基础化工行业深度报告：8年氟化工行业高景气不减.pdf

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 D ON GX IN G S E C U R IT IES行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 18年氟化工行业高景气不减 基础化工 行业 深度报告 2018 年 06 月 29 日 看好 /维持 基础化工 深 度 报告 投资摘要： 我们认为 2018 年氟化工行业有望延续景气 。 近年来 制冷剂产能持续退出，自 17年开始， 受 上游 萤石供给收缩、中游 HF 制冷剂 环保高压去产能 影响 ，整个氟化工产业链产品价格 中枢持续上移。我们判断未来在长江沿岸环保整治、退城入园等支撑下，环保压力只增不减、供给持续收缩，氟元素终端需求较为强势，产业链景气将继续维持 。 萤石资源 稀缺、政府限产，环保高压 压缩产量。 萤石为不可再生资源，按现有披露我国萤石储量仅够开采 11 年，为全球 回 采比最低的国家； 政府 自2003 年 已明令禁止不再开放 新的 开采许可证 ， 2016 年又将萤石列入 我国的的“战略性矿产 名录 ” 。此外萤石开采又属于高污染行业，逐渐加码的环保政策使得萤石产量供不应求。 氢氟酸作为高危化学品，环保高压迫使中小企业退出产能，副产废酸胀库压缩产量。 氢氟酸是氟化工行业的咽喉要塞 ， 作为高危化学品，氢氟酸规划进园困难 ，长江环保大整治以及青岛峰会合计有约 50%的潜在产能可能受到影响 。副产废酸难消化，中小企业胀库现象不断。 本轮氢氟酸价差提升明显 并有望维持高位 。 制冷剂 供给受限，刚性需求仍在 。 供给端 ： 受环保趋严影响， 三代制冷剂扩产大概率低于预期，受政策影响二代制冷剂配额持续收缩； 需求端 ：截止 18 年 4 月，空调产量累计同比 +12.9%， 出口量累计同比 +13.7%， 绝对增速较高， 冰箱出口量累计同比 +4.0%， 此外 我国 庞大维修市场支撑 制冷剂 需求 较为刚性 。 含氟聚合物 供需紧张， 拉动产业链景气上行。 “十二五”期间国内含氟聚合物需求增速 17%，预计“十三五”期间仍将维持 整体 10%以上的增速，其中PTFE、 FEP 和 PVDF 的需求增速将分别不低于 8%、 10%和 10%。 目前国内 PTFE总产能 12 万吨，年需求量约 10.4 万吨，行业开工率较高，在需求及成本推动下， PTFE 悬浮料价格近一年已累计上涨 37%至 78000 元 /吨 。 投资策略： 持续看好一体化程度较高 、原料自给能力较强、环保治理优异、 盈利能力有望持续改善 的 氟化工制冷剂龙头，推荐 巨化股份 ，建议关注港股 东岳集团 ； 上游方面，建议关注 萤石 稀缺标的 金石资源。 风险提示： 下游需求不 及 预期；国内环保政策执行力度不及预期；系统性风险。 行业重点公司盈利预测与评级 简称 EPS(元 ) PE PB 评级 17A 18E 19E 17A 18E 19E 巨化股份 0.34 0.52 0.60 20.84 13.73 11.82 1.76 推荐 金石资源 0.32 0.63 0.84 47.65 24.27 18.29 4.92 未评级 东岳集团 0.76 1.07 1.20 8.32 5.88 5.28 1.72 未评级 资料来源： Wind，公司公告，东兴证券研究所 ，注：数据来自于 Wind 一致预期 分析师： 廖鹏飞 010-66554019 liaopf dxzq 执业证书编号 : S1480517090001 刘宇卓 010-66554030 liuy uzhuodxzq 执业证书编号 : S1480516110002 张明烨 0755-82832017 zhang_my dxzq 执业证书编号 : S1480517120002 研究助理： 罗四维 010-66554047 luoswdxzq 洪翀 010-66554012 HONGCHONGdxzq 行业基本资料 占比 % 股票家数 284 8.06% 重点公司家数 - - 行业市值 19807.81 亿元 3.64% 流通市值 13526.0 亿元 3.49% 行业平均市盈率 23.55 / 市场平均市盈率 15.56 / 行业指数走势图 资料来源： wind 东兴证券研究所 -19.2%-9.2%0.8%10.8%20.8%30.8%6/26 8/26 10/26 12/26 2/26 4/26基础化工 沪深 300 P2 东兴证券深度报告 基础化工 行业深度报告： 18 年氟化工行业高景气不减 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES目 录 1. 氟化工行业下游应用广泛 . 5 2. 氟化工源头萤石资源稀缺，价格持续攀升 . 6 2.1 萤石是氟 化工行业 “氟 ”的源头 . 6 2.2 我国萤石资源储采情况不容乐观，自有储量仅够开采 11 年 . 6 2.3 政策限产、环保高压，萤石供需紧张，相关标的受益 . 8 2.3.1 国家政策勒令萤石限产，保护稀缺资源 . 