烯烃行业系列报告（一）：供需趋于宽松，预计明年聚烯烃价格上涨空间有限.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 烯烃行业 系列报告（一） 推荐 （ 首次 ） 供需趋于宽松， 预计 明年聚烯烃价格上涨空间有限 乙烯产能密集投放，明年上半年或成为负荷爬坡期。 我国乙烯产能从 2015年的 2111万吨增长至 2019年的 2854万吨，年复合增长率 6.2%。表观消费量从2015 年的 1895万吨增加至 2019 年的 2247万吨，年复合增长率 3.5%。 2020、2021 年我国乙烯新增产能预计新增 752万吨和 490万吨，增速远超需求量。从投产节奏看， 2020年 9月份后 450万吨装置密集投放。以 3-6个月的设备调试时间计算， 2021 年上半年将是今年新投产能负荷提升的主要时间。预计 2021年上半年乙烯整体供需偏宽松，成本端将成为价格的主要支撑，下半年有望随着传统旺季来临震荡走强。中 长期维度看，未来几年随着乙烯装置大规模投产，乙烯成本端有望继续下移，行业存在重新洗牌的可能性。 丙烯产能 持续高增长 ，蒸汽裂解和 PDH 成 未 来主流。 预计 2020 全 年乙烯新增产能 762 万吨 ； 截至 11 月底 ， 今年 已投产能 510 万吨 ，较 2019 年产能增长13%，供给增速超过过去 5 年表观消费量年复合增速 9.5%，下半年价格上涨更多来自于阶段性的供需错配。 未来我国新投产能将以炼厂配套和 PDH 为主，现有在建 PDH 产能接近 992 万吨；远期规划看，根据卓创统计，在建和规划总产能已接近 3000 万吨 。未来丙烯供给压力逐渐加大，市场将 逐渐转向卖方市场。 聚烯烃供给端增速接近 20%，乙烯下游乙二醇和苯乙烯难有亮眼表现。 聚乙烯和聚丙烯今明两年产能增速超过 2015-2019 表观消费量年复合增速，供需矛盾预计将在明年上半年显现。 聚烯烃新投产能多以普通牌号为主，总量上有过剩的风险，结构上高端需求大量进口的局面短时间内难以改变。乙二醇和苯乙烯产能大量投放，供给端严重过剩，短期价格或随装置突发情况、下游补库存等原因剧烈上涨，拉长时间维度看，价格贴着成本线附近或成常态。 供需趋于宽松， 2021 年聚烯烃价格上涨空间有限。 需求端看，经历了今年下半年行业需求旺季后，下游补库存需求已经充分释放，投机性需求也边际弱化。原材料价格继续上涨容易造成下游传导不畅，部分下游工厂面对高企的原料价格也会成更可能持观望态度。供给端看，聚乙烯和聚丙烯明年新增产能增速超20%，大量被疫情拖累施工进度的产能将在明年上半年密集达产。理想情况下2021 年全球经济随疫苗全面接种快速反弹，烯烃需求继续保持 10%以上的高增速，中性情况下今年下半年透支部分需求，明年因禁塑令或国外疫情等原因难以维持今年的高增状态。无论 哪 种情况需求都难与供给端 20%的增速相匹配。明 年聚烯烃市场将面临产能快速释放和需求高基数的因素， 预计 宽松供需下价格在受油价驱动上行的幅度相对有限。 风险提示： 需求增速 不及预期。 证券分析师：张文龙 电话： 010-66500983 邮箱： zhangwenlonghcyjs 执业编号： S0360520050003 占比 % 股票家数 (只 ) 19 0.46 总市值 (亿元 ) 6,507.8 0.76 流通市值 (亿元 ) 5,163.95 0.82 % 1M 6M 12M 绝对表现 8.66 8.75 -3.23 相对表现 0.74 -18.84 -35.58 -13%2%17%32%19/12 20/02 20/04 20/06 20/08 20/102019-12-03 2020-12-02沪深 300 石油化工相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 石油化工 2020 年 12 月 03 日 烯烃 行业系列报告（一） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 投资 主题 报告亮点 系统梳理了国内未来两年乙烯和丙烯新增装置和达产进度 。 根据现有数据统计，预计今明两年乙烯和丙烯新增 1440和 910万吨产能，较 2019年底分别增加 50%和 23%以上。