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UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTExMTYwNjQ3请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行业 研 究 行业投资策略报告 证券研究报告 industryId 交通运输 investSugestion 推荐 ( investSugestionChange 维持 ） 重点公司 重点公司 20E 21E 评级 顺丰控股 1.81 2.39 审慎增持 韵达股份 0.82 1.05 审慎增持 春秋航空 -0.85 2.84 买入 上海机场 -0.70 0.78 审慎增持 中远海控 0.57 0.57 审慎增持 东百集团 0.37 0.56 审慎增持 山东高速 0.42 0.71 买入 relatedReport 相关报告 电商需求持续爆发， 快递 增长天花板继续抬高 2020-11-04 监管放松周期开启，十四五是民营航企的黄金期 2020-09-17 走在曲线之前 机场航空复苏的三个拐点 2020-07-23 emailAuthor 分析师： 张晓云 zhangxiaoyunxyzq S019051407002 王品辉 wangphxyzq S019051406002 王春环 wangchunhuanxyzq S019051506003 吉理 jilixyzq S019051607003 孙修远 sunxyjsxyzq S019051807002 郭军 guojunxyzq S01905207006 投资要点 sumary 快递物流 板块 ：需求延续高增长，龙头价值凸显 。 疫情证明 电商需求 的潜力和韧性，长期渗透率有望达到 30%以上，顺丰中短期顺丰的品牌价值 优势 仍将维持，因此会继续独占高端需求领域。顺丰高端领域壁垒优势明显，股价再上台阶需要等鄂州机场落地后验证时效件业务量继续高增长，通达系价格竞争仍将持续，但行业第一梯队排名已经非常稳定，往后看，盈利 能力可能仍会下探，但从投资“剩者为王”的逻辑，目前属于左侧买入阶 段，首选中通、次选韵达、三选圆通。 航空机场 板块 ：行业整体有望大幅减亏，看好中长期盈利弹性。 行业中长期趋势明确：供给增速收缩 +集中度提升 +供给结构优化，需求恢复后盈利弹性大。随 着枢纽机场新增产能的陆续投产和释放，航空公司在相对较低的增速下，必然将有限运 力 增 量尽可能多投向优质市场，行业供给也将得到优化。十四五是优质航企的黄金期，航空机场板块是为数不多仍在低位 的核心资产，底部布局正当时，安全边际高，未来弹性大。品种推荐：春秋航空、华夏航空、上海机场；品种推荐：吉祥航空、中国国航、东 方航空、南方航空、白云机场。 航运行业 板块 ：集运市场短期高度景气，中期趋势有望向上 。 短期来看 ，国内出口向好， 集运需求旺盛，而海外疫情导致供给一定程度受限（海外港口作业效率下降，导致集装箱船及集装箱周转下 降），运价维持高位 。中长期来看，行业供给增速趋缓，不出现大规模订单的情况下， 2022年以后供给有望不再增长，而正常情况下， 3-4%的全球 GDP增速对应 3-4%的需 求 增 长； 2016年行业并购潮带来市场集中度进一步提升，今年上半年应对需求下行时行业选择削减运力而非打价格战，多数集运公司反而获得不错的盈利，行业底部夯实，基于供求改善和市场结构改善，预计行业 中长期趋势向上，建议择机配置中远海控（ A/H）。 公路铁路 板块 ：继续推荐高股息品种 。 高速公路、铁路行业公司 20年业绩受疫情影响而出现短期下滑，但高速公路已于 5月 6日恢复收费， 20Q3起业绩增长情况良好；铁路行业运量同比下滑幅度也逐步收窄 。我们认为公路铁路板块公司业绩短期下滑不会改变长期价值，依然具 备 核 心资产盈利能力强、分红率高、中长期业绩稳定的特质，预计 2021年公铁路板块公司业绩将稳健增长。继续推荐业绩稳健、高股息的核心资产标的：山东 高速 、 宁沪高速 、 粤高速 、 大秦铁路 。 投资策略： 交通运输核心资产低位正是布局良机，重点关注顺周期的航空、机场、集运等子板块；电商有望持续超预期，重点关注快递板块龙头公司； 关注跨境电商、物流地产等相关供应链龙头。 推荐组合：顺丰控股、韵达股份、春秋航空、上海机场 、中远海控、 华贸物流、 东百集团、山东高速。 