有色金属行业2021年度投资策略：第四轮商品牛市仍在路上，推荐成长个股.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 有色金属 行业 2021 年度投资策略 推荐 （ 维持 ） 第四轮商品牛市仍在路上，推荐成长个股 回顾： 全年板块 “ V” 型反转， 7 月和 11 月为两次 适宜的 投资时间窗口。黄金、锂和铝行业涨幅位居 子行业 前三，趋势总体一致。 周期（涨价）仍是影响走势的主因 ， 价格“ V”型反转 是主导股市走势的主因。但成长逻辑个股开始穿越周期，走出独立行情。赤峰黄金以 242%涨幅领涨行业，且远超其他黄金股；紫金矿业则在 8-11 月铜价横盘期间持续上涨；赣锋锂业也基本脱离锂价走势。 基本金属： 价格“ V”型反转并开启第四轮 商品 牛市， 2021 年上涨趋势或 延续 。逻辑： 基本金属全球定价， 2005 年以来，大宗商品价格略滞后流动性周期，领先经济复苏 。 最近三轮商品牛市的直接原因均为投资机构做多所致，金融定价持续强化。根据历史 ，在流动性宽松的 后 一年内价格保持上涨，两年内需求保持高增长。 2020 年 ：新冠疫情全球蔓延引发大宗商品大幅下跌。美联储宣布无限量宽松政策后，大宗商品开启 2000 年以后的第四轮大宗商品牛市。 11月拜登当选和辉瑞疫苗等利好再次大涨，伦铜和长江现货铝先后创七年和九年新高。全球供需双弱，新冠疫情导致内外供需严重扭曲。铜铝表观需求大幅高于往年，主要因精代废、内外格局和补库 。 2021 年 ：国内信贷或边际收紧，但补库周期或支撑价格；欧美等流动性宽松大概率延续，疫情解决后实际需求叠加海外补库周期，价格趋势性上涨或延续。全球基本面 料 将双复苏，铜矿供给和电解铝产量将增加，海外需求 预计 恢复至疫情前水平。我们认为，本轮商品牛市未结束， 十二个月内，伦铜价有望突破 8,000 美元 /吨，长江铝价则有望突破 1.8 万元 /吨 。 核心标的 ：行业需求增速慢，但市场体量巨大，单一企业成长空间大。推荐铜金产量持续快速增加的成长性大白马紫金矿业；电解铝成本全行业领先，且通过不断增加氧化铝产量进一步压低成本的降本型白马天山铝业。关注不良资产基本处理完毕，电解铝资产盈利能力大幅提升的神火股份。 锂钴前驱体： 电动车长期高成长较确定，锂钴迎来量价齐升 。 逻辑： 小金属基本面主导 价格，供需错配为涨价主因。 2020 年： 终端需求 ：新能源汽车国内前高后低，全年有望同比转正。欧洲则同比增 1.13 倍。手机产量不及预期，但 PC、 平板电脑超预期。电动自行车等也有亮点。 直接需求 ：钴酸锂和 NCM正极均有望正增长，磷酸铁锂一枝独秀大增 32%。供给：锂原料预计增加 1.76万吨 LCE， SQM 为最主要增量。钴原料减少 0.91 万 金属 吨略超预期。 2021年 ： 终端需求 ：未来新能源汽车高增长较确定。中国新能源汽车 2025 年以前年增速预计在 35%，欧洲零排放目标也将带动需求高增长。拜登上台则有望加速美国新能源汽车行业发展。 供给 ：锂原料端预计增加 3.42 万吨，国内锂矿或放量，但 Altura 和泰利森是关键；盐湖唯一大项目为蓝科 2 万吨产线 ；钴嘉能可计划增加 0.7 万吨，预计全球共增加 1.95 万吨，但供给集中。 平衡 ：锂阶段性偏紧，钴整体偏宽松。 价格 ：锂价 底部持续回升可期， 2020 年价格中枢预计在 5 万元 /吨，阶段性高点预计在 6 万元 /吨。钴 价 2020 年价格中枢预计在30 万元 /吨，阶段性高点预计在 35 万元 /吨。 核心标的 ：拥抱成长，紧跟新能源汽车趋势。推荐 资源、冶炼 及材料一体化，成长和周期兼备 的华友钴业。关注 锂盐高速扩张的锂盐龙头，资源 将 步入收获期 的赣锋锂业； 锂精矿产量爬坡明年有望达产，锂盐快速增长 的盛新锂能和 纯粹前驱体行业龙头之一，充分受益 LG 和特斯拉产业链高成长的中伟股份。 风险提示： 基本金属：需求复苏不及预期，供给复苏超预期，全球疫情再次升级；钴锂：新能源及 3C 需求复苏不及预期。