从达产进度来看， 2020 年 9 月后 450 万吨乙烯产能密集投放，以 3-6个月的产能爬坡期计算，明年上半年将是新增产能集中释放期；对于丙烯而言，受疫情拖累施工进度的新增产能也将在明年上半年集中达产。 全面统计了未来两年聚乙烯和聚丙烯新增产能投建时间。 聚烯烃作为乙烯、丙烯最重要的下游产品，未来两年年化复合增速接近 20%，超过过去 5年表观需求增速。 整体上呈现供需偏宽松状态，结构上高端牌号的产品国内产能不足，仍需大量进口。同时，我们梳理了乙二醇和苯乙烯这两个乙烯重要下游的新增产能情况，今明两年同样面临供给端大量释放的压力。我们通过 对烯烃产业链上下游供需结构分析，给出了聚烯烃价格走势合理预测。 投资逻辑 整体产能大量投放的背景下，以聚烯烃为代表的乙烯下游产品价格波动来自于阶段性的供需错配和明年全球经济能否强劲复苏。具有成本和规模优势的企业可通过以量补价保持相当 的利润水平，具有技术优势的企业可利用国内高端牌号供给不足获得超额利润。 烯烃 行业系列报告（一） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 目 录 一、乙烯：产能密集投放，明年上半年或进入负荷爬坡期 . 5 二、丙烯： 产能持续高增长，蒸汽裂解和 PDH 成未来主流 . 7 三、聚 烯烃供给端增速大于需求，市场竞争进一步加剧 . 10 （一）聚乙烯迎来 投产高峰期，供需矛盾或在 2021 年上半年显现 . 10 （二）聚丙烯：供应压力凸显，结构性问题仍存 . 11 （三）乙二醇：供给端天量释放，价格难见起色 . 12 （四）苯乙烯： 2020、 2021 产能增速超 20%，未来呈供给宽松状态 . 13 （五）价格：供需趋于宽松，预计明年年聚烯烃价格涨幅有限 . 14 四、风险提示 . 15 烯烃 行业系列报告（一） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 图表目录 图表 1 2015-2019 国内乙烯产能和表观需求量（万吨） . 5 图表 2 2019 年国内乙烯产能分布 . 5 图表 3 2015-2019 年国内乙烯进口量（万吨） . 6 图表 4 2019 年国内乙烯进口结构 . 6 图表 5 2020-2025 年 乙烯新增产能 . 6 图表 6 2015-2019 国内丙烯产能和表观需求量（万吨） . 8 图表 7 2019 年全国丙烯产能分布 . 8 图表 8 2015-2019 年国内丙烯进口量（万吨） . 8 图表 9 2020 年 丙烯新增产能 . 8 图表 10 PDH 在建 产能 . 9 图表 11 2019 年国内乙烯需求结构 . 10 图表 12 2015-2019 聚乙烯产能和表观需求量（万吨） . 10 图表 13 2015-2019 国内聚乙烯产量、进口量（万吨） . 10 图表 14 2020-2021 年 聚乙烯、聚丙烯新增产能 . 11 图表 15 2015-2019 聚丙烯产能和表观需求量（万吨） . 12 图表 16 2019 年丙烯下游产品结构 . 12 图表 17 2019 年 乙二醇需求结构 . 12 图表 18 乙二醇产量、表观消费量和进口依赖度（万吨） . 12 图表 19 2020-2021 乙二醇新增产能 . 13 图表 20 2015-2019 苯乙烯产能、表观消费量（万吨） . 14 图表 21 2015-2019 年苯乙烯进口依赖度 . 14 图表 22 2020-2021 苯乙烯拟投产能 . 14 图表 23 2017-2020 年 LLDPE 华东地区现货价（元 /吨） . 15 图表 24 2017-2020 年 PP 拉丝现货价（元 /吨） . 15 烯烃 行业系列报告（一） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 一、 乙烯：产能密集投放，明年上半年或进入负荷爬坡期 乙烯是世界上产量最大的化工品之一，在国民经济中处于重要地位，长久以来被当作衡量一国化工产业的发达与否的重要标志。乙烯被广泛应用于合成塑料、合成纤维、合成橡胶和合成酒精等领域。下游产品包括聚乙烯、苯乙烯、乙二醇、环氧乙烷等。 长久以来我国乙烯处于供不应求的状态，随着民营炼厂的投产和煤化工工艺的逐渐成熟，国内乙烯产能大幅增加。根据百川统计，我国乙烯产能从 2015 年的 2111 万吨增长至 2019 年的 2854 万吨，年复合增长率 6.2%。