风险提示 ： 汇 率 、 油价大幅波动，一次冲击后需求恢复速度低于预期、海上安全事故，电商增速下滑，中美贸易谈判结果低预期，全球经济及贸易形势恶化 title 风雨之后见彩虹，交运核心资产 正是布局时 createTime1 2020年 1月 11日 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTExMTYwNjQ3请务必阅读正文之后的信息披露和 重要声明 - 2 - 行业投 资策略报告 目 录 一、快递物流：需求延续高增长，龙头价值凸显 . - 6 - 1.1、电商阵营逐步清晰，需求将延续中高增速 . - 6 - 1.2、价格战压力抬升，但行业座次很难改变 . - 13 - 1.3、军备竞赛阶段，融资能力或成为关键 . - 19 - 1.4、服务突围，顺丰树立标杆，但壁垒并非牢不可破 . - 23 - 1.5、疫情加速跨境电商渗透，跨境物流综合化服务价值凸显 . - 27 - 1.6、行业趋势判断及投资建议 . - 30 - 1.7、各企业主要财务数据 . - 32 - 二、航空机场：行业整体有望大幅减亏，看好中长期盈利弹性 . - 42 - 2.1、需求及盈利受疫情冲击，创行业亏损记录 . - 42 - 2.2、需求 展望：国内加速复苏，国际逐步复苏 . - 48 - 2.3、供给展望：总量供给收缩明显，时刻结构优化 . - 49 - 2.4、展望与投资策略 . - 52 - 三、公路铁路：继续推荐高股息品种 . - 56 - 3.1、 2020年运营情况回顾 . - 56 - 3.2、疫情对公铁路行业影响较大 . - 58 - 3.3、重点推荐个股回顾及展望 . - 59 - 3.4、 投资策略：继续推荐高股息品种 . - 69 - 四、航运行业：集运市场短期高度景气，中期趋势有望向上 . - 70 - 4.1、集运市场：短期高度景气，中期趋势有望向上 . - 70 - 4.2、油运市场：短期市场低迷，中期有望回暖 . - 78 - 4.3、投资建议 . - 82 - 风险提示 . - 83 - 图表 1、各类型规模以上快递业务增速 . - 7 - 图表 2、社零总额结构，按照行业分类（ 2020.8） . - 8 - 图表 3、实物商品网上零售额占社零总额比例 . - 8 - 图表 4、快递物流领域阿里主要入股事件 . - 9 - 图表 5、淘宝和拼多多移动 APP活跃用户数（万人） . - 9 - 图表 6、阿里对快递业务量的贡献（未考虑刷单、退单） . - 10 - 图表 7、饿了么和美团移动 APP活跃用户数（万人） . - 11 - 图表 8、菜鸟使命和愿景 . - 11 - 图表 9、拼多多对快递业务量的贡献（未考虑刷单、退单） . - 12 - 图表 10、极兔网络业务规模 . - 13 - 图表 11、快递 行业价格竞争情况 . - 13 - 图表 12、 2019年主要城市快递业务数据 . - 14 - 图表 13、 2020年前三季度主要城市快递业务数据 . - 14 - 图表 14、 2020H1年各快递企业各区域营收占比比较 . - 15 - 图表 15、 2020H1年各快递企业各区域营收增速 . - 15 - 图表 16、 2014-2020年 H1单件扣非归母净利润增速 . - 16 - 图表 17、 2013-2020年 H1单件面单转运成本（元） . - 16 - 图表 18、 2013-2020年 H1单件毛利（元） . - 16 - 图表 19、 2019年至今快递单票价格情况（元 /件） . - 17 - 图表 20、快递企业单件收入成本拆分 . - 17 - 图表 21、快递企业单件收入成本拆分 . - 18 - 图表 22、快递企业前五大客户（加盟商）营收占比情况比较（ %） . - 18 - UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTExMTYwNjQ3请务必阅读正文之后的信息披露和 重要声明 - 3 - 行业投 资策略报告 图表 23、快递企业历年业务量（亿件）及增速（ %） . - 19 - 图表 24、主要快递公司固定资产余额比较 . - 20 - 图表 25、 主要快递公司资本开支比较（单位：亿元） . - 21 - 图表 26、近期各快递企业最新网络强度比较 . - 21 - 图表 