新疫苗、新接种率、新时代——新冠引领上呼吸道感染相关疫苗长周期提升起点.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2020 年 08 月 04 日 行业研究 评级 :推荐 （ 维持 ） 研究所 证券分析师： 周超泽 S0350519100004 021-60338177 zhouczghzq 联系人 ： 徐晓欣 S0350120030025 xuxxghzq 新疫苗、新接种率、新时代 新冠引领上呼吸道感染相关疫苗长周期提升起点 医药生物 行业深度报告 最近一年 行业 走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 医药生物 18.8 45.3 90.8 沪深 300 8.0 21.9 27.3 相关报告 医药生物行业事件点评报告：后疫情时代核酸检测能力新基建顶层设计启动，医学实验室IVD 器械与供应链服务商有望率先受益 2020-06-29 医药生物新型肺炎疫情跟踪报告（二）：海外疫情全面蔓延下，中国医药产业的三重外需拓展机遇 2020-04-06 医药生物新型肺炎疫情跟踪报告（一）：洛匹那韦利托那韦 新型冠状病毒诊疗方案跟踪（一） 2020-02-06 医药生物行业科创板专题研究：首批科创板过会企业诞生，专注原创新分子实体药物研发的微芯生物率先突围 2019-06-17 医药生物行业周报：估值重塑进程过半，寻找周期成长双向结构性机会 2019-04-30 投资要点： 中国目前有 12 个新冠疫苗进入临床试验阶段，灭活疫苗有望率先走出： 中国生物武汉生物制品研究所的灭活疫苗在阿联酋开展；科兴的灭活疫苗 已 于 7 月 底 在巴西启动 。海外目前核酸疫苗进展最快：美国 Moderna 的新冠 mRNA 疫苗为全球首个进入临床试验的疫苗，7 月 27 日 开启临床试验 3 期；辉瑞、 BioNTech 和复星医药的新冠mRNA 疫苗已经公布临床 1 期试验，目前在德国进行临床 2 期试验 。从临床试验数据看 mRNA 疫苗中和抗体滴度高，海外看好 mRNA疫苗首个获批上市 。在有效性方面， mRNA 疫苗中和抗体滴度是康复患者血清的几倍： mRNA-1273 在 100 g 剂量，平均中和抗体滴度是康复患者血清的 4.1 倍； BNT162b1 在地中高剂量的平均中和抗体滴度比康复患者血清高 1.8-2.8 倍。腺病毒载体疫苗方面存在预存免疫的问题，牛津大学的新冠疫苗产生的中和抗体滴度（ 218）优于康希诺（最高 34）。 新冠疫苗商业化带动疫苗产业链的需求激增。 疫苗的生产包括培养、浓缩、灭活、纯化等步骤，其产业链主要涉及上游原材料佐剂、辅料、灭活剂和包装所需的玻璃瓶、预充针；中游生产过程需要生物离心机、生物反应器和生产线；下游需要冷链运输到终端。因此疫苗产业链主要是生产线的构建 、生产流程中需要用到辅料和佐剂、储存疫苗需要用到玻璃瓶和预充针，相关公司在疫苗研发进行临床试验过程中业绩小范围提振，随着疫苗进入商业化的阶段产业链的供给量将进一步提升。 新冠疫苗商业化带来 千亿元市场规模收入 。 在国内方面， 按照我国14 亿人口测算，疫苗首先需要保证三类人群的接种 高危人群（医务人员、疫情发生区）； 2.老年人； 3.儿童 ，占比在 25%，至少 3.5亿支新冠疫苗的需求量。类比甲流 H1N1 流感疫苗的接种，预计第一年上市是政府集中采购推进的模式，假设新冠疫苗政府采购的价格在 50 元，新冠疫苗的市场规模在 175 亿元。由于新冠疫情仍在持续蔓延，预计新冠流行至少持续 2-3 年，未来疫苗每年需要接种，第二 -三年将有望恢复市场化定价的模式，类比流感疫苗的价格在80-110 元，新冠疫苗的市场规模在 280-1232 亿元；假设最悲观的情况是按照一类苗，利润在 5-30 元 /剂，预计新冠疫苗的利润在-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%医药生物 沪深 300 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 18-336 亿元。 在海外 出口 方面 ， 按照辉瑞目前定价在发达国家美国是最低的价格每剂疫苗 19.5 美元，其他发达国家欧洲、日本价格高于美国 ， 假设 为 25 美元 ； 发展中国家像非洲无法支付高价会以较低的价格供应 ， 假设 为 15 美元。