2020年下半年A股市场策略展望：高峡出平湖，货币撑牛市.pdf

1 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址： 北京市朝阳区望京 街道望京东园四区 2号楼中航资本大厦中航证券有限公司 公司网址： avicsec 联系电话： 010-59562524 传 真： 010-59562637 中航证券金融研究所发布证券研究报告 2020 年 7 月 10 日 中期策略报告 股市有风险入市须谨慎 中航证券金融研究所 所长 董忠云 证券执业证书号： S0640515120001 证券分析师 符旸 证券执业证书号： S0640514070001 研究助理 方堃 证券执业证书号： S0640118070026 电话： 010-59562524 邮箱： fangkavicsec 2020 年下半年 A 股市场策略展望 高峡出平湖，货币撑牛市 核心观点 2020 上半年受疫情影响，全球避险情绪浓厚，风险资产承压。新兴市场经济受贸易外需与供应链的冲击较大，部分地区疫情依旧严峻，整体落后于发达市场股指走势， A 股表现相对有韧性。全球范围来看， A 股估值处于较低水平，相比主要国际资本市场仍具备低估优势。 下半年海外不确定因素有望阶段缓和。 美国出现疫情二次爆发， 检测数量与阳性率均有提升，这将打乱复工节奏，减缓经济恢复的速度 。而新冠疫苗的研制进展较为顺利，最早有望于年底问世，下半年疫情压力将大大缓解。本次疫情对实体经济冲击的范围广、程度深，而美联储政策响应及时、力度空前，未来仍将维持较长时间低利率环境，有利于新兴股票市场表现。美国大选前中美关系存在不确定性，但预计下半年对市场的影响较为缓和，中美摩擦超预期的可能性较小。 我国利用制度优势成功争取到后疫情时代的发展机遇。 疫情面前 我国充分利用了制度优势，迅速调动政府直接控制的资源，及时动员广大人民群众抗击疫情，从而取得强于西方发达国家的抗疫成果。 目前在常态化防控的政策思路下，我国经 济生产有序复苏，将为全年世界经济增长作出贡献。疫情发生以来，中国完善的制造业体系满足了全球应急物资的需求，未来结合中国巨大且不断升级的消费市场，“投资中国”仍将是主旋律。全球新一轮长期增长周期的开启寄希望于新一轮科技革命的到来，而我国目前正在大力支持新基建，加速打造高科技领域竞争力。 我国推进 A 股国际化与市场化改革打造制度护城河。 中国资本市场对外开放的步伐不断加快， A 股国际化背景下海外资金不断流入，北上资金青睐的行业中的绩优龙头股上半年大幅跑赢大盘。同时，资本市场制度市场化改革不断推进，涉及 A 股上市发行、交 易、退市等诸多方面。注册制和退市相结合，预计 A 股市场的大小分化可能会更加明显，有助于提升优质公司溢价。 估值视角： 市场整体估值隐含风险溢价仍位于历史中枢上方， 高估值与低估值的分化远没有必选消费与可选消费的分化剧烈。 目前驱动风格切换最重要的因素无风险利率并未趋势性变化，我们认为风格判断应该让位于行业判断 。 盈利视角： 疫情冲击 A 股一季度业绩，传统经济盈利大幅负增长，但业绩最差阶段已经过去，在政策托底背景下上市公司业绩有望逐级改善。盈利预期改善将成为主导下半年投资的关键因素，看好可选消费的复苏。 “高峡出平湖” ， 中国运用独特的体制优势率先控制了疫情，为了经济复工复产以及金融稳健运行提供了保障。 展望后市， 在海外流动性 宽松 与不确定性缓和的大背景下， 货币超发与盈利底部确认两大牛市条件已经得到满足 ， 下半年 A 股将迎来牛市收获期。 海外疫情、中美摩擦等因素对 A 股的扰动将愈发弱化，政策发力下国内经济逐渐复苏，资本市场各项改革加速推进等均利 好未来市场表现。在国内货币政策总体宽松趋势中，会有相当一部分流动性进入 A 股市场。同时，在全球继续维持宽松货币和极低利率背景下， A 股的核心资产仍然是外资中长期加配方向。在各项利好及内外资的共同推动下，预计牛市行情确立并逐步展开。 风格判断让位于行业判断： 我们 认为高、低估值风格应该均衡配置 ， 重点关注具备 盈利反转预期的可选消费类公司。 