 2020-03-18 【华创宏观】“人”是最重要的稳就业的四点看法&战“疫”系列十六 2020-03-18 【华创宏观】当下海外问题的交流看法疫世界资产观系列四 2020-03-20 【华创宏观】当前中资美元债投资 ABC疫世界资产观系列五 2020-03-23 【华创宏观】美国货币基金抛售潮会带垮美票据市场吗？疫世界资产观系列六 2020-03-26 相关研究报告 华创证券研究所 宏观研究 宏观专题 2020年 03月 30日 宏观专题 投资主题 报告亮点 亮点有三。第一，明晰了市场容易混淆的几个概念，如基建、新基建、宽口径的基建等。从定义的角度，详细阐述了，新基建哪些领域应该划入基建口径，哪些不应该。第二，对新基建的七大领域，逐个梳理了四个核心问题。到底建什么？建多大体量？资金从哪来？谁会受益？这四个核心问题，市场一般只测算了第二个，即建多大体量。我们承认，新基建体量不大，但更加详细的测算，包括梳理清楚新基建的资金来源与受益行业及个股后，便于投资者从中寻找到结构性的投资机会，以及了解新基建的弹性来源。第三，进一步由点及面，测算稳增长需要的基建增速，新基建贡献的力量，给投资者呈现一个更加全面的图景。 投资逻辑 本篇报告的行文思路由面及点。新基建之所以要加快，之所以在今年成为较热的投资方向，在于今年特殊的宏观背景。即疫情影响下，内外需承压，经济形势严峻。因而，需要基建，包括新基建发力，以达到扩内需、稳增长、稳就业的目的。介绍完这一宏观背景后，我们逐一梳理新基建的七大领域。且，紧紧围绕四个问题，即新基建，建什么？建多少？谁出钱？谁受益。对每个领域予以详细的梳理。本篇报告，行文较长，但框架简明，逻辑清晰，便于阅读。 宏观专题 目 录 一、基建的几个概念厘清以及新基建的几点判断 . 6 （一）基建的概念厘清：到底什么是基建？ . 6 （二）如何判断一项投资是否属于基建？新基建哪些应当纳入基建口径？ . 6 （三）宏观背景下，稳增长需要多少基建增速？怎么实现？ . 7 （四）新基建：体量多大？增速多快？能贡献多少基建增速？ . 8 （五）新基建：钱谁出？哪些行业、区域、公司受益？ . 9 二、城际高铁与城际轨交 . 10 （一）为什么城际高铁与城际轨交划入新基建？ . 10 （二）建什么？建多少？ . 10 （三）谁出钱？谁受益？ . 11 （四）区域角度看，哪些地方值得关注？ . 12 三、特高压 . 13 （一）建什么？建多少？ . 13 （二）谁出钱？谁受益？ . 14 四、充电桩 . 15 （一）建什么？建多少？ . 15 （二）谁出钱？谁受益？ . 16 五、5G建设. 16 （一）建什么？建多少？ . 16 （二）谁出钱？谁受益？ . 17 （三）区域角度看，哪些地方值得关注？ . 18 六、大数据中心 . 18 （一）建什么？建多少？ . 18 （二）谁出钱？谁受益？ . 19 七、工业互联网 . 19 （一）建什么？建多少？ . 19 （二）谁出钱？谁受益？ . 20 八、人工智能 . 21 （一）建什么？建多少？ . 21 （二）谁出钱？谁受益？ . 21 （三）区域角度看，哪些城市值得关注？ . 23 九、附录：新基建，政府近两年定调一览 . 23 宏观专题 图表目录 图表 1 基建子项如下 . 6 图表 2 全年大概需要的基建增速估计 . 8 图表 3 财政增加基建支出情形下，基建增速展望 . 8 图表 4 新基建体量估算 . 9 图表 5 新基建出资方、受益方、重点区域 . 9 图表 6 铁路投资额，每年维持在8000亿左右 . 11 图表 7 铁路投产线路看，今年计划数低于2019年 . 