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关注油气价格反弹带来的机会 证券 研究报告 所属 部门 行业公司 部 行业评级 增持 所属行业 石油化工 报告时间 2020/11/26 分析师 白竣天 证书编号 ： S1100518070003 baijuntiancczq 川财研究所 北京 西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 15 楼， 100034 上海 陆家嘴环路 1000 号恒生大厦11 楼， 200120 深圳 福田区福华一路 6 号免税商务大厦 30 层， 518000 成都 中国（四川）自由贸易试验区成都市高新区交子大道177 号中海国际中心 B 座 17楼， 610041 2021 年 石化 年度 策略 报告 2020 年疫情导致原油、天然气及相关化学品需求下降，相关产品价格大幅下跌。 2021 年我们有如下判断： 1、全球主要国家的疫苗大规模接种后 ， 油气需求恢复，布伦特油价有望回升到 60 美元 /桶 ； 2、 OPEC 限产仍然能够维持；3、我国延续保障国内能源安全的政策，继续加大勘探开发投入。 原油： 2021 年原油价格有望大幅反弹 2020年原油价格受到疫情的影响出现大幅下跌， 9月份再次受 欧美疫情的 影响，价格 下跌到 30 多美元。 2021 年疫苗的接种进度及防疫效果成为油价的最主要影响因素 ，欧美疫情再次爆发的可能性及严重程度都有望减弱 ，对原油需求的边际影响也在减弱，原油需求有望恢复到 2019 年的水平。从供给上看， OPEC限产仍将延续，美国页岩油短期难以大幅提升，全球原油将处于快速去库存状态，从而带动油价大幅反弹。 天然气：冬季天然气需求有望超预期增长 今年冬季天然气需求有望放量增长，供给可能有缺口。今年我国仅有中俄东线北段投产， LNG 接收站暂时没有新站投产，供给增量在 50 亿方左右。 今年冬季进入拉尼娜周期，北方地区可能 变得更加寒冷，增大了冬季的季节性需求。 成品油、 PX、 PTA、 MEG 等石化产品将受益原油价格上涨而出现明显恢复 2020 年 3 季度，受益我国经济的快速恢复，国内成品油及相关石化产品需求也在快速增长，三季度大部分产品的产量接近或超过去年同期。 2021 年我们预计，随着全球经济的逐步好转，相关出口的石化产品有望迎来需求增长，从而带动相关产品的产量和价格的进一步增长。 因国内经济逐步恢复，成品油及纺织原材料相关产业链的业绩已经率先恢复， 2021 年随 着全球需求的增长，将进一步好转。相关标的有：恒力石化、荣盛石化 、卫星石化、上海石化等。今年冬季国内天然气需求有望超预期增长，供需在极寒天气下可能出现缺口，带动天 然气量价齐 升。相关标的有新奥股份、 深圳燃气。 预计 2021 年油价逐步上涨，石油公司的业绩也将逐步恢复、 相关标的有中国石化 、 中国石油 。 国内延续保障能源安 全的政策， 今年前三季度，中石化资本支出下滑 7%，中海油资本支出下滑 5.8%，中石油付现资本性支出同比下降 7.8%， 即使在油价大跌的情况下， 三桶油资本支出降幅明显小于预期。2020 年油服公司业绩普遍好于 2014-2015 年行业低谷时的业绩。 2021 年油服行业有望再次进入景气区间，相关标的有杰瑞股份、中海油服、中油工程。 给予行业“增持 ”评级： 推荐 油服、大炼化及天然气 企业 。 风险 提示： 疫苗研发和接种 滞后 、 OPEC+减产协议提前结束。 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 2/22 正文 目录 1. 2021 年油价有望大幅反弹 . 4 1.1 供给： OPEC 延续限产、页岩油难以快速大幅增产 . 5 1.2 供给展望：页岩油难以快速大幅增产 . 6 1.3 需求：疫情影响逐步减弱 ，原油需求有望回暖 . 7 1.4 库存：库存在去化过程中 . 8 2. 石油公司业绩明显受益油价上涨 . 9 3.三桶油资本支出下滑不明显 . 9 4. 天然气开采业持续向好 . 11 5. 石化扩产带来机会 . 16 5.1 恒力石化 . 16 5.2 荣盛石化 . 17 5.3 桐昆股份 . 18 5.4 恒逸石化 . 19 6. 给予行业“增持”评级，推荐油服、大炼化及天然气企业。 . 20 风险提示 . 21 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 3/22 图表目录 图 1： 布伦特原油价格 . 5 图 2： OPEC 原油产量 . 6 图 3： 美国原油钻机数 . 6 图 4： 欧美新增病例数和油价 . 7 图 5： 美国运输部门对石油产品的分类需求 . 7 图 6： 美国商业原油库存 . 8 图 7： 美国 EIA 原油及石油产品库存 . 8 图 8： 三桶油营业收入和油价的关系 . 9 图 9： 三桶油资本支出有望维持 . 10 图 10： 中石化资本支出 . 10 图 11： 美国天然气消费分类 . 12 图 12： 动力煤期货价格（元 /吨） . 13 图 13： 美国 NYMEX 天然气期货价格 . 14 图 14： 拉尼娜异常数据 . 14 图 15： 拉尼娜与北京冬季气温的相关性 . 15 图 16： 美国天然气需求受气温影响 . 