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眼科产业链：服务为首，器械唯新，药物为基证券研究报告 医疗大数据系列报告（ 3）2020-11-22证券分析师：谢长雁 0755-22940793 xiecyguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980517100003证券分析师：陈益凌 021-60933167 chenyilingguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980519010002证券分析师：朱寒青 0755-81981837 zhuhanqingguosen 证券投资咨询执业资格证书编码 : S0980519070002联系人：陈曦炳 0755-81982939 chenxibingguosen联系人：李虹达 0755-81982970 lihongdaguosen联系人：张超 0755-81982940 zhangchao4guosen前言2 数据时代医药大数据启示自顶而下的投资机遇。 随着医药产业政策的国际接轨、医院 HIS系统的互通性增加、 AI为代表的信息技术的发展、宏观政策决策需求驱动等多因素的共振，中国医药已经进入大数据时代。未来专业化与数据驱动也将成为医药卖方研究的趋势，因此我们在 2020年开年，继 2018年开启的创新药盘点系列报告后，也将开启我们医疗大数据的报告系列，期望从大数据中挖掘自顶而下的投资机遇。 数据浩瀚如海，我们深入浅出。 医药研究的特点是专业性高，纷纭杂乱的数据犹如一团迷雾，投资者很容易被海量信息所淹没，难以直观明了的得到清晰的投资观点和结论。我们将尽自身最大努力，以期实现“让国信来读数据，朋友们来读国信”的目标。 全球视野，本土智慧。 这既是我们国信研究所的愿景，也是医药行业的特点。中国医药整体处于跟随状态，尤其是在政策接轨海外的情况下，国际经验将有很强的启示意义。国内数据解读的过程中，我们将持续关注“他山之石”，进行接地气的比较研究。 上期报告： 医疗大数据盘点（ 2）：医院建设产业链专题：补短板，机遇广 ： 疫情防控暴露医疗体系短板，新基建带来医院建设新动能；医院建设产业链主要包括土建、医疗专业工程及医用设备，专业度要求较高；医疗专业工程：手术室、 ICU数量仍有较大提升空间；医用设备：高端设备自主可控必将实现，大型设备进口替代正当其时。建议买入迈瑞医疗、鱼跃医疗、乐普医疗。 本期报告： 医疗大数据盘点 （ 3）： 眼科产业链： 服务为首，器械唯新，药物为基 ： 眼科产业链具备高 ROE、消费属性强、渗透率提升与创新双轮驱动等特点。我们在前期深度基础上： 1）深度梳理了工业端中眼科药物和器械的技术进展、市场格局及相关标的； 2）丰富了新涌现的服务企业标的。眼科药物国内外用药结构存在差异，研发进展受限于基础研究，药物递送系统和基因治疗是重要看点；眼科器械中人工晶体及角膜塑形镜均有国产厂商获得突破，植入耗材进口替代风起。投资建议：增持爱博医疗、昊海生科、康弘生物，关注：华夏眼科、欧普康视、兴齐眼药。相关前期深度回顾： 创新器械盘点系列报告（ 1）：眼科产业链：创新驱动，服务为王 ： 眼科行业快速增长，民营眼科乘势而上，专科医院立于潮头。产业链中，服务端占比较高，药品器械龙头公司优势明显。屈光手术市场：术式进化推动量价齐升；白内障手术市场：政策驱动手术量高速增长。投资建议：建议买入爱尔眼科，关注德视佳 。 