2 【 中期 策略 报告 】 中航证券 金融研究所 发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 目录 一、 2020 上半年资本市场回顾 . 4 二、海外因素 新冠疫苗或将年内量产、美联储延续宽松、大选年中美摩擦阶段性缓和 . 5 2.1 新冠疫苗或将年内问世，下半年疫情压力有望缓解 . 5 2.2 美联储前所未有的宽松政策仍在延续 . 8 2.3 美国大选政治因素可能导致下半年中美经贸关系阶段性缓和 . 12 三、 我国利用制度优势成功争取到后疫情时代的发展机遇 . 15 3.1 我国利用体制优势与行政效率成功抗击疫情 . 15 3.2 本次疫情对我国来说也可能会带来重大的历史机遇 . 15 四、我国推进 A 股国际化与市场化改革打造制度护城河 . 17 4.1 A 股国际化稳步推进 . 18 4.2 资本市场制度改革加快 . 20 五、 A 股市场估值与业绩视角下的行业精选 . 25 5.1 风格判断让位于行业判断，风格趋向于均衡 . 25 5.2 盈利预期回暖 ，关注可选消费业绩反转机会 . 27 六、 2020 下半年 A 股市场大势判断 . 31 3 【 中期 策略 报告 】 中航证券 金融研究所 发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 图表目录 图 1：全球主要资产 2020 年度累计涨跌幅（截至 6 月末） . 4 图 2： 2019 年以来 MSCI 新兴市场指数、发达市场指数走势差距扩大 . 4 图 3：全球主要市场 P/E（ TTM）估值 . 4 图 4：全球主要市场 P/B（ LF）估值 . 4 图 5：全球各国每日新增确诊 病例数（ 7 天移动平均） . 5 图 6： 6 月以来美国每日新增检测数量与阳性率均有提升 . 6 图 7：主要经济体制造业 PMI . 9 图 8：美国 10 年期国债收益率与 TIPS 反映的通胀预期 . 9 图 9：美联 储历次 QE 有关购买国债计划实施情况对比 . 10 图 10：美联储利率前瞻指引倾向于维持零利率至 2022 年 .11 图 11： 2020 美国大选全国普选支持率平均值（ %） . 13 图 12：美国历任总统前四年任期内民调支持率区间 . 13 图 13： 1992-2020 年度中美国内消费零售市场规模（截至 2020 年 5 月） . 16 图 14：二季度 北上资金净流入金额大幅提升 . 18 图 15： 北上资金持股市值分行业占比（截至 6 月末） . 18 图 16： A 股市场外资持股比例前 50 指数 2018 年以来与大盘指数走势对比 . 19 图 17： A 股市场外资持股比例与其他发达市场以及新兴市场对比 . 20 图 18： 2020 资本市场改革举措将密集落地 . 21 图 19： 创业板分行业市值分布（截至 6 月末） . 22 图 20：科创板分行业市值分布（截至 6 月末） . 22 图 21： 创业板不同市值区间的股票市值占比 . 22 图 22：纳斯达克不同市 值区间的股票市值占比 . 22 图 23：沪深 A 股历年退市公司数量（ 2020/07/02） . 23 图 24： 2010-2018 各年度 A 股与美股退市率比较 . 23 图 25：台湾证交所市场月度成交中当日冲销交易占比（截至 6 月末） . 24 图 26： 沪深 300 指数走势及风险溢价 . 25 图 27：风格分化远没有行业分化严重 . 26 图 28：创业板指领涨是因为医药占比高（ 2020/07/03） . 26 图 29： 沪深 300 指数走势及风险溢价 . 27 图 30：主板净利润同比增速仍在放缓，创业板净利润同比降幅最大 . 28 图 31： 2020 年一季度及 2019 年度 A 股各行业净利润同比增速 . 28 图 32： PPI 同比与工业增加值同比走势 . 29 图 33：工业企业利润与产成品库存历史周期 . 29 图 34： 2003 年非典 疫情过后 A 股可选消费行业公司盈利增速反弹幅度较大 . 30 图 35：消费领域的恢复情况（同比增速 %） . 30 图 36：货币超发和盈利底部的确认促成牛市 . 