从时间维度看 19.5 美元的售价主要是第一到二年新冠大流行阶段，后面疫情持续量产回归正常价格将回归正常定价，预计第三年 2022 年价格将回归到正常定价。按照接种率 20%测算预计 2020-2021 年疫苗市场规模在 210 亿美元，假设海外 40%的疫苗需要进口，预计 2020-2021 年我国新冠疫苗的出口收入在 84 亿美元。 2022 年后新冠疫苗的价格回归正常水平，预计发达国家的价格在 30 美元，发展中国家的价格在 20 美元，按照接种率 20%测算预计 2022 年后疫苗市场规模在 277 亿美元，假设海外 40%的疫苗需要进口，预计 2022 年后我国新冠疫苗的 出口收入在 111 亿美元。 2020 年为我 国上呼吸相关疫苗 接种率 长周期 提升的元年 。 历史上我国流感和肺炎疫苗接种率远低于美国 ，我国全人群中该疫苗接种率在 5%30%，对应美国的接种率在 35%45%。在肺炎疫苗方面，2016 年美国全人群肺炎疫苗接种率为 24%， 65 岁以上老年人肺炎疫苗接种率为 66.9%，儿童肺炎疫苗接种率为 85.8%。 2009 年甲流爆发后接种率提高 ，相关研究显示中国 H1N1 流感疫苗接种率达37.3%。美国三价流感疫苗的接种与往年结节性流感疫苗接种率持平，约 41.2%；单价 H1N1 疫苗的接种率为 27%；两者总计接种率为 47.8%，高于以往水平。三季度为流感疫苗和肺炎疫苗接种季 ，预计 2020 年三季度 上呼吸道感染相关的疫苗 接种率将提高。 行业 评级及投资策略： 目前全球已经有 6 款新冠疫苗进入临床试验 3期，预计最快 2020 年底有望获批上市，即将开启商业化销售的阶段。新冠疫苗商业化生产带来疫苗辅料产业链的景气度提升 ,叠加三季度是流感和肺炎疫苗接种季，我们看好接种率的提升，因此我们下半年全面看好疫苗行业，给予行业 推荐 评级。 重点推荐个股： 重点推荐新冠疫苗和流感、肺炎疫苗相关的公司：华兰生物 （四价流感疫苗）、 沃森 生物 （ 13 价肺炎疫苗、新冠 mRNA疫苗处于临床试验 1 期）、 康泰生物 （ 23 价肺炎疫苗、新冠 DNA 疫苗与艾棣维新合作）、 智飞生物 （新冠重组亚蛋白疫苗）、 西藏药业（与斯微生物合作研发 mRNA 疫苗） ；建议关注疫苗辅料产业链：包装材料（ 山东药坡 ）、 辅料 （ 威尔药业 ）、预充针（ 威高股份 ）、培养基（ 双林生物 ）、冷链运输（ 九州通 ）。 风险提示： 新冠疫苗研发失败风险 、 疫苗产品未来价格及产品海外市场需求不确定性风险 、 重点公司未来业绩不确定性风险 、疫苗商业化进程不及预期、疫苗接种率不及预期 。 重点关注公司及盈利预测 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 重点公司 股票 2020-08-03 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 评级 002007.SZ 华兰生物 71.42 1.55 1.72 46.08 41.52 买入 300122.SZ 智飞生物 190.1 1.48 2.13 2.84 128.53 89.17 66.85 买入 300142.SZ 沃森生物 87.22 0.09 0.60 0.87 944.96 146.01 100.53 增持 300601.SZ 康泰生物 226.99 0.89 1.28 2.04 254.93 176.84 111.43 增持 603392.SH 万泰生物 288.61 0.54 1.04 1.82 538.95 276.45 158.47 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券研究所 （万泰生物 预测值 来源于 wind 一致性 预期 ） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 内容目录 1、 新冠疫苗有望于年底获批上市 . 6 1.1、 新冠疫苗路线时间上看核酸疫苗占上风 . 6 1.2、 新冠疫苗进展和数据上看 mRNA 疫苗占优 . 11 1.3、 新冠疫苗静待千亿市场规模商业化收获 . 16 2、 新冠疫苗商业化生产带来疫苗产业链的景气度提升 . 19 3、 三季度将是上呼吸感染相关疫苗长周期接种率提升的起点 . 