新能源汽车2021年度策略：产业变迁、大风已至、顺势而为.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2020 年 11 月 21 日 行业研究 评级 :推荐 （ 维持 ） 研究所 证券分析师： 尹斌 S0350518110001 yinbghzq 证券分析师： 谭倩 S0350512090002 0755-83473923 tanqghzq 产业变迁 、 大风已至、 顺势而为 新能源汽车 2021 年度策略 最近一年 行业 走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 新能源汽车指数 9.7% 13.2% 49.7% 沪深 300 3.6% 4.0% 24.9% 相关报告 电气设备行业周报：光伏景气度向好，造车新势力持续超预期催化板块 2020-11-15 电气设备行业周报：看好年末行情，布局核心资产 2020-11-10 电气设备行业周报：业绩向好，重视核心资产布局机会 2020-11-03 电气设备行业周报：基本面持续向好，光伏与电动车并驾齐驱 2020-10-27 新能源汽车行业点评：产销持续提升，产业链迎布局佳期 2020-10-25 投资要点： 中长期 （ 510 年） ： 产业变迁 、 龙头崛起、黄金 十 年。 新能源汽车替代 传统燃油车 趋势不可逆转， 从传统机械硬件定义汽车转向软件定义汽车，电动车是未来汽车智能化、网联化的重要载体，其意义重大。汽车产业变迁将伴随 产业链的价值转移，重视前段研发设计 、技术升级 与后端软件溢价 ， 新能源汽车行业目前处于百花齐放 电动化 3.0 时代， 全球供应链细分龙头迎来中长期 投资机会 。 短期 （ 12 年）：全球共振、供需两旺，估值扩张。 回顾 2020 年 ，上半年疫情对国内外需求造成有较大扰动，但从 2020Q3 开始 供需两旺， 行业步入 中长期 确定性较高的 向上成长阶段。就二级市场而言，我们认为， 2020H1 行业处于估值扩张时段 2020Q3 估值消化（横盘震荡整理） 2020Q4/2021 年估值切换并维持在高位。 全球共振驱动需求持续向上 。至 2025 年，我们预期全球电动乘用车的销量为 1401 万辆，同比 2019 年 200 万辆有 6 倍增长空间，期间 CAGR 为 39%。其中 2020 年国内外电动乘用车销量预计分别 约为 109/160 万辆 ， yoy+4%/+45%；展望 2021 年，预期 国内外销量分别 175（含特斯拉出口约 10 万辆） /232 万 辆， yoy+61%/ +45%。 至 2025 年，我们预期全球电动乘用车对动力电池的需求量为 886GWh，同比 2019 年 92GWh有近 9倍增长空间， 2021-2025 CAGR 为 46%。 其中， 2020 年国内外电动乘用车对应动力电池需求分别为 50/82GWh， yoy+18%/+67%。 展望 2021 年，国内外电动乘用车对应动力电池需求分别为 92/125GWh，yoy+82%/+54%。 多重催化剂： 整体来说， 在政策护航的大背景下 ，产业链基础扎实，行业基本面迎来中长期向上 。 1） 车型供给： 海外 特斯拉 、 欧洲 汽车巨头车型供给丰富，有望 持续超预期； 国内 以比亚迪为代表的转型车企以及蔚来、理想、小鹏、威马等 造车新势力 或继续提供爆款车型 。 2）产品价格： 部分上涨，上行迹象已现，催化板块情绪。例如主需求端，长逻辑：碳酸锂 /氢氧化锂 6F电解液产业链；产品升级，铜箔超薄化。 3）业绩层面： 2021 年需求持续高速增长且相对确定，产业链细分龙头将充分受益，未来业绩有望环比、同比逐季向上，业绩夯实将会成为板块行情的核心催-20%-10%0%10%20%30%40%50%60% 新能源汽车指数 沪深 300 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 化剂 。 量 价 利，把握核心资产 。 全球产业变迁的趋势不可逆转，在产业迈入成长初期后，核心逻辑需求优先价格优先利润，未来行业需求是关键，企业市占率是核心，全球电动化细分龙头转移国内，把握核心资产的中长期价值。 中游仍是投资重点 ，关注产品价格边际变化 ： 行业高速增长及高确定性市场给予高估值定价（ 2021年行业或在 50PE+）； 长期看好中游锂电池、 材料 以及上游资源端头部企业的布局机会 。 行业评级及投资策略： 在全球供给共振驱动需求持续增长的大趋势下，行业已进入百花齐放的电动化 3.0 时代，基本面持续向好，产业链景气度持续上行，维持新能源车行业 “推荐 ”评级。 建议布局主线： 1）具有显著产业优势的细分龙头： 宁德时代、恩捷股份、新宙邦、亿纬锂能、先导智能、璞泰来、赣锋锂业 等 。 2）困境反转后步入中长期成长的优质细分龙头 比亚迪、当升科技、欣旺达 等。 