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E PB 评级 紫金矿业 8.55 0.13 0.18 65.77 47.5 4.7 推荐 天山铝业 8.11 0.48 0.55 0.65 16.9 14.75 12.48 22.37 强推 华友钴业 56.24 0.67 0.85 1.02 83.94 66.16 55.14 8.28 推荐 资 料 来源： Wind，华创证券预测 注：股价为 2020 年 12 月 10 日 收盘价 证券分析师：王保庆 电话： 021-20572570 邮箱： wangbaoqinghcyjs 执业编号： S0360518020001 占比 % 股票家数 (只 ) 129 3.14 总市值 (亿元 ) 20,025.58 2.38 流通市值 (亿元 ) 16,634.43 2.69 % 1M 6M 12M 绝对表现 4.9 31.15 35.52 相对表现 5.17 8.85 8.85 -9%9%27%45%19/12 20/02 20/04 20/06 20/08 20/102019-12-12 2020-12-10沪深 300 有色金属相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 有色金属 2020 年 12 月 13 日 有色金属 行业 2021 年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 投资 主题 报告亮点 基本金属全球定价，价格波动略滞后 M2， 领先经济复苏。 2021 年欧美流动性宽松或延续，国内外实际需求叠加补库存有望带动需求持续复苏。预计 本轮行情仍未结束， 预计未来十二个月内，伦铜价有望突破 8,000 美元 /吨，长江铝价则有望突破 1.8 万元 /吨 。 锂钴前驱体： 新能源汽车长期高成长较确定 ，对锂及前驱体需求高增长可期。 锂 阶段性偏紧，锂价 底部持续回升可期， 2020 年价格中枢预计在 5 万元 /吨，阶段性高点预计在 6 万元 /吨。钴供需可控， 2020 年价格中枢预计在 30 万元 /吨，阶段性高点预计在 35 万元 /吨 。 投资 逻辑 我们认为， 2021 年 周期（涨价）和成长（增量） 将继续 共舞，成长个股开始穿越周期 。传统基本金属 市场空间足够大，单一企业成长空间大，看好持续放量的成长个股。 钴锂前驱体行业高成长清晰，同时叠加涨价，量价齐升助推业绩释放，推荐细分龙头。 细分领域逻辑： 基本金属 ： 基于全球流动性宽松持续，新冠疫情解决后全球经济复苏，补库存和实际需求叠加，商品价格将创新高。继续推荐成长个股 。 锂钴前驱体： 新能源汽车未来五年行业年增速有望保持在 30%以上，锂和前驱体需求将保持 20%以上的增速。行业高成长下，推荐细分龙头 。 核心标的： 紫金矿业、天山铝业、神火股份、赣锋锂业、盛新锂能、华友钴业、中伟股份。 有色金属 行业 2021 年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 目 录 一、资本市场回顾：板块 “V”型反转，周期（涨价）和成长（增量）共舞 . 8 （一）板块整体表现：疫情及疫苗主导，板块 “V”型反转 . 8 （二）子行业表现：黄金、锂和铝行业位居前三，黄金涨幅 51.19%领涨 . 9 （三）个股表现：锂和军工新材料个股表现好，赤峰黄金涨幅达 242%领涨 . 9 （四）逻辑：周期（涨价）和成长（增量）共舞，成长个股开始穿越周期 . 10 二、基本金属：宏观剧震致价格 “V”型反转并开启第四轮牛市， 2021 年上涨趋势或将延续 . 11 （一）逻辑框架：宏观定方向，基本面定差异，变量定变化 . 11 （二） 2020 年：宏观致价格 “V”型反转并开启第四轮牛市 . 14 1、宏观：新冠疫情致价格暴跌，美联储无限量宽松开启第四轮大宗商品牛市 . 14 2、基本面：全球供需双弱，但新冠疫情致基本面严重扭曲 . 14 （三） 2021 年：第四波大宗商品牛市仍在路上，价格或再创新高 . 16 1、宏观：全球流动性宽松或将延续，疫情走势决定复苏进度 . 16 2、基本面：供需双恢复，海外需求为关键 . 17 3、价格：趋势性上涨可期，或再创新高 . 19 （四）核心标的：万亿级市场有望成就国际顶级矿业巨头，推荐成长个股 . 20 1、紫金矿业：铜矿持续放量叠加涨价，业绩爆发或可期 . 20 2、天山铝业：持续降本型成长白马，打造国内极具成本优势电解铝厂 . 21 3、神火股份：涅 槃 重生，电解铝资产盈利能力大幅提升 . 23 三、锂钴：电动车高成长较确定，锂钴迎来量价齐升 . 24 （一）逻辑框架：基本面主导，供需错配决定价格 高度 . 24 （二） 2020 年：供需格局持续改善带动钴锂价格底部回升 . 25 1、终端需求 ：欧洲电动汽车大幅增长，电动自行车等异军突起 . 25 2、直接需求：磷酸铁锂强势增长 32%，钴酸锂及 NCM 正极正增长可期 . 26 3、供给：锂小幅增加，钴原料同比下降 . 