22 4、 行业评级及投资策略 . 24 5、 重点个股推荐 . 25 6、 风险提示 . 26 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图表目录 图 1：传染病疫苗研发现状 . 6 图 2：已上市传染病疫苗的研发周期 . 6 图 3：疫苗研发流程 . 7 图 4：甲型 H1N1 疫苗研发时间图 . 8 图 5：腺病毒载体疫苗研发原理 . 9 图 6： DNA 疫苗作用机理 . 10 图 7： mRNA 疫苗作用机理 . 10 图 8：疫苗产业链 . 19 图 9：灭活疫苗生产流程 . 19 图 10： mRNA 疫苗生产工艺 . 20 图 11：中国和美国全人口流感疫苗接种率 . 22 图 12：中国和美国成人流感疫苗接种率 . 22 图 13：中国和美国老年人流感 疫苗接种率 . 22 图 14：中国和美国儿童流感疫苗接种率 . 22 图 15：中国和美国肺炎疫苗接种率 . 22 图 16： 2009-2010 年中国和美国疫苗接种率 . 23 表 1：新冠疫苗 5 条路线对比 . 8 表 2：在研新冠疫苗进展 . 11 表 3：科兴生物和北京所灭活疫苗动物试验数据对比 . 13 表 4：科兴生物和北京所灭活疫苗动物攻毒试验数据对比 . 14 表 5：牛津大学和康希诺腺病毒载体疫苗临床 1 期数据对比 . 14 表 6：腺病毒载体疫苗数据对比 . 15 表 7： Moderna 和辉瑞、 BioTech 的新冠 mRNA 疫苗临床 1 期数据对比 . 16 表 8：新冠疫苗中国收入利润测算 . 17 表 9：新冠疫苗海外出口收入测算 . 17 表 10：疫苗生产产业链受益公司梳理 . 21 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 1、 新冠疫苗有望 于年底 获批上市 1.1、 新冠疫苗路线 时间上看核酸疫苗占上风 疫苗研发周期长，新冠疫苗 走 绿色通道 看好其 突围 历史上疾病从爆发到疫苗上市至少需要 10 年 。 目前已经研制出疫苗的传染病有11 种：天花、流感、脑膜炎、百日咳、脊髓灰质炎、水痘、麻疹、乙肝、埃博拉、 HPV、轮状病毒。从传染病疫苗的研制时间，我们可以发现从疾病暴发到疫苗上市至少需要 10 年（麻疹、流感、肝炎），时间长的甚至超过百年以上。近20 年轮状病毒、 HPV、埃博拉病毒的疫苗相继问世但至今对很多疾病也没有开发出疫苗： SARS 病毒完成了临床 1 期没有继续进行； 4 种 MERS 病毒疫苗正在进行临床 1 期实验； 2016 年 WHO 宣布有 15 家公司和研究组在开展寨卡病毒疫苗研究还没完成。 图 1：传染病疫苗研发现状 资料来源： Our World in Data， 国海证券研究所 图 2：已上市传染病疫苗的研发 周期 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 资料来源： Our World in Data， 国海证券研究所 甲型 H1N1 流感疫苗 87 天绿色通道研制上市，新冠疫苗 有望复制 。 疫苗研发流程严格按照临床前研究（毒株选取），动物试验，临床试验 1、 2、 3 期，审批上市；国家层面开通绿色通道主要通过节省监管、审批的时间。 2009 年 6 月初，我国各家甲型 H1N1流感疫苗生产企业从 WHO获得可直接用于疫苗生产的毒株； 7 月 22 日开始临床试验，经过现场检查、注册检验、审评审批等各个过程； 9月 8 日，卫生部宣布我国成为了全球第一个可以应用甲型 H1N1 流感疫苗的国家。我国在 87 天内研制成功 H1N1 流感疫苗，主要 得益于 国家 采取的 3 大措施：1.6 月初我国就建立了由发改委、卫生部、工信部、药监局、中国疾控中心、中国药品生物制品检定所和 10 个流感疫苗生产企业组成的甲型 H1N1 流感疫苗研发与联动生产协调机制； 2.中国疾病预防控制中心统一组织实施了甲型 H1N1 流感疫苗的临床试验； 3.国家食品药品监督管理局开辟疫苗快速审核通道。新冠疫苗研发上市的绿色通道主要是以项目组和监管专项对接的模式： 1.疫苗提交 IND，有可能 1-2 周内快速批准临床方案。前提是把很多工作都前置了，按以前的模式准备所有资料，然后监管审阅、沟通、审批。 2.现在监管对每个重点项目都安排人员对接，提前了解所有方案沟通清楚，等到报 IND 的时候，监管基本已经掌握所有信息可以以最快的速度审批。 