表观消费量从 2015 年的 1895 万吨增加至 2019 年的 2247 万吨，年复合增长率 3.5%。 从制造工艺来看，我国乙烯主要有油制（石脑油）、煤制（ CTO/MTO）和轻烃裂解（乙烷等）。 2010 年之前一直以油制为主，根据我缺油少气多煤的资源禀赋，我国大力发展煤化工工艺， 2010 年神华包头煤制烯烃投产，标志着我国第一套煤头乙烯制造成功。最近 10 年间我国共投产乙烯 1562 万吨，煤制产能达 717 万吨。美国页岩油革命后，气制法以其成本优势成为各国发展的主流选择。因生产工艺的不同，全国各地形成了不同的乙烯产业聚集区，新疆、内蒙和陕西等煤炭资源丰富的地区主要以煤制法为主，华东、华南等沿海地区以油制和气制 为主。 图表 1 2015-2019 国内乙烯产能和表观需求量（万吨） 图表 2 2019 年 国内乙烯产能分布 资料来源：百川、华创证券 资料来源：卓创、华创证券 因乙烯本身的特点，外运条件要求较高，如运输过程中需要零下 100 度的条件，国内多数公司都会配套聚乙烯、乙二醇等下游产线自己消化。国内用于外售的商品量乙烯不足乙烯表观消费量的五分之一，进口方面主要以日韩等国生产的乙烯为主。 2015 年之前 国内乙烯产量较低，进口乙烯量逐年递增，进口乙烯量在 2018 年见顶后逐步回落。2019 年我国进口日韩两国的比例超 60%，美国由于关税问题进口量不足 1%，随着国内新增产能大量投产，预计未来外盘对我国乙烯定价权作用将逐渐减小。 烯烃 行业系列报告（一） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 图表 3 2015-2019 年 国内乙烯进 口量（万吨） 图表 4 2019 年国内乙烯进口结构 资料来源：百川、华创证券 资料来源：百川、华创证券 我国炼油产能整体处于供给宽松状态，以乙烯为代表的高利润率化工品成为国内厂商建设方向。根据现有规划统计， 2020-2025 年预计新增乙烯产能 3700 万吨以上，以完成度 80%的概算，也相当于在 2019 年乙烯产能的基础上翻一翻。新投产能以油制和轻烃裂解为主，煤制为辅，与过往不同的是，未来五年新投产能将以民企和合资企业为主力军，国企比例显著降低。 图表 5 2020-2025 年 乙烯新增产能 公司 在建装置产能 工艺 建设进度 恒力石化 150 油制 2020 年 1 月开车成功 浙江石化 140 油制 2020 年 5 月全面投料 吉林康乃尔 12 MTO 2020 年 4 月投料试车 ,未配下游 中沙石化 30 油制 2020 年 7 月 投料 试车 中化泉州 100 油制 2020 年 9 月开车成功 中科炼化 80 油制 2020 年 9 月化工品投产 万华化学一期 100 轻烃 2020 年 11 月开车成功 宝来利安德巴塞尔 110 油制 2020 年 9 月投产 中煤榆林化工 30 煤制 预计 2020 年底，含丙烯 2020 年 总计 752 宁波华泰盛富 60 轻烃 预计 2021 年 中韩石化 30 油制 预计 2021 年 浙江石化二期 140 油制 预计 2021 年 上半年 中石油塔里木 60 轻烃 预计 2021 年 6 月 中石油长庆 80 轻烃 预计 2021 年 6 月 中石化古雷石化一期 120 油制 预计 2021 年 2021 年 总计 490 中海壳牌惠州三期 150 油制 2021 年开工 埃克森美孚惠州一期 160 油制 2020 年 4 月开工， 2023 年投产 富海唐山石化 100 油制 2020 年 4 月环评第一次公示 中石化塔河 100 油制 2020 年 4 月环评公示 中石化海南 100 油制 预计 2022 年投产 裕龙岛炼化一体化一期 300 油制 2020 年 10 月开工，工期 24 月 旭阳石化 150 油制 2020 年 1 月环保部公示 烯烃 行业系列报告（一） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 7 盛虹炼化 110 油制 炼油主体预计 2021 年底投产 中石油广东石化 120 油制 预计 2022 年年中投料试产 中石化古雷石化二期 120 油制 规划落地阶段 巴斯夫湛江一体化 100 油制 2022 年开工 ,2025 年投产 中石化安庆石化炼油转化工 40 油制 预计 2022 年投产 华锦阿美 150 油制 投产预计 2023 年底 天津石化南港 120 油制 规划阶段 万华化学二期 120 轻烃 环境公示阶段，一期建设期两年 恒逸石化二期 165 油制 发布投资计划， 2023/2024 投产 宝丰能源 450 CTO 2022 年投产 50， 2024 年投产 400 2022 年后合计 2555 资料来源： 百川，卓创， 华创证券 整理 从确定性的角度看， 2020 年除了中煤榆林 30 万吨没有确定性消息外，其余 722 万吨乙烯产能已经全部投产。