基础化工行业2020年中期投资策略：否极泰来，基础化工龙头进入战略配置期.pdf

化工 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 40 化工 2020年 06月 17日 投资评级： 看好 （ 维持 ） 行业走势图 数据 来源：贝格数据 化工行业周报 -油价大幅波动，不改周期复苏趋势 -2020.6.13 化工行业周报 -原油站上 40 美元 /桶，继续坚定看好周期复苏 -2020.6.7 化工行业周报 -万华化学上调 6 月MDI 挂牌价，继续看好周期复苏 -2020.5.30 否极泰来， 基础 化工龙头进入战略配置期 基础化工 行业 2020年中期 投资策略 金益腾（分析师） 张玮航（联系人） 龚道琳（联系人） jinyitengkysec 证书编号： S0790520020002 zhangweihangkysec 证书编号： S0790119120025 gongdaolinkysec 证书编号： S0790120010015 低业绩 +低价格 +低估值，看好基础化工周期复苏 国内化工品各下游行业的基本面逐步改善，我们继续看好化工周期复苏 。 在 A股市场 28个一级行业中，化工行业的 PE和 PB均较为适中， 整体来看当前 化工行业估值水平 仍偏低 。 2019 年以来全球贸易及经济均放缓，化工终端需求支撑减弱、化工企业出口值下行；而我国多数化工子行业进入新一轮的产能周期投放 /释放期，开启 “强者恒强 ”的时代。受疫情影响， 终端需求不振， 2020年 Q1化工库存周期从 “主动去库 ”向 “被动补库 ”进行 “逆向 ”切换 ，叠加油价下行至低位， 需求 及成本 两端 支撑不足 ， 化工品 价格加速下行 至 近十年 间 的 底部 。 整体来看， 化工行业 目前 处于 “低业绩 +低价格 +低估值 ”的阶段： 经济增速放缓叠加疫情冲击，基础化工行业整体业绩处于历史低位；被动补库存 +产能释放周期，化工品价格处于底部区间；化工行业估值 水平 位于底部 区间 ， PB则处于历史估值水平的 1/4分位数 ； 同时， 化工行业指数处于历史中位 ， 较年初增长仅 0.06%，明显滞涨。随着国内经济数据向好，国内化工品各下游行业的基本面将逐步改善，我们继续看好化工周期复苏 , 分支龙头 进入战略配置期，后市将 有望迎来估值修复 。 终端需求将迎来边际改善 ，建议关注供需格局向好的 化工 子 行业 【 MDI行业 】 ： 2月 MDI开工率触及近一年最低点后有所反弹。 我们预计 进入夏季后冰箱冰柜的销量和出口量或将迎来 新 一波小高峰，冰箱冰柜行业的强势复苏将继续带动 MDI 需求向上。 【 煤化工行业 】 ： 油价反弹，煤化工龙头更具安全边际和业绩弹性。 【 氟化工行业 】 ： 萤石中长期将保持高景气，制冷剂产能大幅扩张阶段即将结束；而终端制冷需求有望受益于空调销量暴增、汽车行业复苏、房地产竣工周期等拉动 。 【 农药行业 】 ： 海外开工率较低、产品面临产能退出的风险，叠加国内外虫害爆发，国内 农药 企业有望充分收益 。 【 化肥行业 】 ： 国内化肥市场再次进入需求间歇期，静待秋季肥市场启动， 我们看好我国 农药、化肥行业将继续保持平稳发展态势。 【 维生素行业 】 ： 生猪加速补栏支撑维生素需求， 2020年下半年 VA 海外装置开工 /检修形势不明朗，市场普遍存在观望情绪， 我们建议密切关注海外装置开停工情况。 【 氨纶 /粘胶行业 】 ： 氨纶扩产周期接近尾声，全球纺织服装消费前景仍然广阔，氨纶在服装与织造业中的应用继续延伸； 粘胶价格 已 见底，高成本产能逐渐退出，供给过剩格局有望改善。 在当前时点上，我们建议继续关注处于周期底部、估值较低、现金流量健康、盈利复苏时期更早的基础化工子行业龙头：聚氨酯、煤化工、磷化工、氟化工、氨纶、粘胶、维生素 、农药等。 受益标的 【 MDI行业】：万华化学；【煤化工行业】：华鲁恒升；【氟化工行业】：金石资源、巨化股份；【氨纶行业】：华峰氨纶；【粘胶行业】三友化工；【维生素行业】：新和成 ；【农药行业】扬农化工、利民股份 ；【化肥行业】云图控股 。 