32 表 1：全球进入临床试验阶段的新冠肺炎疫苗项目一览（截至 7 月 1 日） . 7 表 2：美国商务部对被认定违反出口管制条例的中国企业频繁进行制裁 . 14 表 3： IMF 世界经济展望（ 6 月更新）预测各经济体年度产出实际同比增速 （ %） . 15 表 4：北上资金持股占自由流通市值比例前 20 的个股（非金融）上半年涨幅 . 19 4 【 中期 策略 报告 】 中航证券 金融研究所 发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 一、 2020 上半 年资本市场回顾 量化宽松缓解金融市场 冲击 ，复工复产推动经济缓慢 复苏 。 2020 上半年在全球疫情冲击 经济基本面，风险偏好下行 ，股票、原油等风险资产表现远远弱于黄金、债券等避险资产。美联储推出前所未有的货币宽松政策，利率中枢的下行与流动性提升助力股市探底反弹。 随着全球经济刺激计划加码，市场风险偏好回升，美元指数 从 3 月流动性危机高点后迅速回落 ，已接近疫情前的水平。 5 月 以来 美国各州陆续复工，刺激政策支持美股 震荡上行。 尽管美国财政和货币政策力度进一步加码的空间有限，但投资者此前可能低估了经济复工复产以及需求修复的速度 ， 美股 纳斯达克 6 月创出历史新高 。 新兴市场经济受贸易外需与供应链的冲击较大，部分地区疫情依旧严峻，整体落后于发达市场股指走势。截至 6 月末， MSCI 的发达市场、新兴市场指数自 3 月底部已累计上涨 37.4%、 31.2%。中美经贸摩擦对资本市场影响平息， A 股受益于我国疫情防控成效与政策优势而体现出韧性，沪深 300 指数上半年上涨 1.64%。 图 1：全球主要资产 2020 年度累计涨跌 幅（截至6 月末 ） 图 2： 2019 年以来 MSCI 新兴市场指数、发达市场指数走势差距扩大 资料来源： wind，中航证券金融研究所 资料来源： wind，中航证券金融研究所 全球范围来看， A 股估值处于较低水平，相比主要国际资本市场仍具备低估优势。 上半年各大市场指数估值呈现 探底回升 走势， 一方面是由于指数上涨带动估值扩张，另一方面则是由于 疫情全球蔓延， 导致全球经济 供需两端受挫 ，上市公司业绩大幅下滑，市场估值被动抬升 。 对比 全球 13 个经济体的代表性指数估值 ， 显示 A 股具有较高的性价比。截至 2020 年 6 月末，沪深 300 指数滚动市盈率为 15.93x，低于全球大部分市场指数估值 ,沪深 300 指数市净率为 1.85x，在全球处于中游水平。 图 3：全球主要市场 P/E（ TTM）估值 图 4：全球主要市场 P/B（ LF）估值 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%COMEX黄金伦敦金现货美国10年期国债中国10年期国债德国10年期国债沪深300日元兑美元人民币兑美元美元指数欧元兑美元标普500日经225MSCI发达市场MSCI新兴市场欧洲STOXX600ICE WTI原油ICE布油-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-06MSCI新兴市场指数 MSCI发达市场指数5 【 中期 策略 报告 】 中航证券 金融研究所 发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 资料来源： bloomberg,中航证券金融研究所 资料来源： bloomberg,中航证券金融研究所 二、 海外因素 ： 新冠疫苗或将年内 量产、美联储延续宽松、大选年 中美摩擦阶段性缓和 2.1 新冠疫苗或将年内问世 ，下半年 疫情压力有望缓解 当前全球疫情仍有压力 ， 全球疫情确诊破千万，美国出现疫情二次爆发 ， 新兴市场分化，压力集中在巴西、印度等人口大国。 2 月下旬开始，新冠疫情在海外迅速蔓延， 恐慌情绪冲击下市场持续暴跌引发全球 金融 危机 。 3 月 11 日，世界卫生组织宣布新冠疫情构成全球大流行病，全球各国纷纷采取不同程度的社交隔离与经济封锁的措施防控疫情。随着欧美疫情新增数出现缓和， 5 月初以来各国开始循序渐进的解封经济。 