2021 年预计投产 490 万吨。以达产节奏入手，一体化项目大多先投产炼油产能，接着再投乙烯等化工品，因为乙烯等化工品生产工艺较为复杂，难度较大，一般从试车到负荷拉满需要 6 个月左右的时间。以恒力石化为例， 2019 年5 月炼油项目全面投产， 2020 年 1 月底 150 万吨乙烯投料试车， 2020 年 7 月乙烯达到设计目标满负荷运行， 2020 年11 月苯乙烯满负荷运行。 2020 年上半年投产 302 万吨乙烯，剩余 450 万吨装置在 9 月份以后密集投放。以 6 个月的时间计算， 2021 年上半年将是今年新投产能负荷提升的主要时间。从目前的项目进度来看， 2021 年新投产能多集中在下半年，即使全部按计划投料试车也不会对 2021 年国内市场造成大的冲击。预计 2021 年上半年乙烯整体供需偏宽松，成本端将成为价格的主要支撑，下半年有望随着传统旺季来临震荡走强。 中长期维度看，未来几年随着乙烯装置大规模投产，乙烯成本端有望继续下移，行业存 在洗牌的可能性，具有成本优势的气头、煤头和加氢催化技术优势炼厂才能赚取超额利润。 二 、 丙烯 ： 产能持续高增长，蒸汽裂解和 PDH 成未来主流 丙烯是重要的化工基础原料，可用于制备聚丙烯、环氧丙烷、丁辛醇、丙烯酸等化工品。其主要生产工艺包括油头（催化裂化、蒸汽裂解）、煤头（ CTO/MTO）和气头（ PDH 丙烷脱氢）。与乙烯相似，煤头和气头是近 10 年大力发展的工艺制程。未来新增产能将以蒸汽裂解和丙烷脱氢为主。 我国丙烯产能从 2015 年的 2835 万吨增加至 2019 年的 3927 万吨，年复合增长率 6.7%；同期表观消费量 从 2287万吨增加至 3598 万吨，年复合增长率 9.5%。需求增速大于产能增速，中间缺口以进口作为补充， 2017 年进口量为319 万吨，达到近 5 年峰值，随着国内丙烯产能加速投放，进口量逐渐减少。今年 1-9 月，丙烯进口量 187 万吨，同比减少 39%。 烯烃 行业系列报告（一） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 8 图表 6 2015-2019 国内丙烯产能和表观需求量（万吨） 图表 7 2019 年 全国丙烯产能分布 资料来源：卓创、华创证券 资料来源： 百川 、华创证券 图表 8 2015-2019 年 国内丙烯进口量（万吨） 资料来源：百川、华创证券 根据我们统计， 2020 年预计丙烯新增产能 762 万吨，截至 11 月，已投产能 510 万吨 ,目前还剩 90 万吨 MTO 和162 万吨 PDH。其中美得石化 66 万吨、东华能源 66 万吨和润丰新材料 30 万吨项目主体已经建设完成，处于收尾阶段，后续大概率在今年底或明年一季度投料试运行。 以今年丙烯已投产能计算， 2020 年产能增速接近 13%，且多集中在 9 月以后。炼厂新建产能与乙烯类似，从投料试运行到满负荷生产大致需要 3-6 个月的时间， PDH 装置虽然相对成熟，但未来新建产能多以 60 万以上的大装置为主，技术难度较大，一般需要 3 个月以上的时间才能稳定运行。 从达产节奏看， 2021 年上半年将是丙烯供给端释放的高峰期。 