创新药物盘点系列报告（ 3）：抗 VEGF眼科药物：康柏西普医保纳入亟待放量 ： 介绍眼科抗 VEGF大分子药物，适应症为以中老年人群失明的主因 湿性老年性黄斑变性为代表的眼底新生血管疾病；抗 VEGF药物为临床推荐的一线疗法，海外为百亿美元的寡头竞争市场，国内有康弘药业的康柏西普、诺华 /罗氏的雷珠单抗以及拜耳 /再生元的阿柏西普，其中康柏西普与雷珠单抗双双进入 2017年新医保目录。投资建议：推荐增持康弘药业。3报告摘要 缘起：药械、服务消费属性获认可，标的丰富度提升眼科领域 70%的治疗依赖手术完成，在公立医院属于边缘科室，但屈光手术、视光服务、白内障治疗的屈光性人工晶体、干眼症治疗等均有强消费属性，属于基础医疗外的消费升级需求，不在医保报销范围内。基于庞大的患者人群（近视 6亿，干眼症 34亿，白内障 12亿）和消费属性，眼科成为医疗服务业的黄金赛道。近年工业端和服务端的投资标的也在迅速丰富，多家眼科连锁申报上市，药物和器械公司的受关注度也在快速提升。 眼科器械：植入耗材进口替代风起，手术设备仍为进口垄断眼科包括眼外科和视力保健两大领域，其中眼外科涉及的产品、耗材和设备近 90亿美元，植入性产品（人工晶状体等）是增速最快的细分领域。国际眼科器械巨头集中度高， CR10达到 98%。 1）核心手术设备仍为进口垄断，存在明显的代际差距。但国内中高端植入耗材进口替代开始起步，部分国产厂家在人工晶状体、角膜接触镜等中高端产品实现突破。 2）人工晶状体是全球用量最大的人工器官和植入类医疗器械产品。光学设计是实现功能性应用的核心技术，散光、老花矫正等临床需求催生晶体不断升级迭代、百花齐放。爱博诺德、昊海生科等企业在中高端人工晶体上获得突破，多省高值耗材集采试点的展开将加速推动进口替代。 3） ICL晶体植入术将屈光不正带入“做加法”时代， STAAR独家产品已成体系，空间广阔，国产对手初见端倪；近视治疗除利用屈光手术可根治外，还可应用角膜塑形镜矫正视力，延缓近视发展，材料选用的升级和弧度设计的改进是其主要发展路线。 眼科药物：研发进展受限于基础研究，药物递送系统和基因治疗是重要看点全球眼科药物市场达 337亿美元，国内市场接近 200亿元， CAGR高达 16.0%。受限于眼科疾病病因的基础研究进展缓慢，全球眼科制药企业的药物研发工作主要集中在开发已获批药物的改良工艺或剂型，而不是发现新的靶点或作用机制。目前大型制药公司以及 Biotech企业都将先进的药物递送系统作为眼科药物开发的核心，基因治疗在眼科领域的应用可能成为下一阶段的新增长点。国内当下重点眼科药物包括低浓度阿托品、抗 VEGF药和环孢素滴眼液： 1）多项探索性临床实验表明低浓度阿托品可延缓近视进程，国内目前没有正式上市的低浓度阿托品，均采用院内制剂或者海外代购形式获得，潜在市场规模超过 30亿元； 2）湿性 ARMD患者数约 360万，抗 VEGF药物成为主要治疗手段，国产创新药康柏西普 2013年在国内上市，其给药频率相较雷珠单抗存在一定优势，拓展适应症和开发新市场为未来发展主要方向； 3）干眼症国内发病率在 21-30%，一线疗法人工泪液市场规模超 20亿，仍为进口产品主导。兴齐眼药抗炎治疗的重磅品种环孢素 0.05%滴眼液今年方在国内上市，临床显示出良好疗效，依从性较好，潜在空间大。 