11 图表 8 轨交投资，2011年-2019年持续上行 . 11 图表 9 轨交在建线路里程，进入高位平台期 . 11 图表 10 城际高速铁路和城际轨道交通产业链及相关公司梳理 . 12 图表 11 长三角主要铁路建设规划 . 13 图表 12 粤港澳主要铁路建设规划 . 13 图表 13 特高压相关建设项目 . 14 图表 14 特高压相关设备供应商一览 . 15 图表 15 预计2020年充电桩建设数量略高于2019年 . 15 图表 16 充电桩的功率、直流模块的价格 . 15 图表 17 各运营商充电桩保有量 . 16 图表 18 充电桩产业链梳理 . 16 图表 19 5G基站及铁塔的资本开支 . 17 图表 20 5G基站建设主要受益公司 . 17 图表 21 各省（直辖市）两会对5G 建设的表述 . 18 图表 22 数据中心运营商固定资产周转率都较低 . 19 图表 23 IDC业务市场规模 . 19 图表 24 IDC市场份额构成图 . 19 图表 25 IDC市场产业链 . 19 图表 26 工业互联网按销售额划分的细分市场结构 . 20 图表 27 赛迪顾问测算的工业互联网市场规模 . 20 图表 28 工业互联网重点项目行业分布 . 21 图表 29 工业互联网建设中四类企业受益明显 . 21 图表 30 国内外权威机构对中国人工智能规模2017年的估计以及2020年的预测 . 21 图表 31 人工智能持续获得资金青睐 . 22 图表 32 BAT人工智能领域投向 . 22 图表 33 2019年上半年中国人工智能独角兽榜单 . 22 宏观专题 图表 34 国内人工智能芯片市场发展迅速 . 22 图表 35 人工智能企业分区域分布 . 23 图表 36 人工智能企业分城市分布 . 23 宏观专题 一、基建的几个概念厘清以及新基建的几点判断 （一）基建的概念厘清：到底什么是基建？ 到底什么是基建？以今年3月16日统计局公布的固定资产投资增速数据为例，会单独提到一个数据，“第三产业中，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比下降 30.3%。”这是大家通常会引用的基建（不含电力）数据。这个数据的口径根据统计局官网，定义如下：“指为社会生产和生活提供基础性、大众性服务的工程和设施，是社会赖以生存和发展的基本条件。包括以下行业投资：铁路运输业、道路运输业、水上运输业、航空运输业、管道运输业、多式联运和运输代理业、装卸搬运业、邮政业、电信广播电视和卫星传输服务业、互联网和相关服务业、水利管理业、生态保护和环境治理业、公共设施管理业。” 2014-2015 年，统计局有公布全部的基建子项投资数据。其中，占比较大的有铁路运输业、道路运输业、水利管理业、公共设施管理业。 图表 1 基建子项如下 资料来源：WIND，华创证券 基建的宽口径与窄口径又是怎么回事？宽口径，一般指的是 wind 自行计算的基建投资。计算方法是将电力、热力、燃气及水的生产和供应业；交通运输、仓储和邮政业；水利、环境和公共设施管理业这三个行业相加。窄口径，即上述统计局定义的基建口径。 宽口径与窄口径之间就是含不含电力（电热气水）的区别吗？严格来讲不是。统计局定义的基建口径中，并未包含交通运输、仓储和邮政业中的仓储业；增加了电信、广播电视和卫星传输服务业；互联网和相关服务业。但由于这三个子行业体量都不算很大，将宽口径减去电力（电热气水），基本也就等于窄口径了。 我们怎么使用基建的口径？与统计局保持一致，如不特殊说明，谈基建时就是指统计局的定义。用基建或者基建（不含电力）这样的措辞予以描述。