15 图 17： 恒力石化涤纶产量 . 16 图 18： 恒力石化产品产量 . 17 图 19： 荣盛石化分产品营业收入 . 18 图 20： 荣盛石化产品产量 . 18 图 21： 桐昆股份产品产量 . 19 图 22： 恒逸石化产品产量 . 20 表格 1： OPEC+开始扩产 . 5 表格 2： 三桶油勘探开发资本支出的投向 . 10 表格 2： 京津冀及周边地区 取暖季大气环保要求对比 . 11 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 4/22 2020 年一季度回顾：油气价格大幅下跌 1、 原油： 2021 年原油价格有望大幅反弹 2020 年原油价格受到疫情的影响出现大幅下跌，到 9 月份再次受到欧美疫情的二次爆发影响，价格再次下跌到 30 多美元。 2021 年在疫苗的影响下，欧美疫情再次爆发的可能性及严重程度都有望减弱，对原油需求的边际影响也在减弱，原油需求有望恢复到 2019 年的水平。从供给上看， OPEC 限产仍将延续，美国页岩油短期难以大幅提升，全球原油将处于快速去库存状态，从而带动油价大幅反弹。 2、 天然气：冬季天然气需求有望超预期增长 今年冬季天然气需求有望放量增长，供给可能有缺口。今年我国仅有中俄东线北段投产， LNG 接收站暂时没有新站投产，供给增量在 50 亿方左右。从需求上看，今年取暖季新增散煤替代户数 200 多万户，预计新增 30 亿方天然气需求量，整体处于供 需宽松水平。但今年冬季进入拉尼娜周期，北方地区气候变得更加寒冷，增大了冬季的季节性需求。从历史上看，我国 LNG 市场价格与美国 NYMEX天然气价格走势基本一致，国内 LNG市场价格也有望跟随上涨。 3、 相关化学品： 成品油、 PX、 PTA、 MEG 等石化产品将受益原油价格上涨而出现明显恢复 2020 年 3 季度，受益我国经济的快速恢复，国内成品油及相关石化产品需求也在快速增长，三季度大部分产品的产量接近或超过去年同期。 2021 年我们预计，随着全球经济的逐步好转，相关出口的石化产品有望迎来需求增长，从而带动相关产品的产量 和价格的进一步增长。 1. 2021 年 油价 有望 大幅 反弹 2021 年在疫苗的影响下，欧美疫情再次爆发的可能性及严重程度都有望减弱，对原油需求的边际影响也在减弱，原油需求有望恢复到 2019 年的水平。从供给上看， OPEC 限产仍将延续，美国页岩油短期难以大幅提升，全球原油将处于快速去库存状态，从而带动油价大幅反弹。 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 5/22 图 1： 布伦特原油 价格 资料来源： Wind，川财证券研究所 1.1 供给 ： OPEC 延续限产 、 页岩油难以快速大幅增产 正如我们 2 月所预测的，全球疫情扩散导致原油需求大幅下降 ，国际油价因而大幅下跌 。 也如我们预测的， 历史上， OPEC 没有在全球原油需求下降时期进行过联合减产。 因而我们于 2 月即判断出油价将跌落到 20 美元 /桶附近，低点超过 2016 年的情况。 表格 1： OPEC+开始扩产 实施日期 限产量（万桶 /天） 执行期 2017/01/01 180 6 个月 2017/07/01 180 9 个月 2018/03/01 180 9 个月 2018/6/22 降低限产执行率至 100%，下半年增产不超过 100 万桶 2019/01/01 120 6 个月 2019/07/02 120 9 个月 2019/12/06 170 4 个月 2019/03/31 预计延长限产 9 个月 2020/03/01 限产协议解除 2020/04 OPEC 达成历史性限产协议 2020/05/11 沙特在 6 月额外减产 100 万桶 /天 2020/06 日均 970 万桶的原油减产规模延长至 12 月底 资料来源： OPEC 网站、 Wind 资讯 ，川财证券研究所 美元 /桶 01020304050607080902015-11 2016-11 2017-11 2018-11 2019-11 2020-11川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 6/22 OPEC 成员国中，沙特的原油减产幅度最大，由 4 月份的 1164 万桶 /天下降到848 万桶 /天，降幅超过 27%，大幅高于 OPEC 整体 21%的减产幅度，占 OPEC总减产额度的 50%。 图 2： OPEC 原油产量 资料来源： Wind，川财证券研究所 1.2 供给 展望 ：页岩油 难以快速大幅增产 低油价抑制北美页岩油。 但新协议的达成仍难以改变短期供给过剩的情况，油价仍将维持低位，且低于大部分美国页岩油的开采成本，北美页岩油被抑制。二叠纪原油钻机数量近三个星期来快速下降 16%。 图 3： 美国原油钻机数 资料来源： Wind，川财证券研究所 千桶 /天 20,00022,00024,00026,00028,00030,00032,00034,0002015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-09010020030040050060011-0211-0812-0212-0813-0213-0814-0214-0815-0215-0816-0216-0817-0217-0818-0218-0819-0219-0820-02部 二叠纪 DJ-奈厄布拉勒 鹰福特 威利斯顿 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 7/22 伊朗和委内瑞拉原油 的原油出口制裁有望松动，利比亚原油出口可能增长。 