图 3：疫苗研发流程 10 14 16 20 25 26 33 40 42 43 43 47 68 01020304050607080证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 资料来源： 新型冠状病毒疫苗的研发进展及分析、新型冠状病毒致病机理及其疫苗的研发进展 、 国海证券研究所 图 4：甲型 H1N1 疫苗研发时间图 资料来源： 百度百科 、 国海证券研究所 5 条技术路线 齐上阵：国内以灭活技术路线为主，国外以核酸技术路线为主 第一代和第二代疫苗工艺和研发成熟，核酸疫苗中 mRNA 疫苗更具优势 。 从技术路线看，灭活疫苗技术传统但成熟，缺陷是 有可能产生 ADE 效应，需要 P3级别生物安全车间方可进行量产， 大规模量产 难度高 ，中国目前各大疫苗企业在进行产能的建设。 载体疫苗优势是传递效率高往往只需要注射一针但是 需要解决载体预存免疫的问题 。重组疫苗免疫原性强产品质量稳定，但是缺点是研发进展慢 。 核酸疫苗之前在我国没有获批过成功率未知但容易质量控制，生产成本低，研发时间快若病毒再变异开发难度小 ；核酸疫苗中 mRNA 已经有兽用疫苗获批上市但 DNA 疫苗还没，因此我们认为 mRNA 疫苗 具有获批 优势。 表 1：新冠疫苗 5 条路线对比 灭活疫苗 减毒活疫苗 重组基因工程疫苗 载体疫苗 mRNA 疫苗 DNA 疫苗 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 第几代技术路线 第一代 第一代 第二代 第二代 第三代 第三代 抗原生产 体外 体外 体外 体内 体内 体内 优点 早期研发速度快 免疫原性强，持续时间长 免疫原性强，产品质量稳定 可呈递多种抗原，递送效率高 可呈递多种抗原，不会长期留存 可呈递多种抗原，免疫时间持久 缺点 不良反应未知，风险高 研发速度慢，筛选难度高 只能表达一种抗原，对抗原要求高 技术成熟度不高，有生物学风险 技术成熟度不高，可能发生不良反应 技术成熟度不高，过长时间留存有安全隐患 例子 小儿麻痹症、流感疫苗 水痘、结核疫苗 乙肝、 HPV 疫苗 脊髓灰质炎疫苗 兽用疫苗 还未有上市 代表公司 科兴生物、中 国生物 智飞生物 康希诺生物 沃森生物 艾棣维欣 资料来源： 冠状病毒的致炎机制研究进展及疫苗研发特点、预防性病毒疫苗开发现状、 国海证券研究所 目前新冠疫苗的研发 5 条技术路线并行： 灭活疫苗：新冠病毒生产出来以后进行灭活，灭活的病毒经过安全性、有效性评价以后就可以用于临床试验 。 重组基因工程疫苗：新冠病毒的最有可能作为抗原的蛋白，选的是 S 蛋白，通过基因工程的办法来大量生产，把它注射到人体，产生抗体，就有可能抵抗新冠病毒的感染 。 减毒的流感病毒疫苗：已经有批准上市的减毒的流感病毒疫苗，在这个流感病毒上面，增加一个新冠病毒的蛋白，如果这个技术路线成功的话，就既可以预防新冠病毒感染，又可以预防流感 。 腺病毒载体疫苗：用腺病毒作为载体，腺病毒是经过改造的病毒，用这个作为载体去表达新冠病毒的蛋白，就是 S 蛋白，腺病毒可以感染我们的呼吸道，在呼吸道里面表达新冠病毒的 S 蛋白，这个 S 蛋白表达出来以后就可以刺激人体产生抗体，从而具有抵抗新冠病毒感染的能力 。 图 5：腺病毒载体疫苗 研 发原理 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 资料来源： 强生公司官网 、 国海证券研究所 核酸疫苗：把核酸或者是用纳米颗粒把它包裹，然后注射到人体里面，核酸疫苗进去以后，它可以表达出蛋白质，也就是新冠病毒的蛋白质，它可以刺激人体产生抗体，从而形成对新冠病毒感染的抵抗力。 DNA 疫苗是一种将外源性抗原基因插入含真核表达系统质粒中，再将质粒导入体内，让其在宿主细胞中表达抗原蛋白，诱导免疫应答从而刺激自体免疫，最终达到预防疾病效果的新型疫苗。 mRNA疫苗的原理与 DNA疫苗类似，就是通过将 mRNA递送至体内，让其在宿主细胞中表达抗原蛋白，诱导免疫应答从而刺激自体免疫。由于不会整合进靶细胞基因组， mRNA 具有更高的安全性。然而mRNA 疫苗一直面临稳定性、抗原表达等问题。 图 6： DNA 疫苗作用机理 资料来源： DNA 疫苗的作用机制及影响因素 、 国海证券研究所 图 7： mRNA 疫苗作用机理