风险提示 ：新术式、新产品推广不及预期，医保控费影响持续时间超预期，人工晶体集采降价超预期 投资建议：建议 增持 昊海生科（ 6826.HK）：人工晶体全产业链布局； 增持 爱博医疗（ 688050.SH）：唯一同时拥有中高端人工晶体及角膜塑形镜的眼科器械厂商 ； 增持 康弘药业（ 002773.SZ）：核心品种康柏西普适应症扩展和海外临床顺利推进为其打开更广阔空间； 关注 ：华夏眼科（国内民营眼科连锁龙二）、欧普康视（首家国产角膜塑形镜厂商）、兴齐眼药（国内最全眼科药物布局，已获得阿托品、环孢素滴眼液等重磅品种）。4目 录 眼科器械：植入耗材进口替代风起 眼科药物：研发受限于基础研究，药物递送系统和基因治疗是重要看点 近视 /屈光不正： ICL、 OK镜临床应用乘风破浪，低浓度阿托品成为青少年近视防控热点 白内障：人工晶体国产替代正当时 视网膜疾病：抗 VEGF药的现在与未来 干眼症：抗炎治疗渗透率将逐步提升 他山之石：爱尔康、 STARR、罗氏（眼科管线） 标的梳理：服务、器械、药品标的纷纷涌现5缘起：眼科是“药物 +器械 +服务”三位一体的赛道表：眼科主要高发疾病及治疗方法资料来源：成都市体检人群眼病与影响因素分析、 国信证券经济研究所整理排序 疾病名称 发病机理 治疗方法 相关国内上市公司1 屈光不正 眼轴长度变化、角膜部队称弯曲（散光）、晶状体老化（老视）屈光手术（ SMILE、 LASIK） -治愈 爱尔眼科、德视佳、光正集团框架眼镜 -控制 博士眼镜角膜塑形镜（ OK镜、 RGP） -控制 欧普康视、爱博医疗药物（阿托品） -减缓 欧康维视2 白内障 晶状体 组织改变，透明度下降，与 年龄有关 白内障手术（超声乳化 +人工晶体植入）-治愈 爱博医疗、昊海生科、冠昊生物、爱尔眼科、德视佳、光正集团3 结膜炎 主要为微生物感染 冲洗结膜囊 +局部用药（如抗感染的莫西沙星和加替沙星） 兴齐眼药、昊海生科、科伦药业4 视网膜动脉硬化 动脉管壁增厚 变硬，与 年龄、高血脂、高血压等相关 一般无需治疗，可服用药物 -5 黄斑变性 黄斑长期慢性光损伤、代谢及营养因素等激光疗法（光凝、光动力）、手术治疗（清除膜下出血、黄斑转位术） -改善 爱尔眼科、德视佳、光正集团药物治疗（抗 VEGF） -改善 康弘药业、复宏汉霖6 睑板腺功能障碍 睑板腺终末导管阻塞和 (或 )睑酯分泌的质或量异常 清洁、热敷及药物治疗 -7 青光眼 房水外流 阻力增加，眼内压 增大造成视神经损伤等，与 年龄、家族史等有关激光治疗、眼外引流手术 -控制 爱尔眼科、德视佳、光正集团药物治疗（前列腺素类似物， -2肾上腺素受体激动剂） -控制 欧康维视、恒瑞医药8 高度近视眼底改变 眼轴变长导致巩膜变薄、眼球壁变薄等 药物治疗 - 屈光不正和白内障患病率明显高于其他眼病 。华西临床医学院健康管理中心针对 2016年 78696名体检者检出眼病的分析显示，屈光不正、白内障分别占眼病患者总数的 67.67%和 38.57%（由于每一位眼病患者可同时患有多项眼病，故患病率之和大于 100%），第三位的结膜炎占 9.47%。此外，核工业四一六医院针对 4761名体检者的研究亦显示，屈光不正（ 54.99%）和白内障（ 22.18%）为主要眼病。 眼科疾病大多数采用手术治疗。由于眼科对药品依赖度低，服务端占比约七成，爱尔眼科等头部眼科连锁企业优势明显。序言：眼科疾病流行病学6 WHO指出全球近视人数约有 14亿，其他眼疾患者约有 3.14亿，致盲原因中白内障占 39%、未经矫正的屈光不正占18%、青光眼占 10%，这三种疾病已经成为全世界致盲和视力障碍的主要原因 根据 Frost & Sullivan的统计， 2019年中国十大常见眼疾包括屈光不正（包括近视、远视、老花眼及散光）、结膜炎、干眼症、白内障、睑缘炎、视网膜疾病、斜视、弱视、青光眼及葡萄膜炎。 