1.3 需求： 疫情影响逐步减弱，原油需求有望回暖 2021 年在疫苗的影响下，欧美疫情再次爆发的可能性及严重程度都有望减弱，对原油需求的边际影响也在减弱，原油需求有望恢复到 2019 年的水平。 因国内原油需求数据较少，我们通过分析美国需求的变化，来分析国内和全球原油需求的结构变化。全球原油消费中 50%以上用于交通运输，包括公路运输、航空和海运，少部分用于工业，发电和取暖用油占比非常小。 图 4： 欧美新增病例数和油价 资料来源： Wind，川财证券研究所 图 5： 美国运输部门对石油产品的分类需求 资料来源： Wind，川财证券研究所 美元 /桶 2030405060700100,000200,000300,000400,000500,000600,000布伦特油价 新冠全球新增病例数 万亿英热单位 /月 02004006008001,0001,2001,4001,6002015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-10馏分燃料油 喷气燃料 润滑油 汽车汽油 航空汽油 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 8/22 1.4 库存： 库存在去化过程中 全球原油库存 正在从疫情导致的库存过剩转向逐步均衡 。 美国 EIA 原油库存自 6 月份创下高点后快速下降，预计明年回到 5 年均值水平。 图 6： 美国商业原油库存 资料来源： Wind， 川财证券研究所 美国 EIA 原油及石油产品库存也是在去化过程中，但下滑速度慢于原油库存，主要是欧美疫情的二次爆发影响了成品油需求。 图 7： 美国 EIA 原油及石油产品库存 资料来源： Wind， 川财证券研究所 千桶 400,000420,000440,000460,000480,000500,000520,000540,000560,0002015-10 2016-10 2017-10 2018-10 2019-10 2020-10千桶 1,100,0001,150,0001,200,0001,250,0001,300,0001,350,0001,400,0001,450,0001,500,0002015-10 2016-10 2017-10 2018-10 2019-10 2020-10川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 9/22 2. 石油公司业绩 明显受益油价上涨 石油公司的营收收入主要来自原油、成品油、化工品和天然气的销售，成品油、化工品和天然气的价格也与原油价格正相关。今年上半年，原油、成品油、化工品和天然气的价格都在下降，但化工品和天然气板块仍保持盈利，下半年随着油价回升，原油和成品油板块也重回盈利。同时，因石油公司普遍具有较大油气库存，油价上涨带来的库存收益也十分明显。 图 8： 三桶油 营业收入 和油价的关系 资料来源： Wind，川财证券研究所 3.三桶油资本支出下滑不明显 国内延续保障能源安全的政策，即使在油价大跌的情况下，三桶油的勘探开发支出降幅有限， 2020 年油服公司业绩普遍好于 2014-2015 年行业低谷时的业绩。 2021 年油服行业有 望再次进入景气区间。 今年前三季度，中石化资本支出下滑 7%，中海油资本支出下滑 5.8%， 中石油 付现资本性支出同比下降 7.8%，三桶油资本支出 降幅明显小于预期。 0100002000030000400002014 2015 2016 2017 2018 2019亿元 中国石油 中国石化 中国海洋石油 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 10/22 图 9： 三桶油资本支出 有望维持 资料来源：公司公告， 川财证券研究所 图 10： 中石化资本支出 资料来源：公司公告， 川财证券研究所 表格 2： 三桶油 勘探开发 资本支出的投向 相应表述 中石油 突出大盆地和重点区带集中规模效益勘探，在塔里木、四川、准噶尔、鄂尔多斯等盆地获得重要发现和战略突破 中石化 主要用于胜利、西北、川西、东胜等油气产能建设 中海油 中国海域渤中 19-6 周边潜山拓展勘探获得新突破，探明储量达中型油气田规模 ;海外，圭亚那 Stabroek 区块获得第十七、十八个新发现 Yellowtail-2 和 Redtail-1，将进一步提升该区块的可采资源量 资料来源： 公司公告 ，川财证券研究所 050010001500200025002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019中石油上游资本支出 中海油上游资本支出 中石化上游资本支出 亿元 0100200300400勘探开发 炼油 营销及分销 化工 2019 2020
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