5 月下旬以来，全球疫情扩散再次出现加速趋势，每日新增确诊屡创新高。 6 月 28 日，全球新冠肺炎累计确诊病例突破了 1000 万例，累计死亡接近 50 万例。南 亚、中东、非洲、拉美逐渐成为新的疫情震中，而美国的经济重启和游行示威活动导致其国内疫情出现了明显的反弹，每日新增确诊 远远超过上一轮爆发期的高点，且再度超越巴西成为全球每日新增病例最多的国家。 图 5： 全球各国每日新增确诊病例数（ 7 天移动平均 ） 0.0X5.0X10.0X15.0X20.0X25.0X30.0X35.0X40.0X巴西圣保罗指数日经225指数德国DAX指数印度nifty指数英国富时100指数法国CAC40指数韩国KOSPI200指数标普500指数台湾50指数沪深300指数南非40指数香港恒生指数俄罗斯IMOEX指数0.0X0.5X1.0X1.5X2.0X2.5X3.0X3.5X4.0X法国CAC40指数印度nifty指数巴西圣保罗指数台湾50指数沪深300指数南非40指数日经225指数英国富时100指数德国DAX指数标普500指数香港恒生指数俄罗斯IMOEX指数韩国KOSPI200指数6 【 中期 策略 报告 】 中航证券 金融研究所 发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 资料来源： wind，中航证券金融研究所 美国半数以上的州疫情出现二次反弹，其中加州、得州、佛罗里达、俄克拉荷马等多州均已出现疫情爆发以来的日增确诊新高记录。这与复工过快和游行抗议活动有关，检测数量与阳性率均有提升。 检测数据的阳性率较低可以被视为一个信号，表明一个州有足够的检测能力， 通过扩大 检测 数量 ，以便在 充分 知情的情况下决定重新开放 经济 。如果阳性率太高，这可能意味着该州只对 患病 求医 的 病人进行检测，而没有撒下足够大的网来了解病毒在其社区内传播的程度。 据约翰霍普金斯大学 7 月 9 日统计，美国 31 个州检测阳性率高于 5%的警戒水平，亚利桑那、佛罗里达等 10 个 州阳性率甚至高于 10%。 虽然有了之前应对疫情的经验，二次爆发的风险整体可控，目前影响更多在局部， 疫情反复引发市场担忧， 美国 有 得州、 佛罗里达州和亚利桑那州在内的 十余 州 已经宣布 暂停 复工 计划 ，疫情短期反弹可能并非走向失控， 但经济恢复的速度仍会减缓。 图 6： 6 月以来美国 每日新增 检测数量与阳性率均有提升 05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00002,0004,0006,0008,00010,00012,0002020-03-02 2020-04-02 2020-05-02 2020-06-02英国 德国 法国 意大利俄罗斯 美国（右轴） 印度（右轴） 巴西（右轴）7 【 中期 策略 报告 】 中航证券 金融研究所 发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 资料来源： 约翰霍普金斯大学 ，中航证券金融研究所 新冠疫苗的研制进展较为顺利 ，下半年疫情压力有望缓解 。 目前美国受第二波疫情影响，特朗普政府要在经济不二次封闭的情况下有效控制国内疫情的难度很大，因此预计新冠病毒疫苗能否尽快问世将成为特朗普大选成败的关键因素。 截至 7 月 1 日 ，全球已经有 14 项来自不同机构的新冠疫苗研发项目进入临床 试验 阶段 。 我国已有 6 个新冠疫苗获批开展临床试验，占全世界开展临床试验疫苗总数的 四 成 。 其中 进度最快的候选疫苗 有英国 阿斯利康 的 “ChAdOx1-S“、中国 康希诺生物的 Ad5-nCoV 和 美国 Moderna 的 mRNA-1273。 目前 在研疫苗种类丰富， 研发进展较为顺利 ， 中国国药集团、康希诺生物 以及 美国辉瑞、英国阿斯利康均预计 2020 年底之前所研制疫苗能够上市 。 考虑到临床 III 期试验接种人数将达 上万人 ，远超过 II期数百至数千人规模， 我国不少 航空公司、铁路系统、军队系统已经开始大范围接种疫苗 ， 如果后续试验进展以及试验数据符合预期，预计 到 今年末 明年初我国 新冠疫苗 就能正式全面推广 ，这将为疫情防控常态化下的经济生产提供有力保障 。 