27、顺丰网络强度变化 . - 22 - 图表 28、 2019年以来各快递企业融资情况 . - 23 - 图表 29、顺丰快递业务量构成测算 . - 24 - 图表 30、鄂州机场的区域协同发展价值 . - 25 - 图表 31、鄂州机场与其他机场的比较 . - 25 - 图表 32、各家 9月菜鸟实效达成率 . - 26 - 图表 33、 2019年邮政局全局时效排名 . - 26 - 图表 34、 通达系和顺丰的服务对比 . - 27 - 图表 35、主要国家商品贸易进出口额（万亿美元） . - 27 - 图表 36、出口订单指数 . - 27 - 图表 37、我国实物商品网上零售额占社零总额比例（累计） . - 28 - 图表 38、美国电商渗透率 . - 29 - 图表 39、美国主要电商及快递公司收入增速 . - 29 - 图表 40、各家快递公司的举措 -长期：目标与战略布局 . - 30 - 图表 41、其他参与主体或新进入者的举措 . - 31 - 图表 42、顺丰控股（ 002352）运输和中转成本拆解 . - 32 - 图表 43、三通一达及百世运输和中转成本拆解 . - 33 - 图表 44、三通一达及百世派费收入和成本拆解 . - 34 - 图表 45、 2020年 H1快递企业营运能力分析（单位：亿元） . - 34 - 图表 46、 2020年上半年快递企业资产负债表情况（单位：亿元） . - 34 - 图表 47、 2014-20Q3年顺丰业务量和扣非归母净利润增速 . - 35 - 图表 48、 2013-20Q3年顺丰快递业务毛利率和扣非归母净利润率 . - 35 - 图表 49、 2015-20H1年中通业务量和调整后净利润增速 . - 35 - 图表 50、 2014-20H1年中通快递业务毛利率和调整后净利润率 . - 35 - 图表 51、 2014-20Q3年韵达业务量和扣非归母净利润增速 . - 36 - 图表 52、 2013-20Q3年韵达快递业务毛利率和扣非归母净利润率 . - 36 - 图表 53、 2014-20Q3年圆通业务量和扣非归母净利润增速 . - 36 - 图表 54、 2013-20Q3年圆通快递业务毛利率和扣 非归母净利润率 . - 36 - 图表 55、 2014-20Q3年申通业务量和扣非归母净利润增速 . - 37 - 图表 56、 2013-20Q3年申通快递业务毛利率和扣非归母净利润率 . - 37 - 图表 57、 2014-20H1年百世业务量和调整后净利润增速 . - 37 - 图表 58、 2014-20H1年百世快递业务毛利率和调整后净利润率 . - 37 - 图表 59、顺丰控股（ 002352）主要财务指标 . - 38 - 图表 60、中通快递（ ZTO.N）主要财务指标 . - 38 - 图表 61、韵达股份（ 002120）主要财务指标 . - 39 - 图表 62、圆通速递（ 600233）主要财务指标 . - 39 - 图表 63、申通速递（ 002468）主要财务指标 . - 40 - 图表 64、百世集团（ BEST.N）主要财务指标 . - 40 - 图表 65、快递企业盈利预测与估值表 . - 40 - 图表 66、物流企业盈利预测与估值表 . - 41 - 图表 67、民航国内客流于 2月中旬触底 . - 42 - 图表 68、 2020年上海机场月度旅客吞吐量 . - 43 - 图表 69、 2020年上海机场月度国内旅客吞吐量 . - 43 - 图表 70、 2020年深圳机场月度旅客吞吐量 . - 43 - 图表 71、 2020年深圳机场月度国内旅客吞吐量 . - 43 - 图表 72、 2020年白云机场月度旅客吞吐量 . - 43 - UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTExMTYwNjQ3请务必阅读正文之后的信息披露和 重要声明 - 4 - 行业投 资策略报告 图表 73、 2020年白云机场月度国内旅客吞吐量 . - 43 - 图表 74、 2020年厦门机场月度旅客吞吐量 . - 44 - 图表 75、 2020年厦门机场月度国内旅客吞吐量 . - 44 - 图表 76、 2020年首都机场月度旅客吞吐量 . - 44 - 图表 77、 2020年首都机场月度国内旅客吞吐量 . - 44 - 图表 