但考虑到电热气水的公用属性也较强，我们考虑基建增速问题时，也对电热气水的增速予以考虑。 （二）如何判断一项投资是否属于基建？新基建哪些应当纳入基建口径？ 怎么判断一项投资是否属于基建？ 分两步。第一，看这项投资的投资方属于哪个行业？第二，根据其行业属性，判别其是否应当纳入基建统计中。比如，5G，基站的投资方是三大运营商。而中国联通的行业属性（证监会行业）为电信、广播电视和卫星传输服务。则 5G 基站的建设属于基建投资。如果中兴通讯增加资本开支算基建吗？我们认为不算。中兴通讯的行业属性（证监会行业）为计算机、通信和其他电子设备制造业，属于制造业投资。 宏观专题 新基建的七大领域，按照统计局的口径，哪些应当算基建，哪些应当不算？ 轨交与高铁肯定算（投资方属于道路运输业）。特高压不能算（投资方是国家电网，属于电力行业，但可以纳入基建的宽口径中）。充电桩大概率不能算（投资方有国家电网、有汽车企业、有电力设备公司，这些公司的投资都不算基建）。5G算。数据中心可以算（投资方有中国电信等运营商，有数据港这类的互联网和相关服务业的公司，这两类公司的投资都算基建）。工业互联网大概率不能算（投资方主要是制造业）。人工智能很模糊，不太清楚投资方的行业属性。（比如海康威视在人工智能领域的相关投资就不算基建。一些互联网公司的投资可能算）。 我们将轨交与高铁、5G、数据中心的投资归入基建口径中。将充电桩、特高压算入电热气水这一行业的投资中。 （三）宏观背景下，稳增长需要多少基建增速？怎么实现？ 今年的情况较为特殊，疫情冲击下，内外需都承受着较大压力。外需来看，全球疫情仍处于扩散趋势，受疫情影响的国家数量仍在增长中，主要的经济大国如美国、德国、英国等疫情都较为严重。预计将使得国内的出口面临较大压力。内需来看，1-2月社零、制造业投资增速都大幅下滑，对全年增速形成拖累。企业部门、居民部门现金流都受损，后续支出可能都会偏谨慎。全年社零、制造业投资增速可能会偏低。地产与基建成为政策逆周期调控的两个直接抓手。若进一步假设地产政策的放松较为温和，那么基建将承担更重的责任。 我们使用倒推法，测算稳增长需要的基建增速在12%-25%左右。假设稳就业对应的经济增速在5%左右（这个增速基本能稳就业），则名义增速可能在7%。那么参考2017-2019年的经验看，三驾马车（固投、社零、出口）的加权增速基本要在 4%左右。在出口全年-15%至-10%（2009 年全年增速是-16%），社零全年 2%-5%的假设下（2%对应的是 1-2 月社零-20.5%，3 月社零 0%，4-12 月 7%增速），需要的固投增速在 7.8%-12.1%左右。进一步假设制造业投资3%（实际可能会低一些），地产投资增速10%（与去年增速持平），则需要的基建增速在12%-25%左右。（假设今年电热气水行业的投资与基建投资增速保持一致）。 我们预计在积极的财政作用下，全年基建可以做到12.9%-18.5%。基本可以满足稳增长需要的基建增速。财政的发力可能在三个方面，一是通过提高赤字率等方式，安排一般预算支出增速继续保持在8%左右，（2019年是8.1%）。二是提高专项债发行额度，同时将专项债多数用于基建。以及安排一部分专项债作资本金，以撬动配套资金。三是发行特别国债，用于基建建设。我们预计，不考虑特别国债下，假设安排3.5万专项债，其中2.5万亿用于基建，10%作资本金，做资本金部分可以撬动 1 倍资金。则全年基建增速在 12.9%。若考虑发行特别国债，比如 5000 亿左右。再撬动配套资金5000亿，则全年基建增速在18.5%。 需要特别强调的是。我们对基建增速的测算，可能会因