表 1： 全球进入临床试验阶段的新冠肺炎疫苗项目一览 （截至 7 月 1 日） 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,0002020/3/11 2020/4/11 2020/5/11 2020/6/11检测阳性数 检测阴性数 检测阳性比例（ 7日移动平均，右轴）8 【 中期 策略 报告 】 中航证券 金融研究所 发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 研发机构 国家 疫苗类型 疫苗名称 临床试验开始时间 临床试验 进度 备注 牛津大学 /阿斯利康制药公司 英国 腺病毒载体疫苗 ChAdOx1-S nCov-19 4 月 23 日 III 期临床 全球首个启动III 期临床研究的疫苗 Moderna Therapeutics/国家过敏和传染病研究所 美国 mRNA 疫苗 mRNA-1273 3 月 16 日 II 期临床 7 月底将进入 III期临床 康希诺生物 CanSino/军事科学院 中国 腺病毒载体疫苗 AD5-nCov 3 月 16 日 II 期临床 全球首个启动 II期临床研究的疫苗 Inovio 美国 DNA 疫苗 INO-4800 3 月 20 日 I/II 期临床 在中国与康泰生物、艾棣维欣 合作推进 INO-4800临床试验 国药集团旗下武汉生物制品研究所 CNBG-WH 中国 灭活疫苗 4 月 11 日 II 期临床 7 月底将进入 III期临床 国药集团旗下北京生物制品研究所 CNBG-BJ 中国 灭活疫苗 BBIBP-CorV 4 月 29 日 II 期临床 科兴生物 Sinovac 中国 灭活疫苗 PiCoVacc 4 月 16 日 II 期临床 6 月 15 日公告疫苗初步结果 BioNTech/辉瑞制药 美国 mRNA 疫苗 BNT162 4 月 23 日 I/II 期临床 在中国与复星医药合作开展BNT162 的临床试验 Symvivo Corporation 加拿 大 重组病毒载体疫苗 bacTRL-Spike 4 月 30 日 I 期临床 中国医学科学院医学生物学研究所 IMBCAMS 中国 灭活疫苗 5 月 15 日 I 期临床 7 月底公布 I 期结果后将开展 II期试验 Novavax 澳大利亚 重组亚单 位疫苗 SARS-Cov-2 rS 5 月 25 日 I 期临床 7 月公布 I 期结果后将开展 II 期试验 Gamaleya Research Institute 俄罗斯 重组病毒载体疫苗 Gam-COVID-Vac 6 月 17 日 I 期临床 Genexine 韩国 DNA 疫苗 GX-19 6 月 17 日 I 期临床 Curevac 德国 mRNA 疫苗 CVnCov 6 月 17 日 I 期临床 三叶草生物制药澳洲子公司 Clover AUS 澳大利亚 重组亚单位疫苗 SCB-2019 6 月 19 日 I 期临床 沃森生物 /艾博生物 中国 mRNA 疫苗 ARCoVax 6 月 23 日 I 期临床 资料来源： 世卫组织、 中国和美国临床试验中心网站 ，中航证券金融研究所 2.2 美联储 前所未有的 宽松 政策仍在 延续 9 【 中期 策略 报告 】 中航证券 金融研究所 发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2020 年新冠病毒疫情不断蔓延，从国际突发公共卫生事件逐渐演变为全球经济严重衰退 。 IMF 将今年定调为自 1929 年大萧条以来世界经济最惨烈的一年。为了应对本次疫情导致的危机，美联储转向 超常规宽松的货币政策立场，采用连续降息、加大回购规模、下调贴现窗口利率等常规工具，并联合五家央行下调了美元流动性互换利率、与九大央行建立临时美元互换机制应对全球 金融市场 流动性危机。美联储不仅迅速推出了许多 08 金融危机时期采用过的政策工具 （如 商业票据融资便利 CPFF、 一级交易商信贷便利 PDCF、MMLF、 货币市场基金流动性便利 MMLF） ，还创新设立了不少新工具 来 定向投放流动性以支持金融机构与实体企业。