78、 2020年美兰机场月度旅客吞吐量 . - 44 - 图表 79、 2020年三亚机场月度旅客吞吐量 . - 44 - 图表 80、民航局限制国际航班主要政策 . - 45 - 图表 81、国际航线以及入境限制逐步放松 . - 46 - 图表 82、民航国际及地区客流 4月以来保持较低水平 . - 46 - 图表 83、上半年行业内主要上市公司大幅亏损（百万元） . - 47 - 图表 84、国内航空煤油出厂价走势（元 /吨） . - 48 - 图表 85、美元兑人民币中间价 . - 48 - 图表 86、民航国内旅客吞吐量和 GDP增速比较 . - 48 - 图表 87、民航国内旅客吞吐量增速和中采 PMI比较 . - 48 - 图表 88、海外新增新冠确证病例不断创新高（例） . - 49 - 图表 89、 3月以来国内确证病例以境外输入为主 . - 49 - 图表 90、新航季国内航线日均航班量达 12391班（中转联程按 1班计算 ） . - 50 - 图表 91、新航季国内航班同比增长 15.5% （中转联程按 1班计算） . - 50 - 图表 92、新航季国内航线日均航班量达 14909班（中转联程按 2班计算） . - 50 - 图表 93、新航季国内航班同比增长 20.2% （中转联程按 2班计算） . - 50 - 图表 94、北上广深机场合计国内时刻占比显著提升（日均起降架次） . - 51 - 图表 95、近期新建、改扩建机场投产情况 . - 51 - 图表 96、航空公司运力引进计划 . - 52 - 图表 97、公司盈利情况模拟分析（百万元） . - 54 - 图表 98、主要上市航企盈利预测 . - 55 - 图表 99、铁路单季度客运量情况（亿人次） . - 56 - 图表 100、铁路单季度货运量情况（亿吨） . - 56 - 图表 101、铁路单季度旅客周转量情况（亿人公里） . - 57 - 图表 102、铁路单季度货运周转量情况（亿吨公里） . - 57 - 图表 103、公路单季度客运量情况（亿人次） . - 57 - 图表 104、公路单季度货运量情况（亿吨） . - 57 - 图表 105、公路单季度旅客周转量情况（亿人公里） . - 58 - 图表 106、公路单季度货运周转量情况（亿吨公里） . - 58 - 图表 107、主要上市路企上半年扣非归母净利润及同比增速 . - 58 - 图表 108、疫情期间高速公路每日车流量（万辆次） . - 59 - 图表 109、疫情期间铁路日发送量（万人次） . - 59 - 图表 110、京沪高铁价改影响测算 . - 60 - 图表 111、 20年京沪航线旅客总量及增速（万人） . - 61 - 图表 112、 20年全国铁路客运量及增速（亿人） . - 61 - 图表 113、山东高速主要收费公路及桥梁资产 . - 62 - 图表 114、 15-19山东高速营业收入及增速（亿元） . - 62 - 图表 115、 15-19山东高速归母净利润及增速（亿元） . - 62 - 图表 116、 2015-2019年山东高速利润表拆分 . - 63 - 图表 117、济青高速改扩建影响预测 . - 64 - 图表 118、 2015-2019年山东高速投资收益（亿元） . - 64 - 图表 119、近年主要已处置资产情况（亿元） . - 64 - 图表 120、山东高速主要投资项目收益情况 . - 65 - 图表 121、山东高速近 10年每股派息及分红率 . - 65 - 图表 122、宣告提升分红率后的公司股价走势图 . - 65 - UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMTExMTYwNjQ3请务必阅读正文之后的信息披露和 重要声明 - 5 - 行业投 资策略报告 图表 123、 招商公路控股路桥项目 . - 66 - 图表 124、 招商公路主要参股上市公司情况 . - 67 - 图表 125、 15-19公司营业收入及增速（亿元） . - 68 - 图表 126、 15-19公司归母净利润及增速（亿元） . - 68 - 图表 127、 招商公路主要参股上市公司情况 . - 68 - 图表 128、重点公司估值表 .
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