3）受益于行业复苏供需格局显著改善，其产品价格有望持续上行的六氟磷酸锂 /溶剂 /电解液产业链： 天赐材料、新宙邦、石大胜华、多氟多 等。 4）困境有望反转且具有较大预 期差的标的：杉杉股份、星源材质、孚能科技、诺德股份、容百科技、北汽蓝谷。 其他建议关注 中科电气、科达利、德方纳米、华友钴业、中材科技、天齐锂业、鹏辉能源、国轩高科、嘉元科技、天奈科技等。 风险提示： 政策波动风险；需求低于预期；产品价格低于预期；系统性风险 ；技术进步对行业的不确定性影响。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2020-11-19 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 评级 002074.SZ 国轩高科 27.77 0.05 0.37 0.51 322.67 76.00 54.71 未评级 002080.SZ 中材科技 19.04 0.82 1.20 1.39 15.08 15.84 13.71 未评级 002407.SZ 多氟多 14.31 -0.61 0.29 0.39 -21.54 48.99 36.97 未评级 002460.SZ 赣锋锂业 72.6 0.28 0.43 0.87 125.73 169.19 83.00 未评级 002466.SZ 天齐锂业 21.16 -5.24 -0.44 0.11 -7.45 0.00 187.76 未评级 002594.SZ 比亚迪 161.62 0.59 1.6 1.87 273.93 101.01 86.43 买入 002709.SZ 天赐材料 71.65 0.03 1.16 1.68 2,388.33 61.77 42.65 买入 002850.SZ 科达利 72.62 1.13 1.65 2.29 64.27 44.01 31.71 买入 300035.SZ 中科电气 10.95 0.25 0.35 0.45 43.8 31.29 24.33 买入 300073.SZ 当升科技 46.9 -0.48 0.82 1.36 -97.71 57.2 34.49 买入 300207.SZ 欣旺达 28.45 0.48 0.45 0.83 59.27 63.22 34.28 买入 300438.SZ 鹏辉能源 19.44 0.71 1.53 2.07 27.38 12.71 9.39 买入 300568.SZ 星源材质 23.2 1.27 1.6 1.91 18.27 14.5 12.15 买入 300769.SZ 德方纳米 144.68 2.56 0.88 2.02 48.61 164.28 71.62 未评级 600110.SH 诺德股份 7.51 -0.11 0.01 0.14 -44.16 540.29 52.66 未评级 600733.SH 北汽蓝谷 7.37 0.03 -0.26 -0.20 221.75 0.00 0.00 未评级 600884.SH 杉杉股份 13.03 0.43 0.54 0.65 30.3 24.13 20.05 买入 603026.SH 石大胜华 53.05 1.52 0.52 2.23 34.9 102.02 23.79 买入 603659.SH 璞泰来 104.55 1.5 1.75 2.41 69.7 59.74 43.38 增持 603799.SH 华友钴业 51.08 0.11 0.74 1.16 464.36 69.03 44.03 买入 688005.SH 容百科技 31.53 0.21 0.44 0.92 168.71 71.25 34.35 未评级 688116.SH 天奈科技 42.1 0.58 0.52 1.00 68.13 80.42 42.24 未评级 688388.SH 嘉元科技 61.75 1.43 1.84 2.28 43.18 33.56 27.08 买入 688567.SH 孚能科技 30.0 0.15 -0.24 0.18 0.00 0.00 162.87 未评级 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券研究所 （未评级 公司的盈利预测取自 Wind 一致预测 ） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 内容目录 1、 产业变迁：革旧迎新，生态重塑 . 7 1.1、 新能源汽车行业二级市场表现强劲 . 7 1.2、 产业变迁， 生态重塑，价值链转移 . 8 1.3、 革旧迎新， 开启电动 化 3.0 时代 . 10 2、 大风已至：全球共振，势不可挡 . 12 2.1、 政策护航：欧洲碳排放趋严 +双积分政策护航 . 12 2.2、 全球共振：优质供给驱动需求，良性循环 . 13 2.3、 产品价格：需求复苏，产品价格边际改善 . 