27 （三） 2021 年：电动车高增长较确定，钴锂价格料将继续上涨 . 29 1、需求：未来新能源汽车高增长较确定 . 29 2、供给：锂变量 大，钴偏宽松 . 29 3、供需格局：锂或阶段性偏紧，钴偏宽松 . 30 4、价格：锂价底部持续回升可期，钴价小幅上涨可期 . 32 （四）核心标的：拥抱成长，紧跟新能源汽车趋势 . 32 1、赣锋锂业：锂盐高速扩张的锂盐龙头，资源步入收获期 . 33 2、盛新锂能 ：锂精矿产量爬坡明年有望达产，锂盐快速增长 . 34 3、华友钴业：资源、冶炼及材料一体化，成长和周期兼备 . 35 有色金属 行业 2021 年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 4、中伟股份：纯粹前驱体行业龙头之一，充分受益 LG 和特斯拉产业链高成长 . 36 四、风险提示 . 37 有色金属 行业 2021 年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 图表目录 图表 1 2020 年有色金属阶段性表现及特征 . 8 图表 2 有色行业年初至今累计涨幅为 26.18% . 8 图表 3 有色 行业 PE（ TTM）提高 19.28% . 8 图表 4 有色行业 PB(LF)提高 22.86% . 8 图表 5 锂行业行情较独立且涨幅大幅领先 . 9 图表 6 黄金行业涨幅 51.19%领涨 . 9 图表 7 锂行业 PE（ TTM）大幅提升并领先 . 9 图表 8 锂行业 PB(LF)大幅提升并领先 . 9 图表 9 赤峰黄金涨幅达 242%领先 . 10 图表 10 十二只股涨幅翻 倍 . 10 图表 11 有色商品价格“ V”型反转且快于股票 . 10 图表 12 小金属价格弹性大 . 10 图表 13 赤峰黄金走势与其他黄金股开始分化 . 11 图表 14 紫金矿 业走势与铜价开始背离 . 11 图表 15 宏观（流动性周期和经济周期）和基本面（供给、需求、库存和成本）决定价格 . 11 图表 16 铜铝锌价和中美欧日 M2 同比走势基本一致 . 12 图表 17 中国 M2 同比增速领先 GDP 平均 5 个月左右 . 12 图表 18 PMI 和铜铝锌价格有相关性 . 12 图表 19 非商业持续加仓成就本轮行情 . 13 图表 20 库存变化决定价格短期相对强弱 . 13 图表 21 疫情后的宽松政策及疫苗出台催化价格回涨 . 14 图表 22 2020 年前八个月铜供需略有增长 . 15 图表 23 2020 年前九个月铝供需略有增长 . 15 图表 24 全球阴极铜库存高于 2019 年但仍处于低位 . 15 图表 25 全球原铝库存同比持平 . 15 图表 26 中国铜铝推测需求激增 . 16 图表 27 “精”代“废”为原因之一 . 16 图表 28 2020 年 1-10 月基建、电力及地产投资增速低 . 16 图表 29 2020 年 1-10 月主要产品累计同比增速低 . 16 图表 30 中国补库周期或支撑价格 . 17 图表 31 美国流动性通过补库存放大需求 . 17 图表 32 全球及中国阴极铜供需预计基本平衡表 . 18 图表 33 全球及中国电解铝供需预计基本平衡 . 19 有色金属 行业 2021 年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 图表 34 2021 年铜铝价格或再创新高 . 19 图表 35 未来两年铜产量增加 1.12 倍 . 20 图表 36 矿产金毛利率一直在 30%以上 . 21 图表 37 矿产铜毛利率基本在 40%以上 . 21 图表 38 业绩仍有一 定周期性 . 21 图表 39 电解铝生产成本领先 . 22 图表 40 公司氧化铝成本具备优势 . 22 图表 41 新疆电解铝销量及吨毛利 . 23 图表 42 云南电解铝销量及吨毛利预测 . 23 图表 43 无烟煤销量 、价格与成本 . 24 图表 44 贫瘦煤销量、价格与成本 . 24 图表 45 供需错配导致价格波动 . 25 图表 46 2020 年 1-10 月中国新能源汽车前高后低 . 25 图表 47 2020 年 1-10 月欧洲电动车销量同比增 1.13 倍 . 25 图表 48 2020 年 1-10 月智能手机累计增加 3% . 26 图表 49 2020 年 1-10 月欧洲电动车销量同比增 1.13 倍 . 26 图表 50 2020 年 1-10 月电动自行车销量大增 . 26 图表 51 2020 年