图表 9 2020 年 丙烯新增产能 公司 在建装置产能 工艺 建设进度 恒力石化 40 蒸汽裂解 2020 年 1 月 浙江石化 45 PDH 2020 年 6 月 吉林康乃尔 18 MTO 2020 年 4 月 ，含乙烯 中科炼化 75 蒸汽裂解 6 月试车 ， 9 月化工品投料 华泓新材料 45 PDH 7 月试车 中化泉州 50 蒸汽裂解 2020 年 9 月 烯烃 行业系列报告（一） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 9 万华化学 53 丙烷裂解 2020 年 11 月 中化泉州 50 蒸汽裂解 2020 年 9 月 美得石化 66 PDH 2020 年 年底或 2021 年初 渤化化工 30 MTO 2020 年 9 月中交 ，含乙烯 宝来石化 69 蒸汽裂解 2020 年 9 月 龙油石化 35 DCC 2020 年 9 月试生产 东华能源 66 PDH 2020 年 年底或 2021 年初 中煤榆林 30 MTO 2020 年 10 月 ，含乙烯 润丰新材料 30 PDH 2020 年 年底或 2021 年初 新疆中泰 30 MTO 2020 年 Q4，含乙烯 青海大美 30 MTO 2020 年 Q4，含乙烯 合计 762 资料来源： 卓创， 华创证券 整理 我国丙烯未来新投产能将以炼厂配套和 PDH 为主，煤制烯烃除了宝丰能源未来 500 万吨规划外，其他规模相对较小。未来 PDH 产能比例将显著提高，根据我们统计，现有在建 PDH 产能接近 992 万吨；远期规划看，根据卓创统计，在建和规划 总产能已接近 3000 万吨 ，预计到 2023 年底， PDH 总产能接近 2000 万吨，占总产能比例接近 38%。 从达产进度看，预计 2021 年上半年美得石化、东华能源和润丰新材料会释放 162 万吨产能，浙石化和金能科技的 150 万吨会在年中左右放出来。 图表 10 PDH 在建 产能 公司 在建装置产能 建设进度 美得石化 66 2020 年 年底或 2021 年初 东华能源 66 2020 年 年底或 2021 年初 润丰新材料 30 2020 年 年底或 2021 年初 巨正源（二期） 60 2020 年 3 月动工 辽宁向辉化工科技有限公司 60 2020 年 4 月动工 振华石化 100 2020 年 11 月桩基 动工 江苏延长中燃 60 2020 年 3 月动工 浙江石化（二期） 60 预计 2021 投产 金能科技新材料 90 预计 2021 投产 江苏瑞恒新材料 60 预计 2022 投产 台湾台塑（宁波） 60 预计 2022 投产 滨化集团 60 预计 2022 投产 东华能源 (广东茂名 ) 100 预计 2022 投产 华泰盛富 60 预计 2021 投产 辽宁宝来 60 2020 年 10 月动工，预计 2022 年投产 合计 992 资料来源： 卓创， 华创证券 整理 烯烃 行业系列报告（一） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 10 三 、 聚 烯烃供给端增速大于需求，市场竞争进一步加剧 乙烯的下游主要以聚乙烯为主， 2019 年的数据显示，聚乙烯产品占乙烯的消费比例的 62%，其次为乙二醇、苯乙烯和环氧乙烷等。 图表 11 2019 年国内乙烯需求结构 资料来源：百川、华创证券 （一）聚乙烯迎来投产高峰期，供需矛盾或在 2021 年上半年显现 2015-2019 年我国聚乙烯表观消费量年复合增长率为 14.8%，同期聚乙烯国内产能增速仅为 4.9%，进口依赖度由 2015 年的 30%上升至 2019 年的 49%。从产能投放的角度看， 2019 年以前，国内新增产能年化投放不超过 200 万吨，随着国内大炼化项目逐步投产，今明两年迎来产能投放高峰期。根据我们统计， 2020 年聚乙烯新投产能 370 万吨， 2021 年预计投产 500 万吨，年复合增长率接近 20%。从边际变化的角度考量，国内新产能增速高于需求增速，尤其在 2018、 2019 年聚乙烯国内表观消费量放缓至 12%的基础上，新产能大量投放容易对价格造成冲击，进口替代量在早期能形成有效缓冲。 从全球市场的维度看，根据卓创统计， 2020 年全球聚乙烯产能预计为 12875 万吨，较 2019年增长 6.2%， 2021 年全球产能预计 14133 万吨，新增 1258 万吨，增速为 9.7%。在国际油气价格保持低位的情况下，国内聚乙烯市场易受到海外低成本竞品的考验。 图表 12 2015-2019 聚乙烯产能和表观需求量（万吨） 图表 13 2015-2019 国内聚乙烯产 量、进口量（万吨） 资料来源： 百川、 华创证券 资料来源： 百川、 华创证券 与乙烯类似，聚乙烯新增产能可能会在 2021 年上半年负荷爬坡。价格端除了受到新产能达产进度的影响外，国外装置停产检修也是关键变量。