27 3、 顺势而为：竞争分化，强者恒强 . 31 3.1、 动力电池：宁德时代、 LGC 引领行业 . 32 3.2、 正极：三元 集中度低，德方纳米引领铁锂 . 40 3.3、 电解液 ：格局明朗，涨价带来业绩弹性 . 41 3.4、 隔膜：湿法成主流，恩捷一家独大 . 42 3.5、 负极：行业集中度高，龙头地位显著 . 44 4、 行业评级及投资策略 . 45 4.1、 财务视角：资本开支放缓，重视价格弹性 . 45 4.2、 投资 策略：淡化估值、拥抱核心资产 . 49 4.3、 重点推荐： 各细分行业龙头 . 49 5、 风险提示 . 50 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图表目录 图 1： 2020 年以来各行业指数涨跌幅 . 7 图 2： 2020 年各细分行业指数走势情况 . 7 图 3： 2015 年以来各大指数走势情况 . 8 图 4： 电动汽车 /智能网联汽车 /自动驾驶汽车发展趋势 . 8 图 5： 汽车产业价值链微笑曲线及利润结构变化 . 9 图 6： 汽车行业生态重塑 . 10 图 7： 汽车行业迈入电动化 3.0 时代 .11 图 8： 欧洲车企碳排放距离目标 有较大差距 . 13 图 9： WLTP 相较于 NEDC 测试结果高 14%25% . 13 图 10： 大众计划在全球于 2022 年前建造 8 座 MEB 工厂 . 18 图 11： 大众产业链核心供应商 . 20 图 12： 特斯拉产业链核心供应商 . 21 图 13： 全球以及中美欧渗透率情况 . 21 图 14： 全球以及中美欧销量 (万辆 )情况 . 21 图 15：新能源乘用车 非运营车辆占比走势 . 23 图 16： 中国新能源乘用车高端化，凸显真实需求 . 23 图 17： 20172025 年全球动力电池需求及增速 . 26 图 18：国内动力电池系统价格及变化率 . 27 图 19： 海外动力电池系统价格及变化率 . 27 图 20：国内正极材料季度价格（万元 /吨）变动情况 . 28 图 21：电解钴（ Co99.98）、 Ni（ 9996）华南价格（元 /吨） . 28 图 22：焦炭期货连续结算价（元 /吨） . 29 图 23：国内负极材料季度价格（万元 /吨）变动情况 . 29 图 24： 国内隔膜 材料季度价格（元 /平米）变动情况 . 29 图 25：国内电解液季度价格（万元 /吨）变动情况 . 30 图 26： 国内六氟磷酸锂季度价格（万元 /吨）变动情况 . 30 图 27：电动车产业链现状及分析 . 31 图 28：新能源汽车行业关键影响变量 . 31 图 29：国内动力电池行业市占率情况 . 32 图 30：国内动力电池行业 集中度变化趋势 . 32 图 31：宁德时代动力电池月度装机量 /GWh . 32 图 32： 比亚迪动力电池月度装机量 /GWh . 32 图 33： SKI 动力电池产 能规划 . 37 图 34： SKI 隔膜产能规划 . 37 图 35： CATL产业链核心供应商 . 38 图 36： LGC 产业链核心供应商 . 39 图 37： SKI 产业链核心供应商 . 40 图 38：国内 NCM 正极企业市占率情况 . 41 图 39：国内 NCM 正极集中度变化趋势 . 41 图 40：国内市占率居前的电解液企业 . 42 图 41：国内电解液 集中度变化趋势 . 42 图 42：国内隔膜企业市占率情况 . 43 图 43：国内隔膜 集中度变化趋势 . 43 图 44：国内负极企业市占率情况 . 44 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 图 45：国内负极 集中度变化趋势 . 44 图 46：上游主要企业资本开支（亿元） . 45 图 47：上游主要企业毛利率走势 . 45 图 48：正极材料主要企业资本开支（亿元） . 46 图 49：正极材料主要企业毛利率走势 . 46 图 50：负极材料主要企业资本开支 （亿元） . 46 图 51：负极材料主要企业毛利率走势 . 46 图 52：主要电解液企业资本开支（亿元） . 46 图 53：主要企业电解液业务毛利率走势 . 46 图 54：主要隔膜企业资本开支（亿元） . 47 图 55：主要隔膜企业毛利率走 势 . 47 图 56：主要动力电池企业资本开支（亿元） . 47 图 57：主要动力电池企业毛利率走势 . 47 图 58：主要锂电设备企业资本开支（亿元） . 48 图 59：主要锂电设备企业 毛利率走势 . 48 表 1：历年来各大指数涨跌幅情况 . 8 表 1：全球主要国家电动化目标及当前渗透率 . 12 表 3：国际主流车企下一代 电动汽车平台对比分析 . 14 表 4：全球主流车企规划及在售主要车型、开发主要车型数量 . 14 表 5：全球车企巨头加速跑马圈地 .