对比显示，中国主要眼疾患者人数远多于美国，而 2019年中国眼科药物市场规模仅为美国的五分之一、高值医用耗材的市场规模仅为全球的八分之一，表明中国眼科的药械以及服务市场具有强大的增长潜力。资料来源： Frost & Sullivan, 欧康维视生物招股书，国信证券经济研究所整理注： F指眼前节疾病； B指眼后节疾病。表： 2019年中美两国眼科疾病患病率比较（百万人）各适应症发展情况不一，近视和视网膜病变市场空间大7相关重点药物 /器械 全球市场规模 国内市场规模 发展阶段白内障 人工晶体 40亿美元 26亿元（出厂价） 功能、设计不断迭代，由单焦到多焦到可调节，叠加屈光矫正、景深扩展等功能屈光不正 /近视屈光手术（飞秒、ICL等） 110亿美元 400亿元 准分子激光向半飞秒、飞秒升级， ICL占比提升角膜塑形镜 40亿元 18亿元 RGP分为日戴型和夜戴型（ OK镜），在材料和设计方面不断改进阿托品滴眼液 - - 新加坡、印度、中国台湾等地获批，中美均未有产品上市，市场规模缺乏明确判断数据，临床渗透率仍较低视网膜疾病 抗 VEGF药物 120亿美元 4050亿 海外阿柏西普和雷珠单抗主导，国内雷珠单抗和康柏西普主导，目前多家研发长效剂型，向多靶点转变干眼症人工泪液 24亿美元 25亿 全球 CAGR为 8.6%，国内 CAGR为 1314%，渗透率仍较低，进口产品占比超过 75%环孢素 A滴眼液 1520亿美元 - 海外多款环孢素滴眼液上市，艾尔建 Restasis受到同类新药和仿制药冲击，国内 2020年上市首个环孢素 A滴眼液青光眼 前列腺素药物 15亿美元 5亿元需要手术的青光眼属于急诊，眼压极高。小梁切除术是经典术式，向微创化发展转变。大部分治疗患者选用药物治疗，但国内整体就诊和治疗人数少，渗透率低。资料来源： Frost & Sullivan、 Wind医药库、 Absolute Reports、爱博医疗招股书、欧康维视生物招股书、国信证券经济研究所整理表：各适应症对应疗法的国际和国内市场规模及发展阶段 眼科各适应症发展情况不一：白内障治疗手段成熟；屈光不正 /近视及和视网膜病变（黄斑变性等）患病基数大，市场规模高速增长；干眼症和青光眼治疗渗透率低，潜在空间大。 白内障的治疗以人工晶体置换为标准疗法，人工晶体的安全性和有效性得到充分验证，目前发展集中于人工晶体功能、设计的不断迭代；屈光不正 /近视的治疗分为两个阶段， 8-18岁可以应用药物（低浓度阿托品）或器械（角膜塑形镜）延缓近视进程，成年后使用屈光手术进行治疗，各疗法国内均处于快速成长期；视网膜病变主要是 wAMD、 RVO、 CNV、 DME等可以使用抗 VEGF药物，国际市场空间达百亿。干眼症和青光眼患病人群数量巨大，国内分别达 3.6亿和 2000万，但治疗渗透率低，治疗手段单一，未来更多药物、器械辅助治疗或手术的应用，或可促进细分市场的发展。8器械药品开启进口替代，服务端蓬勃发展资料来源： Wind、各公司年报，各公司官网，国信证券经济研究所整理注：市值均已换算为人民币计价，部分国外、新三板公司已退市，列示退市前的市值；部分股票代码为母公司股票代码；上游营收仅考虑眼科产品（业务）收入，默认为 2019年；卡尔蔡司毛利率为公司整体毛利率（眼科业务占 74.5%）表：眼科医疗行业主要上市公司眼科业务对比 器械药品开启进口替代。 国产器械长期以中低端产品为主，近年来在中高端眼科器械领域，爱博诺德、昊海生科、欧普康视等国产厂商开始进口替代。