风险提示： 下游需求疲软；油价大幅下跌；环保督察不及预期；经济下行等。 -7%0%7%14%21%2019-06 2019-10 2020-02化工 沪深 300相关研究报告 开源证券 证券研究报告行业投资策略行业研究行业投资策略 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 40 目 录 1、 低业绩 +低价格 +低估值，看好基础化工周期复苏 . 5 1.1、 低业绩：经济增速放缓叠加疫情冲击，基础化工行业整体业绩处于历史低位 . 5 1.2、 低价格：被动补库存 +产能释放周期，化工品价格处于底部区间 . 8 1.3、 低估值：化工行业估值位于底部，分支龙头有望迎来估值修复 . 10 2、 MDI：冰箱冷柜强势复苏，供需格局持续改善 . 11 2.1、 MDI供给端： MDI供应长期处于寡头垄断格局 . 11 2.1.1、 全球 MDI供应格局历经三个发展阶段：国外垄断、国内崛起、稳定增长 . 11 2.1.2、 预计 2024年前 MDI行业仍将保持寡头垄断格局 . 13 2.2、 需求端：冰箱冰柜销量和出口量强势复苏，带动 MDI需求向上 . 15 3、 煤化工：随着油价反弹，煤化工龙头更具安全边际和业绩弹性 . 17 3.1、 DMF行业产能集中度提升 . 18 3.2、 醋酸： 2020年民营大炼化密集投产，有望提振醋酸需求 . 20 3.2.1、 未来 PTA产能扩张，有望提振醋酸需求 . 20 3.2.2、 未来醋酸或将处于供需紧平衡状态 . 22 3.3、 乙二醇：油价回暖，煤化工龙头乙二醇业务接近盈亏平衡 . 23 4、 氟化工产业链：终端需求迎来边际改善，静待周期复苏 . 24 4.1、 供 给端：萤石中长期将保持高景气，制冷剂产能大幅扩张阶段即将结束 . 24 4.2、 制冷剂需求：有望受益于空调销量回暖、汽车行业复苏、房地产竣工周期等拉动 . 25 5、 维生素：生猪加速补栏支撑维生素需求，建议密切关注海外装置开停工情况 . 28 5.1、 海外装置事故频发，建议密切关注海外装置开停工情况 . 28 5.2、 生猪补栏将直接带动维生素需求增长 . 29 6、 农化板块：防治病虫害、提升农作物生产效率、保障粮食安全， 农药、化肥行业将 继续保持平稳发展态势 . 30 6.1、 农药：海外开工率较低、产品面临产能退出的风险，叠加国内外虫害爆发，国内农化企业有望充分收益 30 6.2、 化肥：国内化肥市场再次进入需求间歇期，静待秋季肥市场启动 . 32 7、 氨纶 /粘胶：价格处于历史底部，静待下游需求回暖 . 32 7.1、 氨纶：扩产周期接近尾声，全球纺织服装消费前景仍然广阔，氨纶在服装与织造业中的应用继续延伸 . 32 7.2、 粘胶短纤：粘胶价格已见底，高成本产能逐渐退出，供给过剩格局有望改善 . 35 8、 受益标的 . 37 9、 风险提示 . 38 图表目录 图 1： 2020年来，化工行业指数跑赢沪深 300指数 2.35% . 5 图 2： 自年初以来化工行业指数涨幅仅 0.06%，明显滞涨 . 5 图 3： 2012-2019年化工行业总营业收入及同比增速 . 6 图 4： 2012-2019年化工行业归母净利润及同比增速 . 6 图 5： 化工行业 ROE： 2020Q1处于低位 . 6 图 6： 近年来化工行业资产负债率基本保持稳定 . 6 图 7： 近年来化学原料、塑料及其他制品营收增长明显 . 7 图 8： 近年来基础化工各子行业营收同比均呈下降态势 . 7 图 9： 2019年各子行业归母净利润均有下滑 . 7 图 10： 归母净利润同比增速：各子行业有所差异 . 7 行业投资策略 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 40 图 11： 近三年来化 工行业管理费用率有所下降 . 7 图 12： 2020Q1工业库存迅速累积，重回被动补库阶段 . 8 图 13： 2020年 4月，化工行业库存同比增速出现回落 . 