8 2.3.2 环保高压限制产能释放，下游需求强劲，供需紧张 . 9 2.4 2017 年以来萤石价格持续上涨，相关上市公司受益 .10 3. 氢氟酸是氟化工的咽喉要塞，多重因素推高氢氟酸价格 .10 3.1 氢氟酸是氟化工产业链的咽喉要塞 .10 3.2 安全环保压力下氢氟酸供给收缩 . 11 3.3 氢氟酸价格中枢有望震荡上移 .14 4. 成本推动 +供给受限 +需求韧性，制冷剂价格有望持续强势 .15 4.1 氢氟酸在制冷剂生产成本中占比较高 .15 4.2 第二代制冷剂配额限产，但刚性需求仍在 .17 4.2.1 二代制冷剂走在政策淘汰的路上 .17 4.2.2 R22 刚性需求不变 .18 4.2.3 二代制冷剂产 量有限，行业集中度高 .19 4.3 第三代制冷剂同样面临政策限产，但未来盈利可观 .21 4.3.1 三代制冷剂含氟量更高，成本挺价更明显 .21 4.3.2 三代制冷剂同样面临政策限产 .21 4.3.3 三代 制冷剂接棒二代，未来盈利可观 .22 4.4 第四代制冷剂方兴未艾，市场较小 .27 4.5 下游空调、汽车市场对制冷剂存在刚性需求 .28 4.5.1 空调、冰箱与汽车的产量及出口可观 .29 4.5.2 我国存在庞大的存量制冷剂维修市场 .31 4.5.3 欧美发达市场二三代产能陆续退出，需进口我国 .31 5. 含氟聚合物是氟化工景气上行的强力拉动 .32 5.1 含氟聚合物性质优良、应用广泛，国内现产品相对低端 .32 5.2 含氟聚合物行业壁垒较高 .34 5.3 含氟聚合物需求旺盛 .34 5.4 PTFE 价格持续走高 .36 6. 投资策略及重点公司推荐 .36 6.1 巨化股份（ 600160.SH） .36 6.2 东岳集团（ 0189.HK） .37 6.3 金石资源（ 603505.SH） .38 7. 风险提示 .39 东兴证券深度报告 基础化工行业深度报告： 18 年氟化工行业高景气不减 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES插图目录 图 1：萤石 氢氟酸 制冷剂 含氟聚合物产业链 . 5 图 2：萤石标本 . 6 图 3：萤石下游需求结构 . 6 图 4： 2012-2017 年世界各主要萤石生产国萤石产量 （万吨）及增长率 . 7 图 5： 2006-2017 年我国萤石产量（万吨）及增速 . 9 图 6： 2006-2017 年我国萤石表观消费量（万吨）及增速 . 9 图 7：萤石粉价格曲线（元 /吨） .10 图 8：金石资源萤石成本拆分结构图 .10 图 9：无水氢氟酸（ AHF）生产流程 . 11 图 10：地处 “咽喉要塞 ”的氢氟酸 . 11 图 11： 17年无水氢氟酸产能（在产和停产）地区分布（万吨） .14 图 12： 17年无水氢氟酸产能（在产）地区分布（万吨） .14 图 13：国内无水氢氟酸产能分布占比 （万吨） .14 图 14：无水氢氟酸价格和价差比较（元 /吨） .14 图 15：长江经济带 .15 图 16：山东地区 .15 图 17： R22 淘汰进程发展中国家、发达国家和欧盟对比 .17 图 18： R22 在氟化工中与下游的关系 .18 图 19： 2017 年制冷剂 R22 国内产能分布状况 .20 图 20： R22 价格和价差比较（元 /吨） .20 图 21： 2017 年制冷剂 R134a 国内产能分布状况 .26 图 22： 2017 年制冷剂 R125 国内产能分布状况 .26 图 23： 2017 年制冷剂 R32 国内各产能分布状况 .26 图 24： R134a 价格和价差比较（元 /吨） .26 图 25： R125 价格和价差比较 （元 /吨） .26 图 26： R32 价格和价差比较（元 /吨） .26 图 27：常用二代、三代制冷剂价格曲线 （元 /吨） .27 图 28：制冷剂市场需求结构 .28 图 29： 2017 年至今空调月产量以及同比增长 .29 图 30： 2017 年至今空调累积量以及同比增长 .29 图 31： 2017 年至今冰箱月产量以及同比增长 .29 图 32： 2017 年至今冰箱累积量以及同比增长 .29 图 33： 2017 年至今汽车月产量以及同比增长 .30 图 34： 2017 年至今汽车累计量以及同比增长 .30 图 35： 17年至今住宅型商品房销售面积累计值及同比增长 .30 图 36： 17年至今办公型商品房销售面积累计值及同比增长 .30 图 37：我国出口含氢氯氟烃 (HCFCs)的混合物数量和金额 .31 图 38：全球含氟聚合物的市场份额占比 .33 P4 东兴证券深度报告 基础化工 行业深度报告： 18 年氟化工行业高景气不减 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES图 39：近十年我国 PTFE进出口数量和价格（右轴）变化情况 .33 图 40： PTFE价格曲线（元 /吨） .36 图 41： PTFE价格和价差比较 （元 /吨） .36 表格目录 表 1： 2016-2017 年世界各主要萤石生产国萤石产量及储量（万吨） .