在降息至零利率并重启 QE 后， 3 月下旬美联储发布多项流动性工具，通过一级交易商、货币市场、商业票据、企业债和 ABS 市场 给企业和居民提供信贷支持。 3 月 23 日，美联储宣布一系列新操作，不限量按需买入美债和 MBS，并且新设 PMCCF（一级市场企业信贷便利） 、 SMCCF（二级市场企业信贷便利） 以及TALF（定期资产支持证券贷款便利） ，以支持消费者和企业的信贷。无限量 QE 的推出不仅标志着量化宽松政策的进一步升级，同时也为政府后续的财政扩张提供了一定支持。 4 月 9 日美联储宣布将进一步提供 2.3万亿美元信贷额度，创设 PPPLF（薪资保障计划流动性便利） 、 MSLP（大众商业贷款计划） 、 MLF（市政流动性便利） 等多项政策工具重点给中小企业、州市地方政府提供信贷支持，并扩大 PMCCF、 SMCCF、 TALF 信贷工具规模。美联储的相关操作也开始注重与财政的协同，新设工具中更多采取与财政部共同注资 来为 实体经济 提供 支持。 与 08 年金融危机相比，本次疫情对实体经济冲击的范围更广、程度更深，可能更接近大萧条时期。美国商务部公布 2020 年 一季度 GDP 环比折年率 -4.8%，创 2009 年以来最低值，美国持续十年零 6 个月的经济扩张戛然而止。 疫情冲击供应链，主要经济体及全球制造业 PMI 探底后初企稳 ，中美恢复至荣枯线上方。 3 月全球范围的金融市场动荡过后，随着疫情企稳、政策就位， 4 月下旬以来美债收益率持续底部徘徊，利率驱动市场反弹阶段结束。但基本面向上趋势尚没有完全确立，市场仍会出现一些波动 。 6 月市场对美国疫情担忧使得经济增长和通胀的预期走平后下幅下滑，未来疫情与基本面前景是关键 。 传统型危机（大萧条、 金融 危机）无论 触发 因素是金融动荡还是实体矛盾，均是以需求侧收缩为起点，进而出现产能过剩与实体经济通缩压力。因此，宏观政策应对 上 采取扩大财政支出 来 填补需求缺口，能够起到对冲效果。而今年新冠疫情导致的经济危机除了对需求端的抑制之外，还对供给端 造成了显著的 打压，防控疫情的经济封锁措施导致了供应链断裂的风险。为了应对需求疲软到企业微观主体供给不足，财政与货币政策 需要更加注重协同配合，保障企业微观主体现金流不断裂，财政政策更加需要负债端的支持。 图 7： 主要经济体制造业 PMI 图 8： 美国 10 年期国债收益率与 TIPS 反映的通胀预期 10 【 中期 策略 报告 】 中航证券 金融研究所 发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 资料来源： wind，中航证券金融研究所 资料来源： wind，中航证券金融研究所 对比 历史上的 危机 应对经验， 美国采取 的 政策响应越来越及时，力度越来越大，体现了美国当局不断从历史经验中学习，不断吸取经验教训。 对于 1929 年开始的大萧条，货币政策失误以及财政功能缺位导致经济危机持续蔓延，直至 1933 年罗斯福新政的出台危机才开始有所缓解。对于 2007 年爆发的 金融危机，货币政策的应对金融风险十分迅速，但金融危机蔓延构成实体经济的严重冲击后，直至 2008 年 10月才推出第一轮财政刺激计划，次年推出第二轮财政刺激计划，合计 1.262 万亿美元，占 2008 年 GDP 的8.6%。而本次疫情冲击金融市场与实体经济后一个多月内美国就陆续推出了累计 2.8 万亿美元的财政刺激计划，占 2019 年 GDP 的比例超 13%。本次疫情危机中， 无限量 QE 在利率水平降至零，常规货币政策失效后的超常规政策选择 ， 美联储资产负债表不断扩张，规模增长速度远远超过金融危机后的三次 QE。 截至 7 月 1 日 ，美联储 总资产已 超过 7 万亿美元，自 3 月 中 重启 QE 以来 已累计直接购买超 2 万亿美元证券资产，其中包括 1.69 万亿美元的国债与 0.54 万亿美元的 MBS。 美联储购买国债规模 远 超过了此前三次QE 的水平 ， 美联储持有国债占市场流通国债的份额已达 21%。 此外， 美联储 针对