8 图 14： 我国化工上市公司：近年来在建工程显著增加，进入新一轮产能周期 . 9 图 15： 2016年国内化工产能周期触底，目前固定资产投资完成额水平仍处于底部区间，有恢复趋势 . 9 图 16： 多数化工子行业正处于产能投放 /释放期 . 9 图 17： PPI同比读数已接近底部， CPI有转负趋势 . 9 图 18： 2020Q1，全球化学制造业资本开支增长率回落 . 9 图 19： 全球化工行业资本开支将平稳增长 . 9 图 20： 2020Q1油价大幅下行，化工行业周期景气不佳 . 10 图 21： 2019年来 CCPI指数持续下行，近期出现反弹 . 10 图 22： 化工 PE处于底部区间，周期底部 PE表现失真 . 11 图 23： 化工行业 PB走势与整体 A股基本一致 . 11 图 24： 化工行业 PE处于中等水平，在 23.87左右 . 11 图 25： 化工行业 PB处于中等水平，在 1.89左右 . 11 图 26： 全球 MDI行业格局历经三个发展阶段 . 13 图 27： 我们预计至 2024年 MDI行业仍将维持寡头垄断格局 . 14 图 28： 2019年我国 MDI消费量最大的领域是白色家电 . 15 图 29： 2020年 3月 -5月 MDI开工率有所恢复 . 15 图 30： 4月起聚合 MDI价格与价差同步增长 . 15 图 31： 近一个月纯 MDI价格与价差持续上涨 . 15 图 32： 2020年 4月冰箱销量同比下降 1.0% . 16 图 33： 2020年 4月冰柜销量同比增长 14.0% . 16 图 34： 2020年 3月 4月冰箱出口量均实现同比增长 . 16 图 35： 2020年 4月冰柜出口量同比大增 23.0% . 16 图 36： 2020年上半年，煤价低位运行 . 17 图 37： 煤化工产品价格走势与原油走势基本一致 . 18 图 38： DMF主要用于生产浆料 . 18 图 39： 2019年 DMF产能有 所缩减，产能向龙头集中 . 18 图 40： DMF开工率在 60%上下波动 . 19 图 41： 2020年 4月，浙江交科装置关停提振 DMF价格 . 19 图 42： 醋酸价格处于历史极低水平 . 20 图 43： 醋酸表观消费量呈增长趋势 . 21 图 44： 超 1/4醋酸用于生产 PTA . 21 图 45： PTA主要用于生产涤纶长丝 . 21 图 46： 我国是全球第一大 PTA生产和消费大国 . 21 图 47： 2019年醋酸行业开工率已达历史新高 . 23 图 48： 乙二醇价格已处于历史绝对底部 . 23 图 49： 近期萤石坚挺运行，支撑氢氟酸价格 . 24 图 50： 当前 R22厂家持挺价态度，价差重回 8,000 . 24 图 51： 三代制冷剂 R32微利运行 . 25 图 52： 三代制冷剂 R134a价格及价差处于底部区间 . 25 图 53： 我国空调销量出现复苏信号 . 26 图 54： 我国汽车消费呈明显回暖态势 . 26 图 55： 当前尚处于竣工周期景气阶段的中期 . 27 行业投资策略 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 40 图 56： 家用空调销售通常滞后房地产销售 3-6个季度 . 27 图 57： 2020年 1-4月，维生素产品价格整体大幅上涨 . 29 图 58： 部分维生素价格暴涨后有所回落 . 29 图 59： 全国生猪定点屠宰企业屠宰量恢复增长 . 30 图 60： 草地贪夜蛾通过东、西两条迁飞路径直达我国北方玉米主产区 . 31 图 61： 蝗灾在东非、西亚、南亚地区肆虐，现已入侵印度中部、西部和北部 . 31 图 62： 近年来氨纶产业集中度逐步提升 . 33 图 63： 氨纶价格现已进入底部区间 . 33 图 64： 全球纺织服装市场规模持续增长 . 34 图 65： 近年来全球服装出口贸易市场恢复增长 . 34 图 66： 粘胶短纤下游需求：主要用于生产人棉纱 . 35 图 67： 粘胶短纤表 观消费量平稳增长 .