在眼科药物中，康弘药业通过推出重磅品种康柏西普快速成长，并在美国启动与阿柏西普头对头 III期试验；兴齐眼药推出国内首个干眼症抗炎治疗产品。 关于眼科市场供需情况、政策导向、医院 /门诊量等医疗大数据分析以及眼科服务端中的各类术式介绍、龙头公司（爱尔眼科）基本面分析解读详见 创新器械盘点系列报告（ 1）：眼科产业链：创新驱动，服务为王 ， 本篇报告将主要围绕上游工业端的眼科药物和创新器械展开，并对 A股及港股市场的标的进行全面梳理。性质 名称 股票代码 市值（亿元） 营收 (亿元 ) 毛利率 主营产品（业务）及备注上游医疗器械国外爱尔康 ALC.N 1,879 491 44.3% 眼科药品、眼科耗材、准分子系列、隐形眼镜等；被诺华收购后再度出售、独立上市眼力健 JNJ.N - 312 - 人工晶状体、屈光手术设备、眼科护理等；被强生收购卡尔蔡司 AFX.DF 767 84 57.0% 人工晶状体、屈光手术设备、眼科护理等依视路 EL.PA 3,627 847 63.3% 隐形眼镜、框架眼镜镜片等国内六六视觉（ 2018） 002223.SZ - 0.9 - 裂隙灯显微镜、眼科电子诊疗器械、人工晶体等；鱼跃医疗子公司美沃股份（ 2018） 837871.OC 0.3 0.53 45.4% 裂隙灯显微镜七大类、视力检查仪、眼底镜康捷医疗 430521.OC 0.5 0.56 25.5% 裂隙灯显微镜、带状光检影镜、直接检眼镜等迈达科技 430220.OC 12 0.37 - 眼科超声设备（ A/B 型超声诊断仪、白内障超声乳化仪等）、眼科非超声设备（ Nd： YAG 激光治疗仪等）欧普康视 300595.SZ 413 6.47 78.4% 角膜塑形镜（ OK镜）博士眼镜 300622.SZ 27 6.55 71.2% 隐形眼镜、滴眼液、框架眼镜（非医疗器械）昊海生科 688366.SH 177 7.12 68.4% 人工晶状体、粘弹剂、视光材料、滴眼液爱博医疗 688050.SH 225 1.95 85.7% 人工晶状体、角膜塑形镜药品国外爱尔康 ALC.N 1,879 491 44.3% 眼科药品、眼科耗材、准分子系列、隐形眼镜等艾尔建 AGN.N 4,506 242 - 青光眼产品，眼底产品和其他眼科产品诺华（ 2016） NOVN.SIX 12,762 363 - 雷珠单抗、 Beovu等眼科生物药国内兴齐眼药 300573.SZ 120 5.42 73.3% 眼用抗感染药、散瞳药和睫状肌麻痹药、低浓度阿托品院内制剂、环孢素滴眼液等康弘药业 002773.SZ 384 11.55 95.0% 康柏西普眼用注射液莎普爱思 603168.SH 25 2.32 92.1% 莎普爱思滴眼液闪亮制药 (2016) 000650.SZ - 0.41 - 闪亮滴眼液众生药业 002317.SZ 104 - - (消炎类 )滴眼液、眼科医疗器械及耗材等亿胜生物科技 1061.HK 25 4.99 80.8% 重组牛碱性成纤维细胞生长因子（ rb-bFGF)滴眼液、凝胶，代理拉坦前列素滴眼液等欧康维视生物 1477.HK 116 0.0019 - 皮质类固醇玻璃体内植入剂、阿托品、莫西沙星滴眼液（ License in及商业化）下游 医疗服务国内爱尔眼科 300015.SZ 2,707 99.90 49.3% 屈光矫正、白内障手术、视光服务、其他眼病等华夏眼科 A20442.SZ - 24.56 40.2% 屈光矫正、白内障手术、视光服务、其他眼病等普瑞眼科 A20457.SZ - 11.93 42.6% 屈光矫正、白内障手术、视光服务、其他眼病等何氏眼科 A20428.SZ - 7.46 43.2% 屈光矫正、白内障手术、视光服务、其他眼病等阳光眼科 (2017) 838860.OC 0.8 1.34 42.9% 屈光矫正、白内障手术、视光服务、其他眼病等光正眼科（新视界） 002524.SZ 92 4.5 45.6% 屈光矫正、白内障手术、视光服务、其他眼病等外资 德视佳 (集团 ) 1846.HK 17 3.77 34.8% 高端屈光矫正、白内障手术希玛眼科 3309.HK 61 3.38 40.5% 屈光矫正、白内障手术、视光服务、其他眼病等眼科药械、服务消费属性获认可，标的丰富度提升9细分类别 上市公司 上市时间 特点 /竞争力服务端华夏眼科 2020（申报） 民营连锁龙二何氏眼科 2020（申报） 辽宁覆盖，三级诊疗体系普瑞眼科 2020（申报） 直营连锁，大部分区域覆盖光正集团 2020（收购） 区域连锁德视佳 2019 “小而美”，高端服务希玛眼科 2017 港资背景、名医品牌工业端 -器械爱博医疗 2020 研发实力强大，中高端人工晶体 +OK镜昊海生科（ A股） 2019 人工晶体全产业链布局欧普康视 2017 国内首家 OK镜厂商工业端 -药物亿胜生物科技 2001 专注 bFGF，主打创伤修复欧康维视生物 2020 License in多种眼科药物兴齐眼药 2016 国内眼科药物最全布局上市公司 眼科相关交易恒瑞医药2019年 11月，与德国 Novaliq达成协议，引进两款干眼症药物CyclASol（ 0.1%环孢素 A制剂）和 NOV03（全氟己基辛烷），首付款及里程碑付款不超过 1.65亿美元，获得在中国的开发销售独家权益复宏汉霖2020年 10月，贝伐珠单抗用于湿性年龄相关性黄斑变性等眼病治疗的独家适应症以最高 4300 万美元授权 Essex （亿胜）进行全球开发远大医药 2020年 1月，引进全福生技的干眼症产品 BRM421在大中华区的开发及商业化权利李氏大药厂2020年 10月，联营公司兆科获得高瓴、爱尔眼科的 1.45亿美元投资，分拆上市进程顺利莱美药业 2020年 9月，与武汉友芝友达成战略合作，获得 Y400湿性黄斑变性双抗在中国的优先销售代理权亿胜生物科技2018年 7月，与 Mitotech订立共同开发协议，就 SkQ1滴眼液在美国 I至 III期临床投入不超过 1652万美元，拥有销售分成和铂医药 2017年 9月，从韩国 HanAll Biopharma引进 HBM9036滴眼液，拥有在大中华地区的临床开发、生产及市场销售权益康哲药业 2019年 6月，从印度药企 Sun Pharma引进用于治疗干眼症的产品 0.09%环孢菌素 A滴眼液表： AH股眼科赛道近年（申报）上市标的 表：国内眼科近年相关交易 眼科消费属性获市场认可，资本市场投资标的迅速丰富。 眼科领域 70%的治疗依赖手术完成，药占比低、学术文献发表少，在公立医院属于边缘科室，但屈光手术、视光服务、白内障人工晶体（高端功能性晶体）、干眼症治疗等均有强消费属性，不在医保报销范围内，属于基础医疗外的消费升级需求，伴随庞大的患者人群（近视 6亿，干眼症 34亿，白内障 12亿），眼科成为医疗服务业的黄金赛道。近年工业端和服务端的投资标的也在迅速丰富，多家眼科连锁申报上市，药物和器械公司的受关注度也在快速提升。资料来源：公司公告、 Wind